阿里沽清商湯股份 負面因素會否再臨？

0020.HK
Investors have been cashing out of SenseTime while other AI stocks around the world are surging.

當全球人工智能概念股瘋狂上漲時，這家中國龍頭公司卻遭股東連續減持

重點︰

  • 商湯公布阿里巴巴已清倉持股，在這個不明朗因素消除後，商湯股價曾短暫反彈
  • 投資市場關注商湯今年上半年業績，包括應收賬增加、收入減少及開支大升等問題會否改善

　

裴梓龍

要說今年最紅的投資概念，無疑是人工智能(AI)，投資界已認為它將為人類未來帶來巨變。自從微軟(MSFT.US)投資的OpneAI推出ChatGPT聊天機器人後，人工智能浪潮席捲全球，各大主要股票市場的人工智能概念股水漲船高，其中微軟、英偉達(NVDA.US)及蘋果公司(AAPL.US)更屢創歷史新高。

正當國外人工智能概念股炒得歡天喜地，惟獨港股同類股份斯人獨憔悴。被視為中國「AI四小龍」之首的商湯集團股份有限公司(0020.HK)更接連被主要股東減持，股價今年已累挫逾兩成，恐怕令投資者失望。

7月20日，商湯股價單日下挫5.6%，翌日再低開約3%，開市首5分鐘已錄得多宗大手拋售，一度低見1.61港元的年內新低；豈料商湯股價早市突然快速抽升，半小時內狂飆14.2%，從1.61港元大漲至最高1.84港元。

正當市場消息滿天飛，商湯在當天中午收市期間發表公告，稱收到阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)全資子公司Taobao Holding Limited(淘寶)通知，已經有序出售其持有的商湯所有B類股份，意味阿里巴巴完全退出對商湯長達5年的投資。

「由於阿里巴巴過去一直沽售商湯，令其股價受壓，這次終於沽清股份，市場其中一個潛在不明朗因素消除，對股價形成利好作用，帶領商湯上周五由跌轉升，」凱基亞洲投資策略部主管溫傑分析說。

2018年，商湯完成的6億美元(43億元)C輪融資，便是由阿里巴巴領投，跟投的還有新加坡主權基金淡馬鍚，每股平均成本僅0.153美元，即約1.19港元。今年4月，商湯股價乘上了人工智能浪潮，一度從2.4港元飆升至3.7港元水平，阿里巴巴也借升浪套利。4月11日，阿里巴巴首次宣佈減持商湯4,000萬股，每股平均價3.452港元，套現1.38億港元(1.26億元)；其後商湯股價持續下挫，6月5日，阿里巴巴再以每股2.1974港元沽出7,000萬股，套現1.54億港元，並於10天後再減持5,000萬股，平均售價2.267港元，總值1.13億港元。

到了7月6日，阿里巴巴一下子賣出5.57億股商湯，平均價1.82港元，套現10.14億港元，加上上周沽售餘下持股，估計總共套現超過19億港元。

對於阿里巴巴沽清商湯持股，獨立股評人鄒家華估計與其最新發展有關，「由於阿里巴巴需要分拆業務，估計是內部壓力要求賣掉商湯股份，因為公司一旦再牽涉任何壟斷行為，將會對前景不利。」

作為中國最大的計算機視覺軟件提供商，商湯先後推出手機端人工智能服務、自動駕駛方案、城市與企業方舟平台，形成智慧城市、智慧生活、智能汽車及智慧商業四大業務。今年4月，商湯向市場介紹自家人工智能大模型體系「日日新」，推出類似ChatGPT的產品「商量(SenseChat)」，除了可以創作文案及故事外，還能進行編碼、醫療問診等；此外，公司還推出由文字生成圖像的「秒畫」、人工智能影片平台「如影」，以抓緊AI熱潮的商機。

