中國「減肥藥」獲青睞阿斯利康擲重金合作

2023年11月23日

AZN.US

The drugs giant has licensed an experimental anti-obesity pill from China’s Eccogene as it tries to grab a chunk of the lucrative weight-loss market.

阿斯利康花重金購入中國創新藥企業誠益生物一款尚在研發階段的GLP-1藥物，希望在火熱的新型減肥藥市場中分得一杯羹

重點：

相比市面上已有的GLP-1療法，這款口服小分子藥物在給藥方式和劑量方面，或更有便利性和易用性
龐大的減肥藥市場為後來者帶來巨大想像空間，但同類項目為數不少，亦爭相開發口服GLP-1藥物

莫莉

無論是為了愛美，還是為了健康，減肥早已成為許多當代人生活中不可或缺的一部分。當「管住嘴」變得越來越困難時，新一代減肥藥胰高糖素樣肽-1(GLP-1)受體激動劑的出現，讓更多人湧向這種「速食式」減肥法，GLP-1受體激動劑成為2023年最火熱的醫藥研發領域。

上週四，完成B輪融資不久的中國創新藥企業誠益生物科技有限公司，宣佈了一筆總金額最高可達20億美元(144億元)的對外授權大訂單，買方是跨國藥企巨頭阿斯利康(AZN.LON)。讓誠益生物賣出如此高價的產品，是尚在研發階段的GLP-1藥物ECC5004，這款藥物旨在用於治療肥胖症、2型糖尿病和其他心血管代謝疾病。

根據雙方協議，誠益生物將獲得1.85億美元的首付款，未來還將有資格獲得總額最高達18.25億美元的臨床、註冊和商業化里程碑付款，此外還將獲得該產品淨銷售額的分級特許權使用費。阿斯利康則獲得ECC5004在中國以外所有國家和地區、所有適應症的開發和商業化獨家權益，中國市場則由誠益生物和阿斯利康合作共同開發和商業化。

ECC5004由誠益生物的內部藥物發現平台發現，在去年11月獲得美國食品藥品監督管理局(FDA)批准進行一期臨床試驗，目前仍在臨床試驗中。在之前的臨床前研究中，ECC5004的療效和安全性良好。誠益生物首席執行官周敬業博士表示，相比市面上已有的GLP-1受體激動劑療法，ECC5004是一款口服小分子藥物，在給藥方式和劑量方面或更有便利性和易用性。

阿斯利康則指出，目前全球肥胖症患者數量已超過 10 億人，亟需繼續創新下一代治療方案，ECC5004的一期臨床數據非常有前景，阿斯利康認為這種口服GLP-1受體激動劑小分子藥物，可以為目前的注射療法提供替代方案，不僅能作為肥胖症和2型糖尿病的潛在單一療法，也可以用於多種心血管代謝疾病的聯合治療，亦進一步加強了阿斯利康現有的有關腸促胰島素和非腸促胰島素途徑的研發管線。

誠益生物成立於2018年，專注於代謝和免疫新藥研發。2018年完成A輪融資，今年6月剛剛完成1.8億元的B輪融資，除了ECC5004之外，還有兩款處在臨床前研究階段的項目。公司創辦人周敬業博士曾為禮來製藥(LLY.US)中國研發中心化學部負責人，另一位創辦人徐劍鋒博士則擔任過禮來製藥中國研發中心首席科學家，兩人不僅在小分子藥物研發領域有深厚經驗，他們曾經任職的禮來，在GLP-1藥物研發領域亦走在前列。

減肥藥市場大熱

阿斯利康為這筆合作付出1.85億美元的首付款，實屬異常慷慨。以上一個醫藥行業的大熱點ADC賽道為例，中國創新藥企業科倫博泰(6990.HK)去年12月將7項在研的臨床前ADC候選藥物授權給跨國藥企默沙東(MRK.US)，獲得的首付款也只有1.75億美元。

阿斯利康為一款進入臨床一期不久的小分子藥物砸下重金，背後看中的是極為廣闊的減肥藥市場。GLP-1的全稱是胰高血糖素樣肽-1，這種小分子多肽可以刺激胰島素分泌，抑制人體食欲以降低食物攝入量，最初的首選適應症為糖尿病。2021年，由諾和諾德(NVO.US)研發的GLP-1藥物司美格魯肽(Semaglutide)，獲FDA批准用以治療普通肥胖患者，逐漸風靡全球，成為新一代減肥「神藥」。

