小牛電動揚言今年高增長 市場不買賬股價急插水
中國第四大電動兩輪車製造商小牛電動預計，受惠於進軍電動摩托車市場及門店網絡持續擴張開始見效，今年收入將增長40%至60% 重點： 第四季收入按年下跌17.4%，並因中國電動自行車監管標準收緊而轉盈為虧 公司預期今年將重回強勁增長軌道，主要來自產品結構升級轉向高端型號及大幅擴張零售網絡 陽歌 當一家公司CEO將過去一年形容為「持續戰略轉型」時，往往意味著情況未必樂觀。這正是小牛電動（NIU.US）首席執行官李彥在最新季度業績電話會上對2025年的描述。事實上，2025年第四季對小牛電動而言尤為艱難。與同業一樣，公司在中國市場銷售大幅下滑，原因是當局對電動自行車實施更嚴格的新標準。 第四季銷售急挫，令公司收入按年下跌17.4%至6.762億元，並錄得8,810萬元虧損。這一虧損抵銷了公司首九個月的4,870萬元盈利，令全年最終轉為虧損3,940萬元。 不過，李彥很快指出，新規落地前的搶購潮推高了第三季銷售，因此單看第四季未必能全面反映情況。他認為，更具代表性的指標是整個下半年，期間公司在中國的交付量按年增長38%。此外，公司對2026年前景相當樂觀，預計第一季收入按年增長30%至50%，全年增幅更可達40%至60%。 然而，投資者似乎並未被這些利好說法打動，反而更關注第四季的明顯下滑。當中包括中國市場收入按年下降15.7%，以及海外收入大跌58.3%。業績公布當日，公司股價下跌8.2%。此前股價今年一度上升36%，很可能反映市場對第四季表現的樂觀預期，但其後自3月11日高位回落約30%，不僅抹去年內升幅，甚至進一步下跌。 李彥表示：「我們將2026年視為全面加速的一年，將在多元化產品組合上推進戰略擴張。」他補充：「2025年所做的基礎工作，已為公司在國內及海外市場的規模化發展奠定基礎。」 所謂「基礎工作」，主要包括公司近期拓展電動摩托車業務，試圖減少對低速電動自行車的依賴。公司去年推出FX Windstorm系列電動摩托車，最高時速可達80公里，該產品迅速打開市場，佔全年銷售約23%。 此外，小牛電動正調整市場策略，將重心轉向Z世代等年輕消費者，而非以往以中老年為主的電動自行車客群。公司同時擴大中國的加盟門店網絡，門店數量由2024年底的3,753家增加至4,540家，增幅達22%。 最後，公司亦正調整海外業務模式，由依賴經銷商轉為與零售夥伴建立更直接的合作關係。小牛電動將第四季海外銷售大跌，部分歸因於這一轉型。但事實上，公司及同業長期以來在海外市場表現一直不理想，仍需看到數據改善，才能證明該業務能帶來實質貢獻。第四季海外收入僅為3,630萬元，佔總收入約5.4%。 競爭激烈 小牛電動及其同業整體仍受惠於中國電動兩輪車市場的增長，根據市場研究機構Equal Ocean數據，2025年上半年市場總銷量按年增長29.5%，達3,230萬輛。小牛電動目前為市場第四大廠商，市佔率約7.1%，落後於龍頭雅迪（1585.HK）的28.4%、愛瑪科技（603529.SH）的15.1%，以及今年初申請赴港上市的台鈴（12.9%）。 儘管行業具備可觀的增長潛力，相關公司估值並不算高，反映市場競爭激烈，以及主要廠商在海外市場拓展乏力。其中，雅迪與愛瑪的市銷率（P/S）分別為0.91倍及1倍，屬於較高水平；小牛電動則明顯落後，僅約0.37倍。 導致銷售下滑的新電動自行車標準於去年9月1日正式實施，並於12月1日起全面禁止銷售不符合標準的產品。新規主要針對安全問題，尤其是降低電池起火風險——此前已引發多宗引起關注的樓宇火災。相關規定嚴格限制塑料部件的使用，要求非金屬材料具備更高的防火性能，並對塑料部件比例作出更嚴格管控。 雖然小牛電動預計第一季收入將按年增長30%至50%，但整體市場在2月份表現疲弱。財新數據顯示，當月國內電動自行車銷量按年下跌38%。不過需要指出的是，今年農曆新年落在2月中旬，導致整個月銷售受到壓抑；相比之下，2024年春節在1月下旬。 