三生製藥60億美元出海創紀錄同類靶點海外授權大單頻現

2025年05月29日

1530.HK

3SBio hits the big time with $6 billion cancer drug deal

輝瑞還將於協議生效日認購三生製藥價值1億美元的普通股股份，進一步實現價值長期綁定

重點：

資本市場對這一里程碑式交易反應十分熱烈，三生製藥股價一度觸及7年來的新高
PD-1/VEGF雙抗備受關注，默沙東去年也曾與另一家中國藥企合作獲得同靶點產品授權

莫莉

上周二，中國創新藥行業迎來歷史性時刻。三生製藥（1530.HK）宣布與跨國藥企輝瑞（PFE.US）達成一項授權協議，將其自主研發的PD-1/VEGF雙抗藥物SSGJ-707的除中國內地之外的全球開發、生產和商業化權益獨家授予輝瑞。

這一交易以12.5億美元（90 億元）的「不可退還且不可抵扣」首付款以及最高可達48億美元的開發、監管批准和銷售里程碑付款，創下中國創新藥出海首付款和總金額的「雙料紀錄」，三生還將根據授權地區的產品銷售額收取兩位數百分比的梯度銷售分成。除此之外，輝瑞還將於協議生效日認購三生製藥價值1億美元的普通股股份，進一步實現價值長期綁定。

資本市場對這一里程碑式交易反應十分熱烈，在交易正式披露之前的5月19日，三生製藥股價已經先上漲13.81%，5月20日更是跳升32.28%，股價一度觸及7年來的新高22港元/股。

在本次交易中，三生製藥的控股子公司三生國健（688336.SH）可以獲得輝瑞所有支付款項中的30%。在5月19日至5月22日，三生國健的股價連續4天漲停，累計漲幅超過100%，公司甚至緊急發布風險提示稱，「本次交易尚需提交本公司股東大會審議，尚需取得美國和其他境外司法管轄區適用的反壟斷監管批准，《許可協議》是否能夠發生效力存在一定不確定性。」

三生製藥是成立於1993年的中國老牌醫藥企業，擁有全球獨家上市的重組人血小板生成素特比澳、重組人促紅素品牌產品益比奧及賽博爾、中國內地首款非處方脫發治療藥物蔓迪等多款核心產品，分別在其細分治療領域佔據主導地位。2024年三生製藥的營收高達91.08億元，同比增長16.5%；歸母淨利潤為20.9億元，同比大增34.9%。

此次被輝瑞收入囊中的SSGJ-707，是三生製藥獨立研發的靶向PD-1/VEGF雙特異性抗體，通過同時靶向免疫檢查點PD-1及 VEGF 信號通路，可以在抑制腫瘤血管生成時激活免疫系統，實現「雙重抗腫瘤」效應。SSGJ-707的II期臨床階段性分析數據顯示，該候選管線在非小細胞肺癌（NSCLC）患者的治療上獲得了優異的客觀緩解率（ORR）和疾病控制率（DCR），無論單藥還是與化療聯用，均展示出顯著的抗腫瘤活性和良好的安全性，具有best-in-class（同類最優）的潛力。除了非小細胞肺癌外，SSGJ-707用於治療結直腸癌、婦科腫瘤等領域的臨床研究也在推進中。

明星靶點產品接連出海

提到PD-1/VEGF雙抗，就不得不提及全球首創以及唯一一款獲批上市的同靶點產品依沃西單抗，這是康方生物（9926.HK）的王牌產品。依沃西單抗與默沙東（MRK.US）的全球「藥王」帕博利珠單抗（Keytruda）的PD-L1陽性NSCLC的「頭對頭」三期臨床研究中獲得顯著陽性結果，讓更多跨國藥企看到PD-1/VEGF雙抗的巨大潛力。早在2022年12月，康方生物就將依沃西單抗在美國、加拿大、歐洲和日本的開發和商業化的獨家許可權授予Summit Therapeutics。

2024年11月，默沙東拿下另一家中國創新藥企禮新醫藥的在研PD-1/VEGF雙特異性抗體LM-299的全球開發、生產和商業化獨家許可，禮新醫藥將獲得5.88億美元的首付款和最高27億美元的里程碑付款。

輝瑞也早已瞄准該靶點，2025年2月，Summit宣佈已與輝瑞達成臨床試驗合作，共同推進依沃西與輝瑞多款抗體偶聯藥物(ADCs)在多種實體瘤中的聯合治療應用。今年 2 月，三生製藥也與百利天恆（688506.SH）達成了SSGJ-707 與 EGFR/HER3 ADC聯用的臨床研究合作，顯現SSGJ-707與ADC藥物聯用的治療潛力。如今，輝瑞直接拿下SSGJ-707在海外地區的權益，或許能更快推進該產品與自家ADC聯用的臨床試驗。

