這家生物科技企業,正陷入收入越高、虧損金額卻越大的循環

重點:

  • 再鼎醫藥去年產品淨收入同比增加194%,但虧損額同步擴大162% ,主要因爲研發與銷售開支大增
  • 公司積極擺脫授權引進的單一模式,希望藉著加大研發投入,提高創新能力

羅小芹

雖然旗下核心產品翻了兩番,但生物科技企業再鼎醫藥有限公司(9688.HK)去年不但未能獲利,虧損更大幅增加一倍以上。這家公司到底出了甚麽問題?

再鼎醫藥上周三公布2021年業績報告,去年產品淨收入雖然同比大增194%至1.44億美元(9億元),但虧損額卻高達7.05億美元,同比增加162%,主要是研發與銷售開支倍增,加上面臨核心產品競爭加劇,公司正銳意改革,希望扭轉形勢。

該公司股價自去年7月盤中高位1,420港元跌至今年1月底的321.2港元,累積跌幅高達77%。雖然該股2月曾經反彈至400港元水平,但上周三公布全年業績後,其股價再度疲軟,上周五收報319.8港元,再創歷史新位。

再鼎醫藥的主要收入來自三種產品。其中旗艦產品爲卵巢癌特效藥“則樂”,銷售收入爲9,360萬美元,同比大增190%,佔公司收入達65%;其次是腫瘤電場療法”愛普盾”,銷售收入爲3,890萬美元;胃腸間質瘤創新藥“擎樂”的銷售收入則爲1,160萬美元。

則樂是唯一在美國、歐盟地區和中國獲批,而且無論生物標記物狀態如何,均可單藥用於晚期卵巢癌患者的PARP抑制劑(poly ADP- ribose polymerase inhibitor),它於2021年12月被納入國家醫保藥品目錄。

核心產品價格受限

現時中國批准了四款治療癌症的PARP抑制劑上市,分別是英國阿斯利康(AZN.LON)的奧拉帕利、恒瑞醫藥(600276.SH)的氟唑帕利、百濟神州(BeiGene, Ltd.,BGNE.US;6160.HK)的帕米帕利和再鼎醫藥的則樂。其中早於2019年進入醫保目錄的奧拉帕利,憑著先行優勢及外資品牌效應成爲同類產品的表表者。根據阿斯利康2021年年報顯示,奧拉帕利全球銷售收入爲27.48億美元,同比增長23%。

再鼎醫藥沒有在業績報告中披露各類產品的毛利貢獻,但從收入及虧損幾乎同步增長,可以推斷核心產品則樂未有爲公司帶來太大經濟利益,主要原因有二,一是則樂面對龐大競爭,令毛利率受壓;二是則樂進入醫保目錄後,採購價遭到壓抑。

進入醫保目錄的好處,是產品銷售渠道有保證,但弊處是官方在帶量採購時,往往將指導價訂得非常低,加上作爲授權引進(License-in)的產品,本身要支付頗高授權費,進入醫保目錄後,銷售價再遭壓低,意味公司利潤恐怕受到雙重擠壓。

作爲依靠授權引進起家的藥企,再鼎醫藥目前全部收入來自該類產品,所以公司面對的壓力較一些創新能力强的藥企較高。爲擺脫發展的局限性,近年再鼎醫藥已積極進行戰略轉型,加大與不同技術平臺合作研發的力度,實行授權引進與自主研發並行的發展模式。

再鼎醫藥董事長兼首席執行官杜瑩博士在業績報告中說,將利用本身在中國的領先優勢加速收入增長,並憑藉潛在變革性的產品管綫和合作機會尋求創新。公司目標是到2025年擁有至少15款上市產品,希望至2030年,公司在肺癌和消化道腫瘤現有管綫的銷售總收入峰值高達25億美元至30億美元。

積極增加研發投入

再鼎醫藥積極加大研發投放,可以反映在2021年的研發支出增幅上,去年全年研發支出爲5.73億美元,同比增長157%,高達去年收入1.44億美元的四倍,主要由於8項新簽的許可協議的預付款、正在進行及新啓動的後期臨床研究的相關費用、增聘研發人員的工資及工資相關開支增加所致。若不包括新簽許可協議預付款在內的核心研發支出則爲2.52億美元,同比增長81%。另外,截至去年底,再鼎醫藥的現金及等價物價值約14.1億美元,以5.73億美元研發開支計算,研發支出佔現金及等價物的比例高達四成。

