拼多多在美嘗甜頭即將迎來更大挑戰

2022年10月25日

這家中國公司的Temu發佈不到兩個月之後，10月中旬成為美國排名前10的iPhone和安卓電子商務應用程式

重點：

發佈近兩個月後，拼多多的跨境電商應用Temu的新下載量，在美國的電商應用中排名居於前列
雖然取得了早期的成功，這款應用程式在目標美國市場將面臨一系列挑戰，包括激烈的競爭和高昂的市場行銷費用

西一羊

中國互聯網巨頭最近一直忙於海外擴張，因為隨著互聯網普及率達到頂峰，經濟放緩導致消費者支出乏力，它們在國內的增長陷入停滯。但迄今為止，由於殘酷的本地競爭和缺乏對海外市場的了解，大多數公司都成效有限。

雖然這個群體在與中國有很多相似之處的東南亞等發展中地區獲得了一些吸引力，激烈的競爭導致它們多數無法進入更有利可圖的歐美市場。然而，創新的低價電商專家拼多多(PDD.US)正努力打破這個循環，在9月初推出了面向美國的跨境電商平台Temu，未來還可能擴展到其他市場。

現在，在上線約兩個月之後，這個提供售價不到1美元的鑰匙扣和儲物盒等豐富多商品平台，似乎獲得了一些動力。根據Marketplace Pulse的資料，10月17日，Temu在iPhone應用商店的美國購物應用程式中排名第一，目前在iPhone和安卓應用商店已超過一周排名前10。

不過，排名只能反映新的下載量，並不能說明用戶留存或活躍度水準。拼多多試圖在這個競爭極其激烈的市場佔有一席之地，必然面臨一些重大挑戰，包括需要大量支出來獲得使用者。但在討論這一點之前，我們先來快速回顧一下這個在中國電商領域大獲成功的年輕公司。

儘管其歷史只能追溯到2015年，拼多多依靠巧妙的策略迅速崛起，成為了中國三大電商公司之一，它將生產商和消費者直接建立聯繫，從而減少了多數大型競爭對手承擔的中間商賺取的層層差價。該公司還利用具有社交元素的強勢團購模式獲得説明，鼓勵買家邀請聯絡人組團獲得更大的優惠。

拼多多現在似乎要把這個方法推廣開來。Temu的許多新美國用戶可能就是被它激進的定價、大幅折扣和優惠券，以及限時免運費政策所吸引。流覽一下它的平台就會發現，許多產品價格低至20美分，就像拼多多早期專注於下沉市場的成百上千萬中國消費者那樣。這些消費者一直被阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)和京東(JD.US; 9618.HK)等大型競爭對手忽視。

獲得一些早期成功後，現在困難的部分來了：Temu必須在美國市場開拓自己獨特的一席之地，而這個市場已經擠滿了其他提供中國廉價商品的商家。這其中包括Shein、阿里巴巴旗下的AliExpress，以及Wish。還有本地巨頭亞馬遜(AMZN.US)，該平台也被許多中國公司當做接觸美國消費者的管道，比如最近申請在香港上市的子不語。

製造商合作夥伴

拼多多雖然歷史不長，而且面臨著來自阿里巴巴和京東的激烈競爭，但它在中國嶄露頭角的時候，也曾面臨著類似的困難。它最大的優勢之一是多年建立起來的龐大的中國製造合作夥伴網路。它繼續與這個群體密切合作，上個月宣佈將投資數十億美元「培育100個出口導向型品牌」。

除了砍掉中間商，拼多多還採取了其他削減成本的措施，以增加Temu在美國和其他海外市場取得成功的機會。該公司最初的合作政策規定，在海外客戶下訂單並確認收到商品之前，該公司不需要向商家付款。該公司還可以在一段時間後將未售出的庫存退還給商家，這意味著它承擔的庫存風險相對較低。

儘管如此，拼多多仍需要在海外使用者的獲取和留存方面投入大量資金，這可能是其最大的挑戰。雖然事實證明，它的團購噱頭在吸引規模較小、服務不足的中國市場的用戶非常有效，但美國消費者對這種模式並不熟悉。這或許可以解釋為什麼Temu尚未在美國推出類似的團購功能，而是首先依賴促銷優惠券等更傳統的行銷策略。

拼多多在中國的迅速崛起，還得益於它與股東騰訊(0700.HK)的牢固關係。騰訊無處不在的社交媒體應用程式微信在逾10億用戶中推廣拼多多。而在海外市場，它沒有這種合作關係可以利用。

