有“辣條第一股”之稱的衛龍美味即將展開港股上市大計,但受市況影響,其估值比去年大減近半

重點:

  • 衛龍美味第三次叩門港交所,最終通過上市聆訊,消息指公司計畫集資5億美元,上市前融資的估值約328億元,兩者均比去年首次提交上市申請時腰斬近半
  • 其銷售額維持增長,但盈利能力倒退,因此計畫把產品推向海外,以尋求新增長點

羅小芹

中國嗜辣的年輕人,對衛龍美味全球控股有限公司的辣味休閒食品不會陌生,因為這家零食企業的95%消費者在35歲或以下,成為新世代族群最喜愛的辣味品牌。

2021年5月初,衛龍美味首次向港交所遞交招股書,據報當時公司有意募集10億美元(67億元),但未能在規定的6個月期限內得到上市許可;它同年11月再接再厲,但6個月後仍然未能通過聆訊。渴求上市的衛龍隨即第三度叩門,直到6月27日,港交所更新文件顯示該公司已通過上市聆訊,聯席保薦人為摩根士丹利、中金公司和瑞銀集團。

然而,隨著資本市場表現不佳,它的估值在一年內大幅縮水。去年5月,衛龍進行IPO前的最後一輪融資,也是唯一一次融資,引入中信產業基金、高瓴資本、紅杉中國、騰訊投資與雲鋒基金等重磅投資者,當時投資方給予的估值高達610億元。

然而,該項融資活動因衛龍上市計畫延後而重新協商,至今年5月完成結算,上述投資團最終斥資約44億元認購該公司約13.5%股權,令衛龍的估值大跌近半至328億元。此外,有引述市場消息稱,衛龍這次上市籌集的資金,也會減少一半至5億美元。

盈利能力減

衛龍主營辣味休閒食品的銷售,產品分為調味麵製品、蔬菜製品、豆製品及其他等三大類別,主要的單品有大麵筋、小麵筋、魔芋爽及小辣棒等。根據招股文件引述弗若斯特沙利文的研究報告,按去年零售額計,衛龍在中國所有辣味休閒食品企業中排名第一,但市場份額只佔6.2%,主要因為休閒食品市場極度分散,以及准入門檻不高。

衛龍近年業務增長有步入樽頸之勢,去年營收48億元,按年增長16.5%,但淨利潤僅增長1%至8.27億元。雖然拉低凈利潤的主要原因,是以股份為基礎的付款開支增加,導致銷售費用及管理費用上升,但反映實質業務的調整後凈利潤9.08億元,也只是同比增長10.6%,仍低於營收增速近6個百分點。

更要留意的是,去年度衛龍錄得一筆約1.53億元的“其他收入淨額”,當中1.35億元來自政府補助,如果不計算這筆收入,衛龍的淨利潤或調整後淨利潤都已出現倒退,反映公司有需要尋求業務新增長點,以保持盈利能力及市場地位。

去年度衛龍旗下調味麵製品和蔬菜製品的銷售額,分別為29.2億元及16.6億元,按年增長8.5%及42.5%,毛利率分別為35.9%及22.7%。其中四個主要單品(即大麵筋、魔芋爽、親嘴燒和小麵筋)的年零售額,均超過5億元。

至於近年新推出的“豆製品與其他產品”,去年銷售額僅2.18億元,同比倒退17%,也低於2019年的2.45億元;其毛利率37.9%雖然較高,但由於未受客戶歡迎,可見公司利用新產品擴闊收入來源的策略未能成功。

衛龍在中國市場已建立頗具規模的全國性經銷網路。截至去年底,公司與超過1,900家線下經銷商合作,覆蓋了全國約69萬個零售終端。但值得留意的是,該公司的經銷商數量過去三年持續減少,由2019年底的2,592家,明顯流失至去年底的1,924家。

依賴經銷商

該公司雖然有發展互聯網銷售渠道,但去年網上直銷收入僅2.51億元,佔整體收入5.2%,反映其依賴經銷商的情況難以改變。因此,衛龍的招股文件也在風險因素中表明,公司依賴第三方經銷商將產品投入市場,但卻未必能控制經銷商及他們旗下的次級經銷商與零售商,若對方減少訂單、未能延續經銷協定或增加銷售競爭對手的產品,其業務及經營業績可能會受到重大不利影響。

雖然如此,衛龍仍計畫擴充產能,打算把上市集資的部分所得擴展現有廠房,在2025年前將三項產品種類的總產能增加約17.5萬噸,比去年底的總產能增加約一半,並計畫在華東地區增設一家工廠,2023年投產,令各類產品的總產能再增加5.94萬噸。

事實上,衛龍的產能規劃足以應付本土需求,但在增產背後擁有一個遠大目標──拓展海外市場,把旗下口味獨特的零食推廣至其他國家。直至去年底,公司已就東南亞及北美等市場的產品招募了23家海外經銷商,基於今年中國零售市場增長乏力,開拓海外市場可說是踏出正確一步。

自2020年以來,中國休閒食品行業遭遇冷鋒,營收增速普遍放緩,其中知名度較高的洽洽食品(002557.SZ)、三隻松鼠(300783.SZ)及良品鋪子(603719.SH),三者的追蹤市盈率約為30倍至40倍。由於衛龍尚未有招股詳情,若按去年經調整淨利潤9.08億元計算,328億元的估值相當於36倍市盈率,反映衛龍的領頭羊地位,或許能讓它享受比同業稍高的定價。

