人力資源雲軟件一哥北森控股巨虧中集資

2022年07月21日

曾於新三板上市的北森控股，目前是中國最大的雲端人力資源管理解決方案服務商，但一直未能錄得盈利

重點：

北森控股作為中國人力資源管理解決方案老大哥，正計畫到港交所上市，但公司過去三年累虧41.2億元，可能讓投資者卻步
公司近年重本搭建開放的平台即服務(PaaS)雲端一體化平台，希望能走出一條新路

陳嘉儀

這家三年累虧超過40億元的公司計畫上市，它憑甚麼吸引投資者？

主要從事人力資源管理雲服務(HCM SaaS)的北森控股有限公司，曾於2016年7月以“北森雲”之名在北京新三板掛牌，並於2018年除牌。它今年1月向港交所遞交了上市申請，由於未有進展，公司於7月11日更新了初步招股文件，把上市申請的有效期延長，有機會成為首家登陸港股的中國HCM SaaS公司。

Saas是訂閱模式的雲軟件服務，一般是提供標準化解決方案，軟件的開發、管理、部署由服務供應商執行，企業付費訂閱便可租用，省卻自行開發的困難。目前中國有幾千家提供SaaS服務的公司，其中北森經營的HCM SaaS解決方案，正日益受到市場重視。

根據國際諮詢與服務機構IDC去年8月公佈的調查報告，北森是中國最大的HCM SaaS供應商，市佔率達15%，並連續5年位居榜首。其業務模式是向企業提供雲端人力資源解決方案，幫助其高效招聘、評估、管理和留住人才。

市場滲透率低

北森的招股文件引述灼識諮詢資料顯示，中國是全球最大的HCM市場之一，2021年的市場規模為3,714億元；但相關雲端解決方案的滲透率僅為1.5%，遠低於美國的25.9%，反映中國雲端HCM解決方案市場蘊藏巨大機會。

眾所周知，企業的資源管理模式、流程和具體業務各有不同，標準化的SaaS系統很難滿足所有企業的個性化需求。因此，平台即服務(PaaS)供應商會被市場看高一線，因為它能為客戶提供一個完整的雲平台，當中包括硬件、軟件和基礎架構，以協助客戶開發、運行和管理應用程式，滿足不斷變化的業務需求。故此在雲端HCM解決方案市場打滾多年的北森，也決定押注在PaaS身上。

北森本來是做人才測評，2005年改名北森雲計算。至2010年獲得1,200萬元A輪融資後轉型SaaS模式，向中小客戶提供單價較低的標準化產品，可惜碰上國內中小企壽命短、客戶留存率及付費意願低等特點，經營一度陷入困境。公司於是在2014年調整策略，把服務對象轉向大中型客戶，產品重點放在PaaS上，並於2015年首度推出PaaS基礎設施及核心HCM解決方案。

北森釜底抽薪把所有SaaS模組在PaaS平台上“重做”了一遍，2020年終於創立iTalentX平台，並做到能夠對外開放的程度。灼識諮詢的報告指出，iTalentX平台是國內首個、也是唯一一個提供全套雲端HCM應用程式的平台，能為客戶提供招聘、測評、核心人力解決方案、線上學習等服務。

受惠於策略轉變，截至2022年3月31日止財年，北森企業客戶增至4,700多個，絕大部分是各行業內前十企業，《財富》中國500強中，超過70%是其客戶。在過去三個財年，其收入以20%以上的速度穩定增長，總額分別為4.59億元、5.56億元及6.8億元。

目前北森的收入主要來自HCM解決方案的訂閱費，其次是付費專業服務。過去三個財年雲端HCM解決方案的訂閱收入，佔期內公司收入總額56.6%至68.2%。

三年累虧41億

不過值得關注的，是北森轉型多年尚未實現盈利，過去三年已累計虧損41.2億元。管理層解釋主要是反映認股權證負債及/或可贖回可轉換優先股公平值變動，若撇除此等因素，過去三年的經調整虧損淨額合共為5.4億元。

北森尚未盈利的主要原因之一，是開發PaaS需要投入巨額資金，而產品推出初期銷售成本也高。以2021/22財年為例，其研發開支為2.58億元、銷售及行銷開支達3.31億元，加上逾2億元的一般及行政開支，已超過同期6.8億元收入。不過這種情況在這類公司很常見，因為客戶是採用訂閱模式，按要需租用服務，並分期確認收入，所以前期多數虧損；但隨著客戶數目增加，有助攤分成本，後期開發成本會越來越低，收入也會大幅增長。