虧損未止

不過，一系列新產品未能剌激股價。「商湯的業績一直令投資者擔憂，去年收入減少、應收賬大增，加上持續虧損，即使看好科技股，投資者寧可選擇阿里巴巴和騰訊(0700.HK)等大型公司。」溫傑說。

事實上，商湯去年業績仍然「見紅」，淨虧損高達60.93億元，雖然比2021年收窄64.5%，但非國際財務報告準則(non-IFRS)的經調整虧損大升234%至47.4億元，而更令人擔憂的是收入下跌19%，主要因為兩大核心業務智慧商業和智慧城市的營收分別減少25.2%及48.8%，抵銷了智慧生活與智能汽車收入的增長。

商湯稱收入減少是受新冠疫情影響，導致應收帳增加，其中賬齡1至2年的應收賬激增1.3倍至32.45億元，更誇張的是3年以上的應收賬，竟由2021年的1.01億元暴升524%至6.3億元。

溫傑認為商湯今年上半年的業績非常重要，因為中國已全面解封，投資者將觀察其應收賬有否明顯改善，另外一個關注點，則是管理層如何控制成本以減少虧損。

7月13日，中國多個部委公布《生成式人工智能服務管理暫行辦法》，8月15日實行，當中沒有了以往整頓科技企業的強監管措詞，反而以促進行業健康高效發展為目標，明確了AI在中國發展的方向。不過，鄒家華認為國際投資者仍然未敢看好商湯，「即使估值吸引，但由於它仍然受到美國制裁，未能進入MSCI指數，外國基金或投資者不會買入該股，加上美國財政部隨時都會詢問基金在中國的投資詳情，所以外資非常忌諱這類股份，除非中美兩國關係重修舊好，否則商湯股價或持續低迷。」

同為中國「AI四小龍」、但在上海掛牌的雲從科技(688327.SH)，市銷率高達47.51倍，遠高於商湯的13.4倍，反映後者確有被低估之嫌。但環顧商湯的其他主要股東，包括今年4月曾減持5,000萬股、已連續5個季度虧損的日本軟銀集團(9984.T)，雖然阿里巴巴減持商湯的壞消息已過，但看來有點缺錢的軟銀會否積極沽售，可能仍然會成為左右商湯股價的因素。

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首季收入增近47% 拿森科技首掛半日升75%

內地智能駕駛線控方案商拿森智能科技（浙江）股份有限公司（2261.HK）周五在港交所掛牌，首掛高開62.2%，至中午休市報18.2港元，較發行價高74.66%。 公司公布，此次全球發售5,759.45萬股H股，每股定價10.42港元，為招股價10.42至11.18港元的下限，集資淨額約5.33億港元（0.79億美元）。香港公開發售超購2,512.54倍，國際發售超購1.12倍。 拿森科技成立於2016年，專注智能駕駛運動控制，主攻線控底盤技術，產品涵蓋電子助力制動、車身穩定控制及解耦式線控制動等方案，並布局線控轉向、運動控制器、人形機械人及低空飛行器應用。 今年首季，拿森科技收入按年增長46.9%至1.51億元，毛利率由7.1%升至10.1%；期內虧損則擴大37.3%至5,488萬元。 公司表示，集資所得約50%用於加強研發及擴大產品組合，30%用於擴充及升級產能，10%用於提升服務及國際品牌知名度，其餘10%作營運資金及一般企業用途。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

母企增收牌照費逾倍 美高梅中國中期盈利跌兩成

博彩企業美高梅中國控股有限公司（2282.HK）周四公布中期業績，截至6月底止收入173.9億元，同比上升4.4%，但盈利反下跌20%至19億元。 娛樂場收益151億元，較去年同期的146億元上升3.4%。來自主場地賭枱總贏額同比上升近10%至165.5億港元，角子機總贏額亦上升23%至13.4億元，但貴賓賭枱總贏額則下跌30%至17億元。 博彩收益上升，最終盈利卻錄得倒退，公司沒有具體解釋原因。根據報表資料，應是牌照費用的大幅增加所致，由去年中期的2.91億元，升至今年中期的6.37億元，升幅達到119%。 去年底，美高梅中國母企MGM突然將品牌合約費用，由每月綜合收益淨額的1.75%，大增一倍至3.5%，並於今年生效。當時已引起市場不滿，為何要大幅調升品牌合約費用，事件導致股價單日急挫17%，市值蒸發百億港元。 美高梅中國周五平開報11.08港元，公司過去一年股價累計下跌逾3成。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
Dida does ride sharing