如果與同業百濟神州去年業績比較,可以看到再鼎醫藥在研發投入的程度較高。去年百濟神州研發支出爲15億美元,同比增長15.4%,當中有超過10億美元爲合作項目的預付款,若以研發支出與產品收入6.34億美元比較,大約是2.37倍,研發支出佔去年底止現金及等價物的66.2億美元約23%。由於兩者的比例都低於再鼎醫藥,可見再鼎醫藥的研發投入比同行進取。

此外,再鼎醫藥預計未來幾年銷售、一般及行政開支將大幅增長,去年相關開支便同比增加96.6%至2.19億美元,主要由於公司擴大商業化團隊,導致工資及工資相關開支上升,以及持續在中國擴展和投資商業經營的相關開支增加。

如果以再鼎醫藥上周五的收盤價計算,市銷率約25倍,業務接近的百濟神州市銷率約30倍,意味再鼎醫藥估值比百濟神州存在折讓,或反映前者只靠授權引進模式的局限性,令投資者的取態較保守,只願意給予較低的估值。

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新聞

簡訊:金錶品牌西普尼首掛 半日大升248%

中國金錶品牌西普尼(2583.HK)周二在香港首日掛牌,開市即升183.7%報84港元,之後股價續向上升,中午收市報103.1元,升248.31%。 公司發售1,060萬股,每股29.6港元,為上限定價,本地發售錄得2,504.9倍超額認購,國際發售獲得2.9倍超額認購,集資淨額2.68億港元(3,400萬美元)。 西普尼主要銷售自主品牌「HIPINE」黃金錶殼及錶圈手錶,並為國內知名珠寶品牌提供ODM及加工服務。2024財年收入4.6億元,按年升2.5%,期內溢利4934.8萬元,跌5.3%。 公司表示,所得款項主要用於進一步提升產能及擴大及優化銷售網絡、加強品牌建設,以及建立莆田研發中心加強研發能力。 李世達 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

簡訊:博泰車聯首掛午收升4成

智能座艙解決方案供應商博泰車聯網科技(上海)股份有限公司(2889.HK)周二首日掛牌,開市即升32%報135港元,之後股價續向上,中午收報142.8港元,升40%。 公司發售1,043.69萬股H股,一成公開發售,每股售價102.23港元,公開發售錄得超額認購近529倍,國際配售超額2.7倍,集資淨額9.19億港元。 集資所得的30%用於擴大產品組合和解決方案,進一步加強軟件、硬件和雲端車聯網的全方位自主能力;另外30%用於提高生產、測試及驗證能力;約20%用於擴大銷售和服務網絡,10%用於整合行業資源的戰略性收購,餘下10%作一般營運資金。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
Cotti runs coffee stores

