康樂衛士衝刺首家「北+H」上市企業

2024年02月08日

After a Beijing IPO last year, the loss-making biotech has also filed for a Hong Kong listing to better compete in the crowded market for HPV vaccines.

作為一間未盈利的醫藥企業，康樂衛士可謂資本市場「老玩家」，曾先後在新三板、北交所掛牌，期間也曾引入多輪融資

重點：

康樂衛士的管線中，進展最快的三價HPV疫苗，有望在年底前在中國提交上市申請
至少有6間疫苗企業的在研九價HPV疫苗進入臨床三期，康樂衛士能否快速出線仍是未知數

莫莉

自從北京證券交易所2021年9月開市至今，尚無一間同時在港股和北交所掛牌上市的企業。1月底，深耕疫苗行業的北京康樂衛士生物技術股份有限公司(833575.BJ)向港交所遞交上市申請文件，致力成為首家「北+H」上市公司。

康樂衛士是一家處於臨床階段的疫苗開發商，擁有豐富的HPV疫苗產品組合，主攻重組蛋白疫苗路線，亦有一款mRNA疫苗在研，但未有已經商業化的產品。康樂衛士的管線中，進展最快的是一款三價HPV疫苗，有望在今年底前在中國提交生物製品許可申請(BLA)，而另一款重磅產品九價HPV疫苗預計2025年在中國及印尼遞交BLA，這款九價疫苗也是首個在中國開展男性適應症臨床試驗的九價HPV國產疫苗。

除此之外，康樂衛士還與成大生物合作開發十五價HPV疫苗，這是全球已取得臨床試驗批准的HPV疫苗中，價次最高的HPV疫苗，覆蓋了世衛癌症研究機構定義的全部高危型HPV，有望將宮頸癌預防率提高至96%以上，這款疫苗預計將於今年啟動臨床一期試驗。

康樂衛士還有一款二價治療性的HPV疫苗，採用的是mRNA疫苗技術路線。在HPV疫苗之外，康樂衛士有五款針對呼吸道合胞病毒(RSV)、水痘帶狀皰疹病毒、手足口病等有醫療需求缺口的疾病的疫苗，全部處於臨床前階段，商業化前景不明。

作為一間未盈利的醫藥企業，2008年註冊成立的康樂衛士可謂是資本市場「老玩家」。2015年9月，康樂衛士在新三板掛牌上市，其後在2019年、2020年和2021年進行了四輪定向增發，總集資金額超過17億元，引入的股東包括遠望基金、雲鋒基金、東方富海等產業基金。

2021年9月，主要為中小企業服務的北交所開市後，吸引了康樂衛士的目光， 2022年2月，公司宣佈計畫在北交所上市，當時預計的發行價為每股77.68元，擬發行股票數量不超4,453萬股。一年之後的2023年3月，康樂衛士終於成功登陸北交所，成為北交所「人用疫苗第一股」，只不過發行價已下調至每股42元，發行規模也縮水至700萬股。即便如此，康樂衛士在北交所上市首日即破發，當日跌幅達15.4%。

這次宣佈衝刺港交所之後，康樂衛士萎靡不振的股價當日上漲3.1%，不過隨後兩日分別下跌1.2%和7.8%，將利好消息帶來的漲幅全部抹平。這意味著，理性投資者對於康樂衛士的長期發展並不十分看好。

HPV疫苗內捲加劇

由於人口眾多且經濟穩定發展，中國2022年成為全球第二大疫苗市場，佔全球市場36.3%。據招股書引述的報告，在創新疫苗可及性不斷提高、政府政策利好、疫苗技術創新以及疫苗接種意識不斷增強的推動下，中國疫苗市場規模在2017年至2022年以32%的複合增長率增長，達到1,251億元。

其中，作為宮頸癌預防疫苗的HPV疫苗更是有著龐大市場。由於疫苗嚴重供應不足，截至2022年，中國9至45歲的女性累計接種率較低僅有9.36%。該報告認為，預計到2031年，9至45歲女性和男性的累計接種率將分別達到57%和7.6%，中國HPV疫苗市場規模預計也將達到730億元。

目前中國共有五款HPV疫苗獲批上市，最早上市的三款均為進口產品，直到2019年，萬泰生物(603392.SH)二價疫苗馨可寧成為首款獲批的國產HPV疫苗，由此開啟了國產HPV疫苗時代，2022年3月沃森生物(300142.SZ)二價疫苗亦獲批。為獲得更大市場，國產二價HPV疫苗已經開始價格戰，在去年8月的廣東省政府採購中，萬泰生物的馨可寧單劑價格已經降至116元，而沃森生物則以單劑146元的報價落選。