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新聞

簡訊:星展看好億咖通客戶多元化增長潛力

星展銀行本周首次覆蓋智能座艙製造商億咖通科技控股股份有限公司(ECX.US),給予12個月目標價2.80美元,較現時股價高約24%。報告指出,公司正逐步擺脫對母公司吉利的業務依賴,客戶多元化前景強勁。 星展在10月14日研報中指出,目前吉利及其旗下品牌,包括極氪、沃爾沃、路特斯等,貢獻億咖通約80%收入。但大眾集團的戰略合作有望推動客戶結構多元化,該合作涵蓋大眾、斯柯達品牌。星展表示:「大眾計劃自2027年起,在巴西和印度銷售搭載億咖通產品的車型,協議未來可能擴展至歐洲市場,成為新增增長動能。」 報告強調,基於2026年預估銷售額,億咖通當前企業價值/銷售額比率為0.9,低於行業中位數1.5。「估值折讓部分源於客戶過度集中於吉利集團,疊加2025年第二季度毛利率承壓,”星展分析稱,“但伴隨客戶多元化進程加速及毛利率預期修復,該股有望迎來價值重估。」 億咖通股價過去52周累計上漲約27%。 陽歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏

簡訊:正力新能折讓8%配股籌5億港元

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簡訊:暗盤已交投 海西新藥上市突延期

福建海西新藥創制股份有限公司(2637.HK)原訂今天在香港掛牌上市,但周四晚突公布,就最終發售價、國際配售認購意向水平、香港公開發售股份分配基準等,未能在本周五上午8時前定稿及獲取監管機構批准,因此上市時間要順延。 有券商在本周三下午已通知客戶中籤結果,更有定價86.4元。有劵商平台在周四已開始暗盤交易,富途暗盤早段一度高見200元,較定價高131%,其後升幅大幅回落至只升兩成多。 海西新藥發行1,150萬股H股,一成於香港公開發售,招股價介乎69.88元至86.4元,集資9.9億元。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊,請點擊這裏
Epiworld renew IPO pitch

業績下滑的瀚天天成 能否延續碳化硅熱度?

碳化硅賽道熱潮未退,價格卻持續下探。瀚天天成再度叩關港交所,在毛利率腰斬與補貼依賴加深之際,能否走出價格戰的泥沼,成為市場焦點 重點: 今年前五個月收入同比下降30%,毛利率持續滑落 政府補貼佔收入比重增至31.6%    李世達 碳化硅這條被譽為「第三代半導體皇冠上的明珠」的賽道,熱度雖未退卻,市場競爭卻有增無減。瀚天天成電子科技(廈門)股份有限公司繼今年4月後,半年內兩度叩關港交所。這家主攻碳化硅外延晶片(SiC epitaxial wafer)的企業,曾被視為中國半導體國產化的代表之一,如今正面對收入下滑,毛利率腰斬的多重挑戰。 值得注意的是,同業天岳先進(688234.SH; 2631.HK),已於今年8月成功在港股上市,成為首家「A+H股」第三代半導體材料企業。天岳先進業務涵蓋碳化硅襯底與外延片,具一體化的產業布局,相比之下,瀚天天成以外延片為主的業務結構,對下游價格波動更為敏感,面臨更嚴峻的現實考驗。 收入銳減 毛利腰斬 根據最新申請文件,公司的收入由2022年的4.41億元增至2023年的11.43億元,但2024年卻降至9.74億元,增長勢頭明顯放緩。截至2025年5月底止五個月收入為2.66億元,同比下滑30%。毛利率則從2022年的44.7%暴跌至 2025年的18.7%,幾乎腰斬。雖然公司仍有盈利,但今年前五個月的利潤已降至1,414.7萬元,較去年同期下滑33%。 公司解釋,毛利率下滑主要因產品平均售價下降及良率爬坡成本上升所致。但對比政府持續增加的補貼,這些數字揭示出即便擁有高技術門檻,碳化硅製造商也難以逃脫價格戰的壓力。 中國「十四五」規劃將第三代半導體列為戰略重點,各地政府設立專項基金,鼓勵碳化硅晶圓本土化。申請文件披露,瀚天天成在2022至2024年分別獲得政府補貼1,350萬元、4,740萬元與1.12億元;而今年截至5月底止五個月內,已獲得補貼8,400萬元,較去年同期的2,670萬元增長2.14倍。若與同期收入相比,補貼佔收入比重由2022年約 3.1%,上升到今年前五個月的31.6%。 政府補貼持續增加,業績表現卻在下滑,這意味著公司仍高度依賴政策扶持,真正的市場化現金流尚未建立。當行業面對價格下行的壓力時,瀚天天成真正的考驗才正要到來。 瀚天天成的主營產品碳化硅外延片,是功率半導體的核心中游材,廣泛應用於新能源車逆變器、快充模組與工業電源。而公司一直以「國產替代、技術領先」作為宣傳重點,尤其強調是全球首家實現8英吋碳化硅外延片量產的生產商。 然而市場情況不容樂觀,自2024年初以來,碳化硅市場因廠商加速擴產,導致市場從供不應求迅速轉為供過於求,引發激烈的價格戰。一個知名的例子是全球碳化硅大廠Wolfspeed(WOLF.US),在今年5月宣布向法院申請Chapter 11破產保護,成為價格戰下的首個犧牲者。 價格戰持續 盈利受壓 公司在申請文件中提到,2024年6英吋碳化硅外延晶片的價格約為每片7,300元,預計到2029年將降至每片4,400元,主要原因是碳化硅襯底價格下降。公司直言,如果產品定價不能保持競爭力與利潤率,公司業績將受到不利影響。 然而,瀚天天成並非沒有優勢,其在外延製程技術(epitaxial growth technology)與厚膜技術(Thick-film epitaxial growth…