波司登贏在一個「貴」字

2024年12月09日

3998.HK

Secret of Bosideng’s victory: going high-end

波司登未受零售業冷風影響，中期業績表現理想，盈收均錄得增長

重點：

中期盈利增長超過兩成
期內存貨及應收賬均大幅上升

劉智恒

經濟疲弱，消費降級，內捲嚴峻，有「國民第一羽絨」之稱的波司登國際控股有限公司(3998.HK)的中期業績卻表現理想，截至9月底止收入增17.8%至88億元，股東應佔溢利更升23%至近11.3億元。

波司登能在大吹冷風的零售市場一枝獨秀跑贏大市，與公司2018年的一個決定不無關係，這是甚麼？就是「走高檔」。

過去中國的服裝，總讓人感到款式差，質量低，不夠檔次，與外國品牌不能同日而語，優點仿似只有一個「平」字，除此就啥都沒有。

從平民到貴族

隨著國人消費力提升，國產服裝企業意識到要提高品牌檔次，銷售羽絨服的波司登也明白到，需提升品牌級數，要從基層變身貴族。

波司登的創始人高德康出生於江蘇常熟，1976年在家鄉組織農民成立縫紉組，當時只有幾台縫機，就這樣開展服裝製造。92年打造自家品牌波司登，逐漸打響名堂，成為內地羽絨一哥。

2007年於香港上市後，高德康想到羽絨服的季節性限制，加上他雄心勃勃要拓展多元化業務，於是大手投資各類服裝。幾年下來，如意算盤並不能敲響，業務受挫，最終痛定思痛，回歸初心專營自己所長的羽絨服。

這次重回羽絨戰場的高德康，思前想後，決定要讓波司登擠身進貴族之列，於是大手花錢聘用頂流名人如楊冪、易烊千璽、谷愛凌為代言人；又不惜一切要在國際時裝舞台上亮相，甚麼巴黎呀，意大利米蘭等大展絕不錯過，頻頻出席時裝展，是要予人一種感覺，我波司登就等同世界名牌。

光靠擺擺門面並不夠，精明的高德康又在設計及科技上痛下功夫﹐甚麼防曬耐寒、輕身環保等，一大堆聽上去教人肅然起敬的名詞，總之就讓你感到波司登羽絨服高人一等。

終於，波司登又再重生起來。

高德康的高招

有人批評波司登走高檔，有點兒高不成低不就。在網上，波司登上萬元的產品銷售聊聊可數，3,000至5,000元的羽絨服，月銷不就幾百件，主力銷售全在千元以內產品。似乎波司登要追趕加拿大鵝仍遙不可及，相反低價貨品上，「鴨鴨」來勢汹汹，銷售已越追越近。

不過，若如外間批評說得那樣不濟，過去幾年波司登的收入及盈利也不會持續上揚。

批評者不明高德康高明之處，他實在是下了一著好棋。無可否認，萬元一件羽絨服遠較過去幾百塊的產品難銷售；但要明白，波司登藉此打破過去平價貨形像，提升了品牌身價，穿波司登不再只是基層老百姓，而是花得起真金白銀的有錢人。

事實波司登高價的羽絨服銷售並非理想，然而較低檔次的產品卻異常火爆，因為消費者看到你這個品牌高檔，雖然花不起一萬幾千買高價貨，但低價貨品還是買得起，畢竟這件平價羽絨也是波司登出產，穿起來也不會太失禮。

波司登懂得這個營銷之道，銷量爆升起來，且別忘記，所謂低價品，較過往水平實高3至4成，集團的利潤也水漲船高。

財務數據惡化

策略成功無容置疑，但公司的財務數據卻讓教投資者有點憂心。今年三月底止，存貨才是32億元，到九月已上升85%至59.3億元。期內應收賬款也由近15億元，大增兩倍至45.5億元。

相反，現金及現金等價物卻急速下滑，三月時還有62億元，至中期業績已跌至19.6億元，短短6個月，現金縮水高達68%。

更影響投資者信心的是，高德康今年七月，以每股4.31港元出售手上4億股舊股，共套現17億港元。投資者會問，是否大股東對公司前景有懷疑，又或公司股價在此水平已近見頂。

還有就是消費降級，雖然在中期業績所見影響不大，但若內地零售市況持續走低，其低檔次服飾也難保不受影響，始終波司登近年將羽絨的平均吊牌價拉升至逾千元水平，經濟不景氣，消費者購買意欲肯定有所保留。

