拼多多在美嘗甜頭即將迎來更大挑戰

2022年10月25日

這家中國公司的Temu發佈不到兩個月之後，10月中旬成為美國排名前10的iPhone和安卓電子商務應用程式

重點：

發佈近兩個月後，拼多多的跨境電商應用Temu的新下載量，在美國的電商應用中排名居於前列
雖然取得了早期的成功，這款應用程式在目標美國市場將面臨一系列挑戰，包括激烈的競爭和高昂的市場行銷費用

西一羊

中國互聯網巨頭最近一直忙於海外擴張，因為隨著互聯網普及率達到頂峰，經濟放緩導致消費者支出乏力，它們在國內的增長陷入停滯。但迄今為止，由於殘酷的本地競爭和缺乏對海外市場的了解，大多數公司都成效有限。

雖然這個群體在與中國有很多相似之處的東南亞等發展中地區獲得了一些吸引力，激烈的競爭導致它們多數無法進入更有利可圖的歐美市場。然而，創新的低價電商專家拼多多(PDD.US)正努力打破這個循環，在9月初推出了面向美國的跨境電商平台Temu，未來還可能擴展到其他市場。

現在，在上線約兩個月之後，這個提供售價不到1美元的鑰匙扣和儲物盒等豐富多商品平台，似乎獲得了一些動力。根據Marketplace Pulse的資料，10月17日，Temu在iPhone應用商店的美國購物應用程式中排名第一，目前在iPhone和安卓應用商店已超過一周排名前10。

不過，排名只能反映新的下載量，並不能說明用戶留存或活躍度水準。拼多多試圖在這個競爭極其激烈的市場佔有一席之地，必然面臨一些重大挑戰，包括需要大量支出來獲得使用者。但在討論這一點之前，我們先來快速回顧一下這個在中國電商領域大獲成功的年輕公司。

儘管其歷史只能追溯到2015年，拼多多依靠巧妙的策略迅速崛起，成為了中國三大電商公司之一，它將生產商和消費者直接建立聯繫，從而減少了多數大型競爭對手承擔的中間商賺取的層層差價。該公司還利用具有社交元素的強勢團購模式獲得説明，鼓勵買家邀請聯絡人組團獲得更大的優惠。

拼多多現在似乎要把這個方法推廣開來。Temu的許多新美國用戶可能就是被它激進的定價、大幅折扣和優惠券，以及限時免運費政策所吸引。流覽一下它的平台就會發現，許多產品價格低至20美分，就像拼多多早期專注於下沉市場的成百上千萬中國消費者那樣。這些消費者一直被阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)和京東(JD.US; 9618.HK)等大型競爭對手忽視。

獲得一些早期成功後，現在困難的部分來了：Temu必須在美國市場開拓自己獨特的一席之地，而這個市場已經擠滿了其他提供中國廉價商品的商家。這其中包括Shein、阿里巴巴旗下的AliExpress，以及Wish。還有本地巨頭亞馬遜(AMZN.US)，該平台也被許多中國公司當做接觸美國消費者的管道，比如最近申請在香港上市的子不語。

製造商合作夥伴

拼多多雖然歷史不長，而且面臨著來自阿里巴巴和京東的激烈競爭，但它在中國嶄露頭角的時候，也曾面臨著類似的困難。它最大的優勢之一是多年建立起來的龐大的中國製造合作夥伴網路。它繼續與這個群體密切合作，上個月宣佈將投資數十億美元「培育100個出口導向型品牌」。

除了砍掉中間商，拼多多還採取了其他削減成本的措施，以增加Temu在美國和其他海外市場取得成功的機會。該公司最初的合作政策規定，在海外客戶下訂單並確認收到商品之前，該公司不需要向商家付款。該公司還可以在一段時間後將未售出的庫存退還給商家，這意味著它承擔的庫存風險相對較低。

儘管如此，拼多多仍需要在海外使用者的獲取和留存方面投入大量資金，這可能是其最大的挑戰。雖然事實證明，它的團購噱頭在吸引規模較小、服務不足的中國市場的用戶非常有效，但美國消費者對這種模式並不熟悉。這或許可以解釋為什麼Temu尚未在美國推出類似的團購功能，而是首先依賴促銷優惠券等更傳統的行銷策略。

拼多多在中國的迅速崛起，還得益於它與股東騰訊(0700.HK)的牢固關係。騰訊無處不在的社交媒體應用程式微信在逾10億用戶中推廣拼多多。而在海外市場，它沒有這種合作關係可以利用。

