历来龙年恒指全涨 大行估重上两万点
受中国经济复苏不理想及中美博弈影响，恒指在兔年大跌28.6%，伤透投资者的心，寄望龙年可以“龙转乾坤” 重点︰ 恒指1969年面世以来，历来四个龙年全数录得正回报，平均上升近14% 美国总统大选及美国何时降息，将成为阻碍港股在龙年能否“飞龙在天”的主要因素 裴梓龙 港股兔年表现差强人意，不但未能乘着中国于新冠疫情后全面解封而急升，反而受中美关系及中国经济复苏不如预期影响而大挫，最终恒指累挫6,298点，跌幅高达28.6%，成为历年表现最差的兔年。 对内地及香港股市的投资者来说，兔年绝不好受，然而“送兔迎龙”，甲辰龙年港股首三个交易日全部红盘高收，累涨593点，突破16,300点关口，开局相当不错，大有“龙转乾坤”之势。 事实上，在踏入龙年之前，市场已不断传来好消息，例如中国官方准备两万亿元平准基金入市，同时推出组合拳刺激经济及股市等。踏入龙年后，过去一直被外资抛弃的中概股，获加拿大养老基金增持，于去年四季度买入阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)、理想汽车(LI.US; 2015.HK)、京东(JD.US; 9618.HK)及网易(NTES.US; 9999.HK)。此外，传奇对冲基金，被称为“沽空王”的Scion Asset创办人Michael Burry的基金，去年四季度也进一步增持阿里巴巴和京东等中资股份。 不过，各大投资银行及券商对港股今年表现不敢太进取，虽然中港股市的估值已跌至很低，但仍受不明朗因素困扰，除了中国复苏速度及中美博奕等老问题外，还需要面对全球地缘政治、美国降息时间表，以及美国总统大选等考验。 摩根士丹利认为恒指最乐观可见21,500点，最低或见11,350点，瑞银则看20,600点，光大国际和富途认为恒指最高可见21,000点，至于汇丰和凯基亚洲较悲观，分别看19,890点及19,260点。 大华继显(香港)策略师杨韵锐估计，恒指龙年最高可见20,500点，“回望恒指30年数据，每次在接近8倍市盈率、股息率5厘左右便会见底，而今年1月已经非常接近。” 他建议投资者留意中国制造业采购经理人指数(PMI)何时重回50以上的扩张区间，“官方政策出台后，需要时间才能见效，1月新增贷款数据已经高过预期，是不错的现象。回望2015年6月，中港股市场也曾爆发股灾，之后官方出手救市，PMI大约半年后重回50水平以上后，股市便正式回升。” 龙，一直被华人视为吉祥、帝王的象征，回望恒指生数自1969年11月24日推出以来，55年间经历四个龙年，巧合的是恒指在这四个龙年均全部上升，平均回报达14%。 1976年的火龙年，港股回报为5%；12年后的1988年，总回报高达33%，而当年恒指在新年后首个交易日与今年一样低开高走，难免令人对今年有所憧憬；至于2000千禧金龙年，恒指回报较差，只有0.48%，2012年的水龙年，恒指回报达15.44%。 从数据上看，港股在过去四个龙年表现不俗，然而历史告诉我们，这四个龙年都是波折重重，但最后都能柳暗花明。例如1976年，正值中国内地政局动荡，恒指首季大涨超过30%，但之后大幅回落，随着政局转趋稳定，恒指才重展升势；1988年前一年，由美国华尔街引爆的股灾席卷全球，港股也受重创，1987年10月26日曾创下单日下挫33.33%的史上最大单日跌幅，到1988年的龙年后才转稳，恒指跟随环球股市回升。 避开中美博弈股份 到千禧龙年，本港掀起科网热潮，当年的TOM.COM(2383.HK，现称TOM集团)上市引爆股民狂热，为获得申请表通宵达旦排队，连IPO表格都有人炒卖，然而狂热冷却后，科网股爆破，虽然恒指全年仍有0.48%回报，但大批炒科网股的股民损失不菲。至于2012年，先有中国官方“放水”刺激经济，带动港股上涨，之后却爆发欧债危机，拖累恒指大幅下挫，年中欧、美、日开启印钞机救经济，加上内地经济复苏，刺激恒指由低位约18,000点，反弹近5,000点。 踏入2024木龙年，市场估计也不会平凡，其中最大不稳定因素在于中美博弈，还有下半年美国总统大选，“中国牌”绝对是特朗普及拜登的重中之重，新年前药明生物(2269.HK)突然被美国两党议员呼吁制裁而暴跌便是一例，最近更传出拜登政府正考虑限制中国新能源车及相关零件，以及增加中国新能源车进口关税等，市场估计制裁消息今年或不绝于耳，影响投资者信心。 