根據華興資本9月份的一份研究報告，拼多多可能還會發現，在美國獲取一個新用戶的成本遠高於中國，前者高達75美元(543元)。這家投資公司估計，拼多多每年需要投入100億元才能迅速擴大美國客戶群。

如此大手筆的投入，可能會拖累該公司的利潤，儘管它擁有充足的現金流，並在過去兩年設法改善了財務狀況。據拼多多最新季度財報顯示，在截至6月的三個月，該公司營收增長36%至314億元，淨利潤增長268%至89億元。在採取措施大幅削減行銷支出後，該公司扭轉了多年的虧損狀態，於2021年初實現了盈利。

歸根結底，拼多多能否在美國複製它在國內的成功，將在很大程度上取決於它願意動用多大的資源來支持這個項目。該公司可能還需要在如何獲取使用者方面變得更加精明。在這方面，它可以從中國線上零售商Shein那裡尋找靈感。通過使用TikTok和Instagram的網紅行銷，Shein已經迅速成為美國快時尚的領導者。

拼多多的股價在過去一年裡大幅下跌，這與大多數在美國上市的中國科技股的走勢一致，這些股票受到中國監管機構，以及中美地緣政治緊張局勢的打擊。拼多多最新股價約為45美元(這包括週一中概股在美國大跌期間下跌的25%)，不到2021年初創下的逾190美元高位的四分之一。

在股價下跌之後，拼多多目前的市盈率為22倍，落後於阿里巴巴的30倍，也遠遠落後於亞馬遜虛高的107倍市盈率。

欲訂閱詠竹坊每週免費通訊，請點擊這裏

電子商務

京東, 騰訊, 子不語, 跨境電商, Temu, 團購, Instagram, Temu, EBITDA, TikTok

掌握中概股最新動態，訂閱我們的新聞郵件

關注我們

免費訂閱新聞郵件

在以下平台瀏覽我們的新聞

新聞

東方科脈招股集資5億

電子紙顯示器供應商浙江東方科脈電子股份有限公司（1770.HK）周一公開招股，發售511.86萬股，每股招股價101.11元，共集資5.18億元。一手50股，每手申購款項5,106.5元。招股於7月3日截止，同月8日在港交所掛牌。公司的電子紙顯示模組的銷量，由2023年的5,610萬片，增至2024年的6,710萬片，去年更升86%至1.245億片。截至2025 年12 月31 日，東方科脈已建有四個生產基地，三個位於中國，一個位於越南。過去三年，公司的收入分別為10.24億元人民幣（下同）、11.52億元及17.1億元。期內利潤為5,070萬元、5,340萬元及8,020萬元。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月29日

1770.HK

Widening losses and shrinking gross margins: can DataStory turn a profit?