同程掌舵 嘀嗒出行力拼重返增長

經營承壓的嘀嗒出行已有過半股東同意，向中國領先在線旅遊平台同程旅行出售持股 重點： 近52%的嘀嗒出行股東已接納同程旅行提出的股份要約 這家經營承壓的順風車平台有望受惠於同程旅行的2.5億名註冊用戶，其中大部分來自較低線市場，而這些市場也是嘀嗒出行的主要布局區域 　 陽歌 中國競爭激烈、持續演變的共享出行市場再有新進展。在線旅遊平台同程旅行控股有限公司（0780.HK）提出收購陷入困境的嘀嗒出行（2559.HK），相關股份要約已接近完成。這宗交易最早於6月底公布，本周跨過重要門檻。同程旅行在本周刊發的公告中表示，截至8月5日，持有嘀嗒出行51.74%股份的投資者已就股份要約作出有效接納。 這一接納水平並不令人意外，因為在6月29日首次公布交易時，合共持有嘀嗒出行53.7%股份的五名主要投資者已表明會出售持股。同程旅行提出以每股1.3875港元收購嘀嗒出行股份，較當時市價略有折讓，交易作價14.2億港元（1.81億美元）。同程旅行亦表示，待交易所有條件完成後，將支付每股1.1745港元的特別現金股息。 這是同程旅行繼去年以25億元（3.7億美元）收購陷入困境的房地產巨頭萬達旗下酒店業務後，第二宗重大收購。由於兩家賣方均面臨巨大壓力，同程旅行都以相對低廉的價格取得這兩項資產。中國房地產市場長期低迷，萬達正承受巨額債務償還壓力。 與此同時，嘀嗒出行的處境也持續惡化。公司不僅面對商業模式難題和其他共享出行企業的激烈競爭，還受到新一代自動駕駛出租車快速崛起的衝擊。反映經營壓力，嘀嗒出行去年收入下跌36.2%至5.02億元，並於下半年轉虧。公司2024年首次公開發售時每股定價6港元，其股價至今已累跌約四分之三。 這宗交易看來確實能讓同程旅行與嘀嗒出行各取所需，或可解釋為何自收購公布以來，同程旅行股價已上升約10%。 同程旅行是中國領先的在線旅遊平台之一，佔全國龐大旅遊市場約10%至15%。與多數競爭對手主攻北京、上海和深圳等較富裕的一線市場不同，同程旅行的定位較為獨特，主要聚焦中國低線城市。公司表示，其2.5億名註冊用戶中，87%來自這些低線市場。 嘀嗒出行同樣聚焦這些低線市場，在共享出行行業的定位也較為獨特，主打順風車服務。相比之下，滴滴全球和曹操出行（2643.HK）等規模較大的競爭對手，主要提供一名司機搭載一名乘客的傳統服務。順風車模式通常由一名司機在同一趟行程中接載多名乘客，再逐一送往各自目的地。 這種模式的價格遠低於一車一客模式，但乘客到達目的地通常需要花費更多時間。嘀嗒出行把行程時間過長視為主要「痛點」，並曾表示正開發技術，以更有效地為個別司機優化路線。不過，嘀嗒出行的低價服務與低線市場相當契合，因為這些市場通常較大城市更為價格敏感。 