攜程季績優具追落後空間

2024年05月29日

9961.HK TCOM.US

Trip.com reports strong first-quarter results

攜程內地業務穩固，同時積極拓展海外市場，估值亦比國際同業平

重點：

受惠季節性旺季，攜程第一季多賺27.8%
海外業務Trip.com 及 Skyscanner有望成為收入增長新引擎

白芯蕊

中國去年走出疫情陰霾，對旅遊需求立即出現爆發性增長，線上旅遊代理商(OTA)攜程集團有限公司(TCOM.US; 9961.HK)，雖然去年股價表現未見突出，但踏入今年首季股價已飆升兩成四，剛公布第一季度業績亦搶鏡，意味內地經濟雖然轉弱，仍無阻對出行旅遊等需求。

攜程集團公布，截至今年3月底止首季業績，純利達43億元(5.99億美元)，按年增長27.8%，經調整EBITDA為40億元，按年升42.9%，經調整EBITDA利潤率則達33%，按年升兩個百分點。

期內總收入達119億元，按年升29%，主要受惠季節性旺季推動，當中收入佔比最大是交通票務，首季營業收入按年升兩成達50億元，第二大收入支柱住宿預訂營業收入表現亦醒，按年上升29%達45億元。

市場利好政策配合

攜程業績標青，主席梁建章提到基於集團不斷改進產品，配合全球業務強勁增長，加上旅遊產品供給更穩定，以及內地簽證進一步放寬，令中國國內以至出境旅遊需求大幅攀升。

季績公布後，股價翌日雖跌2%至430.8港元，但證券界業前景給出正面評價，民生證券發表報告，讚揚攜程季度業績表現，尤其國內酒店和機票預訂業務按年均有超過20%升幅，令內地渡假業務表現超越2019年水平。至於出境酒店和機票業務預訂增長亦大，按年大升一倍，帶動春節出境預訂完全恢復至2019年水平。

民生證券亦提到，攜程旗下主攻海外的Trip.com，首季總收入按年增長約八成。由於中國持續擴大旅客免簽政策，在政策持續優化下，故該行對攜程未來業務發展充滿信心。

其實內地OTA市場競爭者甚多，除攜程外，對手還包括阿里巴巴 (BABA.US; 9988.HK)旗下飛豬旅行、同程旅行 (0780.HK)、美團(3690.HK)旗下的美團酒旅等，但攜程仍能坐穩龍頭一哥地位。

就以出境旅遊為例，據調查機構Fastdata發布的《2023年中國出境遊行業發展報告》稱，攜程旗下攜程旅行在內地OTA平台出境遊市場佔有率達54.7%，大幅拋離排名第二的飛豬旅行(市佔率27.1%)，以及排第三位的同程旅行(市佔率11.5%)。至於美團酒旅，由於主攻低端市場，因此市佔率只得3.2%。

要坐穩龍頭地位絶不容易，尤其各科網企業財力十足，因此攜程便從品牌矩陣入手，例如針對內地旅客便有攜程旅行，其主業為旅遊平台，每月活躍用戶1.5億，業務覆蓋酒店預訂、機票預訂及旅遊資訊等。另一個品牌去哪兒則主力發展一站式旅行平台，瞄準對象是中學生、年輕用戶群體，每月活躍用戶達5600萬。

由於品牌矩陣定位明確，加上網站以至手機應用程式簡單易用，令攜程客戶忠誠度高，產品黏性亦強，自然吸引大城市經常出行往返高消費用戶群。據該公司2023年7月數據披露，攜程用戶在新一線城市佔比達44%，在平台年消費在超過2萬元的白金會員數目多於1,200萬人，年消費6萬元以上的鑽石會員則超過600萬，反映中高消費客群為穩固。

相比在香港上市主要競爭對手同程旅行，超過八成活躍用戶來自微信小程序，品牌定位中低端，以三四線及以下城市為主，從首季業績看到明顯不同，同程旅行上季股東應佔盈利3.97億元，按年只升5%，經調整EBITDA利潤率按年急降7.1個百分點至21.2%，由於季績表現遜色，令業績公布後翌日股價急跌12.8%。

