花房復牌添變數周鴻褘愁爆

2023年08月08日

3611.HK

直播平台花房集團上市三個月，就因特定銀行賬戶被凍結，以及投資25%的公司被調查而停牌

重點：

集團核數師畢馬威會計師事務所8月初突然辭任，復牌進展受挫
花房聯席公司秘書及副總裁焦陽在公司停牌一個多月後請辭

易煬

近期，中國知名科網公司360集團創辦人周鴻褘可謂禍不單行，繼早前跟胡歡離婚，將公司估值約90億元的6.25%股權轉予前妻後，近日他作為大股東的花房集團公司(3611.HK)，核數師畢馬威突然辭任，對於正爭取復牌的花房來說，毫無疑問受到一大打擊。

周鴻褘在中國軟件界的名氣響噹噹，1995年任職方正集團，短短幾年就升任為集團事業部總經理，但他志不在此，1998年離職創業，旗下的「3721上網助手」曾風行一時，2003年更以1.2億美元(8.6億元)售予雅虎，賺取人生第一桶金，之後順理成章擔任雅虎的中國區總裁。

周鴻褘在國內是一位頗受爭議的人物，經常與科技界的知名人士鬧得不甚愉快，甚至要對簿公堂。任職雅虎時，他曾與楊致遠爭拗，一怒之下憤而離職。成立奇虎360時，又與雅虎行政總裁田健互罵。另外，因在微博上針對金山軟件，需要作出道歉及賠償。又因指控方舟子被百度收買和利用而被告上法院，最終周鴻褘被控侵犯方舟子名譽權成立。在在都可以看見，周鴻褘總與是非糾纏不休。

花房集團是周鴻褘第四家上市公司，他持有36.46%權益，A股上市的宋城演藝是第二大股東，持有35.35%股權。公司是內地一個提供語音及視頻的直播娛樂社交平台，旗下包括有「花椒」、「奶糖」、「六間房」，以及針對海外的HOLLA，截至去年5月底止，註冊用戶達到4.15億名。去年底，平均月活躍用戶超過6,108萬名，平均月付費用戶約155萬名。

集團的旗艦平台「花椒」，於2022年內地在線娛樂直播移動滲透率位列第一。平台主打美女主播，實時與用戶聊天互動，截至去年5月底，平均月付費用戶超過100萬名，平均每名用戶每月收益293元。

上市三個月股價跌四成

去年11月，周鴻褘的360數科(QFIN.US; 3660.HK)(現已易名為奇富科技)在港股上市不久，花房已緊接於12月上市，股份以下限2.8港元定價，上市第三天一度高見4.56港元，但在高位只是曇花一現便插水，短短三個月股價拾級而下，最低見1.71港元，比上市價跌近四成，較高峰更下挫逾六成。

在股價偏軟下，花房首份未經審核的全年業績，表現卻相當不俗，去年收入增長近一成一至51億元，淨利潤更增長接近兩成至3.9億元。集團的財務也十分健康，手頭現金超過16億元，沒有任何短期或長期銀行負債。

凍結賬目公司停牌

豈料事情急轉直下，亮麗成績表公布才數天，集團突發公告暫停買賣，並將延遲刊發經審核的年度業績。公司透露，集團特定銀行賬戶被凍結，涉及金額為1.36億元；另外，中國有關機關，正對集團投資25%股權的一家公司進行調查。至於具體事宜，花房沒有詳細披露。

事情進展續教人憂慮，5月底時，花房的聯席公司秘書及副總裁焦陽辭任，花房只解釋是焦陽要投放更多時間，處理個人其它事業發展。然而，花房上市不到半年，高管在公司停牌及投資的公司涉及調查中離去，予人感覺是高層在不明朗情況下跳船。

此後公司一直未能復牌，直至6月中時，聯交所向公司提出一系列的復牌指引。首先是要刊發財務業績，其次是公布獨立調查結果，並採取適當的補救措施。三是要進行獨立內部檢討，並要證明公司有足夠內部控制及程序，可遵守上市規則。第四是要證明公司已遵守上市規則第13.24條，最後是要公布所有重大資訊，以供股東及投資者評估。