虧損擴大毛利率續降數說故事能否扭虧為盈？

人工智能企業數說故事股東包括小米，計劃在香港上市，獨家保薦人為中信建投國際重點：上季收入增近54%，惟業績虧損擴大毛利率持續下降　白芯蕊全球人工智能（AI）由「技術研發」全面步入「商業化落地」的黃金期，吸引大量人工智能科技企業上市，主攻原生人工智能的數說故事人工智能科技股份有限公司，最近已向聯交所遞交上市申請，中信建投國際擔任獨家保薦人。數說故事在2015年由徐亞波博士創辦，利用企業級大模型應用及解決方案，協助企業加快增長。徐氏曾任職於中山大學，在AI相關研究有超過16年經驗，專注推動大數據及AI技術幫助企業構建豐富數字化商業應用產品。現時徐亞波佔公司可行使投票權約34.27%，其他股東還包括持有6.33%股權的小米（1810.HK）。從宏觀角度看，數說故事業務目前正迎來歷史性爆發期，特別是過去大模型應用僅局限簡單「問答」或「內容生成」，本質上仍需要人類大量介入後，才能做出合理的決策和執行；但未來核心已出現根本性演變，多模態感知與多智能體協作下，需自動執行複雜任務，取代過往需人類大量介入的情況。尤其傳統商業智能只能做「事後分析」，缺乏由決策到落地的自動執行能力，數說故事運用自研的EnlightAI等系統，能夠自主規劃、多流程協調並動態優化，直接對最終「業務成果」負責，減少人類大量介入，變相提升了商業變現能力。數說故事身處的「中國企業級大模型驅動商業增長市場」，2025年市場規模為86億元，隨著內地主流社交媒體、電商平台數據授權機制逐步健全，令獲取數據與應用變得更方便，市場預計到2030年市場規模會大幅攀升至1,501億元，相當於複合年增長率高達77.2%。市場排名第三「中國企業級大模型驅動商業增長市場」競爭格局集中，按2025年營收排名，前五大參與者合共佔37.8%的市場份額，數說故事於該市場排名第三，市場份額為5.8%。目前數說故事主要提供兩類服務，涵蓋商業增長全周期中的關鍵商業場景，當中企業增長人工智能解決方案，為目前收入主力，佔總收入的70.6%，該業務針對大型跨國企業及龍頭品牌的個性化、複雜增長需求，度身定製端到端的AI解決方案。企業增長人工智能應用產品，為數說故事第二大業務，佔集團總收入的25.8%，此業務主要以標準化軟體（SaaS）或訂閱制應用形式交付，為企業提供即開即用的智能化工具。截至2026年3月底止，數說故事首季總營收7,960萬元，按年增長53.8%，主要是企業增長人工智能解決方案產生的營收上升，尤其大客戶數量年增9名至20名，推動公司每名大客戶平均營收達至230萬元，較2025年首季的150萬元，上升53.3%。上季虧損急增儘管集團首季收入上升逾五成，但今年首季業績仍要見紅，虧損更達到1.44億元，比去年同期大幅攀升402%，特別是期內研發開支按年急增105%至4,018萬元，佔集團總收入的50.5%，遠比去年同期的37.8%多，數說故事解釋主要是直接投入成本增加所導致。另一方面，數說故事毛利率持續下降也值得密切關注，2023年、2024年、2025年分別為57.2%、52.2%、42.1%，2026年首季更跌至39.9%，明顯是持續下滑趨勢，集團稱主要受毛利率較低的解決方案收入增加，拖低整體毛利率所致。但按趨勢看，似乎還未見有止跌回穩跡象。整體來講，目前人工智能軟件企業之中，營運模式最好是美國上市的Palantir（PLTR.US），自2025年第一季起，到2026年第一季，Palantir已連續五季的毛利率已超過80%，目前市銷率達78倍，相反數說故事雖然身處一個爆發性增長市場，但毛利率卻持續下滑，明顯與Palantir營運上有一個好大差距。雖然數說故事坐擁行業爆發的「天時」，但在理性的資本市場上，「講故事」的溢價都有其極限，要複製Palantir 股價神話，數說故事必須將營運重心從「粗放型擴張」轉向「精細化變現」，只有當研發投入成功轉化為高效技術護城河，且毛利率止跌回升時，才能為投資者兌現美好願景。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月29日

中科聞歌獲近5,966倍超購首掛半日升87%

人工智能技術與服務供應商北京中科聞歌科技股份有限公司（1956.HK）周五在港股掛牌上市，早盤高開報110港元，至中午休市報113.8港元，升87.48%。公司全球發售1,483.46萬股H股，發售價每股60.70港元，集資淨額約8.27億港元（1.05億美元）。其中香港公開發售獲得5965.78倍超額認購，國際發獲19.7倍超購。中科聞歌為企業級人工智能技術與服務供應商，專注複雜數據分析及AI輔助決策，核心產品為決策智能操作系統DIOS，主要服務公共服務、傳媒與通信及商企客戶。2025年，公司收入約4.05億元人民幣，按年增約27.5%；期內虧損約1.66億元。公司稱，所得款項擬用於提升基礎模型及核心研發能力、拓展產品服務與品牌建設、擴大跨行業客戶覆蓋、潛在投資併購及海外拓展，以及補充營運資金。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月26日