雖然提供更大範圍保護的九價HPV疫苗擁有更廣闊的市場，可是國產九價疫苗未來也將迎來激烈競爭。除了康樂衛士之外，萬泰生物、沃森生物、上海博唯、瑞科生物(2179.HK)等多間疫苗廠商的九價HPV疫苗，也都進入了臨床三期階段，此外還有多款11價、12價HPV疫苗加入競爭。康樂衛士作為尚無商業化能力的疫苗廠商，能否在這場激烈的內捲中佔得優勢？

對於康樂衛士而言，眼下更嚴峻是手頭資金不多。截至去年9月底，公司所持的現金已從2022年同期的8.26億元降至2.53億元，而2021年、2022年和2023年首三季度，其淨虧損分別達到3.8億元、2.93億元和2.25億元。

不過，招股書透露，該公司已於2023年12月及2024年1月取得額外銀行融資，尚有3.28億元的未動用銀行融資。目前康樂衛士的市帳率約為5倍，在港交所上市的未盈利疫苗股瑞科生物的市帳率只有3倍，顯示港股投資者對該類公司的估值偏向保守。康樂衛士能否在激烈的HPV疫苗市場闖出一片天地，還需時間證明。

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簡訊：趣致與迪拜家族合作開發AI生活平台

智能售貨機運營商趣致集團（0917.HK）周四宣布，與統治迪拜的家族成員達成合作，共同開發人工智能娛樂生活平台Holox。平台將率先在迪拜推出，後將拓展至中東其他地區。趣致將Holox定義為「新一代AI平台，將先進的多模態AI、情境推理及學習技術，與智能硬件相結合，打造出具備沉浸感、交互性且是AI原生的遊戲與娛樂體驗。」項目本地合作夥伴為Shaikh Thani Saeed Thani Juma Al Maktoum。有關Holox的願景與技術方向，公司表示：「與阿聯酋《2031年國家人工智能戰略》高度一致，其長期目標是阿聯酋在關鍵經濟及文化領域上，全面推進AI應用。」公告發布後，趣致股價周五上漲8%，該股年內累計跌幅達60%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月05日

