簡訊：模擬晶片製造商納芯微 港股首掛半日跌逾6%

2676.HK
688052.SHG

模擬晶片製造商蘇州納芯微電子股份有限公司（688052.SH; 2676.HK）周一在港交所掛牌上市，首掛平開，至中午休市報108.3港元，跌6.64%。

納芯微公布，發行1,906.8萬股H股，香港公開發售接獲24.33倍超購，國際發售錄得1.65倍超購，發售價116元為上限定價，集資淨額20.96億港元。

納芯微專注於高性能、高可靠性模擬及混合信號集成電路研發與銷售，主要研發領域包括傳感器、信號鏈和電源管理三大產品方向。集團採用fabless經營模式，即專注設計研發及銷售，本身不從事晶圓製造，而是把生產工序及大部分封裝測試都外判予晶圓代工廠。

今年上半年，公司收入15.2億元，按年升79.4%，期內虧損收窄至7801萬元，去年同期為虧損2.56億元。

李世達

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Expansion into Middle East sends shares soaring, but Zhida's valuation looks steep

進軍中東股價急升 摯達估值不便宜

股東包括比亞迪的摯達科技主攻充電樁，近日公有將進軍中東，股價一度炒高 重點： 摯達科技是內地最大充電樁企業，計劃進軍沙特市場 業績續虧損，股價已較招股價高200% 　 白芯蕊 隨著電動車逐漸取代燃油汽車，相關的電動車零件商業務亦急速發展，汽車充電樁就是其中一環。中國排名第一的汽車充電樁生產商上海摯達科技發展股份有限公司（2650.HK），10月初才在港交所掛牌，最近已宣布進軍中東的沙特阿拉伯地區，消息公布翌日，股價更一度炒高8.7%。 集團於2010年11月由目前董事長黃志明成立，2015年成立附屬公司摯達中鼎，主要從事智慧家用電動汽車充電樁及配件生產。2021年開始拓展海外，2022年9月底改為股份有限公司，更引入A股公司安徽中鼎、比亞迪（1211.HK, 002594.SZ,BYDDY.US）及上海中電投等。 電動車產業不單在內地興旺，連產油國龍頭的沙特阿拉伯也大力發展，更與主攻電動車充電樁的摯達緊密合作。擎達公布，與沙特阿拉伯企業Saudi Controls Ltd，簽署過億元銷售訂單，雙方在未來5年內合作，摯達將供應多款交流及直流電動汽車充電樁產品。 沙特拓新能源車生態 沙特作為中東地區經濟最強勁國家之一，能源轉型和環保政策正快速推進，尤其在2030願景戰略框架下，當地政府致力減少對石油等黑色能源依賴，更已規劃到2030年投入至少390億美元，發展新能源汽車生態系統，包括大規模建設電動車充電樁等核心基礎設施。 除沙特外，中東地區機會處處，2024年中東家用電動汽車充電樁銷量10.64萬台，預計到2029年將大幅增至87.2萬台，相當於複合增長52.3%，不單遠高於全球平均（20.3%），也是僅次東南亞（64.9%），成為全球第二大電動車複合增長最強地區。 另一方面，集團稱在中國家用電動汽車充電樁市場排名第一，家用電動汽車充電樁銷量在內地市佔率達13.6%，全球份額達則達9%，其客戶主要是汽車製造商、零售客戶及分銷商，當中首五大客戶佔集團總收入53.5%，來自最大客戶的收入達17%。據內媒報道，其最大客戶便是股東之一的比亞迪。 海外均價遠高內地 雖然向汽車製造商銷售數量大，但平均售價卻較低，集團今年第一季向汽車製造商銷售量合共8.5萬套，平均價為721.9元，不單對比去年同期直銷12.5萬套少，也較直銷的均價780.8元低7.5%。另一方面，產品銷售海外平均價格也較內地高，海外與內地產品均價在今年第一季為1,089.3元和723.7元，意味海外產品均價高內地達五成。 此外，摯達銷售也受到季節性因素影響，尤其中國汽車行業通常在第四季進行促銷，令電動汽車購買量增加，同時也會推動對充電樁及相關的服務需求，因此每年第四季的收入會較高。 值得留意是集團業績仍未虧轉盈，當中2024年虧損2.39億元，按年擴闊308%，今年截至3月底止首季仍未止血，虧損1,705萬元，但按年收窄45.8%。 搶攻機器人業務 要改善業績表現，摯達科技應與電動車企業一樣，要加快海外發展，畢竟海外銷售均價遠比內地高，集團首季海外收入只3,213萬元，僅佔同期總收入2.17億元的14.8%，故仍有大力發展空間。 此外，摯達科技也搶攻機器人業務，首季已交付10台電動汽車充電機器人。集團透露該業務毛利率達30%，高出電動汽車充電樁約20%的毛利率10個百分點。摯達科技判斷自動電動汽車充電機器人在車能互動中擔當重要角色，例如取得實時數據高效管理充電設施，實現充電排程，摯達估計2024年至2029年公司的複合年增長率為191.3%，料到2029年可達90.2萬台。 整體來說，充電樁作為電動車行業必需品，概念亦獨特，奈何集團仍未錄得盈利，加上公布與沙特合作消息，股價已大幅炒上，現股價較上市價66.92元高出200%，已透支潛在利好因素，相信要業績大幅改善才能撐起股價。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
2650.HK
Waterdrop sells insurance