儘管銷售大幅下滑並轉為虧損，小牛電動第四季仍有一項亮點，即毛利率改善。期內毛利率由去年同期的12.4%提升近3個百分點至15.3%。公司將此歸因於產品結構逐步升級，轉向單價較高的產品，包括電動摩托車。該類產品競爭相對較少，因此通常具備更高利潤率。受此帶動，公司第四季單車收入按年提升4%。 我們認為，小牛電動目前的估值相較大型同業明顯偏低，原因可能包括規模較小，以及近期在海外市場的挫折。此外，小牛電動在美國上市，而非像兩家同業分別在上海及香港掛牌，亦可能影響其市場評價。儘管如此，在近期股價回落後，該股仍具一定上行空間，前提是公司能實現其對2026年的強勁增長預測。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
電動兩輪車第三把交椅 台鈴衝刺香港上市
高速成長的台鈴科技股份有限公司（TAILG）希望以越南作為海外擴張樞紐，但目前海外銷售仍僅佔整體業績的一小部分 重點： 擬赴港上市的台鈴（TAILG）收入與盈利同步強勁增長，加上約13億美元估值，即使身處競爭激烈的電動兩輪車市場，仍有望吸引投資者關注 公司絕大部分收入仍來自中國市場，而隨著內地陸續實施更嚴格的電動自行車新標準，這種高度集中於單一市場的結構，未來可能成為一項挑戰 譚英 2003年，深圳為打擊飛車黨犯罪潮，宣布全面禁摩。當時，孫木鉗、孫木楚、孫木釵三兄弟與合夥人姚立，正在潮汕老家經營一家機車維修店，並從中嗅到商機。他們隨後在深圳東北部龍崗租下一間小型工廠，鑽了禁摩政策的空子，開始以手工方式生產電動自行車。 時至今日，這家由他們創立的台鈴科技股份有限公司，已成為中國第三大電動輕型交通工具製造商。公司於2007年至2009年間，將總部由深圳遷往距離上海約一小時車程的無錫，以更有利的地理位置布局全國市場。 根據上周遞交的上市申請文件，台鈴即將再度踏上資本市場舞台，這次目的地是香港。若順利掛牌，台鈴將成為中國第四家上市的電動兩輪車製造商，排在雅迪（1585.HK）、愛瑪科技（603529.SH）與小牛電動（NIU.US）之後。招股書顯示，2024年雅迪以26.8%的市佔率居冠，愛瑪以17.9%排名第二，台鈴以12.7%位居第三，小牛則為7.1%。擁有賽格威品牌的九號公司（689009.SH）同樣是競爭對手之一。 台鈴此次上市由中信證券與招商證券擔任承銷商，背後站著不少重量級機構。其投資方包括上汽集團，還有看似「跨界」的奢侈品巨頭LVMH，後者是透過其與私募基金合作的路威凱騰（L Catterton Asia Advisors）參與投資。雖然電動車並非奢侈品，但LVMH早在2020年便曾讓旗下Dior品牌與意大利機車製造商Piaggio（PIA.MI）合作，推出限量版Vespa 946 Christian Dior車款，對該領域並非完全陌生。 像台鈴這樣的企業，已讓中國同時成為全球最大的電動輕型交通工具生產國與消費市場。市場研究機構Equal Ocean指出，2025年上半年中國電動兩輪車銷量達3,230萬輛，按年增長29.5%。 台鈴上月剛完成最新一輪融資，公司估值達94.6億元（約13.6億美元），意味若出售約四分之一股份，集資規模最高可達3.4億美元。 在銷售與盈利層面，台鈴過去兩年的增長明顯加速。2024年收入增長14.5%後，2025年前九個月增速翻倍至38.6%，營收達148.4億元。同期銷量增速由2024年的8%，加快至2025年前九個月的28%，銷量升至780萬輛。 去年前九個月，台鈴整體毛利率為14.6%，低於小牛的19%及雅迪的16.5%。其毛利率受電池業務拖累，電池約佔公司銷售額五分之一，但利潤極低；若剔除電池，毛利水平已更接近同業。與營收走勢一致，台鈴盈利增速亦由2024年的65%，加快至去年前九個月的122%，淨利潤升至8.23億元。 海外突圍 在內地市場高度飽和、平均每四人就擁有一輛電動兩輪車的情況下，台鈴及其同業選擇走向海外的動機顯而易見。