另一关键在于美国何时降息，现时美国经济数据仍然坚挺，市场认为上半年减息机会不大，大部分认为6月开始降息，理论上降息有助内地及香港股市表现，同时为内地“放水”救经济提供更大空间。 金利丰证券研究部执行董事黄德几说，投资者在龙年应尽量避开与中美博弈相关的股份，“例如中国移动(0941.HK)的盈利增长稳定、股息率高，而且主要在内地提供服务，会是一个好选择。” 杨韵锐则认为科技股的估值已很低，例如阿里巴巴的预测市盈率只有8倍，由于每股手持现金达19港元，扣除现金后，预测市盈率只有5倍，可能有反弹空间。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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助贷业务仰赖现金流 百望云二度递表
以云端财税技术起家的百望云，正积极发展助贷业务，开拓小微企业融资大数据分析市场 重点： 百望云在中国面向小微企业融资大数据分析市场排名第二，市场份额为5.9% 公司支付营销代理的转介费，由2020年的2,450万元增加至去年的1.7亿元 李世达 一张小小的发票，背后藏有难以想象的商机。2015年，国家税务总局推出《“互联网+税务”行动计划》，传统“以票管税”开始逐步向“以数治税”的方向转变。用电子发票取代传统发票，为云端财税业务打开了大门。 为企业提供财税数字化及数据驱动智能解决方案的百望集团股份有限公司(下称百望云)近日向港交所递交上市申请，公司曾于2021年冲刺A股上市无果，后又于2023年6月28日递表转战港交所，今次是二度递表。 中国在2021年开启全国统一电子发票服务平台和“数电票”(数字化电子发票)的试点，让财税数字化赛道获得高度关注，从2017年起的四轮融资获得逾10亿元资金，吸引包括阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)、复星国际(0656.HK)、大众公用(1635.HK)等明星资本的青睐。 根据申请文件，百望云2022年在中国云端财税相关交易数字化市场排名第一，市场份额为6.6%。同年完成约七亿张发票处理请求，在中国财税相关交易数字化解决方案提供商中排名第一。 然而在政策与资本的加持下，百望云仍陷入连年亏损的泥淖。根据申请文件，公司收入从2020年2.9亿元，增长至2022年的5.3亿元；2023年首九个月收入4.7亿元也好于2022年同期的3.8亿元。但在实现收入增长的同时，公司仍连年录得亏损。2020年至2022年三年亏损近十亿元，2023年截至9月30日止九个月亦亏损2.1亿元。 对于亏损扩大，公司表示是由于今年前9个月期间，用于激励雇员的股份开支，由去年同期的750万元，大增至1.6亿元。另外，这段时期为发展数字精准营销服务产生的转介费，也由1.1亿元增加至1.7亿元。导致毛利率由2022年9月30日为止九个月的41.4%，大幅下降至2023年同期的29.1%。 从业务层面来看，百望云的收入主要来自提供“财税数字化解决方案”及“数据驱动智能解决方案”两大项。其中前者占收入比重由2020年的42.7%降至2023年9月30日止首九个月的27.6%，后者则由21.6%上升至57.2%，成为公司主要收入来源。 数据驱动智能解决方案分为“数字精准营销”和“智能风控”两项服务，前者是向小微客户精准推荐金融产品，后者是为企业提供风险控制，换句话说便是“助贷业务”。 助贷业务成长快速 随着票据电子化的发展，掌握电子发票数据的服务提供商，便成为财税大数据分析的领先者。按2022收入计，百望云在中国面向小微企业融资的交易相关大数据分析市场排名第二，市场份额为5.9%。 百望云与外部营销代理合作，推广金融服务提供商(如银行)推出的金融产品，并根据相关产品的申请条件识别潜在客户。公司会根据促成销售的金融产品的价值，向金融服务提供商收取服务费，并根据金融产品的价值，向营销代理支付转介费。截至2023年9月30日，公司营销代理数量已增至516名。2023年首九个月，促成销售的金融产品价值达356亿元，较上年同期增长73%。 助贷业务虽然成为收入增长的主要动力，支付给营销代理的转介费却也侵蚀了利润。根据申请文件，转介费由2020年的2,450万元、占总销售成本15.6%，大幅增长至2023年9月30日止九个月的1.7亿元、占总销售成本49.7%。