水滴重返成長軌道 投資人是否埋單？

新成立的技術服務業務收入暴增逾20倍，帶動保險經紀商水滴公司第三季收入按年勁升38.4% 重點： 水滴今年有望重回強勁營收成長，終結連續三年的下滑走勢 公司新設立的技術服務板塊呈現爆發式增長，收入由去年幾乎掛零，躍升至今年第三季貢獻公司23%的收入 　 陽歌 「若一棵樹在森林倒下卻無人聽聞，哪麼它是否真的發出聲音？」這句英文諺語想表達的是，若一件事從未被人察覺，那麼是否算是發生？這頗能形容保險經紀商水滴公司（WDH.US）最新公布業績後的情況。儘管公司在艱困的經營環境下錄得相當亮眼的增長，但業績公布後的兩個交易日股價幾乎原地踏步，周三僅小幅上漲，翌日不僅回吐全數漲幅，反而倒跌。 用另一句俗語「怕熱就不要進廚房」形容水滴的處境同樣貼切。公司主要收入來源保險經紀業務正面臨愈來愈嚴峻的經營壓力，原因在於中國不斷推出新監管措施，限制相關業務的利潤空間。 作為應對，水滴開始轉向為保險公司提供服務，協助其提升經營效率。此類業務的獲利能力看來遠高於傳統經紀業務，亦有可能獲得國家政策支持，或至少面臨較少監管干預，因為中國多數大型保險公司屬於國有背景。目前，許多保險公司受經濟放緩影響而面臨經營壓力，這或許正是中國當局出手「托底」產業發展、並對保險中介（如水滴）收取費用加以限制的部分原因。 水滴的核心業務集中於健康保險，公司亦正運用其龐大的數據庫，協助藥企篩選臨床試驗所需的合適受試者，這亦是一項較不易受到政府監管影響的業務領域。此外，公司亦積極利用AI技術優化保險核保、風險分析與客戶服務流程。董事長沈鵬表示，相關應用「能夠讓我們在毫秒之內，對用戶形成深刻洞察」。 沈鵬指出：「第三季度，AI成為推動業務品質與效率提升的核心動力，帶動公司收入與盈利雙雙實現雙位數高速增長。」他續稱：「展望未來，我們將把握科技帶來的機遇，持續深化AI與各項業務的融合，並在整體業務生態中推動創新，以支持公司實現可持續成長。」 投資者或許已對企業財報中鋪天蓋地的AI敘事感到疲勞，這或可解釋為何市場對水滴亮眼的業績表現反應平淡。公司季度收入按年增長38.4%，由去年同期的7.04億元增至9.75億元（約1.38億美元）。作為對比，私營保險龍頭眾安在線（6060.HK）今年上半年收入持平；另一家民營保險經紀商手回集團（2621.HK）則於同期錄得收入下滑21%。 水滴本身過去亦曾歷經收入下滑，自2021年以來，公司收入持續回落，由當年的32億元降至2024年的28億元。不過，隨著今年業績回溫，公司幾乎可以確定重回增長軌道。受第三季度強勢表現帶動，公司今年首九個月累計收入達 25.7億元，較去年同期的20.8億元增長24%。 技術服務推動增長 水滴目前有兩大收入來源，分別為核心的保險經紀業務，以及規模較小的醫療眾籌業務，後者主要協助未購買正規保險的人士，分擔高額醫療開支。當季，保險業務仍是公司主要收入支柱，第三季度實現收入8.69億元，按年增長 44.8%，去年同期為6.01億元，約佔公司整體收入近九成。 公司核心保險經紀收入於第三季度按年增長14%，其中新單首年保費收入較上季上升32.3%。公司表示，相關表現主要受惠於數據基礎設施的升級，以及即時客戶評估能力的強化，從而有效提升核保作業效率。 然而，正如前文所述，真正的焦點落在技術服務業務。該業務為保險公司提供一系列提升營運效率的工具，涵蓋風險評估、客戶關係管理與投訴管理等範疇。該板塊收入於第三季度按年暴增近20倍，由去年同期的1,020萬元躍升至1.964億元，現已佔公司總收入的22.6%。 另一個潛在的增長亮點，是公司協助藥企篩選臨床試驗患者的業務，即其所稱的「數字化臨床試驗解決方案」。該板塊於最新季度實現收入3,190萬元，按年增長31%，顯示在中國日益擁擠的藥物研發市場中，該業務有望憑藉為藥企提供患者招募服務而成為新的增長引擎。 從規模而言，水滴的眾籌業務體量相當可觀。但該業務對公司收入貢獻有限，部分原因或在於，若從面向困境人群的業務中獲取高額利潤，社會觀感並不好。第三季度，眾籌業務僅錄得收入6,570萬元，與去年同期的6,580萬元基本持平。 季度內，水滴的營運成本及支出按年上升27.1%，增幅明顯低於收入增長速度，從而推動經營利潤按年大增330%，達1.14億元。同期，公司淨利潤亦錄得約60%的按年增幅，升至1.59億元，並連續第15個季度實現盈利。 儘管市場對最新財報反應平淡，但投資者並未完全忽視水滴前景的改善。今年以來，公司股價累計上漲54%，儘管多數中國科技股同期亦有相近升幅。目前其市銷率（P/S）為1.52倍，明顯高於手回的0.64倍及眾安在線的0.59倍，反映市場更偏好該股，因其受監管政策與經濟放緩影響相對較低。 或許某種程度上仍受制於市場形象問題，不少投資者依然將水滴視為傳統保險經紀商。然而，若公司能逐步轉型為面向保險公司的科技服務供應商，同時持續擴大與藥企的業務合作，其股價仍有望釋放一定上行空間。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
51World faces IPO reality check

