外包模式湊效閃送申美上市

2024年09月19日

這家同城快遞公司擬募資1億美元，可能是自極氪5月上市以來，中國公司在紐約規模最大的上市

重點：

閃送計劃在納斯達克上市，集資1億美元
這家同城快遞公司通過外包的形式，雇用騎手和部份客服人員，以壓低成本

譚英

今年，中國IPO並沒有真正重返華爾街，雖然三年前開始的監管障礙大部份已清除﹐但因中美緊張局勢和投資者信心疲軟，完全抵消了監管放鬆的利好消息。

但一些值得注意的大型上市正在慢慢進入紐約，其中包括閃送有限公司，該公司於上周提交最新申請，擬募集資金1億美元。這將使其成為自5月份電動汽車製造商極氪(ZK.US)融資4.41億美元以來，華爾街最大的中國IPO。雖然提供同城配送服務的閃送的集資規模遠遠比不上極氪，但與今年上市的大部分中國公司相比，是次的集資金額還是很大。

根據Dealogic的數據，截至8月中旬，今年只有13家中國公司在納斯達克和紐約證券交易所上市，融資6.42億美元。閃送的IPO規模，以及早前極氪的IPO規模表明，形勢可能正在好轉。

但這肯定是一個緩慢的過程。我們應該注意到，上個月自動駕駛公司文遠知行的大型IPO，因市場信心疲軟而在最後一刻被叫停。在線教育公司雲學堂(YXT.US)上個月成功完成納斯達克上市，但只籌集到2,500萬美元，而它起初的目標是3,300 萬美元。

閃送在IPO招股說明書中，未提供有關融資金額的信息。但媒體報道稱，該公司的目標是1億美元，估值71億元，將比2021年少30%。在申請IPO之前，閃送通過七輪融資籌集到高達3.88億美元的資金，其中最後一輪1.25億美元的融資發生在2021年3月，由順為資本、SIG海納亞洲和五嶽資本領投。

與很多處於早期階段的中國IPO候選公司不同，閃送其實處於盈利狀態。這對該公司來說應是一個很大的優勢，因美國投資者已厭倦了支持擁有大量客戶但虧損巨大的中國公司。該公司聘請了相對知名的投資銀行中金公司、里昂證券、德意志銀行和瑞銀來承銷此次IPO，證明其上市潛力相對較大。

閃送的招股說明書顯示，在2022年3月至2024年6月的10個季度中，該公司有7個季度實現了盈利。這些利潤也伴隨著一些警示，我們稍後再來討論。但能夠盈利就相當不錯。

招股說明書顯示，閃送今年上半年實現營收22.8億元，利潤1.24億元。這比競爭對手達達(DADA.US)的表現要好，達達今年上半年淨營收48億元，虧損6.14億元。而且與達達第二季度營收同比下降6.5%不同，閃送今年上半年營收同比增長7.5%。

中國最大的同城快遞公司順豐同城(9699.HK)報告今年上半年營收68.8億元，盈利6,220萬元。但這次小幅盈利，以及2023年全年的小幅盈利，都是在連續多年虧損之後取得的。

勞動力成本高昂

同城配送企業面臨的最大問題是勞動力成本。閃送表示，它通過眾包騎手來解決這個問題，騎手通過應用程序來獲得工作，並被相對較高的費用所吸引。它也願意雇用幾乎任何人，包括一個名叫「Raz」的外國人，他在YouTube上記錄了自己的經歷。

騎手的薪酬及獎勵是公司的最大成本，佔2024年上半年收入的85.4%。公司也盡可能地將其他勞動力外包，包括203名客服中的61%。

該公司表示，它還通過收取比競爭對手更高的價格來實現利潤，相信消費者會認可其更高水平的服務，並願意支付溢價。

閃送沒有採用其他大多數電商物流服務商所採用的聚合模式，即為單個騎手分配多個任務，它稱這種做法會增加成本，並導致損失。相反，它採取的是一對一的服務模式——企業客戶可能更願意為此支付溢價。事實上，有消息稱，企業客戶佔到該公司訂單的20%至30%。

閃送創始人、董事會主席薛鵬在接受媒體採訪時表示：「隨著業務規模的擴大，像順豐速運和其他主要的快遞公司都試圖通過降低成本來控制風險。」他續稱：「我們完全採取了另一條路線，從服務開始，經過精心設計，使其達到消費級，滿足用戶的速度和安全需求。」

閃送的招股書將以下兩種服務區分開來：一種是「專屬」的按需配送服務，比如達達集團，其大部分業務來自大股東京東；另外就是像它這樣的獨立快遞公司。它聲稱，獨立快遞公司的增長速度快於整個行業，2023年至2028年期間每年增長27.8%，而整個按需配送市場每年增長19.1%。

