又一家財稅企業拼上市慧算賬能否算好賬？

2024年06月25日

Can SATP give a good account of itself in seeking listing?

繼百望雲之後，財稅數字化企業慧算賬也正衝刺港股上市，直營及授權兩頭並進的業務模式能否殺出重圍

重點：

公司2023年毛利為3.2億元，毛利率達58.6%
2023年客戶留存率達79.4%，高於同業平均水平

李世達

金稅工程是中國電子政務的重要項目，自2021年起已進入「金稅四期」階段，國家財稅業務也從「以票管稅」進化到「以數治稅」，一批財稅數字化服務企業也乘勢而起，爭奪財稅數字化的龐大市場。

任何企業從成立之初，就離不開財稅的管理。而在財稅數字化時代，經營者的選擇是：每年花10到15萬元請一名專職會計，還是花更少的錢，購買線上財稅服務？

慧算賬控股有限公司是中國財稅數字化行業中的佼佼者，據弗若斯特沙利文的資料，按總收入計，慧算賬於2021年至2023年間，均為中國最大的中小微企業財稅解決方案提供商。近日，公司在港交所主板二度遞表申請上市，中信證券擔任獨家保薦人。

數據顯示，中國近20%的中小微企業選擇僱用財稅專業人員，但每年付出的成本較高，通常為10萬元至15萬元一年。多數企業則會將財稅業務外包予第三方代理記賬，這些代理記賬公司仰賴財稅軟件，缺點是難以根據不同客戶的業務特點，提出具質量的解決方案。

網點覆蓋46城

2015年成立的慧算賬，原本為代理記賬公司提供服務，是財稅軟件提供商。然而，財稅行業地域性強，市場分散，僅提供軟件服務不能解決企業痛點，於是公司隨後自己落場，成立直營代理記賬公司，並開放軟件授權，以直營及授權兩種方式，為中小企業提供包括會計、發票、稅務合規及綜合財務管理在內的AI賦能財稅解決方案。

截至目前，慧算賬在全國擁有90個服務網點，覆蓋中國46個城市，另外還有395家區域機構合作夥伴(軟件授權使用)。簡單來說，慧算賬既是財稅軟件的開發商，同時也是代理記賬公司。

根據申請文件，慧算賬自有的核心財稅系統SATP，在2023年服務約67.2萬家中小微企業，截至2024年6月9日，公司從超過3.1億份票據中積累了約2.6億個與中小微企業的業務、財稅流程有關的多維模型參數，形成了行業內最大的參數集。

毛利率近六成

根據申請文件，2023年，公司每名中小微企業客戶的財稅業務人力成本低至807元，低於傳統外包方案的2,550元，以及僱用財稅人員的10萬元至15萬元。慧算賬稱，公司提供的解決方案，能夠「全面替代內部財稅職能」。

過去三年，慧算賬業績實現了顯著增長。2021年至2023年，公司收入分別為3.5億元、5.1億元及5.4億元，年複合增長率達24.6%；同期毛利分別為1.7億元、2.7億元及3.2億元，毛利率由2021年的49.4%上升到2023年的58.6%。

不過，雖然報告期內收入持續上漲，公司仍處於連年虧損的狀態。2021年至2023年，股東應佔虧損分別為6.7億元、4.9億元及2.9億元，三年累虧14.5億元，但虧損幅度逐年收窄。

虧損的原因，公司稱主要是由於可贖回可轉換優先股的公允價值虧損，加上營銷推廣與研發費用的增加，以及疫情期間中小微企客戶訂閱意向受到抑制，導致收入增長放緩。

事實上，慧算賬的業務增長，很大程度取決於客戶與公司續訂其訂閱協議。根據申請文件，2023年，慧算賬客戶留存率達79.4%，高於同業平均60%至70%的水平。

值得一提的是，作為中國成立較早的企業財稅數字化公司，慧算賬共完成了11輪融資，股東不乏明星資本、互聯網巨頭。其中小米通過上海驕鋥持股15.2%，和諧錦鋒持股10.6%，騰訊旗下意像之旗持股8.9%，陽光人壽持股6.6%等。