「克隆地球」遭遇現實考驗 毛利下滑的五一視界再度遞表

「克隆地球」的夢想正遭遇現實的考驗，五一視界面對虧損擴大、毛利率下滑、現金流承壓的困境，港股上市已成為一條必須及時跨過門檻 重點： 五一世界再度遞表港交所，上半年收入雖有增長，但虧損也同步擴大 上半年毛利率同比下跌10個百分點至41.1%    李世達 「克隆地球」聽起來像科幻電影的情節。把現實世界完整複製到虛擬空間，讓城市運行、交通流量、水利調度甚至無人駕駛訓練，都能在一個高度還原的數位世界先行推演。這正是北京五一視界數字孿生科技股份有限公司反覆試圖說服資本市場的故事。 繼去年底首次遞表後，時隔約一年，五一視界取得中國證監會境外上市申請備案，繼續以港交所18C規則衝刺港股上市。相比首次遞表時市場對「數字孿生」題材的熱烈幻想，如今投資人更關注的是這家企業能否在產業落地與商業化層面追上願景的節奏。 根據最新申請文件披露，公司2023年、2024年收入分別為2.56億元及2.87億元，同期分別虧損8,708萬元及7,897萬元。到今年上半年，收入同比增長62%至5,382萬元，但虧損也從去年同期的6,506萬元擴大44.5%至9,405萬元，同時毛利率從去年的51.5%下跌10個百分點至41.1%。 這顯示公司收入連年增長，虧損卻尚未收斂，而盈利能力正在下滑。究其原因，與其業務結構轉變有關。 從軟件平台到工程統包 五一視界的核心產品線包括51Aes數字孿生平台、51Sim合成數據與仿真平台，以及仍在孵化期的51Earth數字地球平台。其中，51Aes始終是收入支柱，佔公司收入超過80%。早期該平台以軟件授權與標準化建模服務為主，具備較強可複製性，推動毛利率一度高達69.2%。 然而，隨著近年公司將重心逐步轉向城市級與大型園區數字治理工程。這類項目具備高度客製化特徵，需要長期駐場交付與項目管理支持，工程周期普遍長於一年，回款則必須待政府驗收與預算撥付完成後才能確認。這令公司成本前置、收入延後，導致盈利承壓。 這一轉變清晰反映在毛利率上：51Aes的毛利率今年上半年按年下跌17個百分點至43.4%； 51Earth業務僅由37.3%增至39.4%；51Sim則由去年同期毛損率9.6%增長至毛利率29.4%，但後兩者收入佔比不到20%，難以形成有效彌補。 公司指出，今年上半年於北京昌平區智慧村項目中擔當系統整合商角色，導致51Aes毛利率被拉低。而這一趨勢似乎才剛剛開始，未來的新合同也多半以新合同多以整包工程為主。 成本結構轉變 此外，業務結構的改變也帶來成本結構的調整。公司研發支出由2023年的1.03億元降至2024年的5,831萬元，佔營運開支比重從50%左右降至約28%。與之相對的是上半年一般及行政開支按年大增76%至4,608萬元，已超過2024年全年8,959.7萬元的一半。 同時，現金流壓力也開始集中反映。申請文件顯示，今年上半年經營活動現金淨流出約4,170萬元，較2024年同期進一步擴大；截至6月底止，公司持有現金及現金等價物約1.66億元，相比2024年同期的2.7億元大幅減少。 五一視界過去已完成八輪融資，累計募資約8億元，投資者陣容包括商湯、摩爾線程、招商證券與知名私募葛衛東等，最後一輪投後估值約44億元。創辦人兼實控人李熠通過直接及星際宏圖科技合計持股24.7%。 值得一提的是，為吸引外部投資，李熠給予投資者特殊權利，包括股份購回權、共同出售權以及領售權，這部分特殊權利將在公司申報IPO時自動終止。意味著若未能在規定日期上市，公司可能需按協議約定回購投資者股份。 五一世界也要面對更加激烈的同業競爭。如超圖軟件（300036.SZ）與神州數碼（000034.SZ），後者同樣推出「數字孿生城市實施方案」，聯合百度、中國電信等企業推進城市級數字孿生項目落地，擅長多源數據整合與雲原生架構搭建。 對五一視界而言，「克隆地球」始終是一個足夠宏大的敘事，但實現這一願景的過程仍須面對現實的考驗，若公司無法在工程化擴張與產品化標準之間重新找回平衡，「克隆地球」的夢想恐怕仍只能停留在紙面上。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
WUS makes PCBs

