供應鏈金融扶持政策助聯易融客戶大增長

2022年10月19日

今年1至9月，使用這家公司融資服務的核心客戶——即供應鏈中的買家，錄得了50%的顯著升幅

重點：

今年頭九個月，使用聯易融供應鏈金融服務的核心企業客戶數增長了50%，達到327家
在北京開始要求國有企業建立幫助供應商獲得營運資金的體系之後，該公司業務出現了上述強勁增長

梁武仁

面對刺激經濟增長的壓力，為了幫助處於複雜供應鏈中關鍵環節的小企業，北京提出了一個聰明的解決方案：為它們提供來自財力雄厚的國企買家的應收賬款支持的融資。該行動的一個受益者是聯易融科技集團(9959.HK)，這家公司報告稱，受新政策影響，其業務在今年頭九個月獲得了大幅提振。

去年年底以來，大型國有企業監管機構要求這些公司利用技術平台幫助供應商獲得融資。在這類交易中，一家核心企業利用欠供應商的未支付帳單，幫助這些供應商獲得銀行的預付現金，為其營運提供資金。

核心企業和供應商都會從中受益，因為前者有更多時間支付帳單，而後者可以立即獲得現金。銀行從中收取費用，而且知道其預付現金將由大型國企償還，也可以比較安心。

隨著中國經濟停滯不前，應收賬款支持的供應鏈金融對小供應商來說可能格外方便，因為它們很難從銀行或其他貸款機構借入短期經營資金。由於等待付款期間營運資金減少，這些供應商甚至被迫停業，導致供應鏈出現連鎖反應。

由於銀行基於借款者的信用放貸，在預付資金幫助小供應商獲得營運資金時，以違約風險較低的大型國企作為保障，銀行會感到更加安全。騰訊(0700.HK)支援的聯易融在該領域扮演的角色是，提供基於雲端的軟件即服務(SaaS)平台，連接所有相關方來促進此類供應鏈金融。

的確，該公司上週末發佈的最新業務更新顯示，它正在從北京讓國企更多參與供應鏈金融的嘗試中大幅受益。今年1至9月，聯易融的「核心」企業客戶數增長50%，達到327家，此類公司在其平台上的供應鏈資產總量也以類似的速度增長。聯易融今年的新核心客戶，包括中國移動和中廣核等國企巨頭。

公佈業務更新之後，該公司股價上漲約9%，表明投資者相信北京的供應鏈金融計劃可能會繼續為聯易融帶來新業務——這似乎是個足夠合理的預期。

即使在政府項目出台之前，中國的供應鏈金融就已經在迅速擴張。灼識諮詢預計，從2019年到2024年，此類融資的未償餘額將以12%的複合年增長率增長，達到40萬億元。

增長的部分原因，是中小企業普遍無法獲得傳統銀行的貸款。隨著中國經濟放緩，傳統銀行變得更加厭惡風險。隨著中國的新冠防疫「清零」政策持續擾亂中小企業業務，在幾乎沒有預先通知的情況下迫使其停業，它們對資金的需求變得更加迫切。

好消息和壞消息

對於供應鏈中的小企業來說，壞消息是，北京方面看起來無意在短期內改變「清零」政策。但好消息是，中國政府對它們的困難表示同情。今年4月，在上海為期兩個月的封鎖期間，中國有關部門承諾為供應鏈企業提供財政援助，並且可以暫免還債，以便恢復營運。今年6月，官方《新華社》稱，政府將「把暢通產業鏈供應鏈作為當前穩定工業經濟運行的首要任務」。

但在業務暫停和中斷數月後，許多供應商可能面臨現金短缺的狀況。正如我們之前提到的，由於小企業的狀況不穩定，銀行往往更加不願意向它們放貸，而在中國政府允許陷入困境的供應商推遲償還貸款之後，這種不情願的情況只有可能加劇。

聯易融的最新披露顯示，這些銀行的壓力顯而易見。除了為供應鏈製造商提供融資服務外，該公司還為金融機構提供產品，以實現供應鏈融資功能的數位化和自動化，包括資產證券化。今年前9個月，這類客戶的增長速度遠低於大型核心企業客戶的增速，客戶數量較去年年底僅增長了約8%。

儘管該集團增長緩慢，但非銀行國有企業的業務可能足以讓聯易融暫時勉強度日。對該公司來說，令人振奮的是，中國的經濟活動顯示出一些復蘇跡象，9月份採購經理人指數進入了擴張區間。

