思路迪三度衝擊港交所 核心產品臨「紅海」競爭

這家有一款產品獲批上市的腫瘤創新藥公司仍未實現盈利，並向港交所發起第三次衝擊

重點：

• “一藥走天下”的思路迪，第三度向港交所申請上市
• 公司去年虧損14.6億元，今年首5個月再蝕2.9億元，剩餘的現金及現金等價物只餘下6.6億元，反映有迫切集資需要

斯年

致力開發腫瘤藥物、已有產品成功商業化的生物醫藥公司思路迪醫藥(3D Medicines Inc.)第三次衝擊港股，但“補血”之路前途難測。

7月22日，思路迪向港交所主板遞交上市申請，中金公司和中信建投國際為聯席承銷人。在此之前，思路迪已分別於2021年6月和2021年12月兩次遞交港股招股書，但都未能成功上市。

思路迪目前有一款核心產品在中國銷售，但隨著腫瘤免疫療法賽道日趨擁擠，該產品的收益不如預期，公司至今未能實現盈利。此外，由於市場信心不像此前高漲，未盈利生物醫藥公司赴港上市後普遍表現不佳，思路迪的前景有待觀望。

據初步招股書介紹，思路迪成立於2014年，致力於開發及商業化具有差異化臨床表現的腫瘤藥物，業務模式包括聯合開發、許可引進和自主發現等。

在衝擊港股前，思路迪是受到資本追捧的腫瘤免疫領域“明星公司”。其在2020年經分拆獨立後，立即獲得總規模達1.4億美元(9.5億元)的首輪融資，投資方包括倚峰資本、中信建投、睿億投資、泰格醫藥等多家知名機構。

產品上市但未扭虧

對生物醫藥公司而言，開發及商業化能力是最為人關注的“硬實力”。據招股書介紹，思路迪目前已經建立的管線包括一款核心產品及11款候選藥物，其中核心產品恩沃利單抗是其支柱產品，去年11月在中國獲批銷售、12月商業化，另有7款產品處於研發後期的臨床階段。

新藥研發投入巨大，商業回報卻未必豐厚。截至目前，思路迪持續處於虧損狀態，開支絕大部分在於研發費用，過去兩年研發支出達6.4億元，今年前5個月研發支出也已達到1.38億元。

在恩沃利單抗上市後，儘管今年首5個月產生約1.6億元收益，但遠遠不足以扭虧。2020年及2021年度，以及今年截至5月底的三段時間內，思路迪經營虧損分別達到6.4億元、14.6億元及2.9億元。而在今年5月底，集團剩餘的現金及現金等價物只餘下6.6億元，連去年的一半虧損金額也比不上，可見公司有實際集資需要。

在其他產品上市前，依靠恩沃利單抗銷售，能否幫助思路迪頂住“燒錢”的壓力？答案恐怕未必樂觀。

思路迪招股書介紹，恩沃利單抗是皮下注射PD-1(細胞程式死亡受體-1)抗體，在中國獲批可以用於治療既往接受過治療的微衛星不穩定性高(MSI-H)/錯配修復缺陷(dMMR)晚期實體瘤患者。MSI-H和dMMR是胃腸道腫瘤患者經常提及的指標，也可能在其他實體瘤中出現，恩沃利單抗因此可以被認為是一種“泛腫瘤”抗癌藥，但能夠惠及的病患仍然有限。

根據世衞組織公佈的數位，2020年，中國癌症新發病例數超過457萬人。相比之下，恩沃利單抗的適用人群狹窄，招股書顯示，其針對的適應症在中國的發病數在2021年僅為14.6萬人，預計到2023年增至18.6萬人。

此外，恩沃利單抗還面臨已有和其他潛在候選藥物的競爭。從原理看，PD-1是人體免疫T細胞上的一種蛋白，癌細胞通過生成其配體PD-L1，與PD-1結合，以抑制T細胞並破壞免疫功能；相關藥物則通過阻礙這一結合過程，以抑制癌細胞。由於PD-1/PD-L1藥物研發火熱，已上市產品銷售競爭激烈，僅中國就已有十餘個相關產品，是一個相對成熟的“紅海”市場。

據思路迪在招股書中披露，除了用於治療現有獲批適應症，恩沃利單抗可能無法成功開發或獲批其他適應症，這意味公司需擴大現有適應症患者群體，並加速其他產品上市，才有望儘快“回血”。

創新藥企的成長之路普遍經歷過前期“燒錢”研發，等到產品面世再“回血”的路徑，在這期間，如何維持現金流至關重要。

生物醫藥熱潮減退

因此，當港交所在2018年修改《上市規則》，允許未盈利生物科技公司上市時，立即吸引大批生物醫藥公司。4年來，港交所已經吸引近50家未盈利醫藥公司先後上市，募資額超過千億元港幣。

港股上市成為未盈利生物醫藥公司“補血”的重要一步，但“光環”正日益消退。生物醫藥公司近年赴港上市後，表現普遍不如人意，甚至頻繁“破發”，而集資後推動商業化的重磅產品也相當有限。

例如樂普生物(2157.HK)今年2月23日衝擊港股成功，每股發行價為7.13港元，以上市當天匯率計算，其發行價折合人民幣只有不足5.8元；但就在不到一年前、該公司進行C輪融資時，投資者認購成本價為每股6.7元，由此可見，其價值已隨著生物科技股熱潮退卻而下降。

樂普生物與思路迪一樣，也衝擊了三次港股IPO，這次思路迪闖關港交所能否成功，仍有待觀望。而對生物醫藥公司而言，即使成功上市也並非 “一勞永逸”，能否通過大規模融資，實現長期跨越式發展，可能是上市後更艱難的課題。

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