凱盛融英擬香港上市以高增長高利潤吸客

2022年02月22日

這家服務於機構投資者的“專家網絡”運營商去年錄得45%的收入增長，但它提供的服務10年前曾引起美國監管部門的憤怒

重點：

“專家網絡”運營商凱盛融英申請在香港上市，計劃籌資最多3億美元
該公司擁有快速的收入增長和可觀的利潤率，但也面臨監管風險，它提供的服務10年前曾是美國打擊的重點

陽歌

一家名爲凱盛融英信息科技（上海）股份有限公司的信息服務提供商剛剛提交了香港IPO申請，它的利潤率會讓一些全球同行艶羨不已。

只有一個問題。該公司處於一個高度敏感的領域，其業務是讓行業專家與機構投資者建立聯繫，從而嘗試分析市場動向。機構投資者願意花大錢去接觸這些行業專家，他們通常是大公司的內部人員，對於公司和更廣泛的行業狀况擁有內部真知灼見，但有些人可能會把這叫做內幕交易。

實際上，這種活動在大約10年前曾經登上媒體頭條，當時，美國證券監管機構指控五個此類專家網絡的參與者“非法向對沖基金和其他投資者透露消息以獲得近600萬美元的非法收益”。這些員工來自芯片製造商超微半導體公司（AMD.US）和個人電腦巨頭戴爾公司（DELL.US）等大型科技公司，他們被指控與此類網絡合作，爲大型機構投資者提供內幕信息。

凱盛融英上周五在香港提交的招股說明書裏沒有提到10年前的美國醜聞。這可能是因爲該公司目前絕大多數業務在中國，其招股說明書顯示，去年前9個月，公司95%的收入來自大中華區。此外，該公司確實多次提到，每位專家都被告知避免內幕交易等活動以及賄賂等其他腐敗行爲的重要性。

但是嚴格來講，這種提供信息的方式在中國也是非法的，雖然這種做法據信在中國十分普遍。許多“分享”此類信息的企業內部人士可能並沒有意識到，他們的所作所爲可能違反了法律。此外，中國的證券監管機構通常有更重要的事要做，因此並不會關注此類活動。

儘管如此，這種情况仍然可能改變，這可能會給凱盛融英的未來帶來重大風險。此外，隨著該公司考慮向中國之外拓展業務，這種操作可能讓它在美國陷入脆弱境地。

凱盛融英最初考慮2020年在深圳A股上市，甚至還聘請了中國投資銀行巨頭中金公司爲該計劃提供諮詢服務。但它後來把關注焦點轉向香港，稱作出該决定是因爲“打算在中國國內和某些國際市場進一步發展業務”。

仔細閱讀招股說明書，會發現美國是該公司在大中華區之外唯一開展業務的此類市場，它在國內開展業務的區域包括總部所在地上海，以及北京、蘇州、深圳和香港等城市。

金融雜誌《國際金融評論》（IFR）去年8月報道稱，凱盛融英打算通過在香港上市募集3億美元。如果它採取一般做法，打算出售10%到20%的股份，就意味著它預估的市值爲15億到30億美元。但是根據它目前的盈利能力，同時採用一些國際同行的市盈率計算，它可能很難獲得這樣的估值。我們稍後再來說這個等式。

令人羡慕的利潤率

但現在，我們來仔細看看凱盛融英的財務狀况，就從本文開頭提到的令人羡慕的利潤率開始。該公司的毛利率在過去兩年裏，一直穩定在53%，這是一個讓人羡慕的數字，從中可以看出，與收入相比，這是一家成本非常低的服務提供商。

相比之下，全球諮詢巨頭埃森哲（ACN.US）、博思艾倫諮詢公司（BAH.US）和達信（MMC.US）的毛利率都不及它，只介乎23%至44%之間。

根據招股說明書，截至去年9月底，凱盛融英的核心專家諮詢服務帶來的收入佔到了去年前9個月公司收入的近90%。這個專家網絡有39.5萬人，2018年底是23萬人。雖然這些數字幾乎看來有點誇大，但它們似乎確實表明，該公司在中國各地的人脉相當廣泛。招股說明書還援引第三方數據稱，凱盛融英是中國在該領域的最大公司。

從覆蓋的行業來看，其網絡也相對全面。其中包括消費和零售（佔其網絡的15.8%）、醫療保健（14.8%）、技術（13.3%）、諮詢服務（8.0%）、汽車（6.0%）和金融（5.2%）。