聯易融似乎正在降低對客戶的收費，因為它今年上半年的收入增長遠遠低於客戶群的增長。但這並不一定是壞事，因為這可能是公司戰略的一部分，目的是通過打折捆綁產品來擴大客戶群，從而降低銷售成本，並提高毛利率。

真正的風險是公司的核心客戶可能無法支付欠供應商的錢。這種信用風險主要由銀行承擔，銀行依靠此類付款來收回為這些供應商提供的現金預付款。

但聯易融在金融機構購買供應鏈資產之前，確實會在資產負債表上持有這些資產。如果有任何核心企業客戶未能支付聯易融的資產負債表上到期的帳單，那麼它就必須承擔損失，儘管這種情況相對不太可能發生，因為應收賬款通常不會在它的賬上停留很長時間。但在今年上半年的中期報告中，該公司確實發出警告，隨著銀行或其他投資者變得謹慎，它持有供應鏈資產的平均時間變長了。

對於聯易融而言，最大問題是它依賴房地產公司作為其最大的客戶群體，儘管它們在其供應鏈總資產中所佔的份額一直在穩步下降，在第二季降到了略低於三分之一。

聯易融的股價較去年的IPO價格下跌了約 80%，目前的市盈率僅1倍。這在很大程度上是因為中國對金融科技公司的持續打壓，以及人們對中國股市普遍的負面情緒。但即使如此，該公司的市盈率仍遠低於信也科技(FINV.US)等領先的金融科技貸款公司，後者目前的市盈率逾4倍。

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財經

騰訊, 信也科技, 聯易融, 供應鏈金融, 應收賬

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簡訊：遊戲相關業務帶動虎牙第三季收入年增一成

直播遊戲公司虎牙信息科技有限公司（HUYA.US）周三公布，截至9月底止第三季度，虎牙收入按年增長9.8%至16.88億元（2.37億美元），為公司今年以來最佳季度表現。期內，公司遊戲相關服務、廣告及其他收入增長29.6%至5.32億元，首次佔總收入超過三成，成為主要增長動力。直播業務收入微升2.6%至11.57億元，主要受惠於付費用戶平均消費上升帶動。用户數據方面，截至第三季度，虎牙總月活躍用戶（MAU）達到1.62億。期內純利錄得960萬元，相對第二季虧損550萬元實現扭虧為盈，但較去年同期2,360萬元下滑59.3%。經調整純利錄得3,630萬元，按年下降53.5%。毛利率維持穩定，為13.4%，略高於去年同期的13.2%。財報公布後，虎牙美股周三高開低走，收報2.68美元，跌4.29%，過去六個月累跌約27%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏 --

2025年11月13日

HUYA.US

簡訊：中教控股預告本財年最高賺6億

教企中國教育集團控股有限公司（0839.HK）周三公布，截至今年8月底止的財年，料會錄得淨利潤4.4億至6億元人民幣（下同），去年同期淨利潤為5.02億元。中教透露，淨利潤的預期，已反映商譽及無形資產確認減值之影響。集團表示，主要是預計位於海南省、廣東省及河南省的單位，因未來現金流量估算出現下調，要為商譽及無形資產將減值。集團續稱，單位所處的地區，因市場供給增加及在當前宏觀經濟下，整體支付能力下降；初步估算，是次減值是非現金性質，約在16.2至17億元。中教控股周四開市下跌4.5%報2.98港元，公司過去一年股價由高位下跌27%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月13日