滬士電子攜高端PCB遞表 為港股科技板塊注入新動能

這家領先的印刷電路板（PCB）製造商已申請在香港第二上市，公司聚焦人工智能伺服器及智能汽車等高端應用市場，帶動收入保持強勁增長 重點： 滬士電子已向港交所提交上市申請，計劃繼深圳後第二上市。僅一周前，同業東山精密亦遞交了上市申請 受惠於業務集中於高端PCB市場，滬士電子今年上半年收入按年增長57%，利潤上升49%，並保持了具競爭力的高毛利率 　 陽歌 關於香港「印刷電路板第一股」的競逐正浮上水面。PCB廣泛應用於消費電子、智能汽車以及人工智能運算所使用的高端伺服器，是各類核心電子設備不可或缺的關鍵元件。 就在一名主要競爭對手向香港遞交IPO申請一周後，滬士電子股份有限公司（002463.SZ）亦提交了赴港上市申請。滬士電子與該競爭對手東山精密（002384.SZ）同屬印刷電路板行業，且均已於深圳A股上市。兩家公司此番赴港，亦追隨近年中國內地A股上市企業的腳步，透過引入更具國際化屬性的香港資本市場以擴充融資來源。 然而，兩者之間的相似之處僅止於此。滬士電子的發展方向明確指向未來，重點聚焦應用於智能汽車與人工智能相關場景的高端PCB產品。相比之下，東山精密則主要扎根於發展相對成熟的消費電子市場，為智能手機及個人電腦提供PCB產品。此外，滬士電子自1992年成立以來，一直依靠內生增長穩步擴張；而東山精密最初從事鈑金業務，其規模擴張則主要依賴併購整合。 基於上述差異，滬士電子的核心PCB業務增速顯著快於東山精密。上周我們已就東山精密的上市申請作出詳細分析，因此本周將重點聚焦剛剛遞交上市申請的滬士電子。 公司最初立足於距離上海約一小時車程的昆山市，該地以台資電子及電子零組件製造企業高度集中而聞名。滬士電子最早於昆山設立兩座生產基地，並於2014年在湖北黃石市新建第三座工廠。 公司目前共擁有五個生產基地，其中最受關注的是兩個新基地——位於江蘇省金壇市的生產項目，以及公司最新投產的泰國生產基地。金壇項目於2017年由滬士電子與德國Schweizer Electronic（SCE.DE）以合資方式成立，專注生產用於智能汽車的PCB產品，其後相關股權已逐步由滬士電子收購完成，不過Schweizer Electronic可能仍保留少量持股。 位於泰國的生產基地是滬士電子最新設立的生產據點，於2022年成立，並在 2024年正式投產，目前註冊資本為64.9億泰銖（約2.03億美元）。該基地專注於公司最先進的產品，主要生產用於高速網絡交換機與路由器、人工智能（AI）伺服器的印刷電路板（PCB），以及用於智能汽車的PCB產品。該設施亦屬於中國製造企業近年推動全球產能多元化布局的一部分，旨在對沖美國及其他國家日益加強、針對中國製造產品的貿易保護與限制措施帶來的風險。 