面對要求，花房不敢怠慢，表示正進行協商，預期7月底完成委聘獨立調查員。至於內部控制顧問，亦會於7月底完成委聘。花房也強調，集團有充足的營運水平，並遵守上市規則第13.24條。

經過一番努力，似乎有一絲曙光，上月底時，公司表示正全力配合有關政府機關進行調查，並提交待結案的扣押款1.55億元，而所有凍結賬戶，在7月25日已解凍，並可用於日常業務營運。

原以為有機走入復牌直路，殊不知畢馬威突表示，因無法評估調查有關花房的財務業績，以及業務運營的影響，故辭任核數師，並於8月3日生效。畢馬威指出，最主要是花房未能在7月30日前，出具獨立調查顧問就凍結賬戶的報告；另外又未能於期限前，交出相關政府部門的調查結果，以及外部律師對凍結賬戶的法律後果分析。

問題有待解答

很明顯，沒有核數師報告，就不能符合聯交所的復牌要求，花房要趕復牌，似乎不再是短時間可一蹴而就。

對於花房，擺在小股東及投資者眼前的問題確是一大堆，一家上市僅三個月的公司，賬戶竟然被凍結，其投資的公司又被調查，確實教人懷疑。究竟花房的具體問題在那裏？公司一直沒有詳細解釋，只是模糊披露大概。究竟上市前，核數師及保薦人是怎樣進行審查？集團2022年的業績遲遲未能審核，那今年3月發布的一份漂亮成業單，我們還能相信嗎？至於何時可復牌，我們更是摸不透，看不清，別忘記至今連核數師也沒有。

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簡訊：英矽智能港股IPO獲中證監備案

AI製藥平台英矽智能已獲中國證券監管機構批准在香港上市，此舉為該公司在香港上市鋪平道路。中國證券監督管理委員會（CSRC）於周二在網站上公布的訊息顯示，英矽智能計劃在上市中出售最多1.08億股。英矽智能曾在2023年6月、2024年3月、2025年5月遞交上市申請，均告失效。今年11月，該公司再度地表港交所申請上市。根據申請文件，英矽智能今年上半年由盈轉虧，錄得虧損1,921.5萬美元，去年同期為盈利803萬美元；收入按年大跌54%至2,745.6萬美元。英矽智能以AI與大數據推動新藥開發，業務涵蓋管線藥物開發、藥物發現服務及軟件解決方案。公司稱，其自研生成式AI平台Pharma.AI已產生逾20項臨床或IND階段資產，10項獲批臨床，3項已授權，交易額逾20億美元，應用領域擴展至先進材料、農業、營養品與獸醫藥物。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月10日

