奔赴星辰大海中国商业航天掀上市潮

2026年04月21日

卫星初创企业天仪空间最新一轮融资及IPO筹备，是中国航天企业更大规模上市浪潮的一部分

重点：

随着天仪空间完成13亿元融资，并展开初步IPO筹备，愈来愈多中国商业航天企业也正瞄准类似的上市路径
科创板规则愈加明确加上政策支持力度增强，共同推动了这股上市浪潮，但对大多数企业而言，稳定盈利仍难实现

胡鸣鹤

亿万富豪伊隆・马斯克旗下的SpaceX等航天企业，已经实现了一项中国尚未复制的成就，就是将火箭、卫星及太空服务转化为足以吸引全球投资者关注的资本叙事。随着越来越多本土航天初创企业迈向资本市场，掌握这种能力在中国变得愈发重要。当前的关键已不再是谁能把东西送入轨道，而是谁能在此基础上建立一个可盈利的商业模式。

这也正是卫星初创企业天仪空间科技股份有限公司（Spacety）最新动作值得关注的原因。这家总部位于长沙的公司本月稍早披露，已获得13亿元（1.9亿美元）的新一轮融资。根据其一位投资者发布的信息，公司亦于2月初在湖南证监局完成IPO辅导备案，这一程序标志着其迈向中国A股市场上市的第一步。

天仪空间是一家专注于合成孔径雷达（SAR）卫星的细分领域企业。尽管该领域属于卫星产业中的细分市场，但天仪空间的发展轨迹，为观察中国商业航天产业的走向提供了一个窗口。这是因为天仪空间正处于行业多个核心趋势的交汇点，包括低成本硬件、数据服务，以及商业模式的探索。

在中国航天企业争相进入资本市场的浪潮中，天仪空间并非个例。包括蓝箭航天与中科宇航等火箭制造商，已处于最接近上市的阶段；而天兵科技、星河动力航天及星际荣耀等企业亦在推进IPO进程。这些企业的共同目标，是上海“纳斯达克式”的科创板，该市场去年已扩大上市标准，将商业航天纳入其中。其结果是，中国商业航天产业正逐渐从一系列工程实验，转变为一个正在成形的市场。值得注意的是，目前这批企业普遍选择在境内市场上市，令香港的国际投资者暂时被排除在外。

中国首批民营航天企业覆盖多个赛道，包括卫星发射与制造、低轨卫星星座建设，以及相关下游应用业务。第一波市场热潮主要由发射技术带动，特别是可重复使用火箭。例如，蓝箭航天的科创板上市申请，计划为其可重复使用火箭业务募集75亿元资金。

迈入新阶段

但下一阶段的重点，将从发射本身转向发射之后，市场开始关注哪些企业能将卫星转化为通信网络、导航服务、遥感产品或其他可持续产生收入的业务。

在这一点上，天仪空间是一个具有代表性的案例。与更为人熟知的火箭公司不同，天仪空间专注于合成孔径雷达（SAR）卫星，这是一个技术门槛更高、但也更具护城河的细分领域。不同于依赖可视条件的光学卫星，SAR卫星利用微波信号运作，使其能在夜间，以及穿透云层与烟雾的情况下持续工作。

天仪空间已完成21次航天任务并发射38颗卫星，成为中国较具代表性的商业SAR企业之一。其于2020年发射的“海丝一号”（Haisi-1），被广泛视为中国首颗商业SAR遥感卫星，公司亦表示目前已具备毫米级地表形变监测能力。这一能力之所以重要，在于真正的商业价值在于对地面信息的监测，例如桥梁与隧道状况、地面沉降，以及在紧急情况下提供影像服务。

但这种能力并不会立即转化为可持续的商业模式，这也是为何中国民营航天企业纷纷加速进入资本市场，以寻求资金维持运营。蓝箭航天目前仍处于大幅亏损状态，而中科宇航亦警告，发射频次有限、有效载荷不足以及折旧压力沉重，导致单次任务难以覆盖全部成本。类似的结构性问题同样存在于卫星与遥感企业，即在客户尚未充分开拓前，资产利用率偏低。