閃送表示，它是「獨立」類別下的最大企業，佔據了33%的市場份額，截至6月，已在中國295個城市開展配送服務，註冊騎手達270萬。該公司表示，其獨立地位使其能夠將客戶放在第一位，而像達達這樣的公司，必須優先考慮相關利益方的配送。

但正如我們之前提到的，閃送的利潤帶有星號。該公司去年的淨收入為1.1億元，而2022年則有虧損1.8億元。該公司扭虧為盈的部分原因是政府撥款，從2022年的920萬元增加到2023年的7,430萬元。在招股說明書中，公司指出，這一增長是其今年實現盈利能力的關鍵因素，並指出此類撥款“由相關政府部門酌情決定”。

由於收入結構複雜，中國的外賣行業既受到監管部門的騎手勞動權益審查，也偶爾出現會計醜聞。今年早些時候，達達承認虛報了約5億元的收入，導致股價大跌。許多中國公司都存在類似違規行為的風險，但隨著外部審計師變得更加嚴格，情況應該會有所改善。

與此同時，關注中概股的人士將密切留意閃送，看看它是否能夠完成首次公開募股，並實現1億美元的融資目標。它的盈利能力和不斷增長的收入可能有助於吸引投資者，儘管對中概股持續的負面情緒仍將是一個主要障礙。

欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

電子商務, 新股, AI/基礎建設/資源

快遞業務, 達達, 順豐同城, 文遠知行, 極氪, 雲學堂, 閃送

掌握中概股最新動態，訂閱我們的新聞郵件

關注我們

免費訂閱新聞郵件

在以下平台瀏覽我們的新聞

新聞

簡訊：黑芝麻收購系統芯片解決方案供應商

自動駕駛芯片製造商黑芝麻智能國際控股有限公司（2533.HK）周三宣布簽署非約束性協議，擬收購一家專注於高性價比、低功耗人工智能系統芯片及解決方案的開發企業。該公司表示，收購目標公司股權並額外注入資本，但未披露目標公司名稱及交易總對價。公司補充，此項收購將助力其「能夠提供高中低級全息覆蓋的車規級計算芯片，並為智能汽車提供全場景解決方案。同時，收購事項亦將促進集團產品拓展至更廣泛機器人應用，提供AI推理芯片全系產品及解決方案」。黑芝麻去年收入同比增長51.8%至4.74億元，經調整虧損則從2023年的12.5億元小幅擴大至13億元。該股周四早盤高開2.5%，但隨後回吐多數漲幅。午後交易時段漲幅收窄至0.4%。以其週三收盤價18.24港元計算，當前股價較去年八月28港元的上市定價下跌35%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月19日

2533.HK

簡訊：億航智能與國軒高科加強合作

自動駕駛飛行器製造商億航智能控股有限公司（EH.US）周二宣布，將與動力電池製造商國軒高科（002074.SZ）深化合作，攜手為億航旗艦EH216系列無人駕駛eVTOL（電動垂直起降）飛機提供定制化電池解決方案，並計畫擴展至未來機型研發。此次合作核心在於國軒高科最新研發的46系列圓柱電池，以高能量密度與強大功率輸出為EH216系列提供動力支持，將有助提升EH216系列性能邊界，不僅提升能量，還將催生更多創新應用。雙方也將在億航未來飛機產品線的合作，共同推進電池創新，以提供更安全、更高效、更具成本效益的解決方案。億航智能一季度實現收入2,610萬元（363.2萬美元），同比下滑58%；當季淨虧損擴大至7,840萬元，去年同期為6,340萬元。公司股價周三漲2.27%報16.66美元。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月19日

EH.US

簡訊：綠色經濟斥1,160萬元認購佰澤醫療股份

從事樓宇維修保養的綠色經濟發展有限公司（1315.HK）周三公布，將斥資1,160萬港元，認購正在招股的佰澤醫療股份（2609.HK）。公司表示，佰澤醫療的業務前景正面，是一項良好的金融投資，符合集團的業務計劃，將為股東帶來投資收益。佰澤醫療是「腫瘤全周期醫療服務」領域的服務供應商，正在香港公開招股，每股發售價介乎4.22 港元至6.75港元，並於今天截止認購，下周一掛牌。綠色經濟周四平開報0.138港元，公司過去一年的高位下跌近23%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月19日