萬聯證券在研報中指出，輝瑞的重磅藥物專利保護即將到期，急需優質管線填補缺口，中國藥企擁有「工程師紅利」和快速提升的研發能力，其技術與產品被跨國藥企巨頭認可的確定性持續增強，未來有望通過聯合研發、利潤分成等合作方式深度綁定。

三生製藥當前的市盈率約為21倍，同樣手握重磅創新藥產品的藥企巨頭恒瑞醫藥（1276.HK;600276.SH）的市盈率高達49倍，顯示前者的估值仍有提升空間。三生製藥與輝瑞的合作不僅能三生帶來大筆投入，加快其他管線推進，輝瑞的研發和銷售實力更有助於三生快速突破海外商業化瓶頸。

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醫療保健/生物技術

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蜂窩晶片出貨全球第一翱捷加碼高毛利ASIC

通信晶片設計商翱捷用了10年建立規模優勢，成為全球出貨龍頭，如今公司再闖香港資本市場，希望將多年累積的晶片設計能力轉化為更高價值、以AI為主的ASIC定制生意重點：通信晶片設計商翱捷科技正式提交港股上市申請，公司上半年收入增長29%，由虧轉盈公司上半年ASIC定制收入佔比升至13.1%，在手訂單超過15億元李世達在A股科創板上市近五年後，翱捷科技股份有限公司（688220.SH）準備再闖資本市場。公司9月11日向港交所遞交主板上市申請，計劃形成A+H上市架構。與2022年首次上市時相比，翱捷已成為全球出貨量最大的蜂窩連接晶片供應商，今年上半年更由虧轉盈，業務亦開始向毛利較高的ASIC定制晶片延伸。這是創始人戴保家在通信晶片業的第二次創業。2004年，他創辦銳迪科微電子（RDA）並帶領其赴納斯達克上市，其後公司被紫光集團收購。2015年，接近60歲的戴保家在上海重新起步創立翱捷，如今70歲仍任董事長兼首席戰略官。翱捷2017年收購Marvell移動通信業務，加強蜂窩基帶及應用處理器能力，翌年已取得一家頭部AI公司的雲端AI晶片項目。此後公司沿着通信晶片持續擴張，2024年成為全球最大Cat.1晶片供應商，到2025年按出貨量計，全球蜂窩連接晶片市佔率已達37.8%。規模優勢仍難轉化盈利龐大出貨量卻一直未能帶來相稱的盈利。公司收入由2023年的26億元增至2025年的38.17億元，期間分別淨虧5.06億元、6.93億元及3.90億元。蜂窩晶片高研發、低單價的特性是主要原因之一，翱捷無線連接晶片平均售價由2023年的12.6元降至2025年的10元，同期每年研發開支均超過11億元。今年上半年，公司的收入結構開始出現變化。收入按年增長29.1%至24.51億元，毛利大增72.3%至7億元，毛利率由21.4%升至28.5%，淨利潤亦由去年同期虧損2.45億元轉為盈利8,424萬元，不過，扣除非經常性損益後仍虧損5,867萬元。當中，5G產品量產推動無線連接晶片平均售價由9.4元回升至11.3元；ASIC定制收入則由1.26億元增至3.22億元，佔總收入由6.7%升至13.1%，毛利率達36.9%，高於公司整體水平。多年累積的IP、SoC及NPU設計能力，因而有了另一種變現途徑。相較標準晶片需要依靠大量出貨攤薄研發成本，ASIC可按客戶需求進行設計，並進一步取得量產收入。截至6月底，翱捷ASIC在手訂單超過15億元，按年增長416.5%，已交付數十個項目，包括採用4納米製程的晶片。出售設計能力這條路亦符合全球晶片業的發展方向。大型科技公司近年加快開發專用AI晶片，希望降低算力成本及對通用GPU的依賴。Broadcom最新財季AI半導體收入達167億美元，按年增221%；同樣以手機SoC為核心業務的聯發科，也把技術能力延伸至AI數據中心，首款定制AI晶片計劃今年第四季投入生產。翱捷多年累積的蜂窩基帶、複雜SoC和量產經驗提供了進入ASIC市場的基礎，但這門生意仍有明顯項目性。公司ASIC收入2024年為3.36億元，2025年降至2.17億元，今年上半年才重新升至3.22億元。從流片、驗證到客戶驗收仍有不確定性，更重要的是完成首代產品後，能否繼續取得同一客戶下一代甚至第三代晶片訂單，將決定目前的訂單增長能否轉化為長期盈利。在公司押注ASIC之際，早期股東也開始兌現投資。2017年入股的阿里巴巴（9988.HK；BABA.US）旗下阿里巴巴（中國）網絡技術有限公司，去年減持3%股份，今年再減持1.8565%，目前持股10.5768%。這輪減持正值A股半導體股套現潮，5月22日晚間，包括中微公司、瀾起科技及翱捷在內7家公司同日披露減持計劃，按當時股價估算涉及約126.92億元。另一方面，翱捷今年上半年雖已扭虧，經營現金淨流出仍由去年同期約2.72億元擴大至3.78億元，主要受到存貨、預付款及應收款增加拖累。港股AI晶片股的估值差異相當懸殊。純AI GPU公司天數智芯（9903.HK）目前市銷率約44倍，智能駕駛晶片公司地平線機器人（9660.HK）約12.6倍，黑芝麻智能（2533.HK）則約5.9倍。相比之下，翱捷A股市值約372億元，按過去12個月收入計市銷率約8.5倍。翱捷目前超過七成收入仍來自蜂窩連接晶片，ASIC上半年收入佔比13.1%。市場目前給翱捷的定價仍較接近成熟晶片公司，若ASIC收入持續放量並維持較高毛利率，將為公司爭取更高估值提供支撐。戴保家二次創業10年後，翱捷已把蜂窩連接晶片做到全球出貨第一。接下來要看的，是多年累積的設計能力，能否轉化為更高價值的生意。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月18日