進一步加劇壓力的，還包括去年12月正式實施的電動自行車新國家安全標準，對資源較有限的中小型廠商衝擊尤為明顯。 新規涵蓋多項要求，包括非金屬材料需具備更高防火性能、塑膠零件比例受到更嚴格限制、煞車系統升級、防止非法改裝的防篡改設計，以及鉛酸電池車型的重量上限上調。 這項監管變化對台鈴而言可能相當嚴峻，因為2025年前九個月，電動自行車佔其收入比重高達56.3%；電動摩托車佔19.6%，電池則約佔20%。公司目前產品線涵蓋50款電動自行車與38款電動摩托車，透過5,597家經銷商及超過27,000家零售門店銷售。 與競爭對手一樣，台鈴正將未來增長寄望於海外市場。目前公司唯一的海外工廠設於越南，年產能10萬輛，但實際產量僅約4萬輛，不到設計產能的一半。不過，公司對全球市場寄予厚望，計劃在附近再建一座年產能90萬輛的新工廠。 申請文件亦指出，公司在印尼採用第三方代工，「作為產能補充，以具成本效益的方式快速回應相關海外市場對產品的需求」。台鈴官網顯示，其產品出口至90多個國家和地區；申請文件則披露，公司海外銷售網絡包括412家經銷商及300多個銷售據點。 不過，台鈴海外收入規模仍然偏小，去年前九個月僅佔總收入的2.7%。這使其明顯落後於市場龍頭雅迪，後者已於2025年在泰國與墨西哥設廠，並於上月準備啟用越南新工廠。 雅迪官網顯示，截至2025年底，其海外品牌門店已超過1,000家。但即便如此，雅迪最新財報仍顯示，超過九成收入來自中國市場。小牛電動情況亦相近，儘管積極拓展海外業務，實際成效仍有限。這反映出，對電動車製造商而言，全球化布局說來容易，實際推進卻困難重重，主因包括各地法規差異，以及建立當地銷售與售後網絡的挑戰。 以台鈴去年預測盈利及最新估值計算，其市盈率約為8.6倍，低於雅迪的15.6倍、愛瑪的10.9倍，也明顯落後於Vespa母公司Piaggio的16.5倍。較低的利潤率或是拖累估值的原因之一，但一旦成功登陸港交所，其估值倍數仍有望上調。…
綠源下一站：海外
這家電池驅動兩輪車製造商，通過在香港上市募集到了9000萬美元資金，公開發售部分獲超額認購 重點： 綠源集團的IPO價格接近其指導區間的上限，不過該股在上市一周後基本沒有變化 在截至2022年的兩年里，該公司營收翻倍，淨利潤增長更快 梁武仁 電瓶車在中國很常見，而在產量數以百萬計的生產廠家中，綠源集團控股（開曼）有限公司(2451.HK)雖不是領頭羊，但對一家面臨激烈競爭的中國公司來說，投資者似乎佩服其提振銷售的能力，以及它的高利潤，這是相對罕見的。現在，這家新上市公司面臨最大挑戰，是在中國嚴重擁擠的電動兩輪車市場中，保持銷量的強勁增長。 上周三，該公司在香港首次公開募股，籌到大約7.06億港元（9000萬美元）的資金，它計劃用於促進產品和研發，並增強銷售渠道和生產能力。 據公司提交給港交所的一份文件顯示，投資者認購的股份略多於發售的數量，每股定價7.37港元，接近6港元到8港元指導區間的上限。在首個交易日，股價一度上漲超過9%，但到收盤時回吐了大部分漲幅，最後僅上漲0.4%。 自上市以來，該股基本上處於穩定狀況，週二收盤價7.45港元，較IPO價格高出約1%。表明投資者喜歡該公司，但也想先看看它能否繼續擴大規模，然後再給予它更有力的認可。 綠源集團所處的市場競爭非常激烈，隨著北京努力減少碳排放，這些交通工具正變得越來越重要。人們對快遞和外賣服務的需求不斷增長，這是推動電瓶車市場增長的另一個趨勢。 綠源集團成立於2003年，已經有一定歷史。但從它的IPO招股說明書來看，其市場份額仍相對較小，按營收計算，2022年的市場份額僅為4.5%，但已足以使該公司成為第五大電動兩輪車製造商。在雅迪控股(1585. HK)和愛瑪科技(603529.SH)等三大巨頭控制的40%市場份額，大約有100家公司在爭奪余下市場。而這個市場之前甚至更加擁擠，行內有多達2000家公司。 