諾和諾德第三季度財報顯示，當季營業利潤同比增長了31%，其中GLP-1糖尿病藥物的銷售額增長45%，用於肥胖症治療的藥物銷售額增長167%。

GLP-1藥物的想像力還不止於此，11月8日禮來的GLP-1/GIP雙靶點藥物替爾泊肽獲批減重適應症，其臨床試驗結果顯示減重效果優於司美格魯肽。投資者相信，替爾泊肽獲批後將快速攻佔減重市場，因此FDA批准的消息公佈後，禮來的市值當日漲至5,877億美元，逼近6,000億美元大關，成為了全球市值最高藥企。

弗若斯特沙利文估計，到2025年，全球將有肥胖人口15.5億，2020至2025年複合年均增長率為5.1%。德邦證券預計，2030年GLP-1在2型糖尿病和肥胖領域的全球市場規模可達900億美元。

龐大的減肥藥市場為後來者帶來巨大想像空間，正處在研發階段的藥物為數不少，截至今年8月，全球共有106個GLP-1類減肥藥的臨床試驗項目，中國的信達生物(1801.HK)、信立泰(002294.SZ)等企業均有項目處於三期臨床階段。阿斯利康此前亦GLP-1相關管線，但是在今年上半年先後宣佈終止研發，原因是這兩款藥物的療效或耐受性，並未優於目前正在開發或已經上市的其他藥物。

對於誠益生物來說，拿到如此重磅的合作訂單，足以支撐ECC5004後續龐大的臨床研究費用。不過，雖然當前市面上尚無口服GLP-1受體激動劑獲批，但禮來和諾和諾德兩大先行者已爭相開發口服藥物，並分別進入臨床二期或三期。若誠益生物的研發進度無法及時跟上，也有可能錯失市場機遇。

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醫療保健/生物技術

阿斯利康, 信達生物, 信立泰, GLP-1, 誠益生物, 減肥藥

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簡訊：智匯礦業港股首掛半日升逾倍

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2025年12月19日

2546.HK

簡訊：希迪智駕上市脫腳午收破發跌8%

自動駕駛礦卡生產商希迪智駕科技股份有限公司（3881.HK）周五首日在港掛牌平開，之後股價持續下跌，中午收市報241港元，跌8.4%。公司出售540.8萬股，每股售價263港元，集資淨額13.1億港元。公開發售錄得超額認購21.6倍，國際配售超額1.1倍。希迪智駕獲五名基石投資者入股，包括有湖南湘江智騁產業、南寧智駕一號、工銀瑞信基金、工銀瑞信資產管理，以及前海開源群巍，合共獲配近208萬股，佔發售股份的38.4%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月19日