1956.HK

大搜車美上市遇冷首日掛牌股價腰斬

大搜車旗下系統覆蓋中國逾半二手車商，但納斯達克首掛股價近乎腰斬重點：大搜車本周在納斯達克IPO集資約5,000萬美元，成為一年多以來中國企業在華爾街規模最大的上市個案之一該股首日交易大跌47%，反映投資者對其偏進取的定價卻步，也憂慮在中國車市低迷之下，公司增長已見停滯陽歌就在中國企業赴美IPO市場看似幾乎熄火之際，一宗規模相對可觀、參與方陣容又相當亮眼的上市案突然登場。主角是大搜車控股有限公司（DSC.US），這家公司擁有中國領先的二手車商作業系統（OS），並於周四登陸納斯達克，距離其首次公開遞交上市申請文件僅一個月。大搜車此次上市集資約5,000萬美元，若與香港近期多宗大型上市相比，規模並不算大。不過，這已是逾一年來我們在華爾街見到規模最大的中國企業上市案。但也正反映這類上市揮之不去的諸多問題，大搜車股價首日交易便近乎腰斬。公司以每股美國存託股（ADS）17美元發行300萬股ADS，首日收報9.06美元。這種上市初期即遭拋售的情況，已成為中國企業赴華爾街上市時屢見不鮮的一幕，也讓不少人懷疑背後存在操縱，包括華盛頓政界人士及證券監管機構在內。美國證券交易委員會（SEC）及美國眾議院美中戰略競爭特別委員會均已採取措施處理這一問題，導致新的上市申請數量大幅減少，尤其是小型公司的申請受到更明顯影響。老實說，儘管大搜車首日跌幅頗大，但從參與方陣容及其相當紮實的背景來看，這宗上市似乎並不屬於操縱股價的類型。該交易由中國領先投行中金公司及德意志銀行承銷，後者也是相當有分量的西方金融品牌。相比之下，我們近期見到的大多數中國企業赴美上市，承銷商多為小型券商。大搜車背後也有不少知名投資者支持，當中以螞蟻集團為首。螞蟻集團擁有支付寶支付服務，也是電商巨頭阿里巴巴的金融關聯公司。上市後，螞蟻集團持有大搜車8.8%股權，並曾表示願意認購約3,000萬美元IPO股份，相當於此次發售規模約60%。大搜車上市前的其他主要投資者還包括春華資本、五源資本及高鵠資本，也都是具分量的名字。最後還有公司創辦人姚軍紅，他在汽車市場資歷深厚，2012年創立大搜車前，曾任中國領先租車公司之一神州租車的共同創辦人兼首席營運官。與近期許多申請赴華爾街上市的中國企業不同，大搜車本身規模也相當大，且掌握大量數據，因此須接受中國網信監管部門的數據安全審查。大搜車在最新招股書中明確表示，公司已接受並通過相關審查，並於4月下旬取得中國證監會（CSRC）就此次上市所需的備案通知。那麼，大搜車股價為何在上市首日重挫？它的上市又是否意味著，大型中國企業赴美IPO市場仍未完全失去生機？車市承壓我們先來看股價重挫的問題。這似乎與大搜車估值偏進取有關，也與其核心業務在中國車市放緩下前景轉弱有關。公司目前仍在虧損，對一家已成立14年，並稱其核心「大風車」作業系統已「嵌入」中國逾半二手車商日常運營的企業而言，這並不是太令人振奮的訊號。即使首日股價大跌，以2025年銷售額計算，大搜車目前市銷率仍達4.5倍，幾乎是汽車之家（ATHM.US；2518.HK）2.5倍的一倍。汽車之家比大搜車早成立七年，目前已實現盈利，其大部分收入同樣來自與新車及二手車交易相關的交易型收費。另一個問題是大搜車的財務表現，確實難以提振信心。這倒不完全是公司的錯，更多是因為它高度依賴中國車市，而這個市場在21世紀最初二十年的高速奔馳後，如今突然急踩煞車。隨著市場失速，包括今年新車銷量錄得雙位數下滑，大搜車最大客戶群體中的許多新車及二手車經銷商已開始虧損，並大幅收縮開支。公司今年第一季收入由上年同期的1.43億元增至1.47億元，考慮到市場低迷，表現並不算差。不過，這顯然不是能令投資者興奮的高增長。大搜車免費向二手車經銷商提供大風車作業系統，主要收入則來自行銷服務收費，以及車輛檢測、認證等轉介服務收費。雖然收入小幅上升，但公司第一季已變現的經銷商及經紀商數量，以及活躍用戶數，均按年下降。其每用戶平均收入（ARPU）由上年同期的2,872元增至今年第一季的3,399元。不過，這兩個數字本身都偏低，顯示車商及經紀商在大搜車服務上的投入並不高。在行業承壓之下，大搜車第一季毛利率由上年同期的40.5%降至36.8%。從淨利潤看，公司最新一季虧損2,920萬元，較上年同期虧損3,960萬元有所收窄。但正如我們前面所說，對一家成立14年、背景又如此紮實的公司而言，到了這個階段理應不再虧損。這也讓我們回到前面提出的第二個問題：大搜車上市是否預示大型中國企業赴華爾街上市有望復蘇？在我們看來，答案是「有可能，但仍不確定」。這宗上市顯示，北京仍願意批准中國企業赴華爾街進行較大型的新上市，尤其是汽車這類較成熟行業。但更大的阻礙可能是中國經濟本身，過去景氣繁榮時，中國經濟曾支撐美國投資者對中概股的強勁胃納；然而，如今同一部經濟引擎已顯得動力不足，美國投資者對任何新的「中國製造」股票都會更加挑剔，尤其是像大搜車這類定價進取的公司。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年06月26日

DSC.US

重點：