根據華興資本9月份的一份研究報告，拼多多可能還會發現，在美國獲取一個新用戶的成本遠高於中國，前者高達75美元(543元)。這家投資公司估計，拼多多每年需要投入100億元才能迅速擴大美國客戶群。

如此大手筆的投入，可能會拖累該公司的利潤，儘管它擁有充足的現金流，並在過去兩年設法改善了財務狀況。據拼多多最新季度財報顯示，在截至6月的三個月，該公司營收增長36%至314億元，淨利潤增長268%至89億元。在採取措施大幅削減行銷支出後，該公司扭轉了多年的虧損狀態，於2021年初實現了盈利。

歸根結底，拼多多能否在美國複製它在國內的成功，將在很大程度上取決於它願意動用多大的資源來支持這個項目。該公司可能還需要在如何獲取使用者方面變得更加精明。在這方面，它可以從中國線上零售商Shein那裡尋找靈感。通過使用TikTok和Instagram的網紅行銷，Shein已經迅速成為美國快時尚的領導者。

拼多多的股價在過去一年裡大幅下跌，這與大多數在美國上市的中國科技股的走勢一致，這些股票受到中國監管機構，以及中美地緣政治緊張局勢的打擊。拼多多最新股價約為45美元(這包括週一中概股在美國大跌期間下跌的25%)，不到2021年初創下的逾190美元高位的四分之一。

在股價下跌之後，拼多多目前的市盈率為22倍，落後於阿里巴巴的30倍，也遠遠落後於亞馬遜虛高的107倍市盈率。

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電子商務

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Baiyunshan supports stock price with high dividend yield despite plain business performance

白雲山業務欠驚喜股息率高助撐股價

白雲山大健康業務中期利潤升14%，主要來自王老吉貢獻重點：受大南藥業務影響，白雲山中績倒退飲料業務競爭大，王老吉開拓海外市場　白芯蕊涼茶作為中國傳統文化代表之一，更列入中國國家級非物質文化遺產，擁有王老吉涼茶及多款中藥產品的廣州白雲山醫藥集團股份有限公司（0874.HK;600332.SH），最近公布中期業績，雖然飲品業務表現強現強韌，但製藥業務仍缺乏起色，令淨利潤按年倒退1.3%。白雲山前身是為廣州藥業，集團於1997年成立，同年在香港港交所掛牌，2001年亦在上海交易所上市，2013年完成合併白雲山，隨後公司名稱由廣州藥業改名為白雲山，目前大股東是廣州醫藥集團，持有白雲山45.04%股權，廣州醫藥集團則是廣州市人民政府旗下企業。大健康業務佔利潤51% 集團完成重組後，基本完成「大南藥」、「大商業」及「大健康」業務佈局，其中大健康業務是白雲山利潤主力來源，上半年利潤總額為15.8億元，按年升13.9%，佔集團總利潤金額51.1%。大健康業務主要由王老吉大健康公司組成，主要產品包括王老吉涼茶、荔小吉系列、潤喉糖、龜苓膏等產品。尤其王老吉品牌更是集團皇牌，該品牌於1828年創立，最早以涼茶鋪形式出現，王老吉積極現代化轉型，廣藥集團於1992年獲得「王老吉」商標，並以紅罐「王老吉涼茶」迅速在中國走紅，一度與加多寶集團就「王老吉」商標展開法律糾紛，但最終由白雲山持有，目前王老吉在涼茶市場市佔率高達70%。不過，以收入計算，集團大健康業務上半年收入只得70.26億元，佔集團總收入418.34億元的16.8%，遠比第一大收入的大商業業務的290.63億元少。所謂大商業業務主要經營醫藥流通業務，包括醫藥產品、醫療器械、保健品等的批發、零售與進出口業務等。大商業收入大毛利率少雖然大商業業務收入佔比大，但毛利率卻不高，上半年只得6.13%，因此利潤總額只有3.46億元，佔集團總利潤金額僅11.1%，相反以王老吉為主的大健康業務，毛利率高達44.67%，更按年升1.69個百分點，因此大商業業務雖然收入大，但利潤貢獻卻比大健康業務少。大健康業務由王老吉涼茶支撐，上半年利潤也錄增長，但面對內地飲品業百花齊放，尤其新茶飲市場不斷擴張，令中國涼茶市場亦近天花板，據尼爾森調查顯示，18至35歲主力消費群體中，選擇王老吉作為解渴首選的比例已從2022年前的43%，大降至2025年3月的27%。王老吉拓海外覓商機王老吉作為中國涼茶業龍頭，為對抗茶飲新勢力，更年也積極開拓其他新口味，以迎口顧客需要，例如推出無糖味涼茶、茶花風味涼茶等新產品。除此之外，白雲山也為王老吉涼茶積極開拓海外市場，集團於2024年啟動海外品牌標識「WALOVI」，品牌已在美國、泰國、意大利、沙特、馬來西亞等多國陸續發布，尤其是主攻東南亞與北美市場，並與美國Costco、亞馬遜、展開深度協作，以拓大海外商機。不過，白雲山大南藥業務仍拖集團後腿，繼2024年該業務收入下跌10.4%後，最新業績仍未見好轉勢頭，2025上半年收入按年跌15.2%至52.4億元，當中中成藥收入跌幅達20.1%至32.5億元，化學藥則下滑5.9%至20億元。白雲山的大南藥板塊主要涉及中成藥及化學藥研發生產和銷售，擁有陳李濟藥廠、何濟公藥廠、潘高壽藥業、白雲山等中華老字號企業，不過面對市場競爭激烈，尤其白雲山化學藥皇牌輝瑞仿制藥金戈（枸櫞酸西地那非片），去年存量激增49.78%，暗示銷售壓力大，已為大南藥業務敲響警鐘。另一方面，白雲山創新能力不足亦是一大問題，由於缺乏持續爆款新藥登場，造成大南藥業務表現呆滯。幸好白雲山已有針對性部署，出資近15億元設立廣藥基金二期，該基金主要是通過直接或間接的方式，開展生物醫藥股權投資，從中獲得投資收益，盼扭轉投資新藥不足的問題。整體來講，白雲山股息率不俗，預期股息率分別為4.9%和5.4%，較10年期美債息4.3厘好，加上美國潛在減息空間大，變相支撐股價，但由於業務驚喜度不足，除了大南藥業務倒退拖後腿外，王老吉業務則面對新興茶飲市場競爭，故股價上升空間未必太大，只會在區間浮沉。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月26日