3881.HK

市場重科技輕飲食巴奴上市有壓力

高端火鍋連鎖品牌巴奴已更新香港上市申請文件，但近期投資者偏好前沿科技概念下，上市之路或將面臨一定阻力重點：根據最新更新的上市申請文件，巴奴在今年中仍維持強勁的收入與利潤增長儘管近來大幅放慢開店步伐，這家火鍋連鎖店仍維持在未來三年，將門店網絡擴大一倍的目標　陽歌高端火鍋連鎖品牌巴奴國際控股有限公司最新披露的香港上市申請文件，講述了兩個並不完全一致、甚至略顯矛盾的故事。一方面，公司仍堅持未來三年新開177家門店的進取擴張計劃，這一數字與其今年6月提交、其後失效的上一份申請文件中所披露的目標一致。根據周三遞交的更新版上市文件，若計劃落實，門店數量將較今年9月底的162家增加逾一倍。但實際情況似乎並不完全相符。近來，巴奴在開店策略上明顯轉趨審慎，並於 2024年底及今年初關閉了多家門店，使其門店總數由去年9月的156家，降至今年3月底的145家。最新數據顯示，門店數量已回升至162家，意味公司重新回到增長軌道，但過去九個月僅新增17家門店，增幅實際上並不算亮眼。不過，巴奴在最新上市文件中仍預期，明年將淨新增52家門店，並在2027年提升至淨新增61家，2028年進一步將增幅提升至64家。當然，距離2028年尚有一段時間，相關計劃未來仍可能出現調整。我們認為，這背後反映的是，投資者已習慣於從中國企業那裡聽到高增長敘事，並希望這樣的敘事能夠延續，即便現實經營環境未必真正支撐如此高速的擴張。對巴奴及不少同業而言，現實是在當前經濟放緩、消費者趨於保守的大環境下，企業正逐步收緊擴張步伐，採取更為審慎的發展策略。不過，企業並非在等待經濟復蘇期間按兵不動。多數情況下，不少餐飲企業正積極下調餐飲價格，主要方式是推出更具性價比的新產品，以吸引價格敏感度更高的消費族群。這一趨勢亦反映在巴奴的單客消費上。根據最新上市文件，過去兩年其人均消費持續下滑，今年首九個月人均消費由上年同期的142元，下降2.8%至138元（約19.6美元）。值得一提的是，與巴奴上一份IPO申請文件相比，這一下滑幅度已有所改善。該文件顯示，今年首季人均消費按年跌幅曾達5.3%。巴奴將人均消費持續下滑歸因於「自2024年3月起進行的產品結構與定價策略調整，相關措施旨在吸引更廣泛的客群，並在市場趨勢變化下提升競爭力」。除了透過推出更親民的產品組合向下延伸價格帶，巴奴亦在其他方面嘗試更具創意的經營方式。其中最引人注意的是，巴奴表示正逐步增加24小時營業的門店比例，以迎合年輕客群的消費習慣。該族群是其主要客源之一，往往偏好在深夜甚至凌晨時段外出用餐。增長強勁在消費者日趨審慎的背景下，巴奴為吸引顧客回流而推出的一系列創新策略，正以穩健的業績增長形式逐步顯現成效。今年首九個月，巴奴收入按年增長 24.6%，由上年同期的16.7億元提升至20.8億元。這一增速遠高於同期門店數量僅3.8%的增幅，顯示公司透過提升現有門店客流的策略正發揮效果。這一成果亦反映在多項餐廳營運指標上，其中最突出的是今年首九個月同店銷售按年增長4.3%。與多數同業相同，隨著中國疫情後短暫的復蘇逐漸退潮，巴奴在2024年同店銷售下跌9.9%，到今年才重拾增長。其他同樣反映巴奴成功提升門店客流的指標，還包括今年首九個月翻枱率由上年同期的3.1次提升至每日3.6次；接待顧客總數按年增長30%；以及單店每日平均接待顧客數增加5.9%。巴奴在火鍋行業可說是「老字號」，由創辦人杜中兵於2001年在河南省安陽市創立。公司目前仍高度聚焦於其大本營河南省，現有52家門店位於當地，約佔整體門店數量的三分之一。巴奴定位於高端市場，主打毛肚火鍋、菌湯火鍋等招牌產品，其人均消費亦明顯高於主流火鍋品牌海底撈（6862.HK），約高出 40%。巴奴的最新報告從側面反映出經濟放緩，對中國不同消費市場層級的影響，其中顯示，大型城市的表現普遍優於中小城市。佔公司收入80%的一線與二線城市，在今年首九個月的收入增幅均達23%或以上，表現強勁。相比之下，三線及以下城市的收入增幅僅為13%。在同店銷售表現方面，一線城市同樣最為突出，今年首九個月錄得15.9%的增長，而二線及更低線城市的增幅則僅為2%或以下。巴奴策略成效亦反映在餐廳利潤率的改善上，今年首九個月餐廳利潤率由2024 年全年的21%提升至24.3%。在最終盈利層面，公司於最新九個月期間的利潤按年大增58%，由上年同期的9,850萬元，升至1.56億元。在目前火熱的香港IPO市場中，不少餐飲連鎖企業相繼遞交上市申請，但真正成功上市的仍屬少數。其中定位較低端的遇見小麵（2408.HK）表現並不理想。該公司於本月初上市時的發售價為每股7.04港元，其後股價持續下滑，最新收報4.88港元，較上市價累計下跌約30%。這一表現對巴奴而言並非好兆頭。若其能獲得與海底撈相若的估值倍數，市值或介乎33億至47億元之間。整體而言，我們對巴奴在艱難經濟環境下，採取審慎的開店策略、同時積極推動業務增長的做法仍予以肯定。然而，若投資者持續偏好更具科技屬性的投資目標，巴奴的上市進程仍可能面臨一定阻力。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月19日

