九毛九走出疫情影響旗下太二酸菜魚現疲態

2023年07月27日

9922.HK

受益於業務復常並繼續快速擴張，九毛九上半年營收增長超50%

重點：

九毛九2023年上半年營收增至28.8億元以上，按年增長51.7%，也遠高於2021年的水平
這家餐廳營運商的核心品牌太二去年表現疲軟，預示這家流行的連鎖店可能開始步入衰退

陽歌

九毛九國際控股有限公司(9922.HK)發佈的最新正面盈利預警公告延續了中國的餐廳行業近期的趨勢——在經歷了去年嚴格的疫情管控措施後，它們正在從巨大的打擊中強勁反彈。但對於中國各地面向消費者的公司來說，反彈狀況卻很不均衡。

隨著中國在2022年底取消嚴格的「清零」政策，中國消費者掀起一波「報復性消費」浪潮，幾乎所有此類公司都在今年前兩個月出現了良好的反彈。但之後卻出現了兩極分化的現象，反映出在經濟放緩的情況下，消費者變得日益謹慎。

處於消費者食物鏈頂端的公司，如房地產開發商、汽車製造商，甚至智能手機製造商，在經歷了最初的熱潮之後，從3月左右開始銷售急劇疲軟。與此同時，食物鏈下游的企業，包括普通餐館、超市和日用品銷售商，表現依然相對較好。

九毛九屬於後一種，它的核心品牌是專門做「酸菜魚」的時尚連鎖太二，人均消費約為10美元(71元)。對於越來越精打細算的中國消費者來說，這些「小奢侈」可能依然消費得起，儘管這些消費者正在控制在汽車和智能手機等更昂貴的商品上的支出。

由於業務避開了3月後經濟放緩的大部分影響，九毛九表示，預計2023年上半年將錄得收入28.8 億元或以上，較上年同期大幅增長51.7%。最新數據也明顯高於該公司在2021年上半年報告的20億元，當時新冠疫情在中國仍相對可控，餐館大多被允許正常營業。

相比之下，去年隨著地方政府為了遏制高度傳染性的新冠奧密克戎變異毒株而最後一搏，九毛九的餐廳平均被迫關門或限制服務達38天，時間佔比超過10%。

九毛九稱，2023年上半年公司權益股東應佔溢利也從上年同期的5,770萬元增長近三倍，達到不少於2.2億元。最新的半年利潤也較該公司2021年上半年報告的1.86億元有顯著增長。

九毛九將強勁的業績歸因於上半年業務的恢復正常。它同時認為持續大舉擴張也是背後的原因。截至6月底，其門店數量已增至621家，較去年同期的475家餐廳增加了31%。該公司定於下月發佈更詳細的中期業績。

初步的成功滋味足以激發投資者對九毛九股票的興趣。公告發佈後，該股週三上漲6.8%。不過，該股在過去52周內下跌了約20%。儘管如此，該股自2020年IPO以來表現得相當不錯，最新收盤價13.92港元，較6.60港元的IPO價格大約翻了一番。

酸菜不再香了？

雖然最新的趨勢看起來很穩定，但還不清楚消費者當前的謹慎態度是否會繼續沿著食物鏈蔓延，進而影響到九毛酒這樣小小奢侈的提供者。

與此同時，該公司也顯示出了一些令人略微擔憂的跡象，表明其核心的太二連鎖(過去幾年已成為其主要經濟來源)可能正在時尚人群中失去光彩。在中國快速發展的餐飲業中，這種發展道路在前景看好的連鎖中司空見慣，之前也曾重創過流行一時的海底撈(6862.HK)火鍋連鎖，後者在高速擴張後遇冷。

太二在擴張方面也遵循著類似的軌跡，但顯然只有時間才能證明該品牌是否會失去食客的青睞。截至去年底，九毛九共有556家餐廳，該連鎖店佔80%以上。九毛九去年全年新開餐廳120家，其中太二餐廳達102家。

但去年，該品牌似乎比九毛九最初的同名品牌九毛九餐廳遭受的損失更大，暗示太二的受歡迎程度正在下降。太二去年全年的同店銷售額下跌22.3%，大約是九毛九門店11%跌幅的兩倍。太二在前一年已經顯露出了表現不佳的跡象，2021年同店銷售額僅增長5.7%，再次遠遠落後於歷史更悠久的九毛九品牌 24.5%的增長。

與此同時，太二的翻枱率也從2021年的3.4次大幅下降至去年的2.6次。隨著該連鎖店各項數據的下降，其門店層面的營業利潤率去年下滑至14.3%，較2021年的21.8%下降逾7個百分點。相比之下，九毛九餐廳的利潤率表現要好得多，儘管經營環境充滿挑戰，但去年與上年持平，為12.9%。