總的來說，慧算賬是一家聚焦中國中小微企業的財稅服務提供商。其優勢在於一方面掌握研發能力，同時也深耕不同地區，能夠有效獲取、保留及培養長期客戶。

不過，技術力仍然是財稅數字化的決勝關鍵。慧算賬的研發開支從2022年約8,500萬元提升到一億元左右，但在總體開支的佔比上仍遠低於營銷開支。

客戶的成功，就是財稅企業的成功。若能準確洞察企業需求，並持續提升技術力，慧算賬或能扭虧為盈，為自己算出一筆好賬。

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財經, 新股

騰訊, 陽光人壽, 百望雲, 慧算賬, 金稅工程

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新聞

宣布20億美元對外授權合作諾誠健華股價為何大跌？

交易對手Zenas是一家成立於2019年11月的臨床階段的全球生物制藥公司，市場擔憂Zenas能否兌現奧布替尼的海外研發承諾並承擔後續巨額付款重點：首付款比例偏低是市場擔憂的首要因素，3500萬美元的現金首付款在整體交易規模中僅佔1.75% 這並非是奧布替尼首次對外授權，曾在2023年被跨國藥企渤健「退貨」莫莉醫藥行業的BD交易歷來被資本市場視為重大利好，因其不僅能帶來即時現金收入，還能為後續研發管線注入支持。然而，近年來市場對這類交易的評估日趨理性。2025年10月8日，創新藥企業諾誠健華醫藥有限公司（9969.HK，688428.SH）在A股長假結束前宣佈了一項對外授權協議，潛在總交易金額超過20億美元，然而市場反應出人意料：公告後兩個交易日內，諾誠健華港股股價累計重挫約21.8%。根據諾誠健華以及交易對手美國Zenas BioPharma Inc.（ZBIO.US）的公告，諾誠健華向Zenas轉讓BTK抑制劑奧布替尼的多發性硬化全球獨家權益，以及該藥物在非腫瘤適應症的大中華區和東南亞以外的商業化權益，除此之外，以及兩項臨床前管線的權益。作為回報，諾誠健華有望獲得的首付款以及開發、監管和商業里程碑付款潛在總價值超過20億美元。這一數字看似可觀，但細究條款實則另有玄機。根據協議，Zenas將向諾誠健華支付的首付款，真正在交易達成時支付的首付款現金僅有3,500萬美元，另外的6,500萬美元為近期里程碑付款，再加上Zenas的700萬普通股股票，以10月7日收盤價20.85美元計算，這部分股票價值約為1.46億美元。剩餘的超過17億美元則全部依賴於未來的研發、註冊和商業化里程碑付款，這些款項能否到手存在高度不確定性。資本市場對這筆交易的反應異常冷淡，首付款比例偏低是市場擔憂的首要因素，3,500萬美元的現金首付款在整體交易規模中僅佔1.75%，遠遠低於中國創新藥出海交易的平均水平。交易對手的實力則是市場的另一重擔憂，Zenas成立於2019年11月，是一家臨床階段的全球生物制藥公司，2024年9月才登陸納斯達克，2025年上半年，Zenas營收僅為1,000萬美元，淨虧損8,579.60萬元，Zenas能否兌現奧布替尼的海外研發承諾並承擔後續巨額付款存在一定風險。奧布替尼曾遭「退貨」這次BD交易中的核心奧布替尼，是諾誠健華的支柱產品。奧布替尼作為國內首個且唯一獲批針對復發或難治性邊緣區淋巴瘤適應症的BTK抑制劑，獨家產品優勢明顯。在血液腫瘤領域，奧布替尼共獲批三項適應症，且均被納入國家醫保目錄。2025年上半年，諾誠健華收入同比增長74.3%，達到7.3億元，主要歸功於核心產品奧布替尼的持續放量，其銷售額達到6.37億元，同比增長52.84%。這並非是諾誠健華首次就奧布替尼進行對外授權。2021年，諾誠健華曾將奧布替尼的多發性硬化等適應症授權給跨國藥企渤健（BIIB.US），獲得後者一次性支付的不可退還和不予抵扣的首付款1.25億美元。相比之下，此次從Zenas獲得的現金首付款金額明顯較少。然而，2023年2月15日，渤健決定為便利而終止（Terminate for Convenience）雙方達成的上述合作和許可協議。渤健與諾誠健華均未披露終止合作的具體原因，但諾誠健華表示，會繼續「加速推進奧布替尼作為潛在同類最佳BTK抑制劑在多發性硬化症（MS）和其他自身免疫性疾病中的全球臨床開發。」目前，諾誠健華已於2025年第三季度啓動針對原發進展型多發性硬化症（PPMS）的III期臨床試驗，並預計於2026年第一季度啓動繼發進展型多發性硬化症（SPMS）的III期臨床試驗。諾誠健華管理層在10月9日的業務交流會上曾強調，公司將繼續積極推進更多產品通過多種形式走向國際化，並表示「BD是公司未來三年的重中之重」。此次與Zenas的合作，已經是諾誠健華在2025年內的第二次出海BD。今年1月，諾誠健華與康諾亞（02162.HK）將共同開發的CD20×CD3雙特異性抗體（ICP-B02）在部分領域的權益授權給美國Prolium公司，將獲得最高5.2億美元的總付款以及Prolium的少數股權。值得注意的是，諾誠健華在BD交易中選擇了「保留核心權益，出讓非核心權益」的策略，保留了奧布替尼在腫瘤領域的全球獨家權利，以及在大中華地區和東南亞地區非腫瘤領域的權利。目前，諾誠健華的市銷率約為16倍，另一間因BD而股價震蕩的創新藥企業榮昌生物（688331.SH；9995.HK）的市銷率約為21倍。這筆交易可以成為諾誠健華國際化戰略的重要一步，還是又一次曲折之旅，唯有時間能夠給出答案。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月16日