Weathering storms, Unisplendour lets its performance speak

走出風風雨雨紫光拿業績說話

重新出發的紫光走上一條務實路線。從併購驅動轉向算力交付與數智基建，這家年營收逾700億元的科技集團，正以業績定義自身市場定位重點：紫光股份已正式向港交所遞交上市申請，公司上半年收入按年增長25.9%至474億元，AI計算業務成為主要增長引擎利潤率從2022年的5.1%下滑至今年上半年僅剩2.1% 　李世達十年前，紫光集團前董事長趙偉國曾公開放話，要「買下台積電、併購聯發科」，一度震動兩岸半導體圈。那時的紫光被視為中國半導體最野心勃勃的代表，而如今趙偉國自身已因涉貪身陷囹圄，而紫光集團已完成破產重整。涅槃重生的新紫光集團正欲透過讓其旗艦資產紫光股份有限公司（000938.SZ）赴港上市，重新回到市場的聚光燈下。年營收超過700億元的紫光，是中國數字基礎設施領域的頭部競爭者。紫光是國內少數具備完整計算、存儲、網絡、安全、雲、集成能力的企業，能夠向政企客戶及互聯網企業提供完整交付服務。同時保留一定比例的ICT分銷業務作為輔助收入來源，但權重已逐年降低。申請文件引用第三方數據指，公司2024年在中國數字基礎設施市場按收入排名第三、市佔率8.6%，而在網絡基礎設施及計算基礎設施兩個最核心市場均位居第二，顯示其在國產算力供應體系中，已屬第一梯隊。算力交付撐起增長從收入結構來看，2022年數字化解決方案佔總收入不足三分之二，至2024年佔比已升至約70.6%，今年上半年更進一步提升至76.7%；ICT分銷業務佔比則由37%下滑至不足23%。其中最具爆發力的，是「計算業務」板塊，亦即AI伺服器與算力集群相關產品，今年上半年收入較去年同期增加94.6億元，佔數字解決方案業務收入約65%，成為公司主要增長引擎。中國算力建設進入實質落地期，公司收入規模穩步擴張。公司2022至2024年收入由737億元增至790億元，今年上半年收入達同比增長24.9%至474億元，增速明顯回升，顯示算力中心建設、大模型訓練、行業雲專案投放加速，正轉化為實際設備與系統交付訂單。然而，「做大規模」與「保利潤」之間的矛盾，仍是無法迴避的問題。隨著AI設備與伺服器訂單佔比急升，公司整體毛利率由2022年的19.8% 逐步下滑至2024年的16%，今年上半年進一步降至14.4%。算力產品本身毛利普遍偏低，加之大型雲端與互聯網客戶集中度提升、議價能力極強，令公司需以價格換取規模，壓縮盈利空間。公司淨利潤率從2022年的5.1%下滑至今年上半年僅剩2.1%。 2024年公司淨利潤降至15.7億元，較前一年的21億元減少約25%，主因除毛利受壓外，亦受到財務成本急升拖累。公司為購入網絡裝公司新華三30%股權而承擔大量融資及相關選擇權負債，使全年財務成本按年激增1.7倍至8.6億元，直接侵蝕盈利。今年上半年淨利潤則按年回升4%至10.4億元。現金流方面，今年上半年公司錄得經營現金淨流出28.2億元，主要由於業務增長導致的存貨及應收款項增加。截至今年上半年，公司手頭現金及等價物達74.4億元，短期流動性仍屬穩健。 AI應用的逐步發展，讓基礎設施的價值再次提升。算力、存儲與網絡成為人工智能生產力的基礎。與此同時，客戶對全流程服務、系統級集成的依賴變得更強，而紫光具備的綜合能力，使其更容易承接大型算力與城市數智化總包專案，扮演難以被替代的角色。憧憬海外根據申請文件，紫光集資所得將重點投入高性能計算、雲與數字化平台等底層技術。這正切中AI時代對算力組織能力、架構優化能力以及軟硬協同能力的需求，也符合國家政策對AI基礎設施自主能力的看重。除了國內市場，截至今年上半年，紫光在全球100多個國家和地區開展業務，在亞洲、歐洲、非洲和拉美擁有32家子公司，這為其未來進軍新興市場AI基建奠定基礎。這或將成為公司未來盈利增長的重要來源。目前紫光在A股的延伸市盈率約為50倍，處於近三年的高位水平，而港股同類公司如聯想集團（0992.HK）目前僅約10.5倍、中興通訊（0763.HK; 000063.SZ）則有24.4倍，估值區間明顯低於A股水準。昨日種種譬如昨日死。不再豪言壯語的紫光，如今「靠業務說話」。憑藉業務規模及AI基建的成長性，紫光比以往更具想像空間。若能解決低毛利率、重資本的疑慮，也有望獲得高於行業的市場溢價。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月10日