这代表上市不仅是对企业愿景的肯定，也将决定哪些公司能够获得更多资本持续发展。几年前，这些企业的投资叙事仍多停留在假设层面，主要围绕庞大的潜在市场规模，以及谁能成为“中国版SpaceX”的论述。而如今，市场关注的问题正变得更加务实：发射频率有多高？成本能否下降？载荷是否饱满？订单储备情况如何？收入中有多少属于可重复性收入？

政策助推

政府政策促成了航天产业从理论走向实践的这一关键转折。北京推出的新规，为航天企业在科创板上市扫清障碍，使最具潜力的企业在探索可盈利商业模式的同时，获得更清晰的境内融资渠道。

将中国航天企业与SpaceX作比较具有参考价值，但两者之间仍存在关键差异。最显著的是，SpaceX通过实践证明，当低成本发射、卫星基础设施与下游服务相互协同时，可以构建出可盈利的商业模式，从而改变了产业讨论的方向。

中国航天产业不太可能复制出一个将多项航天业务整合于单一主体之下的本土版本。其商业航天发展呈现出更为分散的格局，由区域产业集群、地方政府资金，以及大量专注于价值链不同环节的专业化企业共同构成。在这样的体系中，天仪空间并非试图成为“中国版SpaceX”，而是定位为雷达数据与监测服务领域的专业提供者。

即便如此，这一路径本身也已相当艰难。天仪空间不仅承担着资本密集型初创企业的典型压力，还面临更具政治敏感性的风险。公司于2023年成为美国制裁对象，当时美国财政部指控其卢森堡子公司向私人军事服务公司瓦格纳集团有关的行动提供卫星影像，支持俄罗斯在乌克兰的战争。这提醒市场，中国航天企业所面临的风险不仅限于技术挫折或订单延误。这是一个金融、国家战略与地缘政治高度交织的行业。

如果说中国商业航天第一阶段的重点在于证明民营企业能够进入这一市场，那么下一阶段则在于证明它们能够长期立足。较为容易的部分，是透过发射里程碑、巨型星座计划的宣布，以及与马斯克的宏大对比来吸引关注。而更艰难的挑战在于：建立可持续的发射节奏、提高有效载荷利用率、将卫星数据转化为客户愿意付费的服务，并在亏损与资金需求超出投资者耐心之前完成这一切。

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AI/基础建设/资源

马斯克, 商业航天, 天兵科技, 天仪空间, 蓝箭航天, 中科宇航, 星河动力航天, 星际荣耀

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新闻

首季收入增近47% 拿森科技首挂半日升75%

内地智能驾驶线控方案商拿森智能科技（浙江）股份有限公司（2261.HK）周五在港交所挂牌，首挂高开62.2%，至中午休市报18.2港元，较发行价高74.66%。公司公布，此次全球发售5,759.45万股H股，每股定价10.42港元，为招股价10.42至11.18港元的下限，集资净额约5.33亿港元（0.79亿美元）。香港公开发售超购2,512.54倍，国际发售超购1.12倍。拿森科技成立于2016年，专注智能驾驶运动控制，主攻线控底盘技术，产品涵盖电子助力制动、车身稳定控制及解耦式线控制动等方案，并布局线控转向、运动控制器、人形机械人及低空飞行器应用。今年首季，拿森科技收入按年增长46.9%至1.51亿元，毛利率由7.1%升至10.1%；期内亏损则扩大37.3%至5,488万元。公司表示，集资所得约50%用于加强研发及扩大产品组合，30%用于扩充及升级产能，10%用于提升服务及国际品牌知名度，其余10%作营运资金及一般企业用途。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年08月07日