9969.HK 688428.SHG

簡訊：小米SU7再傳碰撞燃燒致死意外累股價挫逾5%

小米汽車再度捲入安全風波。周一凌晨，四川成都一輛小米SU7行駛中發生碰撞後起火燃燒，導致駕駛人死亡。成都警方下午通報，死者31歲的鄧姓男子涉嫌酒後駕駛，事故仍在調查中。小米集團（01810.HK）股價周一盤中一度重挫逾8%，最終收報49.08港元，跌幅達5.71%，單日市值蒸發近770億港元。消息引發市場關注，自九月下旬以來，小米股價累計下跌逾13%。據財新報道，這已是今年第三起小米汽車碰撞後起火事故。3月安徽銅陵一輛SU7在高速公路激烈碰撞隔離帶後起火，造成3人死亡；4月廣東徐聞亦發生SU7與電動二輪車相撞釀兩死事故。小米當時表示，火勢為對方電動車電池爆燃所致。 SU7自去年3月上市以來累計銷售近34萬輛，小米汽車業務在今年第二季毛利率升至26.4%，顯示業務仍維持高速增長。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月15日

1810.HK

簡訊：山東黃金受惠金價急漲首三季盈利有望翻倍

黃金生產商山東黃金礦業股份有限公司（1787.HK, 600547.SH）周二預告今年首三季業績，截至9月底止料盈利在38億元至41億元人民幣間，與去年同期比較，增長介乎83.9%至98.5%。公司表示，由於統籌優化生產布局，強化核心技術，提升管理水平，顯著提升了運營效能。同時，由於黃金價格在期內上行，導致公司利潤大幅上升。山東黃金指出，在黃金價格上漲的有利時機，將加大各類基礎工程投入，進一步增加生產設備、更新工人配備，並逐步將礦山採掘外委施工轉為自營。公司周三開市跌5%報38港元，今年以來公司股價上升逾兩倍。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月15日

1787.HK 600547.SHG

Betting on AI glasses potential, Goertek and Sunny Optical forge ‘Optical Alliance’