0874.HK 600332.SHG

簡訊：同店銷售下跌20% 九毛九盈收雙降

餐飲運營商九毛九國際控股有限公司（9922.HK）上周五公告稱，因國內消費趨謹，致三大主力品牌同店銷售額驟降，上半年公司營收及利潤同比跌幅均超10%。財報顯示，截至6月的半年間，營收同比下降10.1%至27.5億元，上年同期為30.6億元。當期利潤同比下滑16%至6,070萬元，上年同期為7,230萬元。核心品牌太二直營店同店銷售額同比下降19%，規模較小的慫火鍋及九毛九品牌分別錄得20.1%和19.8%的跌幅。伴隨銷售惡化，本季度公司淨關店42家，約佔門店總數5%，總門店數縮減至729家。九毛九星期一收跌2.2%至2.7港元，年內累計跌幅約22%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月25日

9922.HK

走出全球監管陰霾霧芯盈收重拾增長

探索其他無煙產品之際，這家電子煙企業宣布二季度營收同比增長40%，歐洲新並購業務成為重要助力重點：得益於歐洲並購推動全球化佈局，霧芯科技二季度營收與非美國通用會計准則下利潤分別同比增長40%及35% 公司正通過研發口服尼古丁產品，探索切入無煙產品市場的其他新興領域陽歌經歷全球電子煙監管風暴後，強勢反彈的霧芯科技（RLX.US）正謀求進軍含尼古丁的無煙產品領域。這種成癮性物質，正是煙民渴求的核心成分。與此同時，這家昔日中國電子煙龍頭持續深耕海外，其本土市場正深陷非法產品治理困局，目前非法電子煙佔據市場90%的銷售額。上周五發布的最新季度財報顯示，全球化佈局成為霧芯科技二季度主要增長引擎。今年5月完成的歐洲收購項目，成功登陸歐洲大陸。此項並購疊加其他國際區域業績提升，推動二季度營收從上年同期的6.27億元增至8.80億元（約合1.23億美元），增幅達40%。此番強勢增長延續了一季度45%的營收增速，若保持這一增長態勢，霧芯科技今年營收將達約33.6億元。儘管當前業績亮眼，但相較2021年巔峰期的85億元仍有差距。當時，電子煙產業在中國本土市場蓬勃發展，監管寬松，該單一市場一度貢獻這家公司的全部銷售額。 2021年，霧芯科技登陸美股時風光無兩，乘全球電子煙熱潮融資14億美元。公司市值曾飆升至270億美元，但中國監管部門旋即出台的監管新政潑下冷水。新政不僅明令禁止當時風靡的調味電子煙，更推行新國標並強制企業獲取生產許可，實質上迫使全行業清退舊產線、重建新產能。監管真空導致非法產品佔領市場，亂象延續至今。雖然霧芯科技屢次提及政府打擊非法產品的行動，但在財報中仍預估市場上80%至90%為非法產品。公司高管指出，亂象根源在於眾多非法生產商實為「地方小作坊」。這些作坊被取締後更名，異地復產易如反掌，且常因對地方經濟貢獻獲得當地保護。儘管本土市場挑戰嚴峻，霧芯科技稱二季度在中國仍實現「可觀」的同比增長。在強力監管缺位背景下，公司轉向海外市場尋求增長破局。該戰略去年初見成效。去年全年營收從對上一年低谷期的12億元翻倍至24億元。2023年末，霧芯科技耗資2,400萬美元收購兩家公司，切入東南亞及北亞市場。