明星產品市場擴容驅動 康希諾扭虧為盈
國家藥監局正式批准康希諾旗艦產品曼海欣的適用年齡擴大，進一步打開了產品的市場空間 重點： 康希諾也存在產品結構過於單一的隱憂，曼海欣收入佔公司總營收的比例高達九成 面對競爭壓力巨大的國內市場，康希諾早已啓動國際化市場的開拓 莫莉 2025年對疫苗行業而言十分艱難，新生兒人口下滑導致傳統市場萎縮，HPV疫苗、流感疫苗等成熟品種陷入慘烈價格戰，行業整體籠罩在「增收不增利」甚至大幅虧損的陰霾之下。不過，曾因新冠疫苗而備受關注的康希諾生物股份公司（688185.SH，6185.HK）卻在2月26日交出了一份營收穩健增長、淨利潤成功扭虧為盈的成績單。 根據業績快報，康希諾2025年實現營業總收入約10.68億元，較上年同期的8.46億元增長26.18%，歸屬於母公司所有者的淨利潤約為2,787.27萬元，而2024年尚虧損3.79億元。不過，康希諾得以實現扭虧為盈主要依賴政府補助等非經常性收益。扣除非經常性損益後，公司淨虧損為9,250.07萬元，雖較上年同期的4.41億元虧損大幅收窄，但仍未實現主營業務層面的全面盈利。 康希諾業績改善的主要引擎是旗艦產品四價腦膜炎球菌多糖結合疫苗「曼海欣」（MCV4）的銷售額持續增長。作為中國市場上首款且唯一獲批的四價流腦結合疫苗，曼海欣自2021年底上市以來，憑借其覆蓋血清型更廣、免疫效果更優、且能為3月齡嬰幼兒提供早期保護的優勢，在中高端自費疫苗市場持續滲透。 2月24日，國家藥監局正式批准曼海欣的適用年齡由3月齡-3週歲擴大至3月齡-6週歲兒童，進一步打開了產品的市場空間。這也刺激了康希諾的A股股價在春節假期過後快速上行，4個交易日連續上漲，累計漲幅達到了12.6%，港股股價的漲幅相對溫和，同期的累計漲幅為4.7%。 但是，康希諾也存在產品結構單一的問題。2025年上半年，公司營收增長幾乎完全依賴曼海欣和美奈喜（MCV2）兩款流腦疫苗，該產品線收入達3.64億元，佔總營收的97%。其他業務貢獻微弱，新冠疫苗同期僅實現收入1041.3萬元，佔比約2.7%；而2023年與阿斯利康簽約的CDMO業務，隨著新冠需求銳減，在2025年上半年已不再貢獻收入。 這種嚴重的單品依賴模式，不僅使康希諾的抗風險能力脆弱，也使其盈利基礎面臨競爭者的挑戰。曼海欣賴以生存的獨家市場地位即將被打破：智飛生物（300122.SZ）的四價流腦結合疫苗已於2025年5月獲得生產註冊受理，沃森生物（300142.SZ）的同類產品已完成III期臨床試驗主要工作。一旦競品上市，市場將從「一家獨大」變為「多方混戰」，價格壓力將不可避免，公司79.3%的高毛利率恐難維持。對於康希諾而言，核心產品的任何市場波動或利潤侵蝕，都將對其整體業績產生放大性衝擊，甚至可能逆轉剛剛實現的扭虧態勢。 疫苗行業遇寒冬 2025年中國新生兒僅792萬，較2024年減少162萬，兒童疫苗需求明顯萎縮。同時，HPV疫苗、流感疫苗等成熟品種陷入激烈價格戰，行業普遍陷入虧損狀態。智飛生物預計2025年歸母淨利潤虧損106.98億元至137.26億元，萬泰生物和百克生物分別預計淨虧損最高4.1億元和2.72億元。 面對高度內卷的國內市場，康希諾早已啓動國際化市場的開拓。2024年底，曼海欣在印度尼西亞獲批註冊並於2025年9月正式發往當地市場，實現了繼新冠疫苗後的創新產品再次出海。公司計劃將其市場拓展至東南亞、中東、南美及北非等更多地區。與此同時，公司積極推動技術出海，例如在印尼啓動吸入用肺結核疫苗的I期臨床試驗，與馬來西亞機構合作開發mRNA多價流感疫苗。 2025年6月，公司自主研發的13價肺炎球菌多糖結合疫苗「優佩欣」（PCV13i）獲得上市批准，並於同年9月正式發貨。這款採用CRM197和破傷風類毒素雙載體技術的疫苗瞄准了國內巨大的肺炎疫苗市場，有望成為公司業績的第二增長曲線。 當前康希諾的市淨率約為1.53倍，疫苗行業龍頭智飛生物的市淨率為1.36倍，顯示市場對康希諾的創新產品管線給予了更高的成長預期溢價。短期來看，曼海欣的持續放量、優佩欣的市場導入以及費用控制的成效，將是公司能否鞏固盈利勢頭、並實現扣非淨利潤轉正的關鍵，值得投資者密切跟蹤。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
康樂衛士衝刺首家「北+H」上市企業