該公司的增長速度也相當快，這可能也是它覺得自己理應比全球大型諮詢巨頭有更高估值的原因。2021年前9個月，其收入同比增長43%，達到6.76億元（1.07億美元）。同期利潤增長稍慢，但仍然强勁，同比上升35%至1.98億元。

該公司的客戶群中，以金融機構佔據大頭，是客戶總數的71%。這再次突顯出，這些客戶中的大多數都是大投資者，它們尋求能够幫它們做出更好投資决策的“洞察力”。其餘收入則主要來自其他諮詢公司。

最後，我們回到估值問題，凱盛融英在這個方面似乎頗爲自負。我們前面提到的全球大型機構當中，目前的歷史市盈率低的比如博思艾倫的17倍，高的則如埃森的34倍。根據凱盛融英今年的利潤預期，如果假定它的市盈率爲28倍，那麽其估值將在11億美元左右。

正如我們之前提到的，3億美元的融資目標意味著該公司認爲自己至少值15億美元，可能接近20億美元，這個數字著實不小。對於凱盛融英是否配得上這麽高的估值，投資者最終要作出判斷。一方面，快速增長和高利潤肯定是主要賣點。但與核心業務相關的風險，幾乎肯定會沖淡人們的熱情。

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財經, 新股

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盈利腰斬的米奧會展赴港上市盼翻轉周期

疫後跨境活動回復常態後，會展行業開始脫離短期復蘇紅利，重新回到與外貿景氣同步的節奏，以境外會展活動為主要業務的米奧會展，選擇此時赴港上市重點：收入高度集中於境外自辦展覽，98.8%客戶為中國出口企業上半年公司收入按年跌約7%，但淨利潤大跌61% 李世達所謂「春江水暖鴨先知」，當中國企業急於「走出去」的時刻遠去，最早感受到溫度變化的，常常是會展業。2024年後，隨著疫後復蘇紅利退潮，會展公司開始感受寒意。而浙江米奧蘭特商務會展股份有限公司（300795.SH）正是在這樣的背景下，再次走向資本市場。這家於2019年在深交所上市的會展服務商，近日正式遞表赴港上市，試圖打造「A+H」布局，重新吸引市場目光。米奧會展核心業務為境外會展的策劃、組織、推廣及運營，主打「中國企業出海」服務，聚焦外貿企業參展需求，核心品牌包括「Homelife」（家居生活類）與「Machinex」（機械裝備類）全球系列會展。公司引用第三方數據稱，截至今年上半年，公司境外自辦展覽收入佔自辦展覽收入比重達94.5%，覆蓋印尼、阿聯酋、越南等30多個國家。以2024年收入計，以45.4%的市場份額位居國內境外自辦展覽機構第一，遠超第二名的4.6%，行業龍頭地位顯著。而公司客戶中98.8%為中國出口企業，依賴外貿行業景氣度。與多數依賴場地方或以代理參展為主的會展公司不同，米奧會展的業務高度集中於境外自辦展覽主辦服務。公司作為主辦方，自行策劃及運營展會，直接向參展商銷售展位並提供配套服務，使收入結構相對清晰；相比之下，展覽代理服務僅屬輔助性業務，收入佔比長期維持在不足一成的水平。毛利率表現優於同業以主辦服務為主的業務模式，為公司帶來行業少見的高毛利率表現。2022至2024年，公司毛利分別為1.68億元、4.12億元及3.74億元，毛利率大致維持在48%至50%區間，明顯高於不少以代理或場地為核心的同業，這些同業毛利率大約在20%至40%之間。作為主辦方，公司能夠掌握展位定價權，靈活調整價格，且隨著展覽規模擴大，場地租賃、推廣及運營等固定成本被攤薄，容易形成規模效應。然而，在疫情後兩年經歷跨境會展快速修復的需求後，米奧會展的業務已逐步回歸常態節奏。相比2023年由解封效應帶動的高增長，2024年以來行業進入調整期，展覽需求與價格承受力同步轉弱。根據上市申請文件，截至2025年6月30日止六個月，公司收入由2024年同期的約2.6億元，下降至約2.41億元，按年減少約7.4%。公司解釋，收入下滑主要與境外自辦展覽場次及地區結構調整有關，包括在印尼市場較去年同期少舉辦一場展覽，對上半年收入造成直接影響。同時，為維持參展商數量，公司向部分客戶提供更多價格優惠，也令單位展位收入下降。此外，公司近年策略性收縮一般線上營銷服務業務，該部分收入進一步減少，亦拖累整體收入表現。上半年淨利跌超六成利潤端的調整幅度更為顯著。淨利潤由2024年上半年的約4,072.2萬元，降至今年上半年約1,554萬元，按年大跌約61.8%。公司指出，利潤跌幅高於收入跌幅，與費用端未能同步收縮有關。一方面，為維持海外市場滲透率與招商能力，銷售及營銷開支按年上升。另一方面，持續投入「AI慧展」及數智化系統升級，研發開支亦有所增加。從財務狀況來看，米奧會展整體資產負債表仍屬穩健。截至2025年6月底，公司資產總值約8.36億元，負債總額約2.5億元，淨資產約5.86億元，資本結構偏向保守；期末現金及現金等價物約5.14億元，流動比率約2.8倍，短期償債能力充裕，為其持續投入海外市場與數智化升級提供緩衝空間。對於核心業務高度國際化的米奧會展來說，赴港發行H股有助於提升國際投資者能見度、配合海外併購與合作，同時也為日後以股份作為支付工具預留空間。然而，其業務與外貿景氣、企業出海意願及境外辦展節奏高度相關，短期內仍難建立穩定向上的成長曲線，這亦從公司A股今年以來股價下跌約17%、明顯跑輸大盤的表現中得到印證。考慮到目前香港新股市場眾聲喧嘩，業務成熟穩定的米奧會展似乎更缺少強音，若定價過於進取，上市後股價表現恐將承受較多現實壓力。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月02日