投資者尚未對太二和九毛九失去希望。該公司的遠期市盈率為27倍，與海底撈和規模大得多的百勝中國(YUMC.US；9987.HK)持平，後者是肯德基和必勝客餐廳在中國的營運商。它們都遠遠領先於規模較小的火鍋公司呷哺呷哺(0520.HK)的11倍，這反映出了大營運商相較於小同行的溢價。

九毛九也沒有把所有的雞蛋都放在太二這一個籃子裏。公司最近開始積極擴張其新成立的慫火鍋連鎖，該連鎖在公司總門店數量中的佔比從2021年底的2%上升至去年底的5%，增加了一倍多。該公司更詳細的中期業績應該會對太二連鎖的情況，以及它是否已經過了巔峰並且正在失寵有更多著墨。與此同時，投資者似乎更關注該公司在後疫情時期的總體反彈情況。

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當美國觀眾開始為誇張荒誕的肥皂劇掏錢，網絡文學數字出版商中文在線的資本故事也正被改寫重點：以產出中國網絡文學內容為主的A股上市公司中文在線，已通過赴港上市的計劃大量中國網絡文學形式改編的短劇在美國掀起熱潮，短劇平台ReelShort下載量快速增長　李世達當「龍傲天」成了Sebastian，「冷冰凝」變成Selina，一種帶著濃厚中國網絡文學色彩的「中式短劇」，在短劇平台ReelShort上迅速傳播，帶動該App一時間風頭無兩，短暫超越Netflix與TikTok，成為海外媒體爭相討論的文化現象。其背後內容體系的重要源頭—A股上市公司中文在線集團股份有限公司（300364.SZ），已正式啟動赴港上市的工作。這家成立於2000年、源自北京清華大學產學合作項目，是中國最早一批網絡文學與數字出版企業之一，如今業務涵蓋短劇平台、網絡文學與IP授權。影視預製菜這類中式短劇，核心在於以30至90秒的極短篇幅密集兌現情緒高潮，反覆使用「先婚後愛」、「階級反轉」等高辨識套路，形成高度成癮的觀看體驗。這類內容迅速在北美女性觀眾中走紅，例如ReelShort的熱門短劇《億萬富翁老公的雙面人生》，累計播放量突破4.7億次，甚至被拿來與Netflix熱門作品《魷魚遊戲》做比較。 ReelShort背後的營運實體，是美國公司楓葉互動（CMS），正是中文在線在海外市場長期孵化的產物。 CMS創始人賈毅Jia Yi早年於中文在線體系內主導海外業務，透過Chapters、Kiss等互動小說平台，以數據反覆驗證情節與情緒節奏，逐步建立對歐美女性向內容的理解能力。CMS則是承接這套能力而獨立運作的實體，從互動小說到短劇，打造出如今ReelShort的樣貌。 ReelShort採用「付費解鎖」模式，大多數短劇前數集可免費觀看，一旦故事進入核心衝突或關鍵反轉，用戶便會遇到「解鎖門檻」，此時可選擇等待、觀看廣告，或直接付費解鎖後續劇情。若希望一次性看完整部作品，累積花費往往落在15至25美元之間，甚至高於NetFlix月費。據媒體報道，2025年第一季，ReelShort創下1.3億美元內購收入，短劇平台市佔率達24.21%，據NetMarvel數據，今年5月，ReelShort應用程序的單月下載量達到1,448.6萬次，下載量連續兩個月超越Netflix和HBO等傳統串流媒體巨頭，成長動力驚人。這種發展讓CMS的經營體量遠超中文在線本身，2024年上半年，CMS實現收入約10.86億元，已較中文在線同期4.6億元收入多出一倍多。至今年上半年，CMS收入大增1.5倍至27.6億元，中文在線則增長20%至5.56億元。盈利方面，CMS從去年盈利2,293萬元，到今年上半年轉為虧損4,651.1萬元，主要是因為加大投放與競爭激烈。受到CMS同期虧損影響，中文在線錄得的投資收益大幅減少，導致同期虧損按年擴大50.8%至2.26億元。美國公司值得一提的是，中文在線於2023年5月起便不再與CMS合併報表，持股比例雖仍維持約49%，但表決權從50.9%降至47.81%，中文在線轉變為參股投資，讓CMS實質上獨立經營。公司表示，此舉是為鼓勵CMS獨立經營發展，積極市場化融資。事實上，這種安排有助於同時降低地緣政治與內容審查風險，而ReelShort以美國公司身分運作，更利於在App Store、支付體系與本地製作端擴張。除了名義上單飛的ReelShort，中文在線還經營了另一個短劇平台FlareFlow，今年4月底正式推出即取得快速增長。截至10月，FlareFlow累計下載量超1,900萬次，上線作品超3,000部。另外，FlareFlow也與公司開發的「中文逍遙」AI大模型深度融合，透過AI創作提升效率，形成「AI生成內容—短劇改編—IP衍生」的協同效應。 ReelShort與FlareFlow在美國的快速成長，讓中文在線更加看好出海的前景，也讓公司赴港上市的決定更加合理。對公司而言，赴港上市有助於重新界定自身定位，從一家傳統的網絡文學與版權公司，轉向全球化數字內容平台，讓FlareFlow、AI內容生態與海外IP孵化成為核心估值邏輯。今年以來，中文在線A股股價累跌約3.9%，明顯跑輸大市。主要是公司尚未證明自身盈利能力，海外業務仍處於高投入期，錄得虧損增加，導致投資者對公司財務表現保持謹慎。中式短劇雖然火爆，但投入的成本也不低，速成的俗套劇情能否發展成有價值的IP仍令人懷疑。在這方面，投資人的眼光會比肥皂劇觀眾審慎冷靜得多。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月24日

