收入利潤齊插水 嘀嗒已走上黃昏之路？

公司去年下半年收入下跌約44%，較上半年29%的跌幅進一步擴大

重點：

• 截至去年12月止的六個月內，嘀嗒出行收入幾乎腰斬，公司在該期間很可能已陷入虧損
• 公司的困境主要來自其規模相對較小、順風車模式效率不高，以及新一代開放式網約車平台的崛起

陽歌

網約車服務商嘀嗒出行（2559.HK）是否正走向盡頭？

這個問題在上周五發布的盈利警告中格外引人關注。嘀嗒出行是中國首家完成上市的主要網約車公司。該公告顯示，嘀嗒出行2025年的收入大幅下滑，而且跌幅在下半年進一步加劇。公司利潤也出現類似走勢，下半年甚至可能已轉為虧損。

嘀嗒出行將業績快速下滑歸因於市場競爭加劇以及中國經濟放緩，與滴滴和曹操出行（2643.HK）等規模更大的同行不同，嘀嗒出行主要專注於為價格敏感型乘客提供拼車順風車服務。這類服務的價格通常低於傳統網約車，但條件是一輛車在一次行程中可能需要在不同地點接送多名乘客。

這會導致單個乘客的行程時間變長，如果接送地點相距較遠，時間甚至可能大幅延長。嘀嗒出行將這一問題稱為其主要痛點，並表示正透過優化司機的路線規劃，盡量縮短每名乘客的行程時間。

儘管存在這一痛點，但在中國經濟放緩、消費者處處尋求節省開支的背景下，人們或許會認為這類低價服務應該更容易受到歡迎。但嘀嗒出行的情況顯然並非如此。根據盈利預警，嘀嗒出行預計2025年收入介乎4.8億元至5.3億元（6,900萬美元），按中位數計算，較2024年的7.87億元按年下降約36%。

根據公司此前公布的去年上半年數據，以及全年收入預測區間的中位數計算，嘀嗒出行下半年收入幾乎腰斬，按年下跌約44%。相比之下，公司上半年收入按年下降29%，顯示下半年情況明顯惡化。

類似計算顯示，公司經調整利潤（不包括部分非現金項目）在下半年亦按年暴跌92%，僅剩820萬元，而上半年則曾按年增長4.7%。更糟的是，公司預計全年淨利潤為1.23億元至1.36億元，其中位數低於上半年錄得的1.34億元盈利，這意味著嘀嗒出行在2025年下半年很可能已出現虧損。

投資者對這份悲觀的報告感到擔憂。在公告發布後的首個交易日（周一），嘀嗒出行股價下跌4.8%。若不計2021年曾短暫在美國上市的規模更大的滴滴，2024年，嘀嗒出行成為中國首家完成上市的網約車企業，一度引發市場關注。然而，公司當時以每股6港元的價格發行股份，但截至周一收盤股價僅為1.60港元，市值已蒸發約四分之三。

巨頭夾擊下承壓

嘀嗒出行正面臨多方面挑戰，在目前以順風車拼車為核心的業務模式下，這些困難可能不易克服。

規模可能是其最大挑戰。公司面對多個體量更大的競爭對手，包括滴滴、曹操出行，以及多家由地方出租車運營商或汽車製造商支持的城市型網約車公司。例如，被稱為中國版Uber（UBER.US）的滴滴，在2025年前九個月僅中國出行服務收入就達539億元，約為嘀嗒出行全年收入規模的100倍。曹操出行去年上半年收入接近100億元，也約為嘀嗒出行全年收入的20倍。

另一個不利於嘀嗒出行的重要因素，是新一代開放平台的興起。這些平台可接入多家網約車公司，使得中小型運營商無需投入巨額資金自建平台即可開展業務。這類開放平台通常由百度與高德地圖（Amap）等大型企業運營，它們擁有充足資源開發應用程式，可與嘀嗒出行或滴滴全球等傳統獨立平台競爭。

另一個問題是此前提到的痛點，即使用嘀嗒出行服務時，一趟行程往往需要花費傳統一對一網約車的兩倍甚至更長時間。

在2025年中期報告中，嘀嗒出行表示正採取措施改進拼車算法，以規劃更合理的路線，縮短乘客與司機的行程時間。公司亦於2024年開展出租車服務，該業務基本採用更傳統的一對一模式，即一名司機對應一名乘客。但該業務在整體收入中的佔比仍然極小，去年上半年收入佔比不足1%。

嘀嗒出行少數具優勢的領域之一是毛利率，原因在於其每單行程能獲得的收入高於大多數同行。去年上半年，公司毛利率為67%，而Uber與美國競爭對手Lyft（LYFT.US）的毛利率約為40%。曹操出行的毛利率僅8.4%，主要因其業務模式採用自有車隊，而非由司機提供車輛，成本較高。但即使在毛利率方面，嘀嗒出行也出現下滑，由前年同期的73.3%下降，而曹操出行的毛利率則在上升。

嘀嗒出行的現金儲備亦相對充裕，截至去年6月底公司持有約10億元現金，與一年前大致相若。這意味著公司在未來一兩年內應不至於出現資金枯竭的風險。但若無法扭轉收入與利潤大幅下滑的趨勢，一旦逐漸消耗完現有資金，公司未來仍可能面臨現金緊張的局面。

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