整体销售成本则占总收入31.8%。 转介费的增加，令百望云对现金流更为依赖。截至2023年9月30日，公司流动资产总额为9亿元，但流动负债总额却达23.9亿元，经营活动现金净额为负1.3亿元。现金及现金等价物从2021年的5亿元减少至2023年9月30日的2.1亿元，下滑幅度近六成。吃紧的财务状况也是百望云急于上市筹集资金的主因。 数据分析市场前景看好 虽然百望云在中国云端财税相关交易数字化市场排名第一，但市场份额仅为6.6%，显示行业竞争仍然激烈。着重助贷业务发展或许是有利的策略，公开资料显示，2022年，中国中小微企业数量已经超过了5,200万户，个体工商户达到1.1亿户，其中55%左右的小微企业存在融资难题，其资金缺口高达22万亿元。 根据申请文件，中国面向小微企业融资的交易相关大数据分析市场，由2018年的13亿元增加至2022年的45亿元，复合年增长率为35.2%，至2027年更将达到153亿元。 但营销业务方面的增长，始终来自于财税数字化方面的累积，唯有通过技术累积及准确的商业布局，才能维持市场上的有利地位。作为一家以技术起家的云企业，百望云正走在差异化竞争的道路上，他们仍需要证明自身的盈利能力，并持续在研发上投入，才能在上市后获得投资人的青睐。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
应对经济不确定性 众安依靠网购人群及旅游者
这家数字保险公司今年1月和2023年全年毛承保保费收入总额稳健增长，这可能得益于它的保险产品深受网购人群和旅游者的欢迎 重点： 众安在线1月毛承保保费收入总额24亿元，同比增长约20% 该公司针对网购和旅行相关保险颇受欢迎，推动了它的收入增长 梁武仁 俗话说，彼之砒霜，吾之蜜糖。但对众安在线财产保险股份有限公司(6060.HK)来说，把这里的“砒霜”换成“不确定性”兴许会更贴切，该公司正借助对其保险的强劲需求，安然渡过中国经济长期放缓的难关。它不同于其他很多处境艰难的公司，后者通过防范各种经济不确定性的产品赚钱。 上周，众安在线表示上个月毛承保保费收入总额24亿元，较2023年1月增长约20%。这低于该公司去年上半年37.5%的同比增幅，但也算相当不错了，特别是面对中国当前的经济下行压力，消费者变得越来越谨慎。 事实上，最新的月度增长远好于2023年1月，彼时众安在线保费同比仅增长1.5%，之后几个月增速才有所加快。该公司2023年全年毛承保保费收入总额增长25%，至295亿元。 这里我们应该注意到，今年开局强劲也可能部分是由于时机的原因，因为今年的春节长假是在2月份，而去年是在1月份。这意味着我们可能要等到2月份的数据出炉，然后才能最终确定这家创新保险产品提供商2024年的开局如何。 在春节长假结束后股市普涨的背景下，众安在线的股票在最新公告发布后的两个交易日里上涨10%。但和大多数中国公司一样，其股价今年仍下跌约27%。 众安在线由阿里巴巴、腾讯和金融巨头平安保险于2013年共同创立，早期因一款针对阿里巴巴旗下网购平台淘宝购物退货费用的产品而声名大作，该产品隶属于它的“数字生活”业务 。多年来，它一直在努力增加其他产品类型，尤其是健康保险，后者已和数字生活产品一起，成为公司最大的两个产品线。 去年上半年，数字生活板块占据众安在线营收增长最大的份额。在那六个月里，来自此类产品的保费同比激增近53%，是主要业务线中增长速度最快的，约占总保费的40%，相比之下健康保险在总保费中的占比为35%。 数字生活产品可能会继续推动众安在线的收入增长。此类产品的费用通常较低，因此不太可能让那些不想多花钱，又想获得网购保障的买家发愁，即便是在目前中国经济疲软，房地产和股市低迷导致家庭财富缩水的情况下。 数字生活板块还包括旅行险，涵盖从航班延误险到酒店取消险的各种保险。随着中国消费者进行“报复性旅游”，对此类产品的需求可能会增长——在三年新冠疫情防控之后，旅游行业的表现比大多数行业都要好。对众安在线来说，一个令人鼓舞的迹象是，官方数据显示，在本月的春节长假期间，中国的旅游支出比去年增长了三分之一以上，甚至超过了疫情前一年，即2019年的水平。 盈利挑战 在营收增长方面，众安在线的表现相对较好，但盈利能力可能要棘手得多。首先，数字生活产品的利润率远低于其他业务线。尽管数字生活产品的运营费用相对较低，但去年上半年，众安在线在索赔和相关费用中支付了超过该类别68%的毛保费。 