0839.HK

專注私立高端醫療卓正醫療三闖港交所

卓正醫療已構建起覆蓋中國經濟發達地區的醫療服務網絡，在中國一二線城市擁有並經營19家醫療服務機構重點：卓正醫療採用家庭醫療模式，將單次、低頻的醫療需求轉變為多人、更高頻的服務 2025年前8個月才首次實現經營利潤回正，同期錄得淨利潤8,321.1萬元莫莉在政策監管趨嚴、醫保支付改革等背景之下，中國不少民營醫院陷入經營困境，甚至出現破產倒閉潮。不過，定位中高端市場的私立醫療服務卻展現出較強的韌性，營收規模不斷擴大。11月5日，以中產家庭為目標客群的卓正醫療控股有限公司向港交所主板遞交上市申請書，這是其自2024年5月以來的第三次遞表，海通國際、浦銀國際為聯席保薦人。卓正醫療的業務始於2012年，現可提供兒科、齒科、眼科、皮膚科、耳鼻喉及外科、婦科及內科等一系列專科服務，目標客群是具有較強購買力、偏好更個性化醫療服務的大眾富裕人群。據弗若斯特沙利文資料顯示，以2024年的收入計，卓正醫療是中國第三大私立中高端綜合醫療服務機構，市場份額為2.0%。中國大眾富裕人群規模持續擴大，從2020年的1.04億人增至2024年的1.23億人。大眾富裕人群的增長推動中高端醫療服務需求快速上升，市場規模從2020年的3,223億元增至2024年的6,411億元，弗若斯特沙利預計到2029年，該市場規模將進一步擴大至11,659億元。經過13年發展，卓正醫療已構建起覆蓋中國經濟發達地區的醫療服務網絡，在深圳、廣州、北京、成都、蘇州、長沙、上海、重慶、杭州及武漢擁有並經營19家醫療服務機構，包括17家診所和2家醫院。卓正醫療的業務亦拓展至海外，在新加坡經營四家全科診所，在馬來西亞經營一家全科診所，成為少數走出國門的中國私立醫療品牌之一。與中國絕大多數醫療機構採用的個人醫療模式不同的是，卓正醫療採用的是家庭醫療模式，將單次、低頻的醫療需求轉變為多人、更高頻的服務。以兒科作為流量入口，帶動了整個家庭的醫療消費。2025年前8個月，卓正醫療兒科總就診人次達15.89萬，在整體就診人次54.1萬中佔比達三成。為了吸引更多家庭成員就診，卓正醫療從2020年起推出了以年費為基礎的會員計劃，可以為一個賬戶中最多六名會員提供優先預約、部分醫療服務及產品的折扣價等優惠，大大提升患者的回頭率。截至2025年8月底，卓正醫療共有11.65萬個會員賬戶。2023年、2024年以及2025年前8個月內，分別有73.34萬、90.58萬以及64.21萬人次的患者在卓正醫療服務機構及在線醫療服務平台付費就診。盈利並不容易儘管卓正醫療的業務快速增長，但財務表現卻並不盡如人意。2023年、2024年以及2025年前8個月，卓正醫療的營收分別為6.9億元、9.58億元和6.96億元，但是其盈利之路卻並不容易，2022年和2023年，公司淨虧損分別為2.22億元和3.53億元。2024年，在可轉換可贖回優先股公允價值變動的支撐下，公司實現淨利潤8,022.7萬元，同期的經營利潤仍虧損4,687.7萬元。直到2025年前8個月才首次實現經營利潤回正，同期錄得淨利潤8,321.1萬元。其中，巨大的僱員薪金及福利開支是是影響卓正醫療財務表現的主要原因之一。2023年、2024年以及2025年前8個月，卓正的僱員薪金及福利開支總額分別為4.36億元、5.65億元以及3.77億元，分別佔同期總收入的63.2%、58.9%及54.2%。這部分支出難以大幅縮減，因為醫生團隊是卓正醫療的核心競爭力。截至2025年8月底，公司擁有387名全職醫生，平均執業經驗約15年，其中約79%的醫生曾在頂級三甲醫院執業。不過，隨著經營效率提高和就診人次增加帶來的規模經濟效益，卓正醫療的毛利率正在改善，整體毛利率從2022年的9.3%提升至2025年前8個月的24%。卓正醫療的發展中一直備受投資機構青睞，自2014年以來，公司完成5輪融資，投資方包括騰訊、H Capital、天圖資本、經緯中國等知名機構，其中騰訊是卓正醫療的最大機構投資方，持有19.39%的股份。在2021年完成的E輪融資中，卓正醫療的估值已升至約5.1億美元（約合36.3億元）。作為參照，目前已在港股上市、年營收超10億元的眼科專科機構希瑪醫療（3309.HK），其市值約為22.45億港元，仍顯著低於卓正醫療上一輪融資估值。這一反差也反映出港股市場對醫療服務企業的評判邏輯：投資者更為看重企業的持續盈利能力和自我造血水平，而非僅憑業務規模或融資估值。因此，卓正醫療能否在上市後展現出穩健的盈利前景，將成為其獲得市場認可的關鍵。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月13日