300364.SHE

簡訊：MiniMax獲中國證監會批準到港上市

人工智能公司MiniMax Group Inc.於本月12日獲中國證監會批準進行香港IPO，公司於上周四通過香港交易所的上市聆訊，公司通過在香港交易所上市的最後兩個監管程序。根據中國證監會網站發布的註冊公告，公司計劃出售約3,360萬股。本周一，MiniMax的初步招股說明書在香港交易所網站發布，表明其已通過上市聆訊。 MiniMax開發了多個AI基礎模型，這些模型能夠理解、生成和融合文本、視覺和音頻等多種模態。公司今年前九個月的收入，從去年同期的1,950萬美元增至5,340萬美元，增長超過一倍。公司虧損從去年同期的3.04億美元，增長至最新的九個月的5.12億美元。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月23日

簡訊：兩大業務推動業績增長三花智控預告全年多賺最多50%

製冷元件製造商三花智能控制股份有限公司（2050.HK; 002050.SZ）周一公布，預計全年淨利潤介乎38.74億元至46.49億元（6.61億美元）之間，按年增長約25%至50%。若扣除非經常性損益，淨利潤預計為36.79億元至46.15億元，按年增幅約18%至48%。公司表示，業績增長主要來自兩大核心業務協同推進。期內，製冷及空調電器零部件業務受惠下游需求回暖，憑藉技術積累及規模化優勢持續增長；同時，新能源汽車熱管理業務依託全球布局與標桿客戶帶動，優質訂單不斷增加，為全年業績提供支撐。三花智控股價周二高開，但隨後轉跌，至中午休市報33.6港元，跌5.14%。今年6月上市以來，該股累升約59.7%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月23日