能否一加一大於二？ 同程旅行表示，可運用旗下多方面資源，不僅包括資金，也包括龐大的用戶基礎，協助嘀嗒出行提升技術與營運效率，從而更有效地與規模較大的共享出行企業競爭，而這些對手不少也有資金雄厚的股東支持。 同程旅行在最初公告中表示，公司「擬推動其已建立的大眾旅遊生態系統與（嘀嗒出行）輕資產順風車模式深度融合，旨在打造覆蓋城際及市內交通的綜合『門到門』智慧出行平台」。「透過結合（嘀嗒出行）的出行服務能力與（同程旅行）廣泛的用戶基礎，經擴大集團將具備有利條件，向更廣泛且留存率更高的用戶群，提供無縫銜接的端到端交通及旅遊解決方案。」 儘管嘀嗒出行收入持續下滑，但從資產負債狀況來看，同程旅行接手的仍是一家財務基礎相對穩健的公司。嘀嗒出行去年持有9.67億元現金，相當於目前市值約三分之二。更重要的是，公司負債僅為5.66億元，規模遠低於現金水平，其中大部分為貿易及其他應付款項。 嘀嗒出行另一項吸引之處是毛利率。由於其採用輕資產模式，由司機自行提供車輛，加上順風車模式可帶來較高的每趟行程收入，因此毛利率維持在較高水平。公司去年毛利率為66.3%，相比之下，美國出行巨頭Uber（UBER.US）約為40%，而曹操出行去年僅為9.4%；曹操出行擁有旗下車隊的全部車輛，因此成本遠高於嘀嗒出行。 同程旅行去年的毛利率同樣為66.3%，從這項指標來看，兩家公司似乎相當契合。不過，值得注意的是，嘀嗒出行2024年的毛利率曾高達72%，顯示該指標正快速下滑，同程旅行需要迅速採取行動穩定局面。 嘀嗒出行還面臨來自多個方面的競爭。其中一大威脅，是百度（BIDU.US；9888.HK）和高德地圖等企業營運的聚合平台崛起。這些平台讓規模較小的共享出行企業更容易接觸乘客，同時毋須承擔開發嘀嗒出行這類昂貴自有應用程式的高額成本。另一項挑戰，則來自百度、文遠知行（WRD.US）和小馬智行（PONY.US）等公司營運的新一代自動駕駛出租車。不過，至少目前而言，這些服務大多仍處於試點階段，即使開始商業化，初期也應主要集中在大城市。 此外，同程旅行未來仍有可能尋求將嘀嗒出行全面私有化。若其提出溢價收購，將可為嘀嗒出行股東帶來一定上行空間。但即使沒有進一步全面收購，同程旅行的入股也可能令嘀嗒出行股份重新具備吸引力。只要嘀嗒出行能善用新控股股東提供的資源與協同效應，便有望扭轉收入下滑趨勢，重回增長及盈利軌道。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
2559.HK
0780.HK
Auntea Jenny brews up bigger profits with focus on smaller cities