簡訊：豪威集成電路招股集資47億港元

圖像傳感器製造商豪威集成電路（集團）股份有限公司（0501.HK）周四在港公開招股，發行4,580萬股，每股104.80港元，集資約47億港元。根據公告，1月7日截止認購，於1月12日正式掛牌。公司計劃將約70%的集資金用於未來五至十年的產品研發，余下資金將投入銷售與營銷推廣、戰略性投資和並購，以一般營運資金。豪威主要業務是設計傳感器與銷售，應用於智能手機、汽車、醫療設備等電子產品，生產則由第三方代工完成。2025年上半年，公司收入同比上升15%至139億元，去年同期為121億元；同期淨利潤從13.7億元增至20.3億元。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月31日

簡訊：湖南最大冷凍食品倉儲服務商紅星冷鏈招股集資2.85億港元

冷凍食品倉儲服務商紅星冷鏈（湖南）股份有限公司（1641.HK）周三啟動公開招股，公司是次全球發售合共2,326.3萬股，每股發售價定12.26港元，集資總額約2.85億港元（3,700萬美元），該股預計2026年1月13日在港交所掛牌上市。紅星冷鏈成立於2006年，總部位於湖南省長沙市，從事冷凍食品倉儲服務及冷凍食品門店租賃服務，業務模式是將食品凍庫與冷凍食品門店租賃相結合，從而連結冷凍食品供應鏈中的批發商及零售商。公司引用第三方報告稱，按2024年收入計，該公司是中國中部地區和湖南省最大的冷凍食品倉儲服務提供商，全國的市佔率約0.7%。就冷凍食品門店租賃服務市場而言，公司分別為中國中部地區第二大提供商及湖南省最大提供商，全國市佔率約1.9%。過去三年，公司分別盈利7,910萬元、7,530萬元及8,290萬元，今年上半年盈利3,970萬元，按年下滑約3.8%。公司稱，集資所得將用於建設一座新加工廠及新冷凍食品倉儲倉庫，升級現有設備、信息技術基礎設施及軟件，包括投資人工智能技術等，同時用於尋求戰略收購及合作夥關係，以完善產業鏈一體化。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月31日

1641.HK

Losing its turtles: Can Playmates Toy navigate the valley of darkness?

