明星产品市场扩容驱动 康希诺扭亏为盈
国家药监局正式批准康希诺旗舰产品曼海欣的适用年龄扩大，进一步打开了产品的市场空间 重点： 康希诺也存在产品结构过于单一的隐忧，曼海欣收入占公司总营收的比例高达九成 面对竞争压力巨大的国内市场，康希诺早已启动国际化市场的开拓 莫莉 2025年对疫苗行业而言十分艰难，新生儿人口下滑导致传统市场萎缩，HPV疫苗、流感疫苗等成熟品种陷入惨烈价格战，行业整体笼罩在“增收不增利”甚至大幅亏损的阴霾之下。不过，曾因新冠疫苗而备受关注的康希诺生物股份公司（688185.SH，6185.HK）却在2月26日交出了一份营收稳健增长、净利润成功扭亏为盈的成绩单。 根据业绩快报，康希诺2025年实现营业总收入约10.68亿元，较上年同期的8.46亿元增长26.18%，归属于母公司所有者的净利润约为2,787.27万元，而2024年尚亏损3.79亿元。不过，康希诺得以实现扭亏为盈主要依赖政府补助等非经常性收益。扣除非经常性损益后，公司净亏损为9250.07万元，虽较上年同期的4.41亿元亏损大幅收窄，但仍未实现主营业务层面的全面盈利。 康希诺业绩改善的主要引擎是旗舰产品四价脑膜炎球菌多糖结合疫苗“曼海欣”（MCV4）的销售额持续增长。作为中国市场上首款且唯一获批的四价流脑结合疫苗，曼海欣自2021年底上市以来，凭借其覆盖血清型更广、免疫效果更优、且能为3月龄婴幼儿提供早期保护的优势，在中高端自费疫苗市场持续渗透。 2月24日，国家药监局正式批准曼海欣的适用年龄由3月龄-3周岁扩大至3月龄-6周岁儿童，进一步打开了产品的市场空间。这也刺激了康希诺的A股股价在春节假期过后快速上行，4个交易日连续上涨，累计涨幅达到了12.6%，港股股价的涨幅相对温和，同期的累计涨幅为4.7%。 但是，康希诺也存在产品结构单一的问题。2025年上半年，公司营收增长几乎完全依赖曼海欣和美奈喜（MCV2）两款流脑疫苗，该产品线收入达3.64亿元，占总营收的97%。其他业务贡献微弱，新冠疫苗同期仅实现收入1041.3万元，占比约2.7%；而2023年与阿斯利康签约的CDMO业务，随着新冠需求锐减，在2025年上半年已不再贡献收入。 这种严重的单品依赖模式，不仅使康希诺的抗风险能力脆弱，也使其盈利基础面临竞争者的挑战。曼海欣赖以生存的独家市场地位即将被打破：智飞生物（300122.SZ）的四价流脑结合疫苗已于2025年5月获得生产注册受理，沃森生物（300142.SZ）的同类产品已完成III期临床试验主要工作。一旦竞品上市，市场将从“一家独大”变为“多方混战”，价格压力将不可避免，公司79.3%的高毛利率恐难维持。对于康希诺而言，核心产品的任何市场波动或利润侵蚀，都将对其整体业绩产生放大性冲击，甚至可能逆转刚刚实现的扭亏态势。 疫苗行业遭遇寒冬 2025年中国新生儿仅792万，较2024年减少162万，儿童疫苗需求明显萎缩。同时，HPV疫苗、流感疫苗等成熟品种陷入激烈价格战，行业普遍陷入亏损状态。智飞生物预计2025年归母净利润亏损106.98亿元至137.26亿元，万泰生物和百克生物分别预计净亏损最高4.1亿元和2.72亿元。 面对高度内卷的国内市场，康希诺早已启动国际化市场的开拓。2024年底，曼海欣在印度尼西亚获批注册并于2025年9月正式发往当地市场，实现了继新冠疫苗后的创新产品再次出海。公司计划将其市场拓展至东南亚、中东、南美及北非等更多地区。与此同时，公司积极推动技术出海，例如在印尼启动吸入用肺结核疫苗的I期临床试验，与马来西亚机构合作开发mRNA多价流感疫苗。 2025年6月，公司自主研发的13价肺炎球菌多糖结合疫苗“优佩欣”（PCV13i）获得上市批准，并于同年9月正式发货。这款采用CRM197和破伤风类毒素双载体技术的疫苗瞄准了国内巨大的肺炎疫苗市场，有望成为公司业绩的第二增长曲线。 当前康希诺的市净率约为1.53倍，疫苗行业龙头智飞生物的市净率为1.36倍，显示市场对康希诺的创新产品管线给予了更高的成长预期溢价。短期来看，曼海欣的持续放量、优佩欣的市场导入以及费用控制的成效，将是公司能否巩固盈利势头、并实现扣非净利润转正的关键，值得投资者密切跟踪。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
康乐卫士冲刺首家“北+H”上市企业