2261.HK

母公司增收牌照费逾倍美高梅中国中期盈利跌两成

博彩企业美高梅中国控股有限公司（2282.HK）周四公布中期业绩，截至6月底收入173.9亿港元，同比上升4.4%，但盈利反下跌20%至19亿港元。娱乐场收益151亿港元，较去年同期的146亿港元上升3.4%。来自主场地赌桌总赢额同比上升近10%至165.5亿港元，老虎机总赢额亦上升23%至13.4亿港元，但贵宾赌桌总赢额则下跌30%至17亿港元。博彩收益上升，最终盈利却出现下滑，公司没有具体解释原因。根据报表资料，应是牌照费用的大幅增加所致，由去年中期的2.91亿港元，升至今年中期的6.37亿港元，升幅达到119%。去年底，美高梅中国母公司MGM突然将品牌合约费用，由每月综合收益净额的1.75%，大增一倍至3.5%，并于今年生效。当时已引起市场不满，为何要大幅调升品牌合约费用，事件导致股价单日重挫17%，市值蒸发百亿港元。美高梅中国周五平开报11.08港元，公司过去一年股价累计下跌逾3成。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年08月07日

2282.HK

同程掌舵嘀嗒出行力拼重返增长

经营承压的嘀嗒出行已有过半股东同意，向中国领先在线旅游平台同程旅行出售持股重点：近52%的嘀嗒出行股东已接纳同程旅行提出的股份要约这家经营承压的顺风车平台有望受惠于同程旅行的2.5亿名注册用户，其中大部分来自较低线市场，而这些市场也是嘀嗒出行的主要布局区域阳歌中国竞争激烈、持续演变的共享出行市场再有新进展。在线旅游平台同程旅行控股有限公司（0780.HK）提出收购陷入困境的嘀嗒出行（2559.HK），相关股份要约已接近完成。这宗交易最早于6月底公布，本周跨过重要门槛。同程旅行在本周刊发的公告中表示，截至8月5日，持有嘀嗒出行51.74%股份的投资者已就股份要约作出有效接纳。这一接纳水平并不令人意外，因为在6月29日首次公布交易时，合计持有嘀嗒出行53.7%股份的五名主要投资者已表明会出售持股。同程旅行提出以每股1.3875港元收购嘀嗒出行股份，较当时市价略有折价，交易作价14.2亿港元。同程旅行亦表示，待交易所有条件完成后，将支付每股1.1745港元的特别现金股息。这是同程旅行继去年以25亿元（3.7亿美元）收购陷入困境的房地产巨头万达旗下酒店业务后，第二宗重大收购。由于两家卖方均面临巨大压力，同程旅行都以相对低廉的价格取得这两项资产。中国房地产市场长期低迷，万达正承受巨额债务偿还压力。与此同时，嘀嗒出行的处境也持续恶化。公司不仅面对商业模式难题和其他共享出行企业的激烈竞争，还受到新一代自动驾驶出租车快速崛起的冲击。反映经营压力，嘀嗒出行去年收入下跌36.2%至5.02亿元，并于下半年转亏。公司2024年首次公开发行时每股定价6港元，其股价至今已累跌约四分之三。这宗交易看来确实能让同程旅行与嘀嗒出行各取所需，或可解释为何自收购公布以来，同程旅行股价已上升约10%。同程旅行是中国领先的在线旅游平台之一，占全国庞大旅游市场约10%至15%。与多数竞争对手主攻北京、上海和深圳等较富裕的一线市场不同，同程旅行的定位较为独特，主要聚焦中国低线城市。