今年十月公司股價見高位後至今已回落逾兩成，公布中期業績翌日更跌近4%，或許正反映投資者對公司的戒心。

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消費

羽絨, 波司登, 高德康, 鴨鴨, 加拿大鵝

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新聞

新聞概要：阿里巴巴整合餓了麼升級為淘寶閃購

在餓了麼借助GPS定位技術，徹底變革行業十餘年後，阿里巴巴將讓這一外賣品牌退場陽歌本周國內多家媒體援引未具名消息源報道，電商巨頭阿里巴巴集團控股有限公司（BABA.US；9988.HK）將停止使用餓了麼品牌，對中國最早的餐飲外賣巨頭進行重塑，以迎接「閃送零售」新時代。消息源之一的新浪網披露，從12月1日起，阿里巴巴將正式將餓了麼APP更名為「淘寶閃購」。新浪網稱，餓了麼龐大的騎手團隊——他們標誌性的藍色頭盔、工裝和送餐箱曾是中國大多數主要城市的街頭常見風景——現已開始承接淘寶閃送訂單。淘寶平台自身也運營著獨立騎手團隊，其亮橘色賽車風格工裝，正迅速成為上海等大都會街頭的嶄新風景。阿里巴巴尚未對停用餓了麼品牌的計劃置評，此前阿里通過2018年分階段進行的一系列收購餓了麼，對其估值近100億美元。然而此後該品牌表現相對沈寂，市場份額遭競爭對手美團（3690.HK）蠶食，今年京東（JD.US；9618.HK）亦進入該領域。隨著京東入局，三家公司陷入激烈價格戰，已引發監管層出手干預。創立於十多年前的餓了麼，借助當時尚屬新興的全球定位技術，將外賣服務變得快速、高效且實惠，徹底改變了中國餐飲外賣業態。近期三家公司均在其服務中增設本地生活商品，競相角逐最快送達時效。阿里巴巴今年4月底推出淘寶閃送業務，經過初期試點後，近幾周該服務正加速擴張。服務上線時阿里曾表示，該服務旨在以30分鐘至1小時配送生鮮雜貨、零食百等商品的時效能力，對餓了麼核心餐飲外賣形成業務補充。阿里巴巴最新力推的「閃送零售」戰略，與近十年前馬雲提出的融合線下實體與線上購物的「新零售」計劃頗為相似。但該戰略最終產生的協同效應並不顯著，阿里巴巴最終出售了當時收購的大部分實體零售資產。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月05日

9988.HK BABA.US

簡訊：吉利入股雷諾巴西獲得本地化產銷資源

吉利汽車控股有限公司（00175.HK）11月3日宣布，與母公司吉利控股集團及法國雷諾集團（RNO.PA）簽署巴西戰略合作最終協議，吉利將收購雷諾巴西公司26.4%股份，並共享其工廠產能與銷售網絡。據財新報道，雷諾巴西公司總估值約合135.84億元（19.1億美元），吉利汽車和吉利控股集團主要通過技術資產入股，對應估值分別約為33.45億元和9.44億元，吉利汽車僅需額外現金出資約5.85億元。吉利控股集團是吉利汽車控股股東，按照此前發布的交易公告，吉利汽車和吉利控股在雷諾巴西公司的持股比例分別為21.29%和5.11%。雷諾集團稱，雷諾巴西公司已成為吉利旗下新能源汽車產品在巴西的經銷商，目前純電動車型EX5已通過雷諾品牌經銷商渠道全網銷售。雷諾集團還將採用吉利的一款新能源汽車架構，推出本品牌新能源產品，雷諾巴西公司的Ayrton Senna工廠將共同生產吉利品牌與雷諾品牌車型。吉利汽車股價周三低開，至中午休市報17.42港元，跌0.8％。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月05日

0175.HK

簡訊：雅居樂10月銷售環比升同比跌

房地產開發商雅居樂集團控股有限公司（3383.HK）周二公布十月份銷售數據，全月預售金額為7.1億元人民幣（下同），較9月份上升54%，但與去年同期比較，則大跌49%。 10月份銷售的建築面積為8.3萬平方米，較9月上升48%，但按年則下跌30%。上月每平米均價為8,517元，環比上升3.3%，但同比則下跌37%。今年首十個月，雅居樂預售金額累計為74.4億元，較去年同期的135.6億元，大幅下跌45%。雅居樂周三平開報0.425港元，過去一年公司股價從高位下跌近6成。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月05日

3383.HK

Third-quarter revenue sets new record as Lens Technology approaches second “iPhone moment”