綠源不僅在競爭激烈的市場中存活了二十年，而且近年來還做到了營收和利潤的快速增長。前者在截至2022年的短短兩年里就翻了一番，達到48億元（6.56億美元），不過今年前四個月，同比增速放緩至42%。 鑒於同期整個電瓶車市場的擴張速度要慢得多，這樣的收入增長令人眼前一亮。據綠源集團控股招股說明書中的估計，從2020年到去年，中國銷售的電動摩托車總量增長了16%，預計今年僅增長5%。 依賴中國 綠源集團的大部分收入來自中國市場，產品線相當簡單。電動自行車佔其總銷量的比例略低於一半，電動摩托車約佔20%。綠源也生產電動輕型摩托車，但由於國家出台新要求，今年頭四個月電動輕型摩托車佔公司收入的比例，從2020年的30%降至不到2%。綠源集團還通過銷售電池等零部件獲得收入。 從地域上看，公司瞄准了中國較小的城市，到2022年底，其零售店規模較兩年前增加了近一倍，達到9,800多家。 比收入增長更讓人印象深刻的是，綠源集團多年來通過控制運營開支，提高了盈利能力。在截至2022年的兩年里，集團的淨利潤增長了近兩倍，遠超同期的收入增長，淨利潤率也從1.7%提高到了2.5%。因此，期內公司的股本回報率（ROE，股票投資者關注的一項重要盈利指標）從8.3%躍升至19%。今年，它保持了三位數的利潤增長，2023年前四個月，公司淨利潤同比激增150%。 與大型競爭對手相比，綠源集團的毛利率較低，因它為了市場佔有率而採取了低價路線。從2020年到2022年，公司能夠順應市場趨勢，將平均售價提高了。但在今年前四個月，這個數字又有所下降，部分原因是公司加大了給經銷商的折扣力度，以便使價格更具競爭力，並擴大實體店網絡。 隨著中國市場增長放緩，降價壓力可能會加劇。海外擴張有助於對衝這一風險，綠源集團表示，海外擴張是公司的長期目標之一。目前，它的產品已銷往逾35個國家和地區，包括泰國、印度尼西亞、菲律賓，這些地方都是摩托車大受歡迎的潛力市場。但目前海外銷售僅佔綠源收入的一小部分。 走向全球往往說起來容易做起來難。除了監管合規這個很棘手的麻煩外，還存在其他種種困難，因為不同市場的要求往往有所不同，特別是對於綠源最大的收入來源的電動自行車。在這個擁擠的市場里，要讓消費者從眾多同類產品中注意到綠源，也是一大挑戰。 綠源集團目前的往績市盈率約為20倍，高於雅迪的16倍和愛瑪的14倍。這表明投資者對該公司非常認可，在當前疲軟的股市環境里，公司看起來很強勁。但高估值也可能是早期投資者興奮的結果，如果出現任何業務放緩的跡象，這種興奮可能很容易消退。 有超讚的投資理念，但不知道如何讓更多人知曉？我們可以幫忙！請聯繫我們瞭解更多詳情。 咏竹坊專注於在美國和香港上市的中國公司的報道，包括贊助內容。欲瞭解更多信息，包括對個別文章的疑問，請點擊這裏聯繫我們。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
兩輪電動車需求爆發 綠源上市進軍東南亞
這家中國兩輪電動車企業，在疫情嚴厲封控下，銷量仍持續上升 重點︰ 綠源集團再次申請在港交所上市，去年在新冠疫情下，其收入仍增長近四成，淨利潤突破1億元 東南亞是中國電動兩輪車必爭市場，綠源正積極部署增加產能，把更多產品在當地銷售 葉天娜 國內不少大城市塞車問題嚴重，想在大街小巷左右穿梭，電動兩輪車便大派用場。以往中國人習慣踏單車，但隨着社會進步，電動兩輪車成為不少人的代步工具，在中國更是一個千億級別的紅海市場，吸引不少廠商加入競爭。 這家成立於2003年，打着「一部車騎10年」旗號的中國兩輪電動車廠商綠源集團控股(開曼)有限公司，繼去年11月申請在港上市無功而回後，最近捲土重來，第二度向港交所遞表。 綠源專注於設計、研發、製造及銷售電動兩輪車，雖說有20年歷史，但在中國電動車兩輪市場只屬於第二梯隊。