從優秀到偉大 貝殻能否做得到？

美國或再祭出10億美元罰單的消息傳出後，中興通訊股價一度重挫逾一成，市場對其復蘇前景再生疑慮 重點： 中興通訊或因涉嫌在巴西行賄而面臨超過10億美元的罰款，金額可能足以抹去公司2024年全年盈利 這家電信設備製造商近年加快降低對西方市場的依賴，並押注AI手機等新動能，或有助於支撐其股價的長期表現 　 夏飛 作為中美科技戰初期最具代表性的「連帶傷害」案例之一，中國電信業巨頭中興通訊股份有限公司（0763.HK; 000063.SZ）花了多年時間，才逐步從2017年涉違反美國對伊朗制裁及相關出口管制而遭美國重罰陰影中走出來。儘管中興此後努力履行早前的和解協議，並刻意保持低調，這場受到高度矚目的監管風波恐怕並未真正過去。 上周，路透社引述消息報道，美國再次指控中興存在不當行為，這次涉及在巴西行賄，並指公司正接近就此達成和解，相關代價可能超過10億美元。若屬實，這一金額將接近中興於2018年繳付的11.9億美元罰款。 相關報道傳出後，中興通訊港股股價急挫13%，抹去今年以來約一半的升幅。儘管如此，該股目前仍較2018年與美國上一次交鋒期間觸及的低位高出逾一倍，但若事態後續發展不利，股價仍可能面臨進一步下行壓力。 中興通訊於上周四確認，正持續與美國監管機構溝通，並表示公司營運「維持正常」，同時承諾將「透過法律途徑堅決維護自身合法權益」。管理層亦公布回購計劃，擬動用最多12億元（約1.7億美元）回購1,900萬股股份，以提振投資者信心。 路透社指出，美國司法部今年稍早已就相關指控展開調查，懷疑中興在南美及其他地區可能違反《海外反貪腐法》。儘管目前細節仍不明朗，這一進展卻拋出了一個令人不安的問題：作為中國第二大電信設備製造商，中興通訊是否還能承受另一次嚴厲的處罰，以及隨之而來、幾乎無可避免的聲譽損害與更嚴格的監管審視？ 罰款將對中興通訊構成一次重大的打擊，但未至於致命。若罰金達10億美元或以上，幾乎足以抹去公司2024年84.2億元人民幣的全年盈利，並可能限縮未來的研發投入。今年以來，公司經營表現轉弱，第三季因營運成本急升，淨利潤按年暴跌88%。不過，收入仍維持緩慢增長，第三季按年升5.1%，至約290億元。 上述數據顯示，中興通訊目前的經營前景並不算穩健，而任何來自美國的罰款，都可能進一步加重這層陰霾。公司第三季表現疲弱，部分原因在本土市場正經歷一段艱難轉型期，隨著連續多年高速建設後，5G網絡投資已開始放緩。 中興通訊的一大亮點在於政府及企業客戶的銷售表現，上半年相關收入按年激增109%，佔公司總收入比重超過三分之一。然而，該業務毛利率僅為8.3%，遠低於核心營運商網絡業務高達52.9%的毛利率，而後者在第三季的收入則按年下跌6%。這一升一降的組合，導致一向是中興「現金牛」的營運商網絡業務收入佔比，近十年來首次跌破50%。 貿易戰後重新定位 儘管最新風波引發了上周的股價拋售，但仍有理由相信，中興通訊這一次未必會如以往般，因美國的懲罰性行動而遭受重創 中興通訊與競爭對手華為，過去均因違反美國制裁與出口管制法規，向伊朗及朝鮮出售含美國技術的產品而遭到懲處。當年華府對中興的手段，是威脅切斷其取得晶片、軟件等關鍵美國零部件的渠道，除非公司接受嚴苛的和解條件。相比之下，華為則被直接禁止採購美國產品，且未獲任何和解空間。 視乎具體條件不同，新一份和解協議反可能象徵長期籠罩公司的監管陰影出現鬆動跡象。與華為不同，中興通訊至今仍可為其高端智能手機，向高通與英特爾採購晶片，並向康寧購買玻璃材料，顯示其仍能維持與美國供應鏈的部分連結。公司在最新一輪交鋒中迅速回應，並公開表態將「維護自身權益」，顯示其有信心獲得北京方面的理解與支持。這一點尤為關鍵，因為中國政府正向科技企業提供資源，協助其逐步降低對外國技術的依賴。 與許多受到美國出口管制針對的中國科技企業一樣，中興通訊近年持續降低對美國與歐洲市場的曝險，無論在供應鏈或銷售層面皆是如此。公司披露，2025年第三季來自美國、歐洲及大洋洲的收入僅佔總收入13%，低於2017年的25%。目前超過70%的收入來自中國本土，主因是非洲市場成長停滯，亞洲其他地區的業務亦出現下滑。 隨著多個亞洲新興市場加快建設電信網絡，中興通訊亦可能進一步深化在區內的布局。路透社於11月報道，華為與中興均已在越南取得多項5G設備供應合約。另一方面，中興的研發支出佔收入比重，已由2017年的11.9%升至2025年首季接近21%，顯示公司正積極向產業價值鏈上游邁進，冀吸引更廣泛的客戶群。 另一項較少被市場注意、但可能有利於中興的發展，是其與TikTok母公司字節跳動的合作關係。中興自主研發、並率先搭載字節跳動代理式AI功能的智能手機Nubia M153，自去年12月推出以來銷量大增。用戶可透過手機內建的「豆包」AI助手進行修圖、跨平台比價，甚至輔助投資決策。 中興通訊目前的負債比率為0.88，且在2025年上半年錄得1.32億美元的自由現金流，顯示即使面臨罰款，短期內亦不致出現流動性危機。從更長遠角度來看，另一個同樣關鍵的因素，將是公司是否會再度被置於類似早前和解後所經歷的「觀察期」，包括接受美方監督。 就目前而言，有關最新潛在罰款的報道，尚未在分析師圈子引發明顯立場轉變。根據Yahoo Finance的統計，本月受訪的16名分析師中，12人給予「買入」或「強烈買入」評級，僅一人評為「跑輸大市」。中興通訊深圳上市股份現報約37元，明顯低於分析師平均目標價53.54元。 若最終出現新的和解協議，股價短期內仍可能出現一定波動。然而，撇除政治因素，中興通訊同樣需要向市場證明，其能否成功走出以電信營運商業務為核心的傳統模式，轉向更具長期潛力的新領域。從這個角度看，與字節跳動的合作，以及快速增長的政企業務，或正是朝正確方向邁出的一大步。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