玩具不再是小孩游戏布鲁可去年业绩大跃进

2026年03月19日

0325.HK

玩具制造商布鲁可2025年录得6.34亿元利润，扭转过去四年的亏损局面，但新推出的超低价产品线正对利润率构成压力

重点：

布鲁可集团去年成功扭亏为盈，录得接近1亿美元利润，主要受海外销售增长及推出低价玩具产品带动
在推出售价仅9.9元的盲盒产品短短一年内，低价玩具已占公司收入接近20%

谭英

玩具制造商布鲁可集团有限公司（0325.HK）在最新年度业绩中实现由亏转盈，表现亮眼，吸引投资者关注，但市场上仍存在质疑声音。布鲁可是全球前五大角色拼装及动作玩具制造商之一，同时也是中国最大相关企业。然而，与西方竞争对手孩之宝（HAS.US）、美泰（MAT.US）及乐高（Lego），以及本土主要竞争对手泡泡玛特（9992.HK）不同，布鲁可并没有自主开发的标志性玩具IP。

这或许是一个隐忧，布鲁可目前的策略依赖大量新品推出、低价定位及海外扩张，在竞争激烈且持续变化的全球玩具市场中，维持领先地位并不容易。虽然公司在规模上有所扩张，但在规模达1,360亿美元的全球玩具市场中，其品牌知名度仍不及国内外主要竞争对手。

至少目前来看，公司的主要财务数据表现不俗，布鲁可去年收入按年增长30%至29.1亿元（约4.23亿美元），并录得6.34亿元盈利，成功扭转此前连续四年的亏损，其中2024年亏损为3.98亿元。全年盈利并非完全出乎意料，因公司早前已公布上半年录得2.97亿元利润。

这或许解释了投资者对全年盈利消息反应平淡的原因，业绩公布后翌日，布鲁可股价一度上升12%，但其后大部分升幅已回吐，截至周三收市报63.55港元，仅较公告前水平高出约4%。该水平仍远低于公司于2025年1月上市首日收报的85港元，当时IPO集资约16亿港元（约2.04亿美元）。

尽管去年盈利表现亮眼，但布鲁可实现扭亏为盈的主要原因之一并非来自玩具销售，而是行政开支大幅下降78.9%。该项开支由2024年的4.65亿元降至2025年的9,810万元，主要因上一年度受到股权激励及上市相关费用推高。同时，公司毛利率按年下滑5.8个百分点，由52.6%降至46.8%，主要受新产品开模成本增加，以及最新推出的超低价盲盒产品毛利较低所拖累。

尽管开模成本上升反映公司业务快速扩张，但在盲盒业务上，布鲁可正面临一定挑战。盲盒采用不透明包装，消费者需先购买后才知内容，这一模式近十年已成为市场主流之一，而布鲁可进入该领域相对较晚。公司于2024年11月推出首批盲盒产品，单价仅9.9元（约1.5美元）。这类超低价产品迅速放量，去年已占总收入18.6%。

盲盒产品与泡泡玛特较高价的收藏型玩具密切相关，过去十多年来在中国市场一直销售火爆。布鲁可表示，推出超低价盲盒产品，是为了覆盖所有人群、所有价格带及全球消费者。不过，市场亦对此策略提出质疑，认为过低价格势必压缩利润空间，若竞争对手跟进推出同类低价产品，更可能引发价格战。

中国版乐高

布鲁可有时被称为中国版乐高，因为公司在2014年成立初期主要生产幼儿教育积木，并于2022年转而面向较大年龄层的角色拼装玩具。与乐高不同，布鲁可将生产外包给六家合作工厂，这亦对其利润率构成压力。公司正试图透过建设首座自营工厂来改变这一情况，该工厂预计将于今年完工。另一个不同之处在于，布鲁可缺乏自主开发的知识产权（IP），导致品牌忠诚度不足，而这正是泡泡玛特与乐高能维持高盈利能力的重要原因。

自2022年转型至角色拼装玩具后，布鲁可几乎完全依赖来自其他公司的授权IP，其中以变形金刚和奥特曼系列最为重要。去年授权IP玩具销售占公司总收入的76.2%。在公司已商业化的29个IP中，仅有一个「英雄拼」系列属于自主开发。然而该系列贡献有限，去年收入仅为2.64亿元，远低于变形金刚的9.51亿元及奥特曼的8.15亿元。

竞争对手如泡泡玛特，以及透过Top Toy业务发展的名创优品（9896.HK；MNSO.US），均已建立自有IP，并成功切入中国所谓的情绪经济，成为本土玩具市场的重要驱动力之一。

相比之下，布鲁可的产品策略主要依赖持续推出新品，并围绕现有及新引入的授权IP进行不同版本的产品迭代。2025年，公司推出多达913款新产品，总数增至1,447款。同时新增23个授权IP，使总数达到73个，其中包括迪士尼《玩具总动员》与《动物方城市》等知名IP。

布鲁可亦开始积极开拓过去较少关注的海外市场，2025年海外收入由2024年的6,420万元大幅增长至3.189亿元，增幅达四倍。其中，美洲市场销售额按年增长九倍至1.495亿元，占海外收入约一半；亚洲（中国以外）市场收入则主要来自印尼，按年增长逾两倍至1.326亿元，占其余大部分。

公司在海外主要透过亚马逊、沃尔玛及Target等国际零售渠道分销，而非直接面向消费者销售，这进一步压缩其利润空间。

借鉴泡泡玛特的模式，布鲁可正透过在亚洲推出Blokees粉丝社群应用程式，尝试建立自有用户社群。同时，公司亦开始参与主要国际玩具展会，过去数月已出席纽约玩具展，以及今年稍早在德国纽伦堡举行的全球最大玩具展Spielwarenmesse。

布鲁可在愿意为收藏型玩具支付较高溢价的年长消费群体中影响力仍然有限，这一点亦反映在其收入结构上，超过80%的收入来自6至16岁消费者。不过，公司正透过推出售价介于100元至200元的中高端收藏产品，尝试切入年长市场。该类产品收入占比已由2024年的11.4%提升至去年的16.7%。

布鲁可的多元扩张策略，或许在中国这个变化迅速的玩具市场中仍具可行性，因为热门IP往往转瞬即逝。跟踪该公司的11名分析师预测，其未来两年收入年增速将介于25%至42%之间。公司目前市销率（P/S）约为5.8，显著高于名创优品的1.88，但仅为热门的泡泡玛特11.3的一半。布鲁可成功由亏转盈，确实为其成为中国大型玩具市场重要玩家的目标增添说服力，但若希望长期维持盈利，仍需更加聚焦于高毛利业务。

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