根據弗若斯特沙利文的數據，以2022年總收入計算，綠源僅排在第5位，市佔率只有4.5%，排第一的是雅迪控股(1585.HK)，市佔率高達26.9%，排第二的愛瑪科技(603529.SH)市佔率也達到18%，因此僅兩家企業已佔整體市場44.9%，而9大電動兩輪車製造商共佔80%以上的市場收入，反映行業高度集中。 在節能環保政策下，國民出行方式改變，新能源車銷量節節上升，而在短距離交通工具上，伴隨即時配送及外賣等新消費模式興起，電動兩輪車的需求在過去幾年大爆發。招商證券的分析認為，今年中國電動兩輪車總銷量仍將保持10%以上的增長，預計到2026年達到每年6,970萬輛，複合年增長率為7.1%。 根據綠源的招股文件，公司產品總銷量在過去三年都有所增長，從2020年的147.3萬輛，增至去年的242.5萬輛，但對比雅迪和愛瑪去年分別賣出1,401萬輛和1,077.3萬輛，可見綠源仍遠遠落後。 為了部署下沉市場，綠源的零售店從2020年的5,400多家，差不多翻倍至去年的9,800多家。伴隨銷售點愈來愈多，公司收入持續增加，2020年至2022年總收入分別為23.8億元、34.2億元及47.8億元，淨利潤也從2020的4,029萬元，大增至去年的1.18億元。 毛利率遜同行 為了搶佔市場，綠源選擇以價取勝。去年平均每輛電動車的售價為1,423元，低於雅迪的1,568元和愛瑪的1,931元。然而相對便宜的價格，換回來就是較低的毛利率，該公司過去三年的毛利率分別只有11.2%、9.9%及10.7%，對比雅迪及愛瑪，前者去年毛利率高達18.1%，後者毛利率也有16.36%，其盈利能力也自然較弱。 從種種數據來看，難怪市場把綠源定為中國電動兩輪車第二梯隊。但如果對比被視為第三梯隊的小牛電動(NIU.US)，在同樣面對中國疫情封控舉措的影響，小牛電動去年收入下跌14.5%至31.7億元，更由盈轉虧4,946萬元，反映綠源的表現已算不錯。 面對競爭，同行以「外觀專利」為主，綠源則看重「發明專利」。目前公司在中國持有374項專利，其中包括45項發明專利與219項實用新型專利。2019年，綠源更推出自主研發的「液冷電機技術」，減低電機與電池過熱的問題，增加車輛及電池的壽命。 公司在招股文件中披露，這次上市集資主要用於研發，其次是加強銷售渠道，以及用於品牌和營銷活動；另外，就是建設新的生產設施，畢竟公司目前只在大本營浙江、山東及廣西擁有生產基地，截至去年底的電動兩輪車年產能只有約330萬輛，想追趕雅迪及愛瑪，必須要增加產能。 積極部署海外 除了在國內搶市場，兩輪電動車另一個戰場是在國外，尤其是這幾年國際對環保減排等議題高度關注，市場預計傳統摩托車將被電動摩托車取代。由於東南亞市場的車輛「油換電」起步較晚，加上泰國、緬甸和越南政府推出一系列支援低碳環保出行的政策，藉着軟硬兼施推動電動兩輪車發展，令這些市場深受期待。 綠源在海外銷售的步伐較慢，雖然已通過海外經銷商在泰國、印尼及菲律賓等44個國家及地區銷售產品，令海外經銷收入按年大增81.2%，但相關金額只有1.15億元，佔總收入2.4%。不過，公司正努力急起直追，今年3月於東盟國家推出多款技術產品，並在泰國啟動新一輪營銷計劃，更準備在當地設立工廠，估計管理層在公司上市後獲取足夠資金，便將全面進軍東南亞市場，為業務提供新增長點。 從投資市場來看，新能源車絕對是這幾年來炙手可熱的黃金賽道，比亞迪(1211.HK)和特斯拉(TSLA.US)的股價在過去三年大漲4倍及2.6倍：2016年在港股上市的雅迪，當年上市價為1.72港元，上周五收報16.58港元，市值更高達500億港元以上，因此綠源的前景或值得投資者憧憬。 從估值上看，目前雅迪的市盈率約20倍，以綠源去年獲利1.18億元推算，其上市市值只有26.2億港元(23.8億元)，然而作為中國電動兩輪車排名第五的企業，估計管理層未必願意「平賣」股份。但在目前港股疲弱，不少新股認購金額不足的劣勢下，要說服投資者以較高估值入股，還看創辦人兼大股東倪捷和胡繼紅夫婦如何駕馭投資者期望。 欲訂閱詠竹坊每週免費通訊，請點擊這裏