作为一间未盈利的医药企业，康乐卫士可谓资本市场“老玩家”，曾先后在新三板、北交所挂牌，期间也曾引入多轮融资 重点： 康乐卫士的管线中，进展最快的三价HPV疫苗，有望在年底前在中国提交上市申请 至少有6间疫苗企业的在研九价HPV疫苗进入临床三期，康乐卫士能否快速出线仍是未知数 莫莉 自从北京证券交易所2021年9月开市至今，尚无一间同时在港股和北交所挂牌上市的企业。1月底，深耕疫苗行业的北京康乐卫士生物技术股份有限公司(833575.BJ)向港交所递交上市申请文件，致力成为首家“北+H”上市公司。 康乐卫士是一家处于临床阶段的疫苗开发商，拥有丰富的HPV疫苗产品组合，主攻重组蛋白疫苗路线，亦有一款mRNA疫苗在研，但未有已经商业化的产品。康乐卫士的管线中，进展最快的是一款三价HPV疫苗，有望在今年底前在中国提交生物制品许可申请(BLA)，而另一款重磅产品九价HPV疫苗预计2025年在中国及印度尼西亚递交BLA，这款九价疫苗也是首个在中国开展男性适应症临床试验的九价HPV国产疫苗。 除此之外，康乐卫士还与成大生物合作开发十五价HPV疫苗，这是全球已取得临床试验批准的HPV疫苗中，价次最高的HPV疫苗，覆盖了世卫癌症研究机构定义的全部高危型HPV，有望将宫颈癌预防率提高至96%以上，这款疫苗预计将于今年启动临床一期试验。 康乐卫士还有一款二价治疗性的HPV疫苗，采用的是mRNA疫苗技术路线。在HPV疫苗之外，康乐卫士有五款针对呼吸道合胞病毒(RSV)、水痘带状疱疹病毒、手足口病等有医疗需求缺口的疾病的疫苗，全部处于临床前阶段，商业化前景不明。 作为一间未盈利的医药企业，2008年注册成立的康乐卫士可谓是资本市场“老玩家”。2015年9月，康乐卫士在新三板挂牌上市，其后在2019年、2020年和2021年进行了四轮定向增发，总募资金额超过17亿元，引入的股东包括远望基金、云锋基金、东方富海等产业基金。 2021年9月，主要为中小企业服务的北交所开市后，吸引了康乐卫士的目光， 2022年2月，公司宣布计划在北交所上市，当时预计的发行价为每股77.68元，拟发行股票数量不超4,453万股。一年之后的2023年3月，康乐卫士终于成功登陆北交所，成为北交所“人用疫苗第一股”，只不过发行价已下调至每股42元，发行规模也缩水至700万股。即便如此，康乐卫士在北交所上市首日即破发，当日跌幅达15.4%。 这次宣布冲刺港交所之后，康乐卫士萎靡不振的股价当日上涨3.1%，不过随后两日分别下跌1.2%和7.8%，将利好消息带来的涨幅全部抹平。这意味着，理性投资者对于康乐卫士的长期发展并不十分看好。 HPV疫苗内卷加剧 由于人口众多且经济稳定发展，中国2022年成为全球第二大疫苗市场，占全球市场36.3%。据招股书援引的报告，在创新疫苗可及性不断提高、政府政策利好、疫苗技术创新以及疫苗接种意识不断增强的推动下，中国疫苗市场规模在2017年至2022年以32%的复合增长率增长，达到1,251亿元。 其中，作为宫颈癌预防疫苗的HPV疫苗更是有着庞大市场。由于疫苗严重供应不足，截至2022年，中国9至45岁的女性累计接种率较低仅有9.36%。该报告认为，预计到2031年，9至45岁女性和男性的累计接种率将分别达到57%和7.6%，中国HPV疫苗市场规模预计也将达到730亿元。 目前中国共有五款HPV疫苗获批上市，最早上市的三款均为进口产品，直到2019年，万泰生物(603392.SH)二价疫苗馨可宁成为首个获批的国产HPV疫苗，由此开启了国产HPV疫苗时代，2022年3月沃森生物(300142.SZ)二价疫苗亦获批。为获得更大市场，国产二价HPV疫苗已经开始价格战，在去年8月的广东省政府采购中，万泰生物的馨可宁单剂价格已经降至116元，而沃森生物则以单剂146元的报价落选。 虽然提供更大范围保护的九价HPV疫苗拥有更广阔的市场，可是国产九价疫苗未来也将迎来激烈竞争。除了康乐卫士之外，万泰生物、沃森生物、上海博唯、瑞科生物(2179.HK)等多间疫苗厂商的九价HPV疫苗，也都进入了临床三期阶段，此外还有多款11价、12价HPV疫苗加入竞争。康乐卫士作为尚无商业化能力的疫苗厂商，能否在这场激烈的内卷中占得优势？ 对于康乐卫士而言，眼下更严峻是手头资金不多。截至去年9月底，公司所持的现金已从2022年同期的8.26亿元降至2.53亿元，而2021年、2022年和2023年前三季度，其净亏损分别达到3.8亿元、2.93亿元和2.25亿元。 不过，招股书透露，该公司已于2023年12月及2024年1月取得额外银行融资，尚有3.28亿元的未动用银行融资。目前康乐卫士的市净率约为5倍，在港交所上市的未盈利疫苗股瑞科生物的市净率只有3倍，显示港股投资者对该类公司的估值偏向保守。康乐卫士能否在激烈的HPV疫苗市场闯出一片天地，还需时间证明。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
康希诺拟瑞士发行GDR 憧憬持续受惠新冠疫苗
这家疫苗开发商继成为首只“A+H”挂牌的疫苗股后，最近宣布计划发行GDR在瑞士证券交易所上市
聚焦国产mRNA疫苖 云顶新耀以前途押注
生物制药公司云顶新耀去年终止与吉利德合作开发、主力治疗乳腺癌的拓达维项目，并押注mRNA平台疫苗，对公司前景可说是一场“豪赌”
