全球龍頭非穩賺 華盛鋰電能否擺脫周期困局？
全球鋰電池電解液添加劑龍頭華盛鋰電赴港上市，但其盈利能力高度受價格周期牽動，在價格與出貨回升之際，公司正試圖重新獲得市場認可 重點： 第三方文件顯示，公司是全球最大的鋰電池電解液添加劑供應商，市場份額約15.2% 隨著市場價格回升，公司去年扭虧賺1,325萬元 李世達 一家公司若能做到全球第一，理論上賺錢並不難，但對剛剛向港交所遞交上市申請的江蘇華盛鋰電材料股份有限公司（688353.SH）而言，這套邏輯並未完全成立。 華盛鋰電成立於上世紀90年代，早在2000年代初便切入鋰電池電解液添加劑領域，是中國最早實現碳酸亞乙烯酯（VC）規模化生產的企業之一，其後又在氟代碳酸乙烯酯（FEC）工藝上形成差異化路線。 經過近20年的積累，公司在這一細分市場建立起領先地位。申請文件引述第三方數據指出，2025年按銷量計，公司已是全球最大的鋰電池電解液添加劑供應商，市場份額約15.2%。 然而，從其近三年財務表現來看，這種市場地位並未完全轉化為穩定的盈利能力。2023年至2025年，公司收入由5.25億元小幅下降至5.05億元，隨後在2025年大幅反彈至8.69億元，按年增長72.2%。但盈利端的修復明顯滯後，同期分別錄得歸母淨虧損2,391萬元、1.74億元，以及淨利約1,325萬元。儘管2025年已實現扭虧，盈利基數仍然偏低。 問題並不在於需求，華盛鋰電的核心產品VC與FEC，隨著新能源汽車與儲能市場的擴張，銷量持續提升。VC銷量由2023年的約5,390噸增至2025年的12,487噸，兩年間增長超過一倍；FEC銷量亦由2,669噸升至7,952噸，增幅接近兩倍。 2024年，隨著行業產能集中釋放，電解液添加劑價格快速下跌。FEC平均售價由每噸5.74萬元降至3.18萬元，VC價格亦同步承壓，導致公司整體毛利轉為負值。當年整體毛損率22.9%，其中FEC毛損率達53.3%，VC亦為10.2%。公司陷入量增價跌困境，出貨越多，虧損越大。 進入2025年，市場環境開始改善。行業庫存逐步出清，下游需求回暖，VC與FEC價格在下半年出現回升。公司收入因而大幅反彈，毛利率回升至9.7%。 同時，公司在成本控制方面亦取得進展。通過回收三乙胺（TEA），相關消耗降低約85%，並藉由溶劑回收裝置減少約75%的損耗，使成本收入比由2024年的122.9%下降至2025年的90.3%。不過，這一輪盈利改善，很大程度上仍依賴價格回升。 應收帳款大增 相比利潤的修復，現金流的壓力更為突出。2025年，公司經營活動現金流淨流出2.57億元，較2023年的1.35億元進一步擴大。同期，帳面現金由2023年底的19.85億元大幅降至2025年底的3.33億元。問題主要出在回款端。公司貿易應收款及應收票據由2023年的1.68億元增至2025年的5.93億元，兩年間增加約253%，周轉天數則由127天拉長至190天，銷售轉化為現金的時間明顯延長。 產能利用率的變化，則進一步反映出行業周期的影響。VC產能利用率由2023年的40.6%提升至2024年的63.4%，並在2025年進一步升至95%；FEC利用率在經歷技術調整後，2025年亦達到102.6%。利用率的提升有助於攤薄固定成本，但同時也顯示公司在需求回暖初期迅速拉滿產能。然而，在此背景下，公司仍計劃進一步擴張，擬投資約9.5億元建設6萬噸VC產能項目。這一決策，實際上是對未來需求與價格走勢的一種押注。 從估值來看，早前同樣赴港遞表的天賜材料（002709.SZ）目前A股市銷率約5.53倍，深圳新宙邦（300037.SZ）則約5.02倍，華盛鋰電A股則有23倍，某種程度上反映出投資者對其盈利彈性的押注。在電解液添加劑這一細分領域，一旦產品價格回升，利潤確實可能出現更大幅度的放大，從而帶來估值消化空間。 公司在技術層面仍具優勢，例如VC純度達6N級，並在FEC工藝上具差異化路線，且受益於硅碳負極發展趨勢，但相關優勢仍主要體現在既有產品，尚未形成明確第二成長曲線。同時，公司盈利能力高度依賴電解液添加劑價格周期，在應收賬款持續上升、現金流承壓以及仍在推進擴產計劃的背景下，其盈利穩定性仍存在不確定性，若周期波動再現，其業績與估值亦可能面臨較大回調壓力，投資人需審慎觀察。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