滬士電子表示，公司早於2007年便已開始逐步退出消費電子PCB市場，同期將戰略重心轉向競爭較低、增長潛力更高的領域，包括智能汽車及數據通信。公司在上市文件中引述第三方市場數據披露，截至今年6月底止的18個月內，滬士電子已成為全球最大的數據中心用PCB供應商，市佔率達10.3%。此外，公司亦為用於L2級及以上自動駕駛「行車域控控制器」的高端HDI PCB市場龍頭，市佔率為15.2%。 飛速增長 上述高增長領域為滬士電子帶來亮眼的業績增速，與東山精密及其他主要涉足成熟消費電子市場的同業相比，形成鮮明對比。2025年上半年，滬士電子收入按年大增57%，由去年同期的54.2億元升至84.9億元（約12億美元）；這一強勁表現亦延續了公司2024年全年49%的高速增長趨勢。 從收入結構來看，數據通信PCB無疑為公司最大的增長引擎。該分部於2025 年上半年收入按年增長71%，達65.3億元，佔公司總收入逾四分之三。此外，智能汽車PCB業務於期內收入增長相對放緩，但仍保持穩健增長23%，升至14.2億元，佔總收入約16.7%。 公司指出，層數達22層或以上的高端PCB產品銷售目前已佔其總收入超過一半，於今年上半年佔比達54%，反映公司產品結構持續向高技術、高附加值方向升級。 專注高端市場，使滬士電子在同業中得以保持令人稱羨的毛利率水準。公司毛利率過去三年持續攀升，由2022年的27.9% 提高至今年上半年的32.3%。作為對比，美國製造商偉創力（FLEX.US）過去 12 個月的毛利率僅為8.9%；東山精密為14.3%；另一家內地同業深南電路（002916.SZ）為25%；僅有勝宏科技（300476.SZ）以31.6%的毛利率，略高於滬士電子。 從估值角度看，幾家主要同行的預測市盈率（forward P/E）其實非常接近。滬士電子深圳上市股份今年以來股價累升約80%，目前對應的預測市盈率約為18 倍，略高於東山精密及勝宏科技約17倍，亦稍高於偉創力的16倍；而深南電路則顯著偏高，達28倍。 滬士電子的盈利表現同樣亮眼。公司2025年上半年 淨利潤按年增長49%，由去年同期的11.4億元升至16.8億元。同時，公司亦具備強勁的造現能力，期內現金結餘由15.4億元增至27.4億元。因此，從財務狀況來看，公司短期內並不急切需要透過香港 IPO 融資補充現金；但所募資金仍可作為擴充泰國產能，以及布局其他中國以外的生產基地。 若從投資取向作選擇，實在難以理解投資者為何會偏好東山精密，而非產品定位更集中、更具前沿技術優勢、同時增長速度更快的滬士電子。不過，無論最終市場如何取捨，這兩宗最新的IPO，仍為國際投資者通過香港交易所參與中國科技製造題材，提供了兩個具代表性的全新投資選項。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