港股首家「18C章」公司來襲 黑芝麻智能遞表港交所

這家自動駕駛芯片製造商已提交赴港IPO申請，冀利用對高增長公司更為寬鬆的新規

重點：

• 黑芝麻智能已向港交所提出上市申請，成為新規則放寬後首個申請者。新規則允許收入很少或沒有收入的初創公司進行IPO
• 該公司成立於2016年，但直到2020年才開始錄得收入，此後增長迅速，但去年總收入仍然只有2,300萬美元(1.65億元)

梁武仁

熱門的高科技企業黑芝麻智能科技有限公司正在試水赴港上市的可能性，押注投資者將推動它開發有望為未來新一代自動駕駛汽車提供動力的芯片。

該公司於上周向港交所遞交了初步招股文件。但此次上市的真正與眾不同之處在於，它是首家根據港交所新放寬的IPO規則提出申請的企業。新規則針對的是那些渴求資金支持增長的新興科技初創企業。

今年早些時候，港交所在其上市規則中新增第18C章節，放寬了對「特專科技公司」的要求，這是它吸引缺乏利潤但具有良好增長潛力的企業上市的最新嘗試。華盛頓和北京之間的緊張關係可以說是這次新增動作的重要背景，這可能導致中國科技初創企業避免赴美上市，而美國目前是它們首選的海外IPO目的地。

新規則的一個關鍵特點是，只要市值不低於100億港元(92億元)、「未商業化」企業就可以申請IPO，哪怕它們尚未取得收入。「已商業化」公司的門檻更低，市值只要達到60億港元，最近一個財年的營收不低於2.5億港元。

新規則適用於提供雲服務和人工智能等創新技術和具有「高增長潛力」的企業，儘管港交所並沒有具體說明如何量化這些標準。

港交所在2018年曾採取類似舉措，同樣是為了吸引擁有尖端技術和巨大增長潛力的公司，當時它開始允許處於早期階段的製藥初創公司上市，即使它們的收入很少或者沒有收入，並且正處於虧損狀態。在此之前，大多數公司必須表現出強勁的收入和持續的利潤，才能在香港主板上市。

黑芝麻成立於2016年，去年的營收為1.654億元，低於已商業化申請者的最低新要求。但在它的初步招股文件中，該公司表示，其技術符合第18C章對專業產品的定義。

雖然此話可能不假，但該公司需要以超過50倍的高市銷率出售股票，才能滿足新規100億港元市值的要求。對於任何行業的任何公司來說，這都是相當高的要求。

自動駕駛汽車及其零部件市場的巨大增長潛力，或許證明了這樣的估值是合理的。由此可見一斑的是，在截至2022年的兩年裏，該公司的年收入增長了兩倍多。考慮到黑芝麻智能直到2020年才開始產生收入，如此增速倒並不令人意外。但如果市場繼續擴大，它能保持或提高其相對於競爭對手的競爭力，其收入可能還會繼續飆升。

黑芝麻智能的大部分收入來自用於自動駕駛汽車的SoC(一種集成了包括中央處理器、內存等關鍵電子元器件的集成電路)。根據其初步招股文件援引的第三方數據，就出貨量而言，該公司是全球第三大車規級智能汽車計算SoC供應商。截至去年年底，該公司擁有近90家客戶，包括汽車OEM(原始設備製造商)及其供應商。

該公司的投資者包括騰訊、小米等中國大型科技公司。

遙遠的夢

所有這一切聽起來似乎很有希望——但速度並沒有那麼快。事實上，將人類從汽車駕駛過程中完全移除的想法仍然是一個遙遠的夢想，而不是指日可待的事情。除非出現重大突破，普遍的預期是真正的自動駕駛汽車可能還需要數年或數十年的時間。

由於駕駛的複雜性，尤其是在難以預測的城市環境下，需要克服的障礙很多。去年，福特和大眾汽車引發廣泛關注，它們承認存在這些困難，並宣佈退出它們投資的自動駕駛技術初創公司Argo AI。前途無量的自動駕駛卡車初創公司圖森未來(TSP.US)今年也做出了類似的轉變，瞄準的是目前更具可行性的駕駛員輔助技術，而非完全自動駕駛技術。

事實上，自動駕駛汽車芯片的銷售預測也有點令人失望。招股書中的市場數據顯示，2022年至2028年全球車規級SoC市場預計將以27%的複合年增長率增長，這低於2019年至2022年31%的複合年增長率。2022年至2028年，中國市場的增長將從2019年至2022年的40%放緩至29%。對於被視為一種最熱門的技術來說，這些數字算不上閃電般的速度。而且，競爭也隨時都有可能加劇。

自動駕駛技術受阻的現實，或許可以解釋為什麼相關公司的股票表現不佳。紐約上市的智能汽車傳感器製造商禾賽科技(HSAI.US) 的股價自今年年初首次公開招股以來已下跌超過 40%，目前市盈率只有7倍左右。

與大多數同行一樣，黑芝麻智能也嚴重虧損。由於在產品開發上投入巨資，其淨虧損逐年增加。僅去年一年，該公司在研發上的支出就是收入的4.6倍。

該公司自己並不生產芯片，而是將生產外包給全球巨頭台積電，這有助於降低成本。儘管如此，它去年的毛利率還不到30%，不及規模大得多的芯片設計公司英偉達65%毛利率的一半。

收入和成本之間的巨大差距意味著，在短期內，黑芝麻智能難以實現盈利。

此外還有政治風險，因為美國試圖阻止台積電與一些中國芯片開發商開展業務，其中最引人注目的是電信巨頭華為。黑芝麻智能在招股書中承認依賴這家半導體製造商的危險，稱該業務關係可能「面臨與國際貿易政策、地緣政治及貿易保護措施相關的風險，包括施加貿易限制及制裁」。

黑芝麻智能是港交所上市新規則下的首個申請者，應該會獲得一些讚譽，並可能因其新穎性而贏得一些額外的投資者興趣。但如果它最終成功上市的話，仍有許多障礙可能會抑制市場需求。

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