加速拓展下沉市場 滬上阿姨規模效應待釋放

滬上阿姨上半年門店淨增近1,700家，帶動收入增長42%，核心利潤率保持平穩，下一階段要看擴張能否轉化為更強盈利能力 重點： 滬上阿姨上半年淨增店近1,700家，帶動收入增長逾四成 三線及以下城市門店增長46%，帶動加盟網絡及收入迅速擴大    李世達 在中國現製茶飲市場，萬店規模一度被視為頭部品牌增長能力的象徵。隨著蜜雪集團（2097.HK）、古茗（1364.HK）及茶百道（2555.HK）等相繼登陸港股，資本市場對茶飲企業的要求逐步提高，門店數量本身已不足以支撐估值，品牌還需證明下一輪增長將從何而來。 對不少品牌而言，門店增量正進一步向三線及以下城市轉移。一二線城市品牌密集、競爭激烈，擁有較低租金和營運成本的下沉市場，因而成為茶飲品牌擴大網絡的重要戰場。主攻三線及以下城市的滬上阿姨（上海）實業股份有限公司（2589.HK），今年上半年再度加快拓店。 滬上阿姨最新中期業績顯示，公司加盟店半年淨增近1,700家，帶動收入增長42.4%至25.89億元（3.84億美元），期內利潤增長58.3%至3.21億元。經調整利潤增長41.6%至3.45億元，增幅與收入大致相若，經調整利潤率維持在13.3%左右。 期內利潤增幅高於收入，部分受去年同期上市開支消失、股份支付減少，以及有效稅率由27.6%降至22.7%帶動。公司毛利率維持在31.6%左右，行政開支僅增長2.3%，顯示部分後台成本已隨收入擴大而被攤薄；銷售及營銷開支則增長56.1%，其中營銷推廣費接近翻倍，抵銷了部分規模收益。 深耕下沉市場 最突出的變化來自加盟店網絡，尤其是下沉市場的快速擴張。滬上阿姨上半年新開2,253家加盟店，較去年同期增長149%；同期關閉556家，減少13.8%，使加盟店淨增加1,697家，達到去年同期的逾六倍。截至6月底，公司共有13,155家門店，按年增長39.4%。 三線及以下城市提供了更快的增量。當地門店按年增長45.6%至7,022家，佔公司整體門店比例由51.1%升至53.4%。這些市場的租金及人工成本通常較低，也較適合滬上阿姨的中價定位，讓公司可以避開一二線城市更為激烈的品牌競爭，透過密集加盟迅速擴大覆蓋範圍。 新店大幅增加，關店數量下降，顯示加盟體系的吸引力有所提升。公司期內新增1,625名加盟商，較去年同期增加逾一倍，也為門店網絡繼續向低線城市滲透提供支持。 滬上阿姨以加盟業務為核心，主要透過向加盟商出售食材、包材及設備取得收入。上半年向加盟商銷售貨物的收入增長41.6%至20.83億元，連同加盟服務收入，合共佔總收入逾95%。收入增幅與門店增幅相若，顯示新增加盟店帶來的採購需求仍是最主要的增長來源。 規模效應待釋放 門店與收入規模快速擴大，暫未帶動核心利潤率上升。上半年毛利率由31.4%微升至31.6%，經調整利潤率則由13.40%微降至13.33%。其中，行政費用率由5.1%降至3.7%，顯示總部及後台成本已開始被更大的收入基礎攤薄；銷售及營銷費用率卻由10.3%升至11.3%，抵銷了大部分規模收益。 隨著公司繼續向低線城市拓店，未來能否透過採購及管理規模改善毛利率，同時控制品牌推廣投入，將決定門店增長能否進一步轉化為利潤率提升。 現金流增速相對較慢，上半年經營活動所得現金增長28.7%至2.87億元，低於收入及利潤增幅，但仍相當於期內利潤約九成。公司6月底持有現金及銀行存款14.04億元，銀行借款僅1,860萬元，充裕的淨現金為持續拓店及供應鏈投入提供緩衝。 業績公布後，滬上阿姨股價績後顯著上揚，首個交易日大升一成，顯示市場滿意公司業績進展；年初至今累升約34%至113.9港元，略高於去年5月發行價113.12港元。滬上阿姨過去12個月市盈率約16.7倍，低於古茗約18.5倍，但高於蜜雪集團約12.3倍，目前估值不算昂貴。 滬上阿姨已證明其加盟模式能夠在下沉市場快速複製，三線及以下城市仍可繼續提供門店增量。隨著三線及以下城市門店突破7,000家，市場將逐漸關注低線城市門店基數擴大後，拓店速度及增長質量能否延續，以及供應鏈規模能否轉化為更高利潤率和更強現金流。若滬上阿姨能在維持拓店動能的同時推高利潤率，現有估值仍有向上重估空間。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