新冠口服藥錯失先機君實業務回歸基本步

2023年05月10日

1877.HK 688180.SHG

這家生物科技企業第一季業績惡化，營業收入倒退近六成，淨虧損更擴大近四成

重點：

由於新冠口服藥收入強差人意，加上與禮來及Coherus合作的技術許可及特許權收入大減，君實生物第一季營收大降
為促進未來增長動力，該公司將重新聚焦於在研管線產品，並擴大現有產品適應症範圍

陳嘉儀

新冠疫情期間，上海君實生物醫藥科技股份有限公司(1877.HK; 688180.SH)期望藉着新冠口服藥迎接收成期，但隨着疫情落幕，該公司的未來發展將還原基本步。

繼去年收入減少64%，君實生物今年開季表現依然疲弱，第一季營收按年再降59.5%至2.55億元，淨虧損也擴大37.1%至5.43億元。期內，耗時兩年多研發出的新冠口服藥「民得維」於1月29日獲批上市，但隨著疫情退卻，該款「生不逢時」的藥物收益自然不似預期。

該公司上季度的營收主要來自商業化產品在國內的銷售收入，其中適用於多種惡性腫瘤治療的核心產品PD-1特瑞普利單抗注射液「拓益」，銷售收入同比大增77.8%至1.96億元。不過，除了寄予厚望的新冠口服藥未能產生預期效果，該公司與跨國藥企禮來製藥(LLY.US)與Coherus BioSciences(CHRS.US)等合作產生的技術許可和特許權收入大幅減少，成為季績明顯倒退的主因。

君實的季績於4月28日公布後，其港股在上周的四個交易日累挫5.7%，上周五報收28.95港元，延續今年以來反覆向下的趨勢。以市銷率計算，君實生物約8.6倍，低於同類藥企百濟神州(BGNE.US; 6160.HK; 668235.SH)的18.5倍，以及信達生物(1801.HK)的10.8倍，或顯示投資者對該公司的前景看法較為保守。

事實上，君實在自主研發的拓益成為首只獲批上市的國產PD-1單抗藥之前，一直處於研發投入高、營收低、虧損大的狀態，而且虧損額逐年擴大。直至拓益於2019年獲批上市，首年銷售收入達7.74億元，帶動營收暴漲逾263倍，公司才有了「造血」功能。

然而，君實真正「起飛」的階段是在2020年及2021年，期內營收分別達15.9億元和40.2億元，最大功臣正是與禮來和Coherus簽署的兩份技術授權協議，為公司帶來數以十億元計的技術許可和特許權收入。

特許權收入大降

君實與禮來的合作始於2020年新冠疫情席捲全球時，禮來以1,000萬美元(6,910萬元)首付款和最高2.45億美元的里程碑款項，外加銷售淨額兩位數百分比的銷售分成，取得君實和中國科學院微生物研究所共同開發的埃特司韋單抗(JS016)新冠中和抗體在大中華地區外的研發、生產和銷售的獨家許可，帶動君實當年新增技術许可收入達4.05億元，佔總營收逾25%。

與Coherus的合作則始於2021年2月，Coherus以1.5 億美元首付款和最高3.8億美元的里程碑款，外加20%產品銷售分成，取得君實特瑞普利單抗在美國和加拿大的獨家許可。與此同時，君實與禮來合作的雙抗療法獲FDA批准緊急用於治療輕中度新冠患者，觸發巨額里程碑收入。上述兩大授權協議，令君實2021年技術許可和特許權收入急增至33.4億元。

然而好景不常，2022年1月，美國食品藥物管理局(FDA)以奧密克戎已成新冠主流病毒株、令禮來的雙抗藥效用不明顯為由，收窄了緊急授權應用範圍，以致君實的特許權收入大降。雖然Coherus期內一次性支付3,500萬美元執行費，取得君實另一款產品——重組人源化抗 TIGIT 單克隆抗體(TAB006/JS006)的專利許可，並承諾支付累計最高 2.55 億美元的里程碑款，外加18%的產品銷售分成，但此舉仍無法扭轉君實去年營收大減63.9%至14.53億元的現實，並出現2019年以來的首次負增長。