積極拓展海外

攜程內地業務難被對手動搖，自2016年起亦加快收購海外同業，積極拓大業務版圖，最觸目是2016 年11月以14 億英鎊，收購全球領先的機票航班搜索引擎Skyscanner。Skyscanner於2003年成立，目前是歐美主流機票價格比較軟件之一，2022 年Skyscanner打入全球OTA平台首十大下載量，2023年每月每戶活躍人數（MAU）達1億人次。

此外，攜程在2017年11月收購美國旅遊社交網站Trip.com，攜程將Trip.com 打造為攜程海外版，重點面向亞太市場，同時利用 Skyscanner強大流量，提升在歐洲地區產品競爭力，目前Trip.com已經成為全球機票出票量最大公司之一。招商證券相信，攜程在海外布局進一步完善，配合Trip.com 及 Skyscanner帶來的協同效益，有望成為集團收入增長新動力來源。

另一方面，去年ChatGPT引發人工智能狂熱，大模型應用亦變得普及，2023年2月攜程便接入主要股東百度集團 (9888.HK, BIDU.US)旗下文心一言，積極布局「AI＋旅行」應用。透過AI助手快速回應用戶問題，令客戶服人員數量進一步優化，相信有助更好控制成本。

據《彭博》數據顯示，市場預期攜程今年經調整每股盈利可達至21元，按年升7.7%，明年更可增至23. 9元，按年加快至13.9%，目前預期今明兩年市盈率只有18.7及16.4倍，對比美國同業Booking Holdings(BKNG.US)，預期市盈率分別21.6倍及18.4倍，攜程估值絶對不貴，未來有追落後空間。

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消費, 電子商務, 社交媒體/娛樂

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新聞

行業概要：納斯達克擬嚴控小型中企上市

該交易所擬推出的新規，要求所有新上市中企IPO募資額不低於2,500萬美元　陽歌納斯達克周三提出新版上市標準，將阻止絕大多數中國企業的小型IPO在該交易所上市，同時可更便利清退眾多已上市的同類公司。更為嚴苛的新規，可能導致目前在納斯達克交易的大部分中企退市，這些公司普遍存在流動性匱乏、流通盤較小、市值不足5,000萬美元等問題。本次行動有別於美國四年前依據《外國公司問責法》推出的監管措施——彼時美方曾威脅將中企集體摘牌，除非美國證券監管機構能便利獲取其審計底稿。根據納斯達克官網公告，依據其最新擬議規則，所有新上市企業的流通股市值需達到1,500萬美元以上。在該交易所上市的中國企業，還需實現至少2,500萬美元的募資總額。此外，對於公開交易股票市值不足500萬美元的企業，納斯達克將啓動加速停牌及退市流程。納斯達克副總裁John Zecca表示：「這些規則升級，彰顯我們持續完善標準，以適應市場現狀的承諾，並為推動建立公平有序的市場率先垂範。通過提高特定新上市企業的最低流通股市值與募資額標準，既能為公眾投資者創造更健康的流動性環境，同時繼續通過本交易所，為投資者提供參與新興企業的機會。」納斯達克表示，新規系「專為主要在中國境內運營的企業」制定，旨在保護投資者，免受美國證券監管機構難以介入的市場風險。此前美國《外國公司問責法》通過後，中美兩國證券監管機構，於2022年簽署了具里程碑意義的信息共享協議，旨在使美國監管機構更便利獲取在美上市中企的審計文件。納斯達克表示，正將該提案提交美國證監會（SEC）審議，若獲監管機構批准，新規將立即對所有新上市企業生效。屆時處於IPO流程的企業將有30天時間，按原規則完成上市，否則將適用新規要求。安永數據顯示，上半年共有36家中國企業在美上市，幾乎全部登陸納斯達克，募資總額達8.41億美元。但其中超半數資金，即4.41億美元來自霸王茶姬（CHA.US）的單次IPO。這意味其餘35宗IPO平均募資額僅為1,140萬美元，遠低於納斯達克新規即將實施的2,500萬美元門檻。許多在美上市的小型中企流通股佔比亦極低（常不足10%），導致流動性不足。這往往引發股價劇烈震蕩，損害資金量較小、經驗不足的投資者利益，事實多只個股在上市數月內市值即腰斬甚至更高跌幅。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月04日