作為一間未盈利的醫藥企業，康樂衛士可謂資本市場「老玩家」，曾先後在新三板、北交所掛牌，期間也曾引入多輪融資 重點： 康樂衛士的管線中，進展最快的三價HPV疫苗，有望在年底前在中國提交上市申請 至少有6間疫苗企業的在研九價HPV疫苗進入臨床三期，康樂衛士能否快速出線仍是未知數 莫莉 自從北京證券交易所2021年9月開市至今，尚無一間同時在港股和北交所掛牌上市的企業。1月底，深耕疫苗行業的北京康樂衛士生物技術股份有限公司(833575.BJ)向港交所遞交上市申請文件，致力成為首家「北+H」上市公司。 康樂衛士是一家處於臨床階段的疫苗開發商，擁有豐富的HPV疫苗產品組合，主攻重組蛋白疫苗路線，亦有一款mRNA疫苗在研，但未有已經商業化的產品。康樂衛士的管線中，進展最快的是一款三價HPV疫苗，有望在今年底前在中國提交生物製品許可申請(BLA)，而另一款重磅產品九價HPV疫苗預計2025年在中國及印尼遞交BLA，這款九價疫苗也是首個在中國開展男性適應症臨床試驗的九價HPV國產疫苗。 除此之外，康樂衛士還與成大生物合作開發十五價HPV疫苗，這是全球已取得臨床試驗批准的HPV疫苗中，價次最高的HPV疫苗，覆蓋了世衛癌症研究機構定義的全部高危型HPV，有望將宮頸癌預防率提高至96%以上，這款疫苗預計將於今年啟動臨床一期試驗。 康樂衛士還有一款二價治療性的HPV疫苗，採用的是mRNA疫苗技術路線。在HPV疫苗之外，康樂衛士有五款針對呼吸道合胞病毒(RSV)、水痘帶狀皰疹病毒、手足口病等有醫療需求缺口的疾病的疫苗，全部處於臨床前階段，商業化前景不明。 作為一間未盈利的醫藥企業，2008年註冊成立的康樂衛士可謂是資本市場「老玩家」。2015年9月，康樂衛士在新三板掛牌上市，其後在2019年、2020年和2021年進行了四輪定向增發，總集資金額超過17億元，引入的股東包括遠望基金、雲鋒基金、東方富海等產業基金。 2021年9月，主要為中小企業服務的北交所開市後，吸引了康樂衛士的目光， 2022年2月，公司宣佈計畫在北交所上市，當時預計的發行價為每股77.68元，擬發行股票數量不超4,453萬股。一年之後的2023年3月，康樂衛士終於成功登陸北交所，成為北交所「人用疫苗第一股」，只不過發行價已下調至每股42元，發行規模也縮水至700萬股。即便如此，康樂衛士在北交所上市首日即破發，當日跌幅達15.4%。 這次宣佈衝刺港交所之後，康樂衛士萎靡不振的股價當日上漲3.1%，不過隨後兩日分別下跌1.2%和7.8%，將利好消息帶來的漲幅全部抹平。這意味著，理性投資者對於康樂衛士的長期發展並不十分看好。 HPV疫苗內捲加劇 由於人口眾多且經濟穩定發展，中國2022年成為全球第二大疫苗市場，佔全球市場36.3%。據招股書引述的報告，在創新疫苗可及性不斷提高、政府政策利好、疫苗技術創新以及疫苗接種意識不斷增強的推動下，中國疫苗市場規模在2017年至2022年以32%的複合增長率增長，達到1,251億元。 其中，作為宮頸癌預防疫苗的HPV疫苗更是有著龐大市場。由於疫苗嚴重供應不足，截至2022年，中國9至45歲的女性累計接種率較低僅有9.36%。該報告認為，預計到2031年，9至45歲女性和男性的累計接種率將分別達到57%和7.6%，中國HPV疫苗市場規模預計也將達到730億元。 目前中國共有五款HPV疫苗獲批上市，最早上市的三款均為進口產品，直到2019年，萬泰生物(603392.SH)二價疫苗馨可寧成為首款獲批的國產HPV疫苗，由此開啟了國產HPV疫苗時代，2022年3月沃森生物(300142.SZ)二價疫苗亦獲批。為獲得更大市場，國產二價HPV疫苗已經開始價格戰，在去年8月的廣東省政府採購中，萬泰生物的馨可寧單劑價格已經降至116元，而沃森生物則以單劑146元的報價落選。 雖然提供更大範圍保護的九價HPV疫苗擁有更廣闊的市場，可是國產九價疫苗未來也將迎來激烈競爭。除了康樂衛士之外，萬泰生物、沃森生物、上海博唯、瑞科生物(2179.HK)等多間疫苗廠商的九價HPV疫苗，也都進入了臨床三期階段，此外還有多款11價、12價HPV疫苗加入競爭。康樂衛士作為尚無商業化能力的疫苗廠商，能否在這場激烈的內捲中佔得優勢？ 對於康樂衛士而言，眼下更嚴峻是手頭資金不多。截至去年9月底，公司所持的現金已從2022年同期的8.26億元降至2.53億元，而2021年、2022年和2023年首三季度，其淨虧損分別達到3.8億元、2.93億元和2.25億元。 不過，招股書透露，該公司已於2023年12月及2024年1月取得額外銀行融資，尚有3.28億元的未動用銀行融資。目前康樂衛士的市帳率約為5倍，在港交所上市的未盈利疫苗股瑞科生物的市帳率只有3倍，顯示港股投資者對該類公司的估值偏向保守。康樂衛士能否在激烈的HPV疫苗市場闖出一片天地，還需時間證明。 咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏 聯繫我們欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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