市場本來寄望研發兩年多的新冠口服藥民得維面世後，可以成為君實的新增長引擎。然而，民得維今年1月獲批上市時，由於防疫政策轉向，第一波大規模感染已過去，令該產品錯過龐大商機。第一季財報顯示，民得維的銷售收入只有1,150萬元，遠不及8.8億元的研發費用。

值得慶幸的是，內地券商對君實普遍仍抱有信心，國金證券認為其第一季業績符合預期，又表示隨着其PD-1特瑞普利單抗的新適應症增加，以及可望進一步打入海外市場，將會成為新的增長點。

此外，該行指出，君實擁有豐富的管線產品，處於臨床階段的有30項、臨床前有20多項，其中PARP 抑制劑單藥用於FIGO III/IV期上皮性卵巢癌、輸卵管癌或原發性腹膜癌患者的III期臨床期中分析達到主要研究終點；PCSK9 單抗治療原發性高膽固醇血症和混合型高脂血症的2項III期臨床均達到主要研究終點，分別即將和已經提交上市申請，後者更有望成為國產首家獲批產品，進一步豐富產品線。因此，國金證券維持該君實的「買入」評級，預期今年營收可達22.8億元，按年反彈57%。

國盛證券則指出，目前君實已有四款產品實現商業化，除了較受關注的拓益和民得維外，去年獲批上市用於治療用於治療類風濕關節炎、強直性脊柱炎及銀屑病的君邁康阿達木單抗，第一季銷售收入也達到2,908萬元；同時，公司管理費用同比下降36.7%，反映降本增效成果顯現，加上醫院診療恢復、新適應症持續拓展與新產品有序申報，預計前景仍然向好。

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醫療保健/生物技術

百濟神州, 君實生物, 信達生物, 新冠口服藥, 禮來製藥, Coherus BioSciences, 特許權收入

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2025年07月10日

6683.HK

簡訊：龍光21筆境內債重組獲通過

房地產開發商龍光集團有限公司（3380.HK）周三公布，21筆境內公司債券及資產支持專項計劃（ABS）的重組方案，已全部獲相關債券持有人通過，並提供包括全額轉換特定資產、資產抵債、現金回購、股票等重組方案選項。龍光下一步將根據債券持有人會議的相關約定，就債券持有人選擇的重組方案進行安排。根據公司2024年業績，集團的總負債為1877.8億元，總資產為2125.9億元，持有的現金為86.5億元。周四開市龍光股價升4.4%報0.95港元，過去一年股價已從高位下調46%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月10日