公司表示，其2.5亿名注册用户中，87%来自这些低线市场。嘀嗒出行同样聚焦这些低线市场，在共享出行行业的定位也较为独特，主打顺风车服务。相比之下，滴滴全球和曹操出行（2643.HK）等规模较大的竞争对手，主要提供一名司机搭载一名乘客的传统服务。顺风车模式通常由一名司机在同一趟行程中接载多名乘客，再逐一送往各自目的地。这种模式的价格远低于一车一客模式，但乘客到达目的地通常需要花费更多时间。嘀嗒出行把行程时间过长视为主要“痛点”，并曾表示正开发技术，以更有效地为个别司机优化路线。不过，嘀嗒出行的低价服务与低线市场相当契合，因为这些市场通常较大城市更为价格敏感。能否一加一大于二？同程旅行表示，可运用旗下多方面资源，不仅包括资金，也包括庞大的用户基础，协助嘀嗒出行提升技术与运营效率，从而更有效地与规模较大的共享出行企业竞争，而这些对手不少也有资金雄厚的股东支持。同程旅行在最初公告中表示，公司“拟推动其已建立的大众旅游生态系统与（嘀嗒出行）轻资产顺风车模式深度融合，旨在打造覆盖城际及市内交通的综合‘门到门’智慧出行平台”。“通过结合（嘀嗒出行）的出行服务能力与（同程旅行）广泛的用户基础，扩大后的集团将具备有利条件，向更广泛且留存率更高的用户群，提供无缝衔接的端到端交通及旅游解决方案。” 尽管嘀嗒出行收入持续下滑，但从资产负债状况来看，同程旅行接手的仍是一家财务基础相对稳健的公司。嘀嗒出行去年持有9.67亿元现金，相当于目前市值约三分之二。更重要的是，公司负债仅为5.66亿元，规模远低于现金水平，其中大部分为应付账款及其他应付款。嘀嗒出行另一项吸引之处是毛利率。由于其采用轻资产模式，由司机自行提供车辆，加上顺风车模式可带来较高的每趟行程收入，因此毛利率维持在较高水平。公司去年毛利率为66.3%，相比之下，美国出行巨头Uber（UBER.US）约为40%，而曹操出行去年仅为9.4%；曹操出行拥有旗下车队的全部车辆，因此成本远高于嘀嗒出行。同程旅行去年的毛利率同样为66.3%，从这项指标来看，两家公司似乎相当契合。不过，值得注意的是，嘀嗒出行2024年的毛利率曾高达72%，显示该指标正快速下滑，同程旅行需要迅速采取行动稳定局面。嘀嗒出行还面临来自多个方面的竞争。其中一大威胁，是百度（BIDU.US；9888.HK）和高德地图等企业运营的聚合平台崛起。这些平台让规模较小的共享出行企业更容易接触乘客，同时无须承担开发嘀嗒出行这类昂贵自有应用程序的高额成本。另一项挑战，则来自百度、文远知行（WRD.US）和小马智行（PONY.US）等公司运营的新一代自动驾驶出租车。不过，至少目前而言，这些服务大多仍处于试点阶段，即使开始商业化，初期也应主要集中在大城市。此外，同程旅行未来仍有可能寻求将嘀嗒出行全面私有化。若其提出溢价收购，将可为嘀嗒出行股东带来一定上行空间。但即使没有进一步全面收购，同程旅行的入股也可能令嘀嗒出行股份重新具备吸引力。只要嘀嗒出行能善用新控股股东提供的资源与协同效应，便有望扭转收入下滑趋势，重回增长及盈利轨道。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年08月07日