因此，数字生活产品的所谓综合成本率（所有索赔和其他费用占毛保费的比例）为99.8%。换句话说，这些产品每100美元的毛保费中，该公司获得的利润只有微不足道的20美分。相比之下，健康类产品的比例要好得多，为92.5%。 这意味着，如果数字生活产品的增长大大超过其他领域的增长，这实际上会损害众安在线的利润，因为这个类别的盈利能力要低得多。尽管如此，自2021年首次实现承保盈利以来，众安在线的利润率一直在持续改善。去年上半年，它的承保综合成本率为95.8%，较上年同期改善0.7个百分点。 投资收益是保险公司整体利润的重要组成部分，也是众安在线的另一大变数。该公司采取保守的投资策略，将绝大部分资产配置到固定收益投资，它们比近期波动较大的股票更安全。截至6月底，固定收益投资占众安在线总投资资产的82%以上，高于去年同期的78%。 在中期报告中，众安在线表示，将保持固定收益投资的比例稳定。这无疑将有助于保护该公司免受股价波动的影响。在该公司比现在更具冒险精神的过去，股价波动曾导致其收益大幅波动。 但在中国当前的低利率环境下，这种投资策略也面临挑战。债券投资的收益率将继续走低，如果中国央行今年降息（许多人预计会降息），债务投资的收益率可能会进一步下降。就在本周二，央行为了扶持房地产市场而下调了一项关键利率。 接受雅虎财经调查的15家分析机构预计，众安在线今年的利润将下降8%，尽管它们预计营收将增长13%，这反映出获得丰厚投资回报所面临的挑战越来越大。 众安在线目前的远期市盈率约为11倍，远高于中国平安(2318.HK; 601318.SH)的3.5倍。这表明投资者似乎更青睐众安在线，这或许是有充分理由的，因为它专注于规模更小、价格更实惠的产品，这些产品可能比人寿保险等传统产品更能经受住中国经济低迷的考验。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
美团海外扩张 王兴御驾亲征
内地经济增长放缓，美团首席执行官王兴决定亲身转战海外，将最核心的外卖业务交棒“少壮派”，但能否为公司寻求新增长点则有待观察 重点： 王兴将核心本地商业的重点业务整合后，交由高级副总裁王莆中掌管，主要的新业务则交由高级副总裁张川负责 美团于2022年底已放眼海外，去年在港推出“KeeTa”服务，今轮由王兴亲自下场，相信有助加快拓展步伐 罗小芹 2月2日，美团(3690.HK)首席执行官王兴向员工发内部通知，宣布公司多项业务整合及人事调整。简单来说，王兴将内地业务分两部分，由两位高级副总裁王莆中与张川分管，但重点仍是王兴亲自掌管境外、无人机业务，冀加快扩张海外业务。 在核心本地商业上，美团对到家事业群、到店事业群、美团平台、基础研发等进行整合，以往在店服务和基础研发是相对独立地营运，整合后全部向高级副总裁王莆中汇报，而大众点评、SaaS、骑行、充电宝等新业务交张川负责，其他组织保持不变。 擅玩权力游戏 王兴是内地少数科技企业中还在担任首席执行官的创始人，这与他极具攻击性的性格有关。美团历次收购中，都挤掉被收购公司的首席执行官，较明显的例子是美团收购大众点评，迫使后者的创始人张涛败阵离场。此外，去年6月美团联合创始人王慧文以个人健康为理由辞去非执行董事职务，今次王兴将经验丰富的张川调职往新业务，都反映他擅于玩权力的游戏。 美团业务大致分为核心本地商业和新业务两部分，前者营收约占整体四分三，是盈利的主要来源。美团去年前三季核心本地商业的营收环比录得稳步增长，但第三季经营利润率降至17.5%，低于第一季的22%和第二季的21.8%，反映外卖业务的竞争愈趋激烈，利润率持续受压。 新业务营收约占整体四分一，过去三季此分部的亏损受控于50亿水平，而且经营亏损率持续改善，由初期高近50%，到去年上半年降至略高于30%，第三季更改善至27.2%。美团去年第三季还录得经营现金流入112亿元，持有251亿元的现金及等价物和1,085亿元的短期理财投资。 美团财政尚算稳健，只是新业务未能转化为新增长点，影响整体利润率。去年第三季经调整净利润率为7.5%，低于第一季的9.4%及第二季的11.3%，加上主要股东减持，拖累股价表现。 美团于2021年宣布战略升级，围绕着“本地生活”的消费服务场景，将自己逐步武装成一个“超级App”，服务涵盖到店团购、外卖、酒店旅行、骑行、前置仓、社区团购以及充电宝等，当年亦是字节跳动旗下抖音杀入“本地生活”的赛道，虽不能说美团的战略升级是为了应对抖音，但之后抖音加快成为美团本地生活服务最大劲敌。 