1315.HK 2609.HK

Alphamab stake sale could signal harder times ahead

康寧傑瑞大股東套現1.17億港元首次扭虧後業績或難持續

公司大股東、董事長兼總裁徐霆的此次減持正值康寧傑瑞股價達到2023年11月以來的階段高點重點：公司成立九年終於首度實現全年盈利，但支撐收入的關鍵來自三項授權合作的預付款進展較快的兩大管線在中國內地的開發和商業化許可均已對外授權，業績增長空間有限莫莉在2025年的港股市場上，創新藥板塊一改過去3年的低迷狀態，恆生創新藥指數從年初至今的累計漲幅突破65%，成為港股各行業指數領漲標桿，康寧傑瑞生物製藥（9966.HK）更是以135%的漲幅躋身「翻倍股」陣營。在高股價刺激之下，多家創新藥企業大股東密集減持套現，兌現估值上行帶來的階段性紅利。上週五，康寧傑瑞公布，公司大股東、董事長兼總裁徐霆旗下的家族信託於2025年6月5日完成配售1,460萬股，成交價為8.05港元/股，套現約1.17億港元。配售完成後，徐霆的持股比例從32.5%降至31%，仍為公司實控人。徐霆此次減持正值康寧傑瑞股價達到2023年11月以來的階段高點。在三生醫藥（1530.HK）與跨國藥企輝瑞（PFE.US）達成高達60億美元的出海授權合作、醫藥行業龍頭恒瑞醫藥（600276.SH；1276.HK ）登陸H股首日大漲25%等一系列利好消息刺激下，整個創新藥板塊迎來報復性反彈，康寧傑瑞的股價從5月19日至23日內累計上漲32.8%。一周之後的6月2日，控股股東已經訂立好了上述股份配售協議。康寧傑瑞專注於抗腫瘤領域生物創新藥開發、生產和商業化，旗下擁有一款2021年獲批上市的PD-L1抗腫瘤藥物恩沃利單抗。公司成立九年來，終於在2024年首度實現全年盈利，似乎終於進入商業化收成期，但是大股東兼總裁卻在股價反彈後迅速套現，似乎釋放出微妙信號。細看康寧傑瑞這份實現盈利的財報，或許能瞭解大股東此番行為的邏輯。2024年，康寧傑瑞全年營收6.4億元，同比大增192%，淨利潤1.66億元，而2023年淨虧損2.11億元。這份看似光鮮的財報背後，唯一一款上市銷售的抗腫瘤藥物恩沃利單抗的銷售及相關收入同比下滑18.46%至1.59億元，支撐收入的關鍵來自三項授權合作帶來的預付款，某一時間點許可費收入和某時間段許可費收入分別約為4.64億元和187.6萬元。依靠授權業績後勁不足 2024年無疑是康寧傑瑞的BD（Business Development）交易的大年，在2024年1月、6月和9月，康寧傑瑞分別與Glenmark就恩沃利單抗達成7億美元交易、與ArriVent就ADC平台合作開發達成了6.16億美元交易，以及與石藥集團（1093.HK）就HER2雙抗ADC藥物JSKN003達成的30.8億元交易。值得注意的是，上述交易金額包括預付款和里程碑付款，而里程碑付款高度依賴後續的研發進展，存在高度不確定性。前兩項合作並未披露預付款的具體數額，與石藥集團的30.8億大單中，預付款僅有4億元。在康寧傑瑞此前的授權合作中，已有進展不順的先例。2024年7月1日，康寧傑瑞在美國的合作夥伴Tracon Pharmaceuticals（TCON.US）宣佈，將終止恩沃利單抗的進一步開發，因為恩沃利單抗聯合伊匹木單抗治療既往化療進展的晚期或轉移性未分化多形性肉瘤或粘液纖維肉瘤患者試驗，未達到主要終點，將終止進一步開發。另一方面，康寧傑瑞另一款核心產品KN046治療晚期胰腺癌的三期臨床試驗失敗，總生存期未達終點，此前該藥物在治療鱗狀NSCLC的臨床試驗也未能取得理想成績。對康寧傑瑞來說，剩餘管線中進展較快的KN026和JSKN003在中國內地的開發和商業化許可均已授權給了石藥集團，這意味著，即便這些藥物成功在中國上市，康寧傑瑞也只能收取部分銷售分成，業績增長空間有限。JSKN003所在的雙抗ADC賽道競爭也十分激烈，Zymeworks、正大天晴、軒竹生物等創新藥企業也已經佈局HER2 ADC。對創新藥企業來說，授權合作驅動的盈利始終只是曇花一現，產品商業化帶來的持續回報才能帶來穩定業績。當前康寧傑瑞的市盈率高達44倍，估值甚至高於依靠核心產品商業化實現盈利的復宏漢霖（2696.HK），後者的市盈率為30倍。儘管康寧傑瑞的多個合作管線顯示其研發實力，但是若無法破解商業化造血的困局，投資者恐將面對「紙面盈利」後的價值回歸。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月19日

9966.HK

重點：