Delton Tech apply for a Hong Kong listing

AI算力熱推動PCB上市潮廣州廣合遞表港交所

AI算力熱潮正把一批低調的 PCB 製造商推向資本市場。繼滬士電子、東山精密後，專注算力伺服器的廣州廣合，成為最新一家叩關港交所的PCB企業重點：廣州廣合已正式向港交所遞交上市申請，今年前九個月收入達38.4億元，按年增長43% 算力相關PCB收入佔比從2022年的67.8%提升至今年首九個月的73.9% 李世達如果翻開近期港交所上市申請文件，會發現一個反覆出現的關鍵字——印刷電路板（PCB）。從滬士電子、東山精密，到最新遞表的廣州廣合科技股份有限公司，這些原本多半活躍於製造業腹地的企業，幾乎在同一時間選擇叩門港交所。它們的產品沒有AI晶片那樣受到關注，卻是算力系統裡不可或缺的「底層結構」。隨著AI大模型訓練與推理加速商用，雲服務商與大型科技企業持續加碼數據中心與AI伺服器建設。研究機構普遍預期，未來數年全球AI伺服器出貨量仍將維持雙位數增長，而單台AI伺服器對PCB的需求，不僅數量更多，單板價值亦明顯高於傳統通用伺服器。與此同時，AI伺服器對PCB的拉動並非單純「用量增加」，而是「規格升級」；特別高層數、多層與低損耗PCB比重顯著提升，也同步抬高技術門檻與資本投入，使供應鏈企業面臨的核心問題，轉為產能、技術與資金能否跟上算力擴張節奏。聚焦算力市場在這波上市潮中，廣州廣合的定位相對清晰。與仍有相當比例消費電子或傳統通訊業務的PCB廠不同，廣合在申請文件中直接將自身界定為「算力服務器關鍵部件供應商」。 2022至2024年，公司收入由24.1億元增至37.3億元，其中來自算力場景的PCB收入佔比由67.8%提升至72.5%。今年首九個月，公司收入按年增約43%至38.4億元，超越去年全年，算力PCB收入佔比進一步升至接近74%，相關增長帶動整體收入相當明顯。這種業務結構，也反映在盈利能力上。隨著高層數、高附加值產品佔比提升，廣合毛利率自2022年的26.1%快速躍升至2023年的33.3%，2024年維持在 33.4%，2025年首九個月進一步提高至34.8%。同期，淨利潤率由11.6%升至 18.9%以上，在重資產製造業中屬於相對突出的水平。這顯示公司並非僅受惠於需求回暖，而是在產品結構與製程能力上完成了一次向高端轉換。具備造血能力在財務結構方面，廣合的表現亦相對穩健。隨著盈利累積與經營效率提升，公司資產負債率已由2022年的56.6%降至今年前九個月的46.3%，顯示財務槓桿正在下降。經營活動現金流方面，今年首九個月錄得7.6億元正現金流，按年增長22.5%，反映核心業務具備一定「自我造血」能力，並非完全依賴外部融資支撐擴張。公司發展策略亦圍繞「算力」展開，申請文件顯示，廣合計劃將募集資金主要投向擴充高端PCB產能，特別是服務於AI伺服器的高層數、多層產品；二是提升製程與研發能力，以因應高速互連與低損耗材料需求；三是推進海外產能布局。公司位於泰國的生產基地已於2025年投產，後續仍有擴建計畫，目的不僅在於增加產能，更在於為國際客戶提供多元交付選項，提升其在全球供應鏈重構背景下的彈性與競爭力。若與近期同樣在資本市場受到關注的PCB企業相比，廣州廣合的業務定位亦呈現出一定差異。若與滬士電子、東山精密等同業相比，廣州廣合在收入規模上確實屬於體量較小的一方，但其業務結構亦因此顯得更為集中，算力相關PCB佔比顯著偏高，且在規模尚未大幅擴張之前，已先行展現出相對穩定的毛利率與現金流表現，其策略更偏向在高端算力應用上「做深」，而非橫向鋪開產品線。對港股投資者而言，廣州廣合的關鍵不在於規模能否快速做大，而在於其是否能以「小而精」的姿態，成為算力增長周期中更具辨識度的標的。這種集中押注算力伺服器高端PCB的策略，使其對AI投資周期的敏感度更高，也更容易被市場歸類為「算力概念」而非傳統製造股。若算力需求持續擴張，且公司能維持高端產品毛利與海外產能推進節奏，廣州廣合或有機會在一眾PCB概念股中，成為盈利品質與敘事辨識度同時獲得市場青睞的一家。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年12月19日

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