2050.HK

002050.SHE

美國不留人自有留人處極氪私有化後併入吉利

在投資人通過母公司吉利汽車提出的私有化後，電動車製造商極氪的股票於12月22日暫停交易，此時距離公司首次公開招股（IPO）尚不足兩年重點：極氪周一在紐交所停牌，為後續退市及併入港股母企吉利汽車鋪路退市決定既源於公司自身因素，也反映出對中資企業不再友善的華爾街市場環境　陽歌 2025年對香港新股市場來說可謂是豐收之年，反觀美國市場卻正好相反。過去，不少中國民營企業在業務擴張階段往往選擇赴美上市，如今這條路徑已明顯退燒。也因如此，當2025年步入最後一周，中資企業在華爾街留下的最鮮明一幕，並非上市敲鐘，而是電動車製造商極氪智能科技控股有限公司（ZK.US）的退場，更顯得意味深長。事實上，極氪早在今年5月便首次拋出退市構想，距離其於2024年在華爾街上市集資4.4億美元，僅相約一年時間，是當年規模最大的中資新股之一。因此，該公司周一在紐約宣布退市，從技術角度來看，等同於從今年中資企業在華爾街的集資總額中「扣除」了4.4億美元。去年中資企業赴美上市本已表現慘淡，2025年情況更糟。根據德勤統計，今年全年預計僅有63家中國企業在美國上市集資，合共籌得11.2億美元。作為對比，2024年共有59家中資企業赴美上市，集資總額達19.1億美元。這也反映出，今年雖然赴美上市企業數量有所增加，但單宗IPO規模明顯縮水，平均集資額由2024年的3,200萬美元，降至今年僅約1,800萬美元。若進一步將極氪去年籌得的4.4億美元因私有化「扣除」，則中資企業今年在華爾街實際籌得的資金僅約6.8億美元。極氪短暫的上市生涯可謂波折不斷，其私有化過程同樣並非一帆風順。公司以每份21美元發行美國存託股份（ADS）後，股價一度跌至13美元，亦曾高見30美元，反映在競爭激烈的中國電動車市場中，投資者對其前景始終態度分歧。令情況更複雜的是，母公司吉利汽車（0175.HK）於2024年底推動旗下高端品牌領克（Lynk & Co.）與極氪整合，令不少極氪股東感到不滿。今年5月，吉利首次提出以每份ADS 25.66美元將公司私有化，較極氪IPO價格溢價22%，屬於尚可但談不上亮眼的水平。但在包括電池龍頭寧德時代、影音平台嗶哩嗶哩及英特爾投資（Intel Capital）等早期投資者反對後，吉利最終將出價小幅上調至每份ADS 26.87美元。同時，吉利亦提供換股選項，允許投資者以每份ADS兌換12.3股在港上市的吉利汽車股份，按周一收市價計算，折合約26.77美元。在推進私有化之際，極氪的發展前景與財務表現並不特別亮眼，而其股票於12月22日停牌，亦標誌著私有化進程邁出關鍵一步。作為紐約上市公司的最後一份財報顯示，極氪第三季收入按年增長9%至316億元（約45億美元），期內虧損由去年同期的20.3億元，大幅收窄至3.07億元。值得注意的是，隨著電動車業務規模擴大，加上領克業務貢獻，極氪最新一期毛利率由去年同期的15.2%提升至19.2%。電動車銷量下滑同時，極氪最新交出的收入增幅僅維持在個位數，實在難以令人振奮。更值得注意的是，這一表現抵銷了核心業務的壓力，原本被視為主要成長動力的極氪品牌電動車，銷量其實已出現萎縮。根據公司公布的月度銷量數據，今年前11個月，極氪品牌電動車累計銷量為193,866輛，按年下跌0.55%。同期，領克（Lynk & Co.）銷量則按年增長22%，至316,744輛，帶動公司今年前11個月整體汽車銷量按年上升12.4%。完成私有化後，極氪將成為吉利汽車的全資附屬公司。在宣布私有化之前，吉利已持有極氪65.7%的股份。極氪上市後不久便選擇退出華爾街，背後原因主要來自公司自身的發展考量。極氪併入吉利體系，是創辦人李書福持續整合其龐大汽車版圖的一部分。該版圖已涵蓋多家上市公司，包括沃爾沃（VOLCAR-B.ST）、路特斯（LOT.US）等品牌，以及億咖通（ECX.US）、知行科技（1274.HK）等科技公司，還有網約車平台曹操出行（2643.HK）。與此同時，美國對中資企業赴華爾街上市的態度也日趨強硬。在最新進展中，納斯達克於9月宣布計劃收緊對中資小型上市公司的監管，要求所有IPO至少集資2,500萬美元，並維持不低於500萬美元的公眾持股市值。上述規定目前仍有待美國證券監管機構審核。德勤中國資本市場服務部美國上市業務全國主管合伙人張微表示，若納斯達克提出的上市門檻於2026年第二季前後正式通過，預料將只有更少的中國企業能夠符合新要求。他指出，這可能迫使許多規模較小的中資企業重新思考其融資策略與上市時程。根據中國證監會官網資料，目前共有約54家中國企業申請在納斯達克上市，相關申請仍有待中國證監會審批。名單顯示，這些申請企業均聘請規模較小的承銷商，意味不少計劃中的IPO規模可能偏小，不一定能符合納斯達克擬定的2,500萬美元最低集資門檻。極氪的體量顯然不會受到納斯達克新規的直接影響。在股票停牌時，其市值接近70億美元，遠高於相關門檻。然而，極氪進入中國電動車市場的時間偏晚，而該市場本就競爭激烈，且已迅速顯露放緩跡象，在這樣的環境下，若繼續以獨立上市公司的身份運作，前景實在難言樂觀。歸根究柢，考慮到極氪市場位置持續走弱，以及華爾街對中資企業的態度日益強硬，其退出華爾街其實並不令人意外。真正的問題在於，新的一年裡，是否會有更多中資重量級企業陸續離開華爾街，轉而尋求更穩定、也更為友善的市場，包括更靠近本土的香港、上海與深圳。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月23日

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