行業簡訊：國家醫保目錄擴容港股醫療板塊未受提振

中國內地近日公布2025年新版《國家基本醫療保險藥品目錄》，將於2026年1月1日正式生效，帶動港股醫藥企業周一密集披露產品納入或續約消息。消息公布後，港股醫藥板塊未受提振，恒生醫療保健指數（Hang Seng Healthcare Index, HSHCI）周一回落約1.5%，顯示市場暫時維持審慎觀望態度。公告顯示，麗珠醫藥（1513.HK）共有194款產品納入新版醫保，其中注射用阿立哌唑微球首次經談判入保，曲普瑞林微球新增適應症納入，艾普拉唑鈉完成續約。翰森製藥（3692.HK）表示，核心產品阿美替尼（阿美樂）新增兩項適應症進入醫保，培莫沙肽（聖羅萊）及艾米替諾福韋（恒沐）亦續約成功。先聲藥業（2096.HK）公告，新一代抗VEGF單抗恩澤舒獲納入醫保，經典產品恩度®同樣完成續約。和黃醫藥（0013.HK）則披露，呋喹替尼、賽沃替尼及索凡替尼三款創新藥全部續約留在新版醫保目錄內，持續推動其腫瘤產品在內地市場滲透。四環醫藥（0460.HK）與其附屬軒竹生物（2575.HK）亦宣布，抗腫瘤藥吡洛西利片（軒悅寧）首次納入醫保，而自主研發的安奈拉唑鈉腸溶片順利續約，繼續保持醫保覆蓋。另方面，廣州銀諾醫藥（2591.HK）公布，其GLP-1受體激動劑依蘇帕格魯肽α成功納入醫保，用於2型糖尿病，成為公司首個實現大規模商業化放量的重磅產品。而復星醫藥與信達生物等亦在周日公布旗下藥品入選與續約醫保目錄的消息。國家醫保藥品目錄（NRDL）每年由國家醫保局透過專家評審與價格談判機制進行更新，符合條件的藥品經談判納入目錄後，可在全國範圍內實現醫保報銷，大幅降低患者自付比例並提升用藥可及性。對藥企而言，進入醫保通常有助於迅速擴大醫院覆蓋與處方放量，但往往需在談判中作出價格讓讓，短期或對單品毛利率形成壓力，銷量增長與盈利改善之間的平衡成為市場關注焦點。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月09日

