投資市場不愛茶企 瀾滄古茶求破宿命
普洱瀾滄古茶挾“普洱第一股”之名來港申請上市，但觀察投資市場過去對茶企的冷淡反應，該公司要突圍實屬不易
重點：
- 普洱瀾滄古茶上月决定放棄A股市場，轉到港交所籌資上市
- 該公司毛利率下降，加上存貨水漲船高，或對現金流造成壓力
劉明
中國的喝茶文化已有5,000年歷史，華人愛喝茶衆所周知，但這種全民愛好偏偏在資本市場中不甚受落，已上市的茶企相當有限。最近，中國第二大普洱茶公司普洱瀾滄古茶股份有限公司挾“普洱第一股”之名來港申請上市，究竟是逃不過資本市場“不喝茶”的命運，還是能成功打破魔咒？
中國作爲全球最大的茶葉產銷國，據中國茶葉流通協會數據，去年茶葉內銷總量230萬噸，同比增長5%，總額增長8%至3,120億元。而在一衆茶品當中，又以被譽爲“可以喝的古董”普洱茶最爲流傳，據弗若斯特沙利文報告，按收益計，中國茶葉市場規模2021年至2026年的複合年增長率爲6%；當中普洱茶市場增速比整體更高，複合年增長率達到11%。
普洱茶市場表現理想，專注於普洱茶的瀾滄古茶似乎可被看高一綫。瀾滄古茶有“1966”及“茶媽媽”兩大生產綫，前者專注於經典普洱茶葉產品，零售價約每公斤500元至6萬元，覆蓋中、高消費層面；後者則爲大衆消費品，提供如杯裝茶、袋泡茶等便利茶包。據該公司5 月30日上載的招股文件顯示，公司2019年及2020年度的營業收入分別爲3.77億元與4.05億元，去年更大增37.8%至5.59億元，反映銷量未受新冠病毒疫情影響。
利潤未隨收入大升
但在過去兩年，瀾滄古茶的淨利潤分別爲1.23億元和1.29億元，即是說，雖然公司收入去年錄得高增長，但淨利潤卻上升不足5%，這顯然與其毛利率從2020年的70.4%，下滑4.5個百分點至去年的65.9%有關。
據公司解釋，由於推出更多產品令加工成本增加，導致毛利率下降，而銷售、營銷及員工開支大漲，也拖累利潤表現。
但更大的隱憂，是隨著營收規模不斷擴大，瀾滄古茶的存貨水漲船高，2019年至2021年，公司存貨已由4.14億元增加一半至6.36億元；存貨周轉日數分別爲934日、1,345日與1,061日。存貨增加及周轉率低，一方面對財務及現金流量造成壓力，也提升了存貨撇帳風險。
與此同時，瀾滄古茶的收入嚴重依賴經銷商。過去三年，該公司的經銷商貢獻了79%至83.5%的總收益，這不單意味著公司難以掌控經銷商的服務，而且經銷商帳目獨立，瀾滄古茶無法掌握到實際銷售、利潤及庫存情况，可能作出錯誤營銷决定。
撇開這些財務與經營隱憂，瀾滄古茶的上市之路也不平坦，它早於2020年申請A股上市，欲成爲中國的“普洱第一股”，但今年5月底終止申請，把目標轉到港股市場，理由是在香港上市可獲得外國資本關注。
但其實在2020年提交A股上市申請時，中證監曾在回饋意見中關注瀾滄古茶的股權變更、上下游產業鏈情况等。今年5月27日，中證監對於瀾滄古茶的境外上市申請提出反饋意見，當中主要關注部份跟2020年時差不多，顯然對該公司的顧慮未能釋疑。
庫存大增不利周轉
再講，茶企的成功除了自家工藝，原材料的供應和質量穩定亦是關鍵。瀾滄古茶絕大多數旗艦茶葉產品都在個別普洱茶產區，中證監也對此表示關注，提出在保證原材料穩定供應和質量達標方面會否存在不穩定風險。瀾滄古茶在招股書的風險因素中也提到，普洱茶葉生長過程易受影響，可能會造成公司原材料短缺。
還記得當年A股的獐子島(002069.SZ)“扇貝不見了”鬧劇嗎？當時公司聲稱主要的養殖材料扇貝沒了，令公司股價大挫。試想想如果發生一次“茶樹枯萎了”事故，會對瀾滄古茶帶來多大影響？爲避免這種情况，瀾滄古茶需要儲存不同年份的毛茶以穩定生產，但隨著業務規模越來越大，公司需要更多存貨，因此庫存大增，也就帶來了資金周轉問題。
其實覬覦“茶葉第一股”的並不只瀾滄古茶，內地同樣知名的茶企八馬茶葉、安溪鐵觀音、謝裕大、七彩雲南等之前欲在A股上市，但都失利而回，加上選擇棄A股投港股上市的瀾滄古茶，現時還在衝刺A股的，就只剩中糧集團控股的中國茶葉。
港股市場方面，雖然較早年曾有茶企成功上市例子，但坪山茶業、龍潤茶已因經營不善而退市。另外，2018年上市的英記茶莊(8241.HK)上市以來持續虧損，天福(6868.HK)近年收入及盈利穩步提升，但其產品已不單靠茶葉，還包括茶小食等多元化產品，目前該公司的市盈率約12倍。
中國茶葉市場規模達到逾3,100億，卻未能誕生一家知名上市茶企，一大原因是茶葉產業的標準化很難，一來價格很難判斷公允性，由幾十元到幾百萬元都可以，而且茶葉市場雖大，但九成產品來自茶農自建的小作坊，達到一定規模並擁有種植、加工、銷售全產業鏈的品牌企業很少，導致茶葉質量參差不齊，令行業標準化及監管難度都大大增加。面對這種行業環境，瀾滄古茶要突圍而出，實屬不容易的任務。
訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