霧芯科技資本市場負責人Sam Tsang在二季度業績說明會上表示，5月落地的歐洲新並購，不僅助力企業打開重要市場，更在當季對營收產生「實質性貢獻」。發力無煙產品霧芯科技最新財報未披露境內外市場具體營收構成。不過，公司此前透露，國際市場佔比從2023年的17%，躍升至去年三季度的超五成。當時，公司表示正考察中東及中美洲等潛力市場，並著力開拓美國市場。儘管股價仍低於年內高點，市場仍以7.1%的單日漲幅回應最新財報。以最新收盤價2.40美元及29億美元市值計，該股距狂熱時期12美元的發行價尚有差距。但管理層對全球化戰略持樂觀態度，隨著各市場經歷新政過渡期後趨於穩定，戰略正加速推進。「全球對霧芯科技產品的監管框架正日益明晰，」Tsang表示，「產品標準、消費稅等合規要求更加透明。對像我們公司這樣的領先合規企業而言，這種轉向正在創造切實效益。」經營環境改善，推動霧芯科技二季度毛利率從上年同期的25.2%升至27.5%。公司同時將當季運營開支同比增幅控制在6.3%，遠低於營收增速。受益於此，非美國通用會計准則下經營利潤實現翻倍增長，淨利潤同比提升35%，從2.15億元增至2.91億元。儘管電子煙仍是當下主業，霧芯科技透露正探索近年興起的「加熱不燃燒」、尼古丁含片等無煙煙草製品。霧芯科技CEO汪瑩表示，公司已研發出口服尼古丁產品，去年完成制樣，雖未投放消費市場，但獲得渠道商「極其積極」的反饋。儘管業務備受爭議，上市至今，霧芯科技始終保持盈利。這令其維持充足的現金流，截至今年6月底，持有現金及長短期投資合計達155億元。過去兩年，霧芯科技通過股票回購，以及兩次每股ADS派息0.01美元回饋投資者。最新財報再次宣布每股ADS派息0.01美元，按當前總股本計約耗資1,230萬美元。公司暗示未來可能提高分紅額度，「我們正探索更有效的股東回報機制」，Tsang在業績說明會如此表示。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月25日

RLX.US

簡訊：三氯蔗糖收入大增新琪安半年多賺586%

甜味劑生產商新琪安科技股份有限公司（2573.HK）周一公布，上半年收入3.35億元（4,700萬美元），按年升54.3%，錄得純利2,438萬元，較去年同期的355萬元激增586.4%。公司表示，業績增長主要受惠於核心產品銷量上升，其中三氯蔗糖收入達1.52億元，同比大增116.8%；食品級及工業級甘氨酸收入合共1.68億元，按年升25.9%。管理層指出，美國對中國甘氨酸徵收高關稅，公司因而透過印尼工廠供貨以拓展海外銷售，而泰國新廠亦進一步推動三氯蔗糖出口。截至6月底，公司總資產約11.26億元，較去年底增長38.5%；現金結餘達2.5億元，負債比率降至39.7%。毛利率由去年同期的10.2%大幅提升至23.3%。公司股價周一高開，至中午休市報13.19港元，升1.70%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月25日

2573.HK

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