看好AI眼鏡前景歌爾與舜宇打造「光學同盟」

舜宇的技術與歌爾的產能接軌，或將為中國光學產業帶來一個新巨頭重點：歌爾光學與上海奧來將組成新公司歌爾奧來光學，舜宇光學成為第二大股東上海奧來擁有全國唯一一台投入光波導量產的阿斯麥光刻機　李世達資本市場的操作，不僅能揭露產業的走向，有時更像是一個宣言。本月智能硬件及光學模組製造商舜宇光學科技（集團）有限公司（2382.HK）發公告，與歌爾股份（002241.SZ）成立合資企業。舜宇光學將旗下的上海奧來全部股權轉予歌爾股份，作價19.03億元，以換取歌爾股份旗下的歌爾光學股權，並將歌爾光學更名為「歌爾奧來光學科技有限公司」。雙方再向新公司注資2億元，完成後舜宇光學持合資公司約31.31%股份。這項交易的關鍵在於「光波導」技術。 AI眼鏡的靈魂所謂「光波導」（Waveguide），是AR顯示系統中最核心、也是最昂貴的部分。簡單來說，它是一種能「導光」的透明光學結構，用來在透明基板上刻蝕出奈米級光學結構，使虛擬影像能在使用者眼前準確浮現。對AR眼鏡而言，光波導就相當於「靈魂」，決定了整機的顯示效果、視野範圍與能耗表現。上海奧來正是這項技術佼佼者。這家成立於2019年的子公司，專注於碳化硅光波導與衍射光學元件的晶圓級製造。它擁有全中國唯一投入光波導量產的阿斯麥光刻機，並在上海臨港打造了總投資32.8億元的12吋晶圓產線，被視為中國光波導技術商業化的里程碑。雖然研發能力出眾，上海奧來卻長期面臨「技術孤島」困境——產品先進但缺乏市場出口。而歌爾正是這座橋樑，這家以代工見長的企業，長期為Meta、Pico等國際品牌提供VR與AR模組，擁有成熟的量產與供應鏈管理能力。對歌爾而言，奧來的加入不僅意味著獲得核心技術，更是讓它從「代工廠」升級為掌握自主光學專利的系統供應商，進一步強化其在AI可穿戴設備供應鏈中的地位。合併後的新歌爾光學，有望整合舜宇的晶圓製程與歌爾的模組產線，產能規模可望達行業頂尖水準。據京東消費電子事業部數據顯示，今年上半年智能眼鏡成交量同比增長超過八倍，天貓與抖音電商平台亦錄得超過六倍的相關搜尋與銷售增幅。行業機構Wellsenn則指出，到2030年，全球AI眼鏡銷量有望超過9,000萬副，是成長最快的可穿戴產品。 AR眼鏡的生產最受限於光波導的良率與成本，目前全球能穩定量產的企業屈指可數。舜宇與歌爾的結盟，正是在這個臨界點出手，前者提供製程突破，後者掌握整機出貨與系統整合能力。兩家公司也都有合作的充足理由。歌爾股份近年一直試圖擺脫「果鏈」企業的印象，積極拓展非蘋果業務，降低單一客戶依賴。2024年，蘋果業務佔比已從2020年的48.08%降至31.96%。公司戰略重心明顯向AI硬件傾斜，尤其是AI眼鏡市場，近期分別收購香港結構件企業米亞與英國Micro-LED公司Plessey，顯示長期押注光學的決心。光學巨頭誕生舜宇光學也是類似邏輯，在手機鏡頭業務增速放緩後，公司正尋求高附加值領域的新成長引擎，從業績來看，上半年舜宇光學純利按年下降超過20%至約7.2億港元，毛利率則降至約19%，為近三年低位，主要受智能手機鏡頭需求疲弱及平均售價下滑影響。而藉由與歌爾的股權合作，能夠將研發轉化為實際市場收益，減少長期資本負擔。市場顯然是看好這樁交易的。在8月下旬消息公布後，舜宇光學股價一度升逾11%，如今雖稍有回落，今年以來仍升23%。目前舜宇光學市盈率約25倍，高於大立光（3008.TW）的14倍，但低於丘鈦科技（1478.HK）的37倍，若新業務能夠增強盈利能力，公司估值也有望持續上升。歌爾與舜宇的結盟，像是中國光學產業的重要宣言，也是對穿戴式智能產品蓬勃發展的預言。當AI與AR融合的時代全面到來，舜宇與歌爾的「光學同盟」，也許正是全球產業重構的前奏。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月15日

2382.HK

重點：