北森更需擔心的是競爭加劇，因為垂涎這片市場的對手不斷增加。例如在國內多個SaaS範疇佔先的金蝶國際(0268.HK)，5月時攜手華為發佈的星瀚人力雲，融入了華為的全球化和業務多元化發展經驗，實力不容小覷。另外，騰訊(0700.HK)、阿里巴巴(BABA.US; 9988. HK)、字節跳動等科網巨頭對其業務也躍躍欲試，令北森難以安枕。

由於北森未有招股詳情，而且業務錄得虧損，要估計其上市市值，可比較國際人力資源服務巨頭Workday(WDAY.US)、Salesforce(CRM. US)及金蝶國際的市銷率(P/S ratio)，三者目前的市銷率為5.9倍、6.7倍和11.6倍，平均值為8.1倍，以北森2022財年收入6.8億元計算，推算其上市估值可達55億元。

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新聞

簡訊：極氪私有化獲股東大比數通過

電動車（EV）製造商極氪智能科技控股有限公司（ZK.US）周一表示，大多數股東投票通過私有化要約，有96.8%支持該交易。極氪於5月首次宣布私有化計劃，由在港上市的吉利汽車（0175.HK）牽頭的集團，對該公司每股美國存托憑證（ADS）出價25.66美元。但部分股東抗議價格過低後，吉利在7月將收購價上調至每美國存托憑證26.87美元。此次私有化發生在極氪於2023年5月在紐約IPO籌集4.4億美元之後不到兩年，極氪及吉利汽車均隸屬於吉利集團，旗下其他上市公司包括汽車製造商沃爾沃（VOLCAR-B.ST）和路特斯（Lotus Technology）（LOT.US），以及汽車技術公司億咖通科技（ECX.US）。公告發布後，極氪股價於周一上漲2%，周二又上漲0.7%，收於29.88美元。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月17日

ZK.US

瀋陽國資委終極提價盛京股東賣還是不賣？

這家地方金融機構正承受前控股股東恒大集團的危機餘波，地方政府擬將其私有化重點：瀋陽市政府的投資公司擬將私有化盛京銀行的收購報價提高約20% 這家銀行長期承受中國經濟疲軟與前控股股東恒大集團崩盤的雙重打擊　梁武仁為維護金融體系的信心，中國當局維持銀行業穩定的舉措正付出高昂代價。上周五，總部位於東北瀋陽市的盛京銀行股份有限公司(2066.HK)宣布，政府支持的控股股東瀋陽盛京金控投資已將私有化報價提高，擬將盛京銀行從港交所退市。目前，瀋陽盛京金控提價至每股1.6港元和1.45元人民幣，以收購H股和境內股。銀行大股東瀋陽市國資委掌控當地多家最大國企，本次報價較8月26日初始方案溢價逾20%，並明確表示不再提價。「要約人將不會再增加最終要約價，且不保留如此行事的權利」，該行聲明，「股東及潛在投資者務須注意，在作出本聲明後，要約人將不上調最終H股要約價及最終內資股要約價。」最新報價較8月私有化方案提出前的股價高逾40%，總金額達到2024年淨利潤的逾20倍。瀋陽盛京金控已實際持有盛京銀行約37%股權，現願斥資逾10億美元實現全資控股。若交易完成，盛京銀行將轉為國有獨資運營，繼續要扭轉前大股東恒大集團衰敗的經營頹勢。2022年，瀋陽市政府的接管，實為對這家區域性銀行的紓困，最新私有化方案的昂貴代價顯示，在維護龐大金融體系穩定方面，政府不願冒險。決策層顯然要防範銀行業「害群之馬」引發多米諾效應，波及散戶及機構投資者。過去幾年，盛京銀行效益滑坡致淨利潤大幅萎縮，股價同步跳水。即便私有化要約觸發大漲，市值較2014年上市時仍低近80%。地方當局顯然認為，脫離公眾投資者審視，實施全盤掌控更利於該行發展。這家區域性銀行因恒大集團關聯交易引發關注，恒大2016年入股盛京銀行時，正值中國樓市繁榮期，至2019年持股比例達36%。合作之初就存隱患，外界擔憂該行可能放寬授信標準，市場質疑其忽視信貸風險，對恒大實施差別化借貸政策。隱患最終爆發，作為恒大主要融資方，盛京銀行遭流動性危機反噬。2022年末，恒大子公司拖欠該行數十億美元債務，致後者啓動司法追償。此前數月，恒大通過拍賣將剩餘股權售予瀋陽國資，完成2021年啓動的減持計劃，後者是其債務重組籌資舉措之一。舉步維艱無論是否涉及恒大風波，盛京銀行生存本就艱難。如諸多同業般，該行深受2020年代初拖垮恒大的地產寒冬衝擊。房企是盛京銀行等區域性銀行的核心借貸群體，2020年該行貸款損失激增，吞噬近三分之二營業利潤，不良貸款率從2019年不足2%升至逾3%。 2023年，盛京銀行再獲政府援手，以非傳統的方式重整受創資產負債表，向遼寧省政府旗下資產管理公司（AMC）出售約240億美元不良債權及投資。中國政府成立AMC來接管並管理銀行的不良貸款（NPL），這種交易並不罕見。不過，遼寧的AMC為籌資向盛京銀行發行債券，形成國資機構「借該行資金購其壞賬」的財務騰挪。此舉賬面化解不良貸款，卻使該行持有債券資產。無論如何，資產處置後，盛京銀行表面指標好轉，助力中國銀行體系穩定。操作後不良率雖降，但受國內經濟疲軟拖累，該行營收盈利仍難提振，去年淨利息收入下滑逾20%，淨利潤跌15%至6.21億元（約8,700萬美元），不足鼎盛期的零頭。周二，收盤價1.55港元較最新收購價1.60港元小幅折價3%，對應23倍市盈率遠高於同業普遍不足5倍的水平。鑒於收購價無上浮空間且財務表現黯淡，盛京銀行估值上行空間受限。短期中國銀行業難現好轉，現時接受私有化或是明智選擇。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月17日