SF Intra-City delivers packages intra-city

新聞概要：本地配送需求強勁順豐同城營收創新高

該頭部即配服務平台上半年營收破百億，淨利潤翻番余特莉根據上周四發布的最新財報，杭州順豐同城實業股份有限公司（9699.HK）創下自2021年上市以來的最佳半年度業績——營收同比增長48.8%至102億元（約合14.4億美元），刷新曆史記錄。作為提供本地即時配送服務的開放中立平台，公司受益於餐飲外賣及即時零售的快速需求增長，其同城配送業務訂單量於上半年同比激增逾50%。順豐同城董事長兼CEO孫海金表示：「依託對本地生活服務行業的深度洞察、覆蓋全國的彈性運力網絡以及高效的數智化科技能力，我們精准把握了餐飲、零售及服務行業的新增長點與新興趨勢。」受強勁的網絡規模效應、運營效率提升及優質客戶收入增長共同推動，公司淨利潤較去年同期的6,220萬元增長至1.37億元，增幅超一倍。淨利潤率也從去年同期的0.9%提升至1.3%，顯示其費用率與利潤持續改善。公司成立於2016年，從物流巨頭順豐控股（6936.HK；002352.SZ）拆分而來，後者是中國頭部快遞公司之一。憑借龐大的眾包騎手網絡，順豐同城在城市區域內為多元客群提供DAAS——「配送即服務」解決方案，通常在30至60分鐘內完成訂單履約。今年上半年，公司同城配送業務收入同比增長43.1%至57.8億元，其中面向商戶（B2B）和消費者（B2C）的配送收入分別增長55.4%和12.7%。目前其業務已覆蓋全國2,300余個市縣，為商戶提供全場景服務。佔總收入約44%的末端配送服務收入同比增長56.9%至44.6億元，主要得益於電商收派訂單快速增長及客戶拓展——服務場景已延伸至生鮮果蔬、企業團餐、商務禮品等領域。此外，公司包裹攬收支持服務在今年前六個月實現逾150%的同比增長。公司表示，已與母公司協同打造「從倉儲運輸到同城即時配送」的一體化供應鏈解決方案，旨在拓寬客戶基礎並提升用戶粘性。通過輕資產模式構建可擴展的騎手網絡，順豐同城實現了靈活高效的運營。截至6月末，其年度活躍騎手達114萬名，並在60余座城市部署300多台無人車參與日常運營，持續推動降本增效。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月04日

9699.HK

簡訊：萬洲附屬擬售史密斯菲爾德持股套現3.85億美元

豬肉食品企業萬洲國際有限公司（0288.HK）周三公布，旗下史密斯菲爾德食品有限公司（SFD.US）啟動第二次發行，由萬洲國際間接全資附屬公司、史密斯菲爾德主要股東SFDS UK出售1,600萬股。同時，SFDS UK向承銷商授予30天購股權，可額外出售最多240萬股。此次股份由SFDS UK出售，史密斯菲爾德不會發售新股，亦不會就此獲取資金。萬洲國際表示，發售完成後，史密斯菲爾德仍為其附屬公司。史密斯菲爾德於今年1月在納斯達克重新上市，周三股價收跌5.64%，報24.07美元，上市至今股價累升21.87%。以最新報價計算，此次銷售股數1,600萬股市值約3.85億美元，若加上240萬股超額配售，合計可達4.43億美元。萬洲國際港股周四低開，至中午休市報8.28港元，跌1.31%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月04日