掀起中國咖啡戰三年 庫迪疲態畢現

這家國內第二大咖啡連鎖企業去年高調宣稱,將在今年底前開設5萬家門店,如今聲勢已大幅減弱 重點: 截至今年8月,庫迪咖啡僅擁有1.5萬家門店,距其今年底5萬家的目標相去甚遠 今年早些時候,公司紐約首店開業之際,競爭對手瑞幸咖啡也同步入局 譚英 當中國流行文化試圖為現代企業的「你死我活」競爭策略尋找歷史注腳時,兩千年前的三國時代常被援引為參照。那段群雄逐鹿的歲月最終在西晉實現大一統,但前提是經歷多輪慘烈的混戰。 隨著中國咖啡戰火蔓延海外,國內兩大領軍者瑞幸咖啡(LKNCY.US)與庫迪咖啡正將戰局推向全球。即便如此,主戰場仍在中國本土,這裡不僅要迎戰星巴克(SBUX.US)等國際巨頭,更需直面數十家海內外對手。 儘管今年初進軍紐約的營銷聲勢浩大,但在這場對陣瑞幸與星巴克的現代「三國之戰」中,庫迪咖啡顯露後勁不足之勢。 庫迪與瑞幸在紐約的首店幾乎同期開業,前者5月登陸布魯克林及唐人街,本月再布點中城區;後者6月在中城開出兩家美國首店。雙方均迅速摒棄國內9.9元(約合1.4美元)的低價策略,轉為採用3.5至7美元的星巴克式定價。 今年7月,美國總統特朗普對全球最大咖啡出口國巴西加徵50%關稅,導致美國咖啡價格飆升,兩家企業似乎不以為意。但深層次看,兩大咖啡新銳的真正戰場在中國及更靠近本土的亞洲,星巴克等西方連鎖品牌在此並無主場優勢。 據研究公司Grand View Horizon數據,2024年東南亞、東亞及南亞咖啡市場規模高達642億美元(含中國市場30億美元),預計2025至2030年年均增長率達6.2%。這使得亞太市場幾乎與美國676億美元體量持平,後者同期年均增速預計僅為5.2%。 誠然,在中國家喻戶曉的古典名著《三國演義》劇情正被復刻,亞洲其他地區正快速成為這場現代咖啡「三國之戰」的新主戰場。 兩大品牌均以亞洲市場開啓出海征程。瑞幸2023年在新加坡開出首家海外門店,目前在當地門店超60家;成立一年後,庫迪2023年11月即在中國香港佈局,次月迅速進軍泰國及馬來西亞,門店遍及韓國、印尼、日本、越南、菲律賓、新加坡、加拿大。 5萬分店勢難達標 作為市場後來者,庫迪在國內尤其處於相對劣勢。但在全球舞台,雙方競爭態勢更趨均衡,庫迪的海外拓展速度已先行於對手。 憑借強勁增長,瑞幸已成資本寵兒,這主要受益於其疾速擴張。最新財報顯示,公司第二季度營收同比飆升47.1%至124億元(合17億美元),淨利潤同比勁增43.6%至12.5億元。其門店總數超2.6萬家,絕大多數位於中國。 橫向對比,星巴克全球門店3.2萬家,6月底中國門店數達7,828家。但這家總部位於西雅圖的巨頭正進行美國業務重組,且與中國當前精打細算的消費群體脫節,使其在最新版咖啡「三國之戰」中基本處於觀望狀態。 與此同時,庫迪先前的擴張計劃也遭遇困境。2024年,公司宣布計劃在今年底,大約在其開業的同一時點,運營5萬家門店。成立僅兩年,庫迪2024年10月便開出第10,000家門店,展現迅猛勢頭。 不過,官網顯示,截至2025年8月,庫迪全球28國門店僅達1.5萬家。更有媒體披露,其中3,000家門店至年中仍未開業。即便這些門店全部運營,總量仍不及其承諾的2025年底目標的三分之一。除紐約開店等零星宣傳,公司近期的推廣活動已較首年明顯減弱。 陸正耀、錢治亞兩位瑞幸前聯合創始人,因涉嫌主導數千萬美元銷售造假醜聞離職後,2022年10月創辦庫迪。據悉,這段「黑歷史」令該公司當前激進的擴張計劃融資受阻。 重資產佈局或是庫迪早期信心來源。去年11月,首席戰略官李穎波在行業會議上透露,公司在安徽建成中國最大咖啡烘焙基地,年加工產能4.5萬噸。瑞幸2024年也在臨近上海的的崑山市,投產年烘焙量3萬噸的工廠。 作為非上市公司,庫迪僅零星透露財務狀況。公司宣稱今年4月聯合外賣新軍京東推出配送補貼,活動期間訂單量破億杯。據內部會議消息,陸正耀表示超過90%標準店型中,淨利潤逾1萬元。 李穎波在近期加盟商會議上披露,5月單店月均經營現金流達2.7萬至2.8萬元,同比增40%。自2月起,庫迪力推便利店式新加盟模式,同時售賣冰淇淋、方便面、瓶裝飲料、熱食及盒裝簡餐,以此區別於星巴克、瑞幸的傳統咖啡專營形態,並宣佈將在第三方超市設咖啡吧台。 值得注意的是,面對價格戰壓力,瑞幸過去一年悄然提價以遏制毛利率下滑。但庫迪釋放持久戰信號,其與非洲生產商簽訂長期供應合約。星巴克持續進行的中國業務轉型更賦予這幕現代「三國之戰」變局新注腳,預示咖啡戰終局來臨前,必將經歷更多峰回·路轉的劇情演進。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
Pagoda taps investors with stock placement to repay high debt after weak results