2066.HK

簡訊：小鵬通過麥格納代工實現歐洲量產

電動車製造商小鵬汽車有限公司（XPEV.US; 9868.HK）周一宣布，將透過麥格納（Magna Steyr）奧地利工廠實現在歐洲的本地化生產，首批小鵬G6與G9已於該廠順利下線，相關專案預計於2025年第三季全面啟動。據財新報道，麥格納是全球汽車零部件巨頭，亦為多家整車企業提供代工服務，累計生產逾400萬輛汽車。小鵬表示，看重麥格納在零部件、系統及整車領域的綜合能力與供應鏈網路，能快速推動本地化落地，未來將在奧地利投產更多純電轎車與SUV車型。代工並非小鵬首次嘗試。2017年，小鵬曾與海馬汽車合作，代工生產首款G3車型。董事長何小鵬亦坦言，公司在中國市場起步即採代工模式，在歐洲延續此策略並不意外。對中國新能源車企而言，歐洲是全球第三大汽車市場，2024年新車註冊量達1063萬輛，其中純電動車註冊量同比大增22%。然而，隨歐盟自2024年10月底對中製電動車加徵最高35.3%反補貼關稅，本地化生產的重要性愈發凸顯。比亞迪（1211.HK; 002594.SZ）、零跑（9863.HK）、廣汽（02238.HK；601238.SH）等亦相繼公布歐洲建廠或代工計畫，與小鵬一樣積極搶佔市場先機。小鵬港股週二收升1.8%，報84.8港元。年初至今累升81.43%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏 --

2025年09月17日

9868.HK XPEV.US

簡訊：食髓知味博雅斥2.2億續購比特幣

網絡遊戲開發商博雅互動國際有限公司（0434.HK）周二公布，在本月15及16日間，斥資2.19億元購入245枚比特幣。收購比特幣的資金，主要來自今年公司多次配股所得。截至公告日，博雅持有3,925枚比特幣，平均每枚購入價為66,094美元。公司表示進一步購入比特幣，是持續對Web3遊戲及Web3基礎設施研發進行投入，並擴大Web3核心戰略資產儲備，以及繼續在該領域進行項目投資和戰略合作。博雅周三開市升1.2%報7.4元，公司過去半年股價上升90%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月17日

0434.HK

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