市值蒸发逾八成 过去几年，美团为了抗衡抖音等新对手，加大了对杂货零售、团购和直播等新措施的投资。如果说这三年间，抖音的确对美团构成威胁，惜未能撼动其一哥地位，但美团只能惨胜对手，期间市值大跌85%，公司股价由2021年2月17日收市新高451港元暴跌至2月9日的67.3港元，市值萎缩至约4,200亿港元。最新股价不单跌穿2018年上市招股价69港元，而且是同期表现最差的蓝筹股之一。 美团原于2022年底便着手部署开拓海外市场，也许是美团与抖音竞争激烈，让王兴迟迟没腾出手落实计划。美团今轮整合内地业务，一方面简化营运架构，削减成本提高润率，并且集中资源，不再胡乱打消耗战，另方面，美团在国际业务跨出第一步。2023年5月，美团在香港推出“KeeTa”服务，迄今已成为香港第二大外卖平台，仅次于德国外卖巨头Delivery Hero旗下的Foodpanda。 根据追踪业务收入的香港公司Measurable AI数据，2023年12月Foodpanda应用软件占当地食品外卖市场的42%份额，尽管“KeeTa”服务未覆盖全港，但市占率达37%，Deliveroo Plc为20%。 美团欲购Foodpanda 值得一提，去年9月德国外卖巨头Delivery Hero表示正就出售公司在东南亚的部分业务进行谈判，涉及新加坡、马来西亚、菲律宾、泰国、柬埔寨、缅甸以及老挝的Foodpanda业务。当时未透露谁是潜在买家，随后11月传出美团是潜在买家之一。 近日市场盛传美团与Delivery Hero的商业谈判告吹，Delivery Hero首席执行官Niklas Ostberg于周三（14日）接受CNBC访问时表示，公司能永续地营运东南亚业务，他感到非常高兴，似乎美团扩张海外业务，并未如预期般顺利。 以现价计，美团预测市盈率12.6倍并不昂贵，但海外市场并非美团主场，它需要克服水土不服的魔咒。中国科技公司开拓海外市场，较成功的有抖音的姊妹公司TikTok、快速时尚新星Shein及拼多多(PDD.US)，除此之外，成功例子其实寥寥无几。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们…
需注入更多资金助力 Tims天好中国扩张计划放缓
由于与品牌所有者在新投资方面存在分歧，Tims天好咖啡连锁在华运营商的扩张落后于计划 重点： Tims天好咖啡品牌的所有者RBI的首席执行官表示，Tims天好中国需要“投入更多资金”，“以激动人心的方式”扩大这个咖啡品牌的在华业务 此前的公司数据显示，截至1月中旬Tims天好中国在华拥有909家Tims天好咖啡门店，低于此前计划到2023年底拥有1,000家门店的目标 阳歌 有没有人想要甜甜圈? 自从Tims天好咖啡在中国的运营商去年决定把该品牌的这道招牌餐点之一从菜单上去掉后，如今在它的中国门店里，你很有可能已经看不到它的身影了。现在，对于该连锁品牌在中国的运营商Tims天好中国(THCH.US)来说，现金似乎也越来越少，而这正在侵蚀该公司在中国市场大举扩张的计划。 这是餐饮品牌国际(QSR.US)上周财报电话会议上的多番言论传递出的一个重要信息。该公司是Tims天好咖啡品牌的所有者，也是Tims天好中国的合作伙伴。作为一家合资企业，Tims天好中国的其他股东包括Cartesian Capital，以及中国本土合作伙伴腾讯和物美。在电话会议上，餐饮品牌国际（简称RBI）首席执行官乔希·科布扎(Josh Kobza)发表一些言论，暗示Tims天好咖啡在中国的业务意外放缓。 单独上市的Tims天好中国尚未公布第四季度的业绩。一位发言人告诉咏竹坊，公司对科布扎的言论不予置评（科布扎具体说了什么，我们稍后再做介绍）。 但这并不妨碍投资者表明自己的态度，在RBI公布第四季度业绩并发表中国市场相关言论当天，Tims天好中国在纽约挂牌交易的股票下跌了5.6%。今年迄今为止，该股已下跌22%，自2022年9月通过与特殊目的收购公司(SPAC)合并上市以来，该股已下跌超过80%。 具有某种象征意义的是，最新这一轮抛售导致Tims天好中国的市销率(P/S)跌至具有重要心理意义的1倍以下，截至上周末是0.97倍。相比之下，肯德基和必胜客在中国的运营商百胜中国(YUMC.US；9987.HK)的市销率为1.54倍，而披萨连锁达美乐比萨(DPZ.US)在中国的运营商达势股份(1405.HK)的市销率则为3.75倍。 