3380.HK

Zepp股价大涨：华尔街迎来中概股复兴？

過去兩周，這家可穿戴健身設備製造商的股價翻倍有餘，在經歷連續三年營收萎縮後，其業績似乎將重返增長軌道重點： Zepp Health股價過去兩周內漲逾一倍（主要在上周錄得漲幅），公司預測二季度營收將增長30%，為三年來首次實現同比增長公司正從小米的代工廠商，轉向發展自有品牌Amazfit 陽歌兩周前，我們報道了醫美平台新氧科技（SY.US）股價年內飆漲四倍（漲幅主要在上個月錄得）的案例。如今，可穿戴設備製造商Zepp Health Corp.（ZEPP.US）或正經歷相似軌跡，股價在過去兩周內翻倍有餘，其中大部分漲幅在上周錄得。儘管兩者或許只是GameStop式的迷因股（迷因股股價異動源於缺乏財務支撐的投機性買入），但更有可能存在深層變化。簡言之，我們認為這兩家企業或標誌著，部分長期在華爾街遇冷的中概股，正迎來初現端倪的復興浪潮。告別連接獨立診所與消費者的舊有平台模式，新氧因其轉型直營醫美中心的戰略，獲得投資者關注。Zepp似乎也有亮眼故事可講，包括即將實現2021年以來首次營收增長。此番重生，源於Zepp摒棄昔日的商業模式，不再依據授權協議為手機巨頭小米代工可穿戴設備。取而代之的是，公司正全力打造自有品牌Amazfit。這條轉型之路雖極具挑戰，但隨著Zepp的營收重拾增長，終究開花結果。更宏觀看，新氧與Zepp的案例或反映出投資者認知轉變，他們或許意識到，對所有中概股一概而論的嚴苛態度有失偏頗，並承認部分企業值得深入審視。我們此前討論過的中企赴美IPO寒冬，或為另一誘因。當市場鮮見大型中概新股上市，投資者或開始在現時的股份中，尋覓璞玉渾金。即便經歷近期大漲，Zepp的市銷率（P/S）仍僅為0.46倍，雖較3月水平翻倍，估值仍處低位。新氧3月底市銷率同樣低至0.42倍，但經大幅拉升後飆升至2.13倍。相較全球可穿戴設備巨頭佳明（GRMN.US）的6.4倍市銷率，兩者估值仍有顯著差距，表明股價或存可觀上行空間。自2018年赴美上市以來，Zepp歷盡艱辛。彼時，其以「華米」之名立足市場，命運與手機巨頭小米深度捆綁。後者除手機業務外，也通過授權協議與Zepp等企業合作銷售各類電子產品。上市之初，小米產品貢獻Zepp約三分之二營收。擺脫倚賴小米然而，Zepp迅速察覺對小米的依賴既限制發展潛能，又導致毛利率遠遜於自有品牌企業。毅然決定轉型，並於2021年將公司名由「華米」更名為Zepp，標誌著戰略轉向正式落地。此後，公司來自小米產品的銷售額持續下滑，毛利率則逆向提升，從2019年約25%升至去年第一季度的37.3%。雖然仍大幅落後於佳明58%的毛利率，但再度佐證，若Zepp能在全球運動手環市場確立重要地位，盈利水平仍有巨大提升空間。據市場調研機構SNS Insider數據，該市場規模龐大，去年總值約610億美元。更重要的是，預計2025至2032年銷售額將以15%的復合增速擴張，期末有望達到2,300億美元。 Zepp及其Amazfit品牌目前尚屬市場新銳，但作為不到百美元平價產品的領跑者，正快速崛起。如前所述，因主動「去小米化」，公司近年營收驟降，從2022年6.14億美元回落至去年的僅1.83億美元。隨著與小米加速切割（今年一季度小米產品的相關銷售佔比僅6%），營收大跌態勢近兩季度已顯著趨緩。一季度營收同比微降3.6%至3,850萬美元。更重要的是，公司預測二季度將實現約30%的營收增長，這將是2021年以來首次同比增長。 Zepp首席財務官鄧成（Leon Deng）在5月財報電話會上表示：「我們認為，年內剩餘時間營收增速必將持續上行。」他續稱：「諸位也關注到公司毛利率提升進程穩步推進，這一趨勢仍將延續。」 Zepp將重拾增長歸功於兩款新品：季內發售的Amazfit Active 2與3月末推出的Bip 6。這兩款平價可穿戴設備均獲市場普遍好評。公司指出，新品上市初期均遭遇供應瓶頸，預計6月底前可全面解決。不過，Zepp一季度仍處虧損狀態，淨虧損額達1,970萬美元，上年同期則為1,480萬美元。 Zepp著重強調其銷售與製造版圖日益多元化，稱當前產品已銷往美國、西班牙、意大利等市場，但僅透露美國市場佔銷售額約15%，暗示主要市場仍在中國。製造端則佈局中國與越南兩地（後者為對衝中美貿易戰），並稱正探索在「北美自貿區」進行生產的可能性。…

2025年07月10日

ZEPP.US

簡訊：峰岹科技上市首日大漲

晶片製造商峰岹科技(深圳)股份有限公司（1304.HK; 688279.SH）股票周三正式掛牌，首日大漲16%，收市報139.8港元。峰岹科技通過上市集資22.6億港元，首個交易日收盤市值達152億港元。香港的公開發售獲得137倍超額認購，國際發售超額認購逾7倍。每股發行價120.5港元，共發行1,870萬股股票。此次港股上市與其科創板現有上市地位形成互補。公司專注於無刷直流（BLDC）電機控制及驅動晶片領域，此類晶片通過電磁力驅動，與傳統電機存在技術差異。公司2024年收入同比增長46%至6億元（折合8,400萬美元），利潤增長27%至2.22億元。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月09日

1304.HK 688279.SHG

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