688220.SHG

量化派折讓15%配股淨籌1.63億港元

電商平台營運商量化派控股有限公司（2685.HK）周三公布，擬以每股3.40港元配售最多4,852.94萬股新股，較當日收市價4.015港元折讓15.32%，新股佔擴大後股本約8.54%，預計淨籌約1.626億港元。公司擬將55%所得款項用於電商業務，包括流量投放、用戶營運及供應鏈結算；15%投入研發，其餘30%補充一般營運資金。公司表示，上市集資所得資金相對有限，今次配售有助補充營運資金及加強財務狀況。量化派上半年收入按年跌14%至4.37億元，股東應佔溢利大跌78.5%至2,952萬元。期末現金及現金等價物約1.23億元，較去年底5.24億元大減，期內經營活動淨現金流出4.23億元。公司7月另完成一次新股認購，淨籌約5,970萬港元。截至8月31日，量化派7月那次新股認購的5,970萬港元淨籌款中，尚有約5,670萬港元未動用。公司股價周四低開，至中午休市報3.935港元，跌1.99%，該股年初至今累跌85%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月17日

2685.HK

華為退居幕後賽力斯全面接掌問界

新能源汽車製造商賽力斯集團股份有限公司（9927.HK；601127.SH）已從合作夥伴華為手中全面接掌問界（AITO）品牌，雙方周二宣布有關調整。此舉大幅削弱華為在這項合作中的主導角色。雙方自2021年開始合作，當時賽力斯成為華為智能汽車業務的首個車企合作夥伴。財新報道，調整後，華為將不再主導問界的產品定義、設計、營銷、渠道零售及服務體系，轉而扮演賦能角色。問界曾是華為旗下鴻蒙智行（HIMA）最成功的合作案例之一，由華為向合作車企提供智能汽車設計及技術服務。鴻蒙智行的其他合作車企還包括奇瑞汽車和上汽集團等。不過，參與華為智能汽車生態的車企正面對愈來愈大的盈利壓力。合作模式調整後，賽力斯仍將留在鴻蒙智行體系內，華為則退居支援及賦能角色。知情人士向財新表示，賽力斯日後將有更大空間自行選擇零部件供應商，有望藉此降低成本。賽力斯2026年上半年收入按年跌7.9%至574億元，去年同期為624億元；同期由盈轉虧，錄得17.2億元虧損，而去年同期盈利29.4億元。公司官方資料顯示，上半年收入為574.93億元，問界同期交付量則按年增長10.2%。賽力斯港股周四早市尾段升4.3%，報34.94港元；上海A股升3.7%，報47.18元。兩地上市股份今年以來均累跌超過60%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月17日