我们上月首次指出可能出了问题，当时Tims天好中国公布的部分最新门店数量数据似乎表明，该公司落后于在华开店目标。数据显示，1月初，该公司在中国拥有909家Tims天好咖啡餐厅，远低于其在2023年中预测的到去年底拥有1,000家门店的目标。 扩张放缓背后的罪魁祸首可能是中国经济放缓，加上Tims天好咖啡连锁在中国的业绩不及预期造成的双重打击。经济放缓的影响谁都逃脱不过。但就具体公司而言，2018年进入中国并在几年后开始大举扩张的Tims天好咖啡连锁，似乎仍在努力站稳脚跟。 科布扎含蓄地谈到了这个问题，他提到“在华业绩疲软”是对四季度RBI总的同店销售额产生负面影响的一个因素。他没有具体提到中国的Tims天好咖啡连锁，而且我们还应该注意到，RBI旗下的另一个大品牌汉堡王也通过另一个合作伙伴在中国市场占据重要地位。 疲软的国际业绩 话到这里，我们就来仔细看看科布扎究竟说了什么，从他的话里，可以听出Tims天好咖啡未能达成开店目标是因为资金短缺。 “关于Tims天好咖啡的业务，我们认为我们的合作伙伴需要投入更多资金，以激动人心的方式扩大这项业务，我们认为他们这么做至关重要，”他在谈到该品牌在华业务时说。“我们正在与这两家公司合作，为实现我们的增长愿望奠定必要的基础，我们知道我们有能力做到这一点。” 在电话会议的问答环节，几位分析师问到了中国市场的情况，科布扎随后补充说："我们也确实认为，需要向该业务投入更多资金，才能真正发挥其潜力。” 这些言论似乎都表明，Tims天好中国正在犹豫是否要像之前计划的那样，大举向中国的Tims天好咖啡连锁店投入资金。此外，该公司最近也很有可能难以获得资金，因为出于对中国经济放缓，以及中美紧张局势相关地缘政治风险的担心，许多银行和其他资金来源都在减少对华投资。 由于在中国市场的扩张速度不及预期，RBI表示将把今年全球餐厅数量的增长预测，从5%下调至4.5%左右。 科布扎在谈到中国时提到的“业绩疲软”，体现在了Tims天好咖啡国际业务的同店销售额数据中。尽管汉堡王的国际业务录得同店销售额增长，但在四季度，Tims天好咖啡的同店销售额却下滑6.3%，较上年同期4.3%的降幅有所加快。 发布最新季度业绩的同时，RBI公布了一个五年计划，目标是到2028年在全球范围内拥有7,000家Tims天好咖啡连锁店，这将比去年底的4,525家增加50%以上。该连锁店的中国业务是其扩张的重要组成部分，因为它的在华连锁门店数量为909家，约占去年底全球1,308家门店总数的70%。 除了在去年年底拥有1,000家门店的目标之外，Tims天好中国此前还表示，他们计划到2026年底在华拥有3,000家Tims天好咖啡连锁店。这些计划与百胜中国和达势股份等公司的大举扩张计划相类似。百胜中国的目标是到2026年在华拥有2万家门店，达势股份的目标是到2026年在华开设1,500家门店。 Tims天好中国去年第三季度的收入同比增长42.7%，达到4.36亿元。表面上看可能还不错，但要考虑到大部分乃至全部增长可能都来自新店开业，而同期新店开业增幅更是高达57%。所有这些都表明，Tims天好中国在华扩张计划面临阻力，并且除非RBI愿意介入并提供更多援助，否则它可能需要收缩扩张计划。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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坦白从宽 美证监放容联云一马
美国证券监管机构指控这家云服务提供商存在虚报收入，但由于该公司配合调查，未对其处以罚款 重点： 美国证券交易委员会(SEC)指控云服务提供商容联云收入造假，但也对它配合调查予以认可 公司于12月宣布对董事会进行大改组，但由于竞争激烈和中国经济放缓，它的重建还有很长的路要走 阳歌 它曾是这个冻结期前最后一批在纽约上市的大型集资公司，2021年2月在纽约上市时筹集了3.2亿美元，中国云服务市场被寄予厚望。但在2022年5月被曝出高达3,000万元的销售额造假后，原本财务业绩已一般的容联云通讯(RAASY.US)股价，由面对一场毛毛雨变成经历倾盆大雨。 现在，在美国证券交易委员会(SEC)发布最新公告，宣布就对该公司的欺诈指控达成和解后，容联云希望把这一段算不上光彩的过往翻过去。