繞開人形機器人 本末科技押注家用機器人

公司正計劃赴港上市，以期從中國直驅動力模塊市場獲得更大收益。去年，該市場規模已從2023年的2億元飆升至19億元

重點：

• 本末科技已申請赴港IPO。公司報告稱，在2025年銷售額增長兩倍後，今年上半年的銷售額又增長了40%
• 公司佔據中國消費級直驅動力模塊市場超60%的份額，該模塊是平價家用機器人的核心組件

陽歌

人形機器人似乎注定會成為未來家庭的得力助手，不僅能幫忙打掃、做飯和洗衣，還能照顧老幼。不過新一代結構更簡單的消費級家用機器人正迅速走紅。它們能以低得多的成本，完成許多類似的任務。

在這場悄然發生的機器人革命背後，本末科技是推手之一。作為一家機器人技術公司，其業務涵蓋機器人動力模塊和機器人兩大板塊。隨著赴港IPO計劃穩步推進，公司希望憑借自身的高速增長和迅速攀升的利潤率打動投資者。上個月，公司向香港聯交所遞交了IPO招股書，並於9月17日進行了更新，中信證券（香港）擔任獨家保薦人。

在去年底的C輪融資中，公司估值達到32億元，籌資1.85億元（約合2,760萬美元）。根據其9月21日提交的最新上市文件，公司目前計劃在香港IPO中以每股21.60港元的價格發行5,000萬股H股，以期再募資9.825億港元（約合1.25億美元）。

公司的核心產品是賦予機器人移動能力的動力模組，單價僅為幾美元——折射出這個快速增長的行業正日益成熟並日趨平價，源源不斷地向市場輸出涵蓋家庭清潔、草坪護理及健身等日常應用的產品。

不過，當這個單價乘以數百萬銷量時，蘊含的商機就變得非常龐大且增長迅猛。本末科技招股書中的第三方研究顯示，中國直驅動力模組市場規模已從2023年的區區2億元，激增逾八倍至去年的約19億元。

公司絕非該領域唯一的掘金者。其競爭對手既有日本哈默納科（6324.T）等國際巨頭，也有綠的諧波（688017.SH）和中大力德（002896.SZ）等本土企業。但招股書顯示，公司已在消費級直驅動力模組市場站穩腳跟，去年拿下了該市場在中國61.1%的份額。

此次上市將使本末科技成為香港的“直驅動力模組”第一股。許多高調的人形機器人製造商及其供應商目前大都深陷虧損，相比之下，本末科技雖然成立時間不長，卻已在經調整基準（剔除股權激勵和金融工具公允價值變動）下，逐步向盈利邁進。

公司還是其細分市場中唯一一家消費級直驅動力模組出貨量超500萬套的企業。今年上半年售出了570萬套消費級機器人模組，全年出貨量有望超過這一數字的兩倍。

銷量飆升是公司業務的一大亮點。去年，其位於東莞的兩個生產基地的年產能從2024年的約410萬套增長近三倍，達到約1,570萬套。今年其產能繼續爬坡，年產能有望突破2,000萬套。

年輕的公司

本末科技六年前在東莞成立，迅猛發展到了現在的規模，並在去年將總部遷至北京。創始人兼董事長張笛在26歲時就創立了這家公司。此前，他在北京理工大學獲得機械工程學士學位，隨後在香港科技大學攻讀機器人系統與控制工程。

自2020年成立並在不久後推出首款動力模組以來，公司的發展史便是一部規模快速擴張、業務指標不斷向好的成長史。

去年，公司營收從2024年的7,980萬元飆升至2.82億元，達到原來的三倍多；今年上半年，營收同比再增40%，從去年同期的1.43億元增至2億元。消費級機器人直驅動力模組是其最大的收入支柱，佔今年營收的82%。

公司的工商業動力模組業務雖然盤子較小，但增長勢頭迅猛。今年上半年，該板塊營收從去年同期的658萬元增至2,100萬元，達到原來的三倍左右，其營收佔比也從同期的4.6%躍升至10.5%。

除了直驅動力模組，公司的第二大業務板塊是機器人。儘管該板塊對總營收的貢獻不大，但卻在整機層面展現了其直驅技術。招股書中的研究顯示，2025年公司輪足機器人的營收為730萬元，以4.7%的市場份額位列中國輪足機器人市場第四。

隨著電機功率密度和效率的提升，公司高利潤率的關節模組有望在人形機器人及其他具身智能系統中獲得更廣泛的應用，進而拉高整體毛利率。今年上半年，關節模組的毛利率高達29.2%，而消費級直驅模組的毛利率為17.2%，不過前者對營收的貢獻僅為1.7%。

不過需要指出的是，公司的軟肋之一在於客戶集中度較高。目前，前五大客戶貢獻了逾80%的銷售額，其中僅最大客戶在今年上半年的銷售額佔比就超過了一半。

隨著規模效應顯現，公司的毛利率也在迅速攀升，已從2023年的13.5%漲至去年的21.5%。此外，其費用率也在穩步下行，研發成本便是一個縮影——研發費用佔營收的比例從2023年的223%驟降至去年的19.7%。今年上半年，這一比例回升至26.8%，公司將其歸因於業務快速擴張帶來的相關支出。

本末科技的經調整non-IFRS（非國際財務報告准則）淨虧損，也從2023年的6,120萬元收窄至去年的4,320萬元。

儘管進步顯著，公司去年21.5%的毛利率仍遜於哈默納科和中大力德等同行，這兩家公司在最近一個財年的毛利率分別為30.5%和26.1%。不過，隨著規模擴大帶來的穩步提升，本末科技有望很快趕上甚至超越這些竞争对手，继续在快速增长且已获市场验证的简易家用消费级机器人赛道中掘金。

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