去年淨利驟降七成 天賜材料赴港尋出路
在鋰價下行、盈利承壓的當下，天賜材料希望赴港上市以促進國際化戰略的發展 重點： 公司稱赴港上市目的是為深入推進全球化戰略布局 公司去年盈利驟降74.4%至4.83億元 李世達 新能源材料產業鏈持續受到高度關注，在A股市值逾350億元（48.8億美元）的化工材料生產商廣州天賜高新材料股份有限公司（002709.SZ），正積極推進香港上市計劃。市場關注這家鋰電材料賽道的A股明星，是否能在港股市場再現高光。 天賜材料在公告中稱，今次發行H股目的是深入推進公司全球化戰略布局，打造國際化資本運作平台，滿足海外業務持續發展需要及提質增效要求，以及提升集團在國際市場的綜合競爭實力，鞏固行業地位。 成立於2000年的天賜材料，初期主營日化行業所需的表面活性劑，隨後在2011年加碼布局的鋰電池電解液業務，令業務發展進入快車道。電解液是鋰離子電池的核心材料之一，隨著新能源汽車與儲能市場的爆發，電解液需求量迅速攀升，亦成為供應鏈中的戰略資源。 天賜材料的電解液產品廣泛應用於動力電池、儲能電池及3C數碼電池，其電解液及原材料在2024年佔據公司總收入的81%以上。根據高工鋰電與華安證券等數據，天賜材料在中國電解液市場的市佔率約為13%，為行業前三名。 天賜材料已打入多家全球知名電池與整車企業供應鏈，包括寧德時代、比亞迪、國軒高科、億緯鋰能等國內龍頭，以及LG新能源、三星SDI、SK On、特斯拉等國際大客戶。在消費電子領域，公司則供應蘋果、華為、小米等品牌的電池供應鏈。 利率創19年新低 不過，隨著行業進入價格戰與去庫存階段，天賜材料的收入雖保持百億水準，但利潤大幅滑落。根據天賜材料2024年年報，公司收入按年下滑18.8%至125.18億元，股東應佔溢利則驟降74.4%至4.83億元。 導致業績大幅下滑的主因，是電解液產品均價從高點大幅回落。2023年起，鋰價與電池材料價格普遍下行，加上新能源汽車產業鏈去庫存壓力釋放，天賜材料產品單價也跟著回落。 根據IFIND數據，2024年，鋰電池主要材料六氟磷酸鋰價格從2022年高點每噸59萬元噸跌至每噸70,000多元，跌幅超90%，帶動電解液均價跌幅超過60%。因此，儘管公司去年電解液銷量取得26%的增長，收入與利潤仍因單價下跌35%而承壓，電解液毛利率滑落7.8個百分點至17.45%，創下19年新低。 值得注意的是，公司第四季度收入36.6億元，環比與同比均有增長，當季淨利達1.46億元，毛利率亦回升至19.9%。第一季業績持續向好，收入與利潤分別年增41.6%及30.8%，似乎已出現谷底反彈的跡象。 就在業績看似止跌回升之際，天賜材料選擇加速赴港掛牌，具有多重戰略考量。 首先，H股上市有助於拓寬融資渠道，對沖A股市場資金面偏緊與估值波動。雖然短期獲利承壓，但從中長期來看，公司仍掌握核心技術並具備全球產能布局優勢，在電解液行業具代表性，具備對國際投資人講述中國新能源材料產業升級故事的潛力。 海外布局初現 其次，港股平台有助於吸引長期持股機構與海外基金，提高公司全球化品牌形象。目前公司已於韓國設立法人「天賜韓國材料有限公司」，並啟動當地電解液工廠建設，服務LG新能源、SK On等韓系客戶，亦在匈牙利籌備歐洲工廠選址，配合歐洲電動車供應鏈需求。除工廠外，天賜還在日本、德國、印度等地設立技術支持或銷售據點，建立當地服務能力。目前，海外市場收入佔比仍低，但公司強調2025年起將加速放量，尤其在東南亞與歐洲布局的鋰電池產線逐步釋放下，有望實現出口與本地供應雙重成長。 從技術能力與全球客戶結構來看，天賜材料的電解液主業仍具有明顯優勢，隨著行業價格趨於平穩與新一代材料研發投產，公司基本面具備回溫基礎。然而，若未來成本控制與產品升級未能同步推進，利潤修復速度或將受限。對投資者而言，H股上市雖有望打開增量資金空間，但如何講好中國新能源材料的故事，仍須以可持續的獲利能力作為支撐。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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