2559.HK

0780.HK

Auntea Jenny brews up bigger profits with focus on smaller cities

加速拓展下沉市场沪上阿姨规模效应待释放

沪上阿姨上半年门店净增近1,700家，带动收入增长42%，核心利润率保持平稳，下一阶段要看扩张能否转化为更强盈利能力重点：沪上阿姨上半年净增店近1,700家，带动收入增长逾四成三线及以下城市门店增长46%，带动加盟网络及收入迅速扩大李世达在中国现制茶饮市场，万店规模一度被视为头部品牌增长能力的象征。随着蜜雪集团（2097.HK）、古茗（1364.HK）及茶百道（2555.HK）等相继登陆港股，资本市场对茶饮企业的要求逐步提高，门店数量本身已不足以支撑估值，品牌还需证明下一轮增长将从何而来。对不少品牌而言，门店增量正进一步向三线及以下城市转移。一二线城市品牌密集、竞争激烈，拥有较低租金和营运成本的下沉市场，因而成为茶饮品牌扩大网络的重要战场。主攻三线及以下城市的沪上阿姨（上海）实业股份有限公司（2589.HK），今年上半年再度加快拓店。沪上阿姨最新中期业绩显示，公司加盟店半年净增近1,700家，带动收入增长42.4%至25.89亿元（3.84亿美元），期内利润增长58.3%至3.21亿元。经调整利润增长41.6%至3.45亿元，增幅与收入大致相若，经调整利润率维持在13.3%左右。期内利润增幅高于收入，部分受去年同期上市开支消失、股份支付减少，以及有效税率由27.6%降至22.7%带动。公司毛利率维持在31.6%左右，行政开支仅增长2.3%，显示部分后台成本已随收入扩大而被摊薄；销售及营销开支则增长56.1%，其中营销推广费接近翻倍，抵销了部分规模收益。深耕下沉市场最突出的变化来自加盟店网络，尤其是下沉市场的快速扩张。沪上阿姨上半年新开2,253家加盟店，较去年同期增长149%；同期关闭556家，减少13.8%，使加盟店净增加1,697家，达到去年同期的逾六倍。截至6月底，公司共有13,155家门店，按年增长39.4%。三线及以下城市提供了更快的增量。当地门店按年增长45.6%至7,022家，占公司整体门店比例由51.1%升至53.4%。这些市场的租金及人工成本通常较低，也较适合沪上阿姨的中价定位，让公司可以避开一二线城市更为激烈的品牌竞争，透过密集加盟迅速扩大覆盖范围。新店大幅增加，关店数量下降，显示加盟体系的吸引力有所提升。公司期内新增1,625名加盟商，较去年同期增加逾一倍，也为门店网络继续向低线城市渗透提供支持。沪上阿姨以加盟业务为核心，主要透过向加盟商出售食材、包材及设备取得收入。上半年向加盟商销售货物的收入增长41.6%至20.83亿元，连同加盟服务收入，合共占总收入逾95%。收入增幅与门店增幅相若，显示新增加盟店带来的采购需求仍是最主要的增长来源。规模效应待释放门店与收入规模快速扩大，暂未带动核心利润率上升。上半年毛利率由31.4%微升至31.6%，经调整利润率则由13.40%微降至13.33%。其中，行政费用率由5.1%降至3.7%，显示总部及后台成本已开始被更大的收入基础摊薄；销售及营销费用率却由10.3%升至11.3%，抵销了大部分规模收益。随着公司继续向低线城市拓店，未来能否透过采购及管理规模改善毛利率，同时控制品牌推广投入，将决定门店增长能否进一步转化为利润率提升。现金流增速相对较慢，上半年经营活动所得现金增长28.7%至2.87亿元，低于收入及利润增幅，但仍相当于期内利润约九成。公司6月底持有现金及银行存款14.04亿元，银行借款仅1,860万元，充裕的净现金为持续拓店及供应链投入提供缓冲。业绩公布后，沪上阿姨股价绩后显著上扬，首个交易日大升一成，显示市场满意公司业绩进展；年初至今累升约34%至113.9港元，略高于去年5月发行价113.12港元。沪上阿姨过去12个月市盈率约16.7倍，低于古茗约18.5倍，但高于蜜雪集团约12.3倍，目前估值不算昂贵。沪上阿姨已证明其加盟模式能够在下沉市场快速复制，三线及以下城市仍可继续提供门店增量。随着三线及以下城市门店突破7,000家，市场将逐渐关注低线城市门店基数扩大后，拓店速度及增长质量能否延续，以及供应链规模能否转化为更高利润率和更强现金流。若沪上阿姨能在维持拓店动能的同时推高利润率，现有估值仍有向上重估空间。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年08月07日

2589.HK

重点：