三季度營收創新高藍思科技迎第二個「iPhone時刻」

藍思科技押注AI眼鏡與具身智能，試圖在下一輪科技浪潮中，再次打造新的高光時刻重點：第三季營收207億元，同比增19.3% AI可穿戴設備與具身智能成為新增長動能　李世達 20年前，湖南的一間玻璃工廠，靠著一片防刮玻璃敲開了蘋果供應鏈的大門；20年後，這家名為藍思科技股份有限公司（6613.HK; 300433.SZ）的精密製造大廠，正嘗試在AI浪潮中為自己找到第二個「iPhone時刻」。公司創辦人周群飛，從藍領女工到「果鏈女王」的奮鬥故事堪稱傳奇。她在2003年創立藍思科技，以藍寶石和鋼化玻璃加工技術打入蘋果供應鏈，成為iPhone、iPad、Mac系列的核心供應商，成為全球精密製造最具代表性的企業之一。藍思科技近日公布7月登陸港股後的第二份業績報告。2025年前三季度收入536.63億元，同比增長16.08%；淨利潤28.43億元，同比增長19.91%。其中第三季度單季收入按年增19.3%至207.02億元。淨利潤達17億元，較去年同期增12.6%。藍思的傳統業務——手機玻璃與結構件製造——依舊穩健，但真正讓市場側目的，是它押注的新方向。公司表示，增長動能除來自傳統手機業務回暖，更源於AI可穿戴設備與具身智能等新業務逐步放量。 16歲就與玻璃為伍的周群飛，深知企業的經營如同玻璃般脆弱。當市場周期更替、智能手機增長放緩，藍思開始在智能眼鏡、具身智能和高端機器人領域全面布局。加碼布局AI眼鏡在AI眼鏡領域，藍思稱已為北美頭部客戶提供精密結構件、光學與聲學模組。外界普遍認為，市場普遍推測其北美頭部客戶即是Meta（META.US）。Meta與雷朋（Ray-Ban）共同推出的AI眼鏡，結合語音助理、影像識別與實時翻譯等功能，被視為「AI時代第一款真正商用化的智能可穿戴產品」，自2024年底上市以來銷量超出預期。據市場研究機構Canalys與Counterpoint數據，2024年全球AI/AR眼鏡出貨量約670萬副，2025年預計將達1,200萬副，年增近80%，其中Meta出貨佔比逾40%，居全球首位。這一增長對藍思科技尤為關鍵，因為公司不僅提供鏡片與結構件，更逐步切入SMT（Surface-Mount Technology）模組、無線充電與整機組裝等高附加值環節。雖然公司未單獨披露AI眼鏡收入，但從第三季度營收及毛利的持續提升來看，該領域貢獻已開始顯現。管理層在投資者交流中指出，公司「AI硬件業務已進入批量交付階段」，有望成為2026年業績的主要增長來源。隨著Meta AI眼鏡出貨放量，藍思有望在未來幾季持續受益。公司並在長沙成立一家光電公司子，專注研發光波導鏡片與高附加值元件，明確瞄準AI眼鏡與AR顯示市場的核心零部件。今年2月底，公司也與AI眼鏡製造商杭州靈伴科技達成深度戰略合作，提供技術與產業鏈支持。在具身智能方面，藍思十年間持續布局，現已建成人形與四足機器人製造平台。旗下新總部與具身智能創新中心將於11月啟用，年出貨人形機器人3,000台、機器狗超萬台，產品已供應至北美及國內頭部企業。藍思的製造與供應鏈能力，使其有機會成為AI機器人產業的上游核心供應商。藍思於7月在香港上市，當時募資約47.68億港元，其中48%用於擴展產品組合、28%投入海外業務。截至9月底，尚有約七成募集資金未動用，主要保留用於海外產能建設與AI新業務投資，意味公司仍具較強的現金儲備與擴張彈性。構建海外產能截至第三季度末，公司經營活動現金流量淨額為58.44億元，雖同比小幅下降約7%，但仍保持穩健。手頭現金及現金等價物仍有72.6億元，為後續研發與擴產提供充足支撐。另外，公司在建工程金額增加約47.94%，主要來自越南與泰國新廠建設，為海外訂單與AI硬件量產做準備。從估值層面看，藍思科技目前港股市盈率約為31倍，高於舜宇光學（2382.HK）的24倍及大立光（3008.TW）的13倍。反映了市場對AI可穿戴設備及具身智能業務的較高預期。也意味藍思不再被視為單純的蘋果代工廠，而是AI硬件的製造商。如未來AI眼鏡出貨如期成長，公司在具身智能與AR光學領域的布局將更具說服力，其估值或仍具上行空間；但若進度不及預期，短期波動風險亦需關注。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月05日

6613.HK 300433.SHE

重點：