失龜者失天下彩星能走過黑暗的幽谷嗎？

忍者龜即將終止對彩星玩具長達37年的獨家授權。這對老搭檔的拆夥，揭示了老牌玩具商在新產業周期下的結構性考驗重點：特許權產品在2023年一度佔彩星玩具收入約77%，2025年上半年仍達36% 公司2025年上半年收入按年大減58%至1.86億港元，並由盈轉虧　李世達「忍者龜」是全球許多孩子們的童年回憶，陪伴一代又一代人長大，而對彩星玩具有限公司Playmates Toys Ltd.（0869.HK）來說，又具有更特別的意義。自1988年起，彩星玩具開始生產「忍者龜」系列玩具，隨後30多年，這個IP陪伴彩星穿越香港製造業的黃金年代，不但將公司推上全球玩具市場高峰，也讓香港一度享有「世界玩具工廠」的美譽。然而，彩星與四隻忍者烏龜的故事，卻即將劃下句號。每段故事都有結局。彩星玩具近日公布，與「忍者龜」相關的特許權協議將於2026年12月31日屆滿後不獲續期，這段橫跨近37年的授權關係，正式進入倒數。公司稱，在協議屆滿後，彩星玩具會在適當情況下，繼續尋找及評估符合其策略考量的潛在特許權機會，並持續致力於開發及管理現有的產品系列，包括「Power Rangers」、「MonsterVerse」及「Winx」等。忍者龜之父把視角拉長，上世紀六、七十年代，廣東潮汕商人陳大河，於1966年在香港屯門創辦彩星公司，一款椰菜娃娃讓彩星聲名起。到1987年，彩星購得忍者龜全球獨家玩具總特許權，獲准創作並推廣忍者龜系列玩具。兩年後，香港嘉禾電影製作真人版英語電影《忍者龜》(Teenage Mutant Ninja Turtles)，令彩星玩具更受歡迎，帶動翌年彩星利潤飆逾10倍至12.1億港元，陳大河被外界稱為「忍者龜之父」，彩星亦被美國《福布斯》雜誌評為「1990年全球盈利最高的玩具商」，亦是史上首間年獲利逾一億美元的玩具商。 2014年，荷里活電影《忍者龜》上映，令彩星的玩具銷售收入再創新高，達至21.6億元，其中忍者龜產品佔總收入高達95%。忍者龜對彩星玩具的重要性不言可喻，消息公布後首個交易日，彩星玩具股價即大跌14.71%，收報0.435港元，年初至今累跌約30%。真正刺痛市場的，是「忍者龜」對彩星收入的份量。彩星玩具在公告中稱，特許權產品銷售收入佔其綜合收入比重，在2021至2024年分別約為8%、13%、77%、47%，而在2025年上半年仍達36%。今年上半年，彩星玩具收入同比大減約58%至約1.86億港元，並由去年盈利9,145.8萬港元轉為虧2,561萬港元。公司稱，主要因核心授權品牌缺乏大型娛樂內容帶動，產品需求明顯轉弱。其中「忍者龜」在期內未有新電影或動畫推出，銷售動力不足。同時，輸美產品受關稅影響，疊加模具與開發成本上升，以及停產產品清貨拖累毛利表現，令公司收入與盈利同步受壓。這反映其長期依賴內容驅動型授權產品的盈利模式，在缺乏外部節點支撐下較為脆弱，某方面也預示了與忍者龜分手的結局。早有預兆？對忍者龜來說，作為IP授權方，發展策略正在持續轉變。隨著內容平台、串流媒體與全球行銷方式演進，授權方對玩具合作夥伴的要求，已不止於製造能力，還包括渠道規模、數位營銷與跨品類整合能力，這使得長期、單一授權關係面臨重整。同時，成本與關稅壓力亦改變了談判空間。彩星玩具2025年上半年毛利率由56%降至43%，在利潤池被壓縮的情況下，授權條款更難達成雙方滿意的平衡。放眼當前市場，彩星玩具所面對的競爭環境已與當年大不相同。內地玩具與潮玩產業近年快速擴張，布魯可（0325.HK）主打積木與拼搭IP，以高頻更新與國產IP切入；名創優品（9896.HK）旗下的Top Toy，憑藉強勢零售網絡與價格帶優勢迅速鋪點；泡泡瑪特（9992.HK）則透過自有IP與盲盒模式，建立更高毛利與用戶黏性。相比之下，彩星仍以傳統授權玩具為核心，產品節奏與IP主導權相對受制於合作方，結構性差異愈發明顯。若未來忍者龜宣布轉與上述內地公司合作，將不令人感到意外。對彩星玩具而言，「後忍者龜時代」的關鍵不在於能否迅速找到下一個等量齊觀的IP，而在於能否重塑業務結構，降低對單一授權的依賴。公司仍擁有成熟的製造、模具與海外分銷能力，未來股價走向，終究取決於彩星能否在轉型期內，證明自身仍具持續創造IP價值的能力。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月31日

0869.HK

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