0288.HK

國際業務漸見成效諾亞出海迎來第二春

國內挑戰持續之際，這家財富管理機構的國際業務，在第二季度推動其重回營收增長軌道重点：諾亞控股第二季度海外營收同比增長約6.5%，推動整體營收增長2.2% 這家資產管理機構2022年啓動國際化佈局，瞄准海外富裕華人群體，延續從服務普通投資者轉向的戰略調整　梁武仁在當前國內經濟疲軟掣肘下，出海正成為眾多中國企業的主流選擇。然而現實是，面對當地競爭與文化差異等重重阻礙，多數企業折戟沉沙。成功者（尤以金融零售等面向消費者的領域為甚）的核心制勝因素，在於瞄准海外華人聚居市場。就此而言，數年前才揚帆出海的諾亞控股私人財富資產管理有限公司（NOAH.US, 6686.HK），能快速取得成果實屬可貴。這家財富管理機構上周四在香港披露，第二季度淨營收同比增長2.2%至6.295億元人民幣（8,790萬美元）。表面看，這一個位數增幅平平無奇，但深入剖析可見，為應對國內業務放緩，諾亞控股在境外取得實質性突破，其海外淨營收達2.967億元，同比增長約6.5%，佔總營收近半壁江山，而國內業務則呈收縮態勢。值得關注的是，在周五業績發布的後續公告中（全文高頻凸顯「海外」關鍵詞），諾亞控股宣稱，公司85%的新增營收源自境外銷售產品。數據顯示，截至6月末，其海外客戶經理數量達152人，較上年同期增長逾三分之一，服務客戶超18,900名。作為國內最老牌私營資產管理機構之一，諾亞控股遲至2022年才開啓國際化進程，主攻全球華語群體的高淨值人士。2019年，涉及欺詐性影子銀行產品的危機後，公司已開始從服務普通投資者轉向聚焦中國富裕客群。在疫情持續擾動、房地產長周期下行，以及中美貿易摩擦等多重挑戰，導致經濟遇冷，諾亞控股堅持錨定高淨值客群，轉向海外佈局。當前，中國富裕階層避險情緒升溫，傾向於囤積現金，而非通過財富管理機構獲取超額收益。市場研究公司GlobalData調查顯示，2024年中國超四分之一高淨值資產配置於現金及同等低風險產品，遠高於亞太地區約18%的平均水平。受困於上述難題，諾亞控股2022年營收大跌28%，次年微幅反彈後，2024年再度下滑21%。頹勢延續至今年第一季度，營收同比下降5.4%。因此，儘管二季度增長看似溫和，卻可能標誌著連續六個季度滑坡後復蘇周期的起點。雅虎財經調研的五位分析師平均預測，該公司今年營收增速將達5%。更令人鼓舞的是，諾亞控股通過削減國內業務運營成本優化整體盈利，二季度淨利潤猛增79%至1.79億元。雅虎財經分析師一致預測，其今年淨利潤有望同比增長15%，增速超越營收。諾亞控股CEO殷哲表示：「我們欣然交出一份穩健答卷，彰顯公司在財富管理行業逆週期中的韌性與靈活性。得益於過去數季度提升運營效率與加速海外擴張戰略，投資產品盈利能力和營收強勁反彈。」獲權威媒體背書今年3月，權威金融期刊《歐洲貨幣》授予諾亞控股「中國最佳離岸財富管理機構」稱號，肯定其「在海外資產管理領域展現卓越專業能力與強大全球佈局」，為其境外成就提供有力背書。諾亞控股的海外成功法則，在於聚焦熟悉其品牌的海外華人富豪，而非純外資客群。其吸引力源自雙語服務能力（涵蓋銷售代表與應用程序界面），以及對目標客群產品偏好的精准把握。目前，亞洲金融重鎮新加坡、日本及中國香港構成諾亞控股核心海外市場。同樣在這些市場取得成功的中國公司，包括在線券商富途（FUTU.US）與老虎證券（TIGR.US）。隨著企業競逐存量有限的海外華人客群，業務摩擦或將加劇。今年上半年，諾亞控股在新加坡設立財富管理品牌ARK全球總部，並與日本東京之星銀行，達成財富管理業務戰略合作。此類協同，使其可借合作夥伴的本土渠道加速市場滲透。公司計劃，下半年通過同類「商業夥伴」模式，拓展日美加等發達市場客群。與此同時，諾亞控股涉足加密貨幣領域。公司正與 Coinbase 合作，以 Olive 品牌為其海外資產管理業務建立穩定幣基金﹐Olive專注以美元計價的私募股權基金和私募二級產品。財報發佈後，諾亞控股股價持續走強，其中港股在業績日大漲8.7%。當前，其港美兩地交易市盈率（P/E）均徘徊在11倍左右，雖屬合理區間，但仍遠低於全球巨頭貝萊德的27倍，也顯著低於老虎證券的20倍與富途的27倍。過去數年，受困國內多重挑戰，諾亞控股財務表現乏善可陳。不過，最新季報釋放業務復蘇的積極信號，或將助力其逐步拉近與國際同業，及佈局全球的中國金融機構的估值差距。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年09月04日

6686.HK NOAH.US

重點：