茶飲股表現慘淡 滬上阿姨勢降估值

中證監對茶飲公司上市再開綠燈，滬上阿姨再申港上市

重點：

• 公司去年中期盈利按年下跌12%
• 截至去年6月底止，集團分店近8,500間

鄭瑞棠

中國茶飲第一股奈雪的茶(2150.HK)於2021年6月在港上市，公開發售獲超額451倍，但上市即跌破招股價，三年多來股價輾轉下跌，最多較招股價跌逾九成。

中國茶飲股在港上市第二波於去年初開始，蜜雪冰城、古茗、茶百道(2555.HK)等爭相申請在港交所上市，最後只有茶百道跑出，在今年4月成功上市，但掛牌首日竟大跌近四成，認購的股民損失慘重。縱使今年10月曾有短暫炒作，但之後都打回原型，目前較招股價低約四成  。

去年9月中國證監停止批准茶飲股赴港上市，一直至去年底才開綠燈，滬上阿姨(上海)股份有限公司把握機會再向港交所遞上市申請。不過，茶百道又突然叫停派息，雖然其後公司因投資者不滿，在去年底又派發特別股息，但已顯示內地茶飲業寒冬未過。

主打下沉市場

面對嚴峻的市況，滬上阿姨要突圍而出，必須要包裝自己與眾不同，能夠處於最好的市場，行最好的策略。滬上阿姨這個名字帶北方味的茶飲品牌，論知名度遠不及早已進軍外地的喜茶，奈雪的茶，也不及近年才在本港開店的蜜雪冰城，茶百道等，皆因這個阿姨，安於鎮守北方，並且主打前景無限的下沉市場。

在集團遞交港交所的上市申請文件，多次提及下沉市場這個名詞。所謂下沉市場，是指三線以下城市，縣鎮及農村地區，人口眾多，幅員遼闊但平均消費力較低，所以產品要講求性價比高。

上市文件顯示，集團門店位於三線及以下城市的佔比，由2021年的48.8%，增加至2024年6月底的50.3%，相對主要及競爭對手為高。根據灼識諮詢，中國三線及以下城市的現製茶市場是2023至2028年間預期增長最快的市場，按GMV（商品交易總額）計算，預計年複合增長率達22.8%。三線及以下城市茶飲店密度為每百萬人273間，遠低於一線城市的474間，顯示還有很大的增長空間。

滬上阿姨又為自己加上一些全國第一的名堂。按GMV計算，集團全國的市場份額僅為4.6%，僅列全國第五，遠低於第一名蜜雪冰城的20.2%。論性價比，產品的售價介乎7至22元，遠遠不夠蜜雪冰城的2至8元平，比起其他競爭對手平均10多20元一杯茶，似乎又不見有甚麼優勢；加上主打北方市場，所以他攪盡腦汁，將自己稱為中國北方中價現製茶飲品牌的第一名。

低價吸引加盟商

以門店總數及GMV增長率計算，滬上阿姨於2022至2023年間是中國五大現製茶飲店中增長最快，門店由2021年底的3,776間，急速增至2024年6月底的8,437間。開店開得多，部分是由於以低價招徠，截至2023年底加盟商的開店平均成本為27萬5千元，低於行業平均的35萬元。

以集團主力發展所謂下沉市場，低投資額增加投資者的吸引力，目前近5,000加盟商中，約三成經營多於一間門店。公司發展的下沉市場不乏較偏遠城市，配合集團在全國的倉儲及供應鏈，有助減低經營成本。

除了選對市場，做對策略外，是次捲土重來要成功吸引投資者，最實際就是估值夠平，上市後留足夠水位給股民。奈雪的茶2021年上市時未有盈利，未有市盈率可言，上市價如果以市銷率計算超過30倍，其後在2023年才有約2,100萬元盈利，但今年又轉為虧損。

至於茶百道今年4月上市估值達市盈率20倍，雖然現股價比招股價跌四成，但其公布2024年度中期盈利亦大跌四成，其延伸市盈率亦處於上市時相若水平。

行業盈利有壓力

滬上阿姨截至2024年6月底，上半年營收僅成長6.4%至16.6億元，遠低於2023年全年52%的營收成長。中期盈利按年下跌12%至約1.68億元，將其年度化也不過約3.4億元，要達到早前市傳3億美元(23億港元)的集資額相信頗有難度。況且茶飲股今年盈利普遍有壓力，集團2024年度中期盈利已下跌，基金對茶百道首日大跌近四成的情景猶有餘悸，相信要更低的估值，滬上阿姨才能吸引投資者。

若上市估值降低，意味集資額將縮小。不過處於茶飲殺戮戰場，經營者有足夠資金打這場仗十分重要，降低上市估值在所難免。

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