業績失速逆風遞表傳音拿什麼說服投資人？

以平價功能手機見長的傳音控股，已正式提交香港上市申請，惟其收入自去年下半年起開始出現下滑重點：傳音控股已向港交所遞交上市申請。公司披露，今年上半年收入按年下跌16%，同期利潤大幅下挫逾五成公司過往憑藉深耕新興市場的平價手機業務迅速崛起，隨著市場逐步由功能手機轉型至智能手機，競爭亦日趨激烈　陽歌當我們談論手機時，往往將「手機」與「智能手機」視為同義詞，因為在成熟的西方市場，甚至在中國等部分發展中市場，智能手機已幾乎佔據全部手機銷量。然而在非洲等許多其他發展中市場，情況卻大不相同，智能手機普及之前、功能較為簡單的功能型手機，至今仍然具有主導性的市場地位。正是專注於這類基礎手機，推動深圳傳音控股股份有限公司（688036.SZ）在過去十年間迅速崛起，走向國際舞台。公司憑藉向非洲及其他新興市場銷售入門型手機，實現高速增長並獲得可觀利潤。如今，公司已成為按出貨量計算，全球第四大智能手機製造商，並計劃透過在香港申請第二上市，以籌集新一輪資金。傳音於上周正式遞交香港上市申請，此前在7月份已有報道指，公司正籌備進行IPO，目標集資規模多達10億美元。在港上市將與已在深圳A股市場的上市地位形成互補。現有A股主要面向內地投資者，而香港市場則具有更強的國際基礎。考慮到公司絕大部分銷售收入來自中國境外，在更具國際化屬性的香港進行第二上市，對其資本布局具有高度合理性。自2013年成立以來，傳音長期被視為資本市場的明星企業，憑藉率先深耕新興市場，尤其是非洲，實現爆發式增長。然而近年來，隨著其他大型品牌、特別是不少同樣來自中國的手機品牌紛紛進軍非洲，讓傳音的競爭壓力顯著加大，發展進入更為艱難的階段。更糟的是，傳音正經歷從以功能手機向智能手機轉型的關鍵過渡期。隨著技術成熟與價格下探，智能手機在新興市場普及速度加快，而功能手機仍然佔公司出貨量的主要比重，令轉型壓力不斷上升。傳音在市場快速萎縮的功能手機領域，仍具備明顯領先優勢，但在競爭更為激烈的智能手機市場，則面臨來自小米（1810.HK）、vivo及Oppo等多家品牌的強勁競爭。 IDC分析師黃子興（Will Wong）指出：「傳音最大的優勢在於入門級市場積累的龐大用戶基礎，目前該細分市場佔全球智能手機出貨量逾40%。」他補充，傳音在非洲等新興市場，已建立深厚的渠道與用戶基礎，隨著當地消費者逐步升級換機，公司因此具備相對突出的競爭優勢。傳音控股由52歲創始人竺兆江一手打造，他早年投身中國手機市場，在當時迅速崛起的手機品牌寧波波導歷練，累積了行業經驗。英文名George的竺兆江，目前仍持有67%的投票權，牢牢掌控公司決策大權。雖然竺兆江的市場直覺在功能手機時代曾發揮重要作用，但外界仍不確定其是否具備帶領傳音成功轉型，邁入智能手機時代的能力。公司近年跌跌撞撞的營運表現也反映在股價上，傳音A股股價今年以來累計下跌28%，而競爭對手小米同期則上漲約21%，形成鮮明對比。高度仰賴功能手機儘管近年遭遇逆風，傳音在全球智能手機市場排名中仍具備相當實力。根據 IDC統計，今年第三季按出貨量計，傳音以9%的市佔率，位居全球第四大智能手機品牌，僅次於三星（005930.KS）、蘋果（AAPL.US）及小米。不過，由於產品主打低價區間，其營收規模與上述三大龍頭仍有顯著差距。同時，隨著新興市場加速由功能手機轉向智能手機，公司收入近來亦持續下滑。今年上半年，傳音收入按年下跌16%，由去年同期的346億元降至291億元（約41億美元），逆轉2024年全年錄得的10%增長趨勢。相比之下，小米同期收入按年大增38.2%至2,270億元，規模幾乎是傳音的7倍。傳音目前最大的兩個市場分別為非洲與亞太新興市場。今年上半年，非洲市場佔公司收入33%，亞太地區新興市場佔36%。不過，上半年公司非洲市場收入按年下跌4.5%，而亞太新興市場收入跌幅更大，達19.4%。跌幅最大的是中東歐市場，相關收入按年暴跌超過50%，佔總收入比重由去年的6.5%下滑至僅3.2%。進一步分析數據可見，收入下滑主要源於功能型手機銷量大幅下跌。相比之下，非洲市場的功能手機銷量大幅下滑約30%，由去年同期的3,440萬部減至2,420萬部。面對功能手機業務萎縮，傳音正嘗試透過拓展移動互聯網服務，以及銷售耳機等物聯網（IoT）產品來彌補流失的收入。然而，今年上半年，公司移動互聯網服務僅佔總收入的1.4%。IoT產品表現則稍見亮點，上半年收入按年增長18%，達25.7億元，佔總收入約8.8%。隨著收入承壓，公司盈利亦大幅下滑，今年上半年淨利潤較去年同期的28.6億元，驟減逾一半至12.4億元。受經營前景轉淡影響，傳音股價走低，其A股市盈率已降至21倍，低於小米的27倍，更遠落後於蘋果約37倍的估值水平。若「時機決定成敗」，那麼傳音此時申請赴港上市，時點可謂利弊參半。就公司自身營運狀況而言，若能在去年初、收入仍保持增長、盈利水平尚佳之際推動上市，時機或許更為理想。然而，當前時點仍未必完全不利，因香港正處於近年來最火熱的IPO周期之一，而智能手機相關上市案例相對稀少，或仍具吸引力。但市場尚難判斷，傳音能否迅速扭轉經營頹勢，若復蘇緩慢，其股份對投資者的吸引力，恐難與小米、蘋果及三星等同業龍頭相比。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月09日

688036.SHG

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