公司想效仿同样爆出丑闻的瑞幸咖啡(LKNCY.US)，后者在2020年承认了规模更大的造假，此事令华尔街陷入震荡，并且可能是SEC从2021年开始打压中国公司IPO背后的一个导火线。 容联云一事也对同城快递服务提供商达达(DADA.US)产生了影响，该公司上个月也刚刚承认存在类似的财务造假行为。 三个案例都值得注意，因为它们的欺诈行为是通过内部审计，而不是通过SEC发起的调查发现的。这在一定程度上是由于SEC之前几乎无法查阅这些公司的内部账簿，因为它们的大部分乃至全部会计记录都在中国，不在SEC的触及范围内。但这种情况在2022年发生了变化，SEC通过与中国证券监管机构达成的一项具有里程碑的信息共享协议，获得了查阅权限。 整体来看，所有这些事态发展应该都会让外国投资者放心，在美上市的中国公司财报正变得更加真实可信。但目前尚不清楚容联云、瑞幸咖啡和达达等公司的过错，最终是否会得到原谅，并获准重返华尔街的主要交易所。 在分别被纳斯达克和纽约证券交易所正式摘牌后，瑞幸咖啡和容联云目前都只能在场外交易。达达仍在纳斯达克交易，但如果无法在清理会计烂摊子的同时提交年报，它可能会面临摘牌压力。瑞幸咖啡此前曾表示，如果纳斯达克允许，它希望重新上市，但纳斯达克尚未就此事公开发表评论。 可能因为和解协议刚达成，还没顾上考虑重新上市的可能性，容联云表示仍在确定下一步行动。 虽然被SEC指控欺诈显然从来都不是啥好事，但考虑到各种情况，此次和解的条款似乎是容联云所能期望的最好。尤其值得注意的是，由于容联云全力配合调查，SEC并未对它的违法行为处以罚款。这与瑞幸咖啡形成了鲜明对比，后者因将2019年的收入夸大了22亿元（相当于它当时预期年销售额的40%左右），而在2020年被罚款1.8亿美元。 SEC的认可 事实上，容联云对此事的处理，SEC是持认可态度的。 在上周四发表的声明中，它表示：“证交会决定不对容联云实施民事处罚，因为该公司主动报告了存在的会计问题，全力配合了工作人员的调查，并迅速采取了补救措施。”SEC称，调查发现，“面对完成严格的季度销售目标的压力，两名高级管理人员指示手下，不恰当地确认了许多合同的收入，而这些合同要么没有完成，要么有的甚至都还没有开始执行。” SEC声明的语气总体上是肯定的，这一点意义重大，因为容联云未来如果重新上市的话，纽约证交所必定会将这种态度考虑进去。该股目前的交易价格只有0.0002美分，自去年6月宣布退市以来，其交易价格大多低于1美分。 从那时起，该公司不仅忙于修复与SEC的关系，还忙于稳定自己的阵脚。在这方面最重要的一步是去年12月，宣布公司董事会五名成员辞职，其中包括首席执行官孙昌勋放弃了董事长职位。其他离任的董事，包括首席财务官李亦鹏和首席产品官熊谢刚。 然而，值得注意的是，孙、李、熊虽然离开了董事会，但都保留了在公司的职位。这与瑞幸咖啡截然不同，瑞幸的两名高管在欺诈事件发生后都被赶出公司。瑞幸随后组建了新的管理团队，开始了一段快速增长的故事，赢回了投资者，股价从2020年的低点推高了10倍以上。 如果容联云能够证明已经进行了充分的改革，SEC可能会对其重新上市持开放态度，那么赢回投资者的一个主要障碍可能只是增长的停滞。在丑闻发生前的最后一份财报中，公司算不上一颗冉冉升起的新星，2021年三季度的收入同比增长44.3%，达到2.76亿元。若扣除欺诈行为，实际增长率将降至30%左右，但不管怎么说，实际金额都相对较小。 现实情况是，经历了多年的高速增长后，中国经济正在急剧放缓，这可能会影响企业在云服务等方面的支出。与此同时，美国的出口限制也可能影响该行业的发展，这是电商巨头阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)最近决定放弃之前计划将云部门剥离为独立公司的背后一个因素。 总的来说，容联云的整体前景仍然相当不明朗。SEC的肯定态度可能会为该公司重新上市铺平道路，如果它想重新上市的话。首先它需要让投资者相信，自己是一个有未来的企业，而在当前的经济环境，同时在老的管理层仍然在位的情况下，恐怕不是一件容易的事情。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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新股 
连年亏损负债7亿 闪回上市融资补血