9927.HK

601127.SHG

赴港上市一波三折天賜材料終獲放行

中國證監會已為這家電池材料生產商赴港上市開綠燈，但這項申請此前經歷了長達一年的審查重點：天賜材料已獲中國證監會批准赴港上市，但公司盈利能力第二季明顯下滑這家電池材料生產商一年前首次遞交上市申請後，監管部門曾要求補充更多資料，直至上月才同意其境外上市備案譚英對於在深圳上市的全球最大電動車（EV）電池材料生產商廣州天賜高新材料股份有限公司（002709.SZ）而言，赴港上市之路一直並不順遂。這宗集資規模可能相當龐大，募資額或達10億美元甚至更多，這也可能令監管機構在審批時更為審慎。去年10月，天賜材料首次申請赴港上市一個月後，中國證監會要求公司補充更多資料。一年後，監管機構終於批准其上市計劃。中國證監會在一份日期為8月18日、但直至上周五才發布的公告中表示，天賜材料擬在香港發行約4.13億股股份。漫長的審查只是天賜材料赴港上市道路上的最新一道坎。與此同時，在中國快速發展的電動車電池行業供應過剩跡象日益明顯之際，公司今年的盈利能力也開始呈現惡化跡象。儘管面對上述挑戰，公司深圳上市股份的投資者對中國證監會的批准仍抱持審慎樂觀態度。上周消息公布後的三個交易日，天賜材料股價累計上漲2.4%。這令今年以來股價仍累跌近30%的天賜材料，市值達到約670億元（100億美元），市盈率（P/E）約17倍。相比之下，規模較小的同業新宙邦（300037.SZ）今年股價已上漲超過40%，市盈率達36倍。天賜材料最近一次公開提交赴港上市申請文件是在今年3月，在獲中國證監會批准後，公司至今仍未向港交所提交新的公開文件。不過，根據近期修改、允許部分公司以保密方式提交上市申請的規則，公司可能已經提交更新版申請文件。市場龍頭天賜材料在全球鋰離子電池關鍵材料電解液市場擁有約36%份額，在電動車供應鏈中佔據領先地位。公司在3月提交的上市文件中指出，除了智能駕駛外，公司亦已「前瞻布局」低空飛行器及AI相關熱管理等新興領域的先進材料供應鏈。不過，公司的收入及盈利波動相當明顯。隨著產能快速擴張，電池市場正迅速浮現供應過剩跡象，天賜材料的業績亦隨市場起伏。反映這種情況，電動車電池龍頭寧德時代本周較早前兩個交易日股價累跌10%，創一年多來最大兩日跌幅，市場最新跡象顯示，公司可能正準備削減產量。天賜材料的業務高度依賴電動車電池市場。去年，公司連續第九年成為全球最大的鋰離子電池電解液供應商，客戶包括全球十大電池生產商中的八家、全部十大儲能系統（ESS）電池生產商，以及十大消費類電池生產商中的九家。公司的財務表現反映其市場龍頭地位，但波動程度也與赴港上市之路相若。由於競爭加劇導致鋰電池材料價格大跌，公司2024年盈利由2023年的18.9億元大跌74.4%至4.839億元；同期收入亦由154億元下降18.7%至125.2億元。公司去年收入及盈利雙雙反彈，收入增長33%至167億元，盈利則接近增加兩倍至13.6億元。今年收入繼續回升，第一季按年增長91%，第二季增幅更擴大至127%。但在產品價格下跌之下，盈利增長明顯失速，第一季增長逾10倍後，第二季增幅僅為5.2%。電動車市場蓬勃發展收入大幅增長背後，是全球電動車銷售持續暢旺。國際能源署預計，2026年全球電動車銷量將達2,300萬輛，佔所有汽車銷量的29%。今年新興市場的強勁銷售抵銷了中國及北美市場的疲弱表現，其中東南亞是增長最快的市場之一。根據Mordor Intelligence估計，今年全球電解液市場規模約為158.4億美元，天賜材料在其中位居領先地位。公司目前鋰電池材料年產能為86萬噸，未來兩年還將在美國得州新增20萬噸產能，並在摩洛哥增加15萬噸產能。公司亦正把業務由電池材料拓展至個人護理特種化學品。不過，今年上半年該業務收入僅6.86億元，只佔同期總收入4.7%。同期，核心鋰離子電池材料業務收入按年增長117.2%至136.9億元，佔總收入93%。在香港迎來多年來最活躍的IPO市場之一之際，中國證監會、香港證券及期貨事務監察委員會（證監會），以及港交所上市委員會近期均加大對上市申請人及其承銷商的要求，促使其提高披露質量。這或可部分解釋，為何即使有摩根大通及中信證券等大型機構擔任聯席保薦人，天賜材料的上市計劃仍花了這麼長時間才取得中國證監會批准。中國證監會近期要求九家尋求赴港上市的中國公司，就股權架構及訴訟事項補充資料；香港證監會則因擔心IPO可能涉及操縱行為，近期暫停了生物科技公司撥康視雲股份的交易。目前港交所網站上約有500宗上市申請，而今年首八個月IPO及第二上市集資額已達6,510億港元（970億美元），監管機構更加審慎或有其必要。與此同時，港交所7月推出近10年來規模最大的上市制度改革，降低不同投票權架構公司在財務及市值方面的門檻，並引入保密上市申請機制。天賜材料可能已利用新程序，以保密方式提交更新版申請文件，讓港交所有時間確保文件不僅資料最新，也符合其對上市文件質量的要求。國際律師事務所貝克・麥堅時北京首席代表王航近期接受《南華早報》訪問時表示：「監管機構更重視引入真正具投資價值的優質公司，而不是單純追求上市公司數量。」欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年09月17日

002709.SHE

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