業績下滑債務高企 百果園配股集資還債

經營水果零售的百果園,公布中期業績不久,即以大折讓配股集資 重點: 公司今年上半年業績轉盈為虧蝕逾3億元 分店量大減近三成至4,386家   白芯蕊中國水果零售市場規模已超過1萬億元,行業有三大龍頭,以「南百果、北鮮豐、西洪九」之稱,當中「南百果」便是在香港上市的深圳百果園實業(集團)股份有限公司(2411.HK),但近年業績滑落,2025上半年業績更進一步惡化,最新更宣布大折讓逾19%配股。 主打水果銷售的百果園,完成公布中期業績後,上周宣布按每股1.17港元,配售2.795億股新H股,佔擴大後H股總數約16.1%,較前一日收市價1.45港元大幅折讓19.31%,集資3.27億港元,當中2億港元用作支付貿易應付款項,1億港元用作償還銀行貸款。 2023年1月在港交所掛牌上市的百果園,於2001年在深圳成立,據當時招股文件指,集團是中國最大水果零售商,但市佔率只有1%,大股東是董事長兼執行董事余惠勇。經過是次配股後,股權亦從19.5%攤薄16.5%,但仍是最大單一大股東。 業績盈轉虧 回顧百果園表現,上市後首年業績硬淨,2023年盈利錄得增長11.9%至3.62億元,但踏入2024年業績開始走樣,單是上半年純利就大幅倒退66.1%至8,851萬元,整個2024年業績更由盈轉虧蝕3.86億元。至於股價,在2024年便累積大跌76.9%。 集團在2024年業績公布後解釋,因競爭加劇加上消費者需求變化,以及自身經營周期調整帶來挑戰,導致業績走樣;但奇怪是2024上半年業績開始倒退,到2024下半年業績轉差,管理層忽然變得積極,頻頻在市場回購,2024年全年回購約4,920萬股,金額達6,837萬港元。同時在2024業績大虧下,也派末期息每股0.0065元。 不過,從年初迄今起,回購的手影又未再出現,繼2024年大幅虧損3.86億元後,2025上半年亦虧損3.42億元。再者,百果園的短期銀行借款接近23億元,非即期銀行借款亦達2.67億元,資本負債比率由去年底的89.3%,增至上半年的103.5%,反映情況不大樂觀。 由於業績進一步惡化,集團也大刀闊斧搬遷或關閉租金費用率高、人工費用高或經營業績較差的劣勢門市,更加專注於優勢門店,因此零售門店總數按年淨減少1,639家至4,386家。 另一方面,百果園2024下半年採取措施優化毛利率較低產品,以滿足消費者在消費疲弱下,對高品質與高性價比產品需求,包括豐富產品種類及優化產品組合。從毛利率角度業務已見喘穩,由2024年底的3.1%,升至2025上半年的4.9%。 生鮮產業鏈損耗高 無可否應,內地水果零售市場規模大,但前五大企業市場佔有率只得3.6%,理論上業務發展及合併空間巨大,但百果園問題除了內地消費降級影響外,行業供應鏈問題才是關鍵所在。 據內地券商開源證券指出,中國水果種類繁多,亦是易腐食品,每種水果質量標準、保存要求都不同,故新鮮度和品質要求較高。另一方面,水果產地多,涉及不同農場、種植者和批發商,還有供應鏈亦複雜,對多數小型水果經銷商庫存管理難度大,因此要統一整條供應鏈較困難,形成水果產業鏈經常出現存放效率低、高損耗率等問題,單是中國生鮮產業鏈整體損耗率達25%,變相亦阻礙產品附加值提升。 為減少損耗,實現經營效率全面提升,加上現代種植技術和農業科技發展,業內企業引入數字科技,優化果品品質、減少損耗,以實現經營效率的全面提升。 為針對痛點,百果園已在內地建立七個總倉及428個城市倉,提升供應鏈效率,以滿足中小型水果供應商和夫妻老婆店的採購需求。 整體來說,百果園目前市賬率只有0.2倍,市銷率亦不足1倍,理論上估值處於偏低水平,配合毛利率有止跌回升的跡象,令股價在低位有支持,奈何集團整體收入下滑,加上內地樓市疲弱情況未改,令「財富效應」帶動的樂觀消費模式變得保守,消費者變得更為謹慎,直接打擊各零售行業。同時公司未來仍需為物流設備作大量投資,因此百果園業務前景挑戰大,中短期故事仍欠吸引力。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