0917.HK

水滴重返成長軌道投資人是否埋單？

新成立的技術服務業務收入暴增逾20倍，帶動保險經紀商水滴公司第三季收入按年勁升38.4% 重點：水滴今年有望重回強勁營收成長，終結連續三年的下滑走勢公司新設立的技術服務板塊呈現爆發式增長，收入由去年幾乎掛零，躍升至今年第三季貢獻公司23%的收入　陽歌「若一棵樹在森林倒下卻無人聽聞，哪麼它是否真的發出聲音？」這句英文諺語想表達的是，若一件事從未被人察覺，那麼是否算是發生？這頗能形容保險經紀商水滴公司（WDH.US）最新公布業績後的情況。儘管公司在艱困的經營環境下錄得相當亮眼的增長，但業績公布後的兩個交易日股價幾乎原地踏步，周三僅小幅上漲，翌日不僅回吐全數漲幅，反而倒跌。用另一句俗語「怕熱就不要進廚房」形容水滴的處境同樣貼切。公司主要收入來源保險經紀業務正面臨愈來愈嚴峻的經營壓力，原因在於中國不斷推出新監管措施，限制相關業務的利潤空間。作為應對，水滴開始轉向為保險公司提供服務，協助其提升經營效率。此類業務的獲利能力看來遠高於傳統經紀業務，亦有可能獲得國家政策支持，或至少面臨較少監管干預，因為中國多數大型保險公司屬於國有背景。目前，許多保險公司受經濟放緩影響而面臨經營壓力，這或許正是中國當局出手「托底」產業發展、並對保險中介（如水滴）收取費用加以限制的部分原因。水滴的核心業務集中於健康保險，公司亦正運用其龐大的數據庫，協助藥企篩選臨床試驗所需的合適受試者，這亦是一項較不易受到政府監管影響的業務領域。此外，公司亦積極利用AI技術優化保險核保、風險分析與客戶服務流程。董事長沈鵬表示，相關應用「能夠讓我們在毫秒之內，對用戶形成深刻洞察」。沈鵬指出：「第三季度，AI成為推動業務品質與效率提升的核心動力，帶動公司收入與盈利雙雙實現雙位數高速增長。」他續稱：「展望未來，我們將把握科技帶來的機遇，持續深化AI與各項業務的融合，並在整體業務生態中推動創新，以支持公司實現可持續成長。」投資者或許已對企業財報中鋪天蓋地的AI敘事感到疲勞，這或可解釋為何市場對水滴亮眼的業績表現反應平淡。公司季度收入按年增長38.4%，由去年同期的7.04億元增至9.75億元（約1.38億美元）。作為對比，私營保險龍頭眾安在線（6060.HK）今年上半年收入持平；另一家民營保險經紀商手回集團（2621.HK）則於同期錄得收入下滑21%。水滴本身過去亦曾歷經收入下滑，自2021年以來，公司收入持續回落，由當年的32億元降至2024年的28億元。不過，隨著今年業績回溫，公司幾乎可以確定重回增長軌道。受第三季度強勢表現帶動，公司今年首九個月累計收入達 25.7億元，較去年同期的20.8億元增長24%。技術服務推動增長水滴目前有兩大收入來源，分別為核心的保險經紀業務，以及規模較小的醫療眾籌業務，後者主要協助未購買正規保險的人士，分擔高額醫療開支。當季，保險業務仍是公司主要收入支柱，第三季度實現收入8.69億元，按年增長 44.8%，去年同期為6.01億元，約佔公司整體收入近九成。公司核心保險經紀收入於第三季度按年增長14%，其中新單首年保費收入較上季上升32.3%。公司表示，相關表現主要受惠於數據基礎設施的升級，以及即時客戶評估能力的強化，從而有效提升核保作業效率。然而，正如前文所述，真正的焦點落在技術服務業務。該業務為保險公司提供一系列提升營運效率的工具，涵蓋風險評估、客戶關係管理與投訴管理等範疇。該板塊收入於第三季度按年暴增近20倍，由去年同期的1,020萬元躍升至1.964億元，現已佔公司總收入的22.6%。另一個潛在的增長亮點，是公司協助藥企篩選臨床試驗患者的業務，即其所稱的「數字化臨床試驗解決方案」。該板塊於最新季度實現收入3,190萬元，按年增長31%，顯示在中國日益擁擠的藥物研發市場中，該業務有望憑藉為藥企提供患者招募服務而成為新的增長引擎。從規模而言，水滴的眾籌業務體量相當可觀。但該業務對公司收入貢獻有限，部分原因或在於，若從面向困境人群的業務中獲取高額利潤，社會觀感並不好。第三季度，眾籌業務僅錄得收入6,570萬元，與去年同期的6,580萬元基本持平。季度內，水滴的營運成本及支出按年上升27.1%，增幅明顯低於收入增長速度，從而推動經營利潤按年大增330%，達1.14億元。同期，公司淨利潤亦錄得約60%的按年增幅，升至1.59億元，並連續第15個季度實現盈利。儘管市場對最新財報反應平淡，但投資者並未完全忽視水滴前景的改善。今年以來，公司股價累計上漲54%，儘管多數中國科技股同期亦有相近升幅。目前其市銷率（P/S）為1.52倍，明顯高於手回的0.64倍及眾安在線的0.59倍，反映市場更偏好該股，因其受監管政策與經濟放緩影響相對較低。或許某種程度上仍受制於市場形象問題，不少投資者依然將水滴視為傳統保險經紀商。然而，若公司能逐步轉型為面向保險公司的科技服務供應商，同時持續擴大與藥企的業務合作，其股價仍有望釋放一定上行空間。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月05日

WDH.US

簡訊：天域半導體首掛半日跌25％

碳化硅外延片製造商廣東天域半導體股份有限公司（2658.HK）周五在港交所掛牌上市，首掛低開34.5%報38港元，其後跌幅收窄，至中午休市報43.52港元，跌24.97%。公司公布，此次全球發售3,007.05萬股H股，每股發售價58港元，淨籌約16.73億港元。香港公開發售獲約59倍超購，國際發售錄得1.47倍超購。兩名基石投資者廣東原始森林及廣發全球的場外掉期交易以及Glory Ocean合共認購278.48萬股，佔發售總數4.72%。今年前五個月，公司收入2.57億元，按年下滑13.5%至2.97億元，錄得淨利1,120萬元，去年同期為虧損1.12億元。公司計劃將62.5%的上市集資金額用於未來五年擴大產能，15.1%用於增強研發實力，另有10.8%將投向戰略投資領域。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月05日

2658.HK

簡訊：遇見小麵首掛插水午收大跌近三成

連鎖麵店廣州遇見小麵餐飲股份有限公司（2408.HK）周五首日在香港掛牌，開市報5港元，較招股定價大跌29%，之後跌幅略收窄，中午收市報5.12港元，跌27%。公司發售9,736.5萬股，每股招股價介乎5.64港元至7.04港元，並以最高位定價。公開發售錄得超額認購425倍，國際配售則錄得超額4倍。公司去年收入11.5億元人民幣（下同），按年升44%，純利升32%至6,070萬元。今年首六個月，收入7億元，按年升33.8%，純利勁升96%至4,183萬元。集資所得淨額6.17億港元，60%用於拓展餐廳網絡、10%用於品牌建設及提高客戶忠誠度、10%投資上游食品加工行業，餘下10%作一般營運資金。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月05日

2408.HK

重點：