臨工重機申港上市多元化策略成雙面刃

趁中國股市情緒回暖及大宗商品行情復蘇，礦業設備製造商臨工重機正籌備香港上市。然而，公司在房地產市場中的業務曝險，可能令投資者卻步重點：臨工重機已向港交所提交上市申請，擬集資用於提升生產能力、加強研發投入及拓展全球業務版圖目前的礦業景氣有助改善公司前景，但其房地產相關業務，可能成為業務增長的拖累　梁武仁中國股市近期持續走強，金屬等大宗商品價格亦穩步上升。表面看，這兩者結合似乎意味礦業設備製造商理應成為投資人追捧的焦點。然而，現實並非如此簡單。臨工重機股份有限公司在其剛啟動的香港上市之路上，正好成為一個「多元化經營有時可能適得其反」的案例。上周四，這家礦業設備製造商已向港交所遞交上市申請，擬集資用於提升生產能力、加大研發投入，以及擴展海外業務。公司可能認為目前正是上市的良機，因為投資者對新上市的中國企業興趣高漲。臨工重機的投資故事頗具吸引力，其身處礦業上行周期的核心位置，受惠於避險需求推高的黃金等貴金屬市場，以及電動車、半導體等產業對礦物資源的持續旺盛需求。然而，臨工重機的實際財務表現並不如故事般亮麗。根據其申請文件，去年公司收入按年增長逾兩成，達到120億元（約17億美元）；但今年上半年銷售額卻出現同比下滑，儘管如此，公司仍透過改善利潤率而實現淨利增長。臨工重機的盈利能力表現尚稱穩健，但其財報數據顯示，公司並非在當前礦業繁榮周期中的高增長企業。根據臨工重機於申請文件中引用的第三方研究資料，全球礦山設備市場，於2020年至2024年間以近6%的年複合增長率擴張，預計至2028年仍將維持類似的年增速。公司今年上半年收入下滑的主要原因，是高空作業設備銷售大幅減少。該類設備主要用於高空作業中人員、工具及材料的升降，不僅服務礦業，亦廣泛應用於建築與設施維修等領域。今年上半年，臂式與剪叉式升降平台的銷售按年大跌45%。臨工重機將此歸因於市場競爭加劇，以及中國市場採購需求的減少。臨工重機進入高空作業設備業務相對較晚，公司於2015年開始拓展該業務，目的在於對沖礦業景氣下行風險，並藉此實現產品線多元化。自那以後，高空作業設備逐漸成為公司重要的收入來源。2023年，此業務佔公司總收入高達40%；但隨著銷售下滑，今年上半年該佔比已降至約25%左右。設備業務不僅協助臨工重機分散業務風險，也曾帶動公司整體盈利能力提升。該類產品今年上半年毛利率接近28%，遠高於公司核心礦山設備業務的19%。陷入房地產陰影臨工重機在高空作業設備業務上面臨的一大問題，是該業務使公司暴露於內地房地產行業之中。房地產企業是這類設備的重要客戶，但這一產業在中國正陷入長期低迷。隨著房市疲勢未見緩解，建築業同樣受挫，導致市場對臨工重機設備的需求下降。建築公司的經營困難最終也會傳導至上游原材料市場，削弱對鋼鐵、銅、鋁等建築材料的需求，進而影響礦業企業的訂單，這或許也解釋了臨工重機核心礦山設備業務增長放緩的原因。該業務在2022年至2023年間銷售大幅上升，但今年上半年僅錄得微幅增長。公司面臨的另一挑戰是激烈的行業競爭，無論在中國境內還是海外市場皆是如此。儘管公司自稱為「全球領先的礦業設備及高空作業設備製造商」，但實際上在這兩個細分領域均未具主導地位。在競爭者眾多的情況下，對一家市佔率相對有限的企業而言，要實現高額利潤並非易事。臨工重機同時也在尋求地域多元化，計劃擴大中國以外市場的銷售。這一策略與當前許多中國企業一致，在經歷多年高速增長後，面對國內經濟放緩，尋求海外業務成長成為共同選擇。臨工重機的海外銷售遍及亞洲、歐洲、非洲及美洲，今年上半年佔公司總收入的44%，較去年同期的31%及2022年的27%顯著上升。這種地域多元化趨勢固然令人鼓舞，但公司整體財務表現平平，恐難令投資者刮目相看。當前正值中國企業赴港上市熱潮，香港有望成為今年全球新股集資額最高的市場。但這並不意味著投資者會降低標準，尤其在新股供應激增的情況下，投資人將更加審慎。歸根結底，臨工重機不僅在業務上面臨激烈競爭，在資本市場同樣如此。考慮到其對內地房地產市場的高曝險程度，這一因素或令部分投資者卻步，對公司未來集資前景構成挑戰。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年11月13日

重點：