手机回收商闪回第三度申港上市，冀乘着香港新股热的风口下，成功上市集资 重点： 今年上半年亏损近2,500万元 净负债超过7亿元 刘智恒 “祸兮福之所倚，福兮祸之所伏”，对于闪回科技有限公司来说，去年两次在港申请上市均失败而回，原来未尝不是一件好事，香港新股市场过去半年受市场热捧，闪回这时再递交上市申请，时机再好不过，有望赶上新股的风口，让公司得以融资续命。 闪回主要从事二手消费电子产品回收业务，当中又以回收手机为主。公司通过旗下的“闪回收”系统，在合作伙伴的线下零售店，或网上商城进行以旧换新。 回收产品通过检测、分级、维修及定价后，再通过旗下的“闪回有品”平台，或在多家第三方电子商务平台上出售。 增收不增利 闪回最大的卖点，在于国策支持。2021年，中国生态环境部已发布对智能手机等九类电子废弃物，进行循环利用的指导意见。今年1月，国家再发《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，当中手机每部补贴最多500元。 国策的大方向虽有利回收业务，但闪回的实际业务表现实在难以恭维，正如去年我们对闪回的分析，在今次新的申请中，情况纵有改善，核心问题依然持续，暂时看其前景乏善可陈，投资价值并不吸引。 公司过去四年的收入节节上升，由2021年的7.5亿元升至去年的12.97亿元，今年上半年收入更达8.09亿元，同比上升40%。收入增长理想，可亏损持续，过去四年亏损分别是4,870.8万元、9,908万元、9,827万元及6,587万元。今年上半年亏损同比虽收窄近四成，但仍蚀2,481万元。 毛利率低企 连年蚀钱的一大原因，主要源于对投资者持有的优先股权进行赎回，导致出现亏损。不过，实际上回收手机这门业务，最大问题在于毛利率太低。公司过去四年半来自产品销售的毛利率，从来未高于8%，2021年高见7.5%后，去年跌至4.4%，今年上半年即使回升至6%，仍然是处于偏低水平。 毛利率过低，意味盈利要增长，就要靠销售量弥补。不过，闪回要争取更大生意并不容易。据弗若斯特沙利文的资料，2024年中国内地手机回收市场的占有率，前五大参与者占18.6%，闪回位列第三，但市占率仅有1.3%，而排第一位的是万物新生（RERE.US）旗下的爱回收，市占率为7.9%，第二位的公司亦达7.4%。 按2024年手机出售金额计算，前两位分别为78亿元及77亿元，闪回只有12亿元，也是严重落后竞争对手。可见闪回在回收及二手销售的数量，均被前两位对手大幅抛离。换言之，在两大强手环伺下，闪回处于弱势，要抢占市场以提升交易量并不容易。 债高现金流弱 闪回另一问题是负债高企，净负债由2021年的2.35亿元，上升至去年的6.88亿元，今年上半年更进一步升至7.13亿元，短短四年半时间，债务增加200%。公司解释净负债问题，主要也是来自对投资者的优先股权赎回，引致账面值变动所致。 撇除优先股权的问题，公司来自经营活动的现金流也令人失望，过去四年分别是负现金流640万元、4,374万元、4,777万元及1,845万元，2025年上半年为正现金流4,371.8万元。乍看，今年上半年经营现金流终录得正数，但是否因今年申请上市，在会计上的调动得出，我们不得而知；而且去年上半年时，经营活动也录得1,310万元现金流，到全年时，却有近两千万元的现金流走，反映闪回的经营现金流并不稳定，且并不充裕。 可以说，闪回所在行业纵获国策支持，但以公司目前状况，投资价值有限，在新股市场旺盛下短炒无妨，要长期押注回收这个板块，似乎万物新生属首选，一方面市场占有率大，另外公司收入远大于闪回，且已有盈利，市盈率虽高达57倍，但在云云对手中，实已脱颖而出。除非我们看到闪回未来两三年的业务能急速上扬，否则倒不如选择龙头企业更具值博率。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
以平价3D打印机为卖点 创想三维闯关港交所
这家公司已正式向港交所提交上市申请，着力打造单价低至199美元3D打印机的大众级消费市场 重点： 拟赴港上市的创想三维通过十年变革，将消费级打印机价格从4,000美元以上压缩至199美元的低点，实现3D打印技术普惠化 尽管毛利率显著低于西方同业，这家3D打印机制造商去年仍实现8,900万元净利润 陈竹 3D打印机制造商深圳市创想三维科技股份有限公司的创业故事，源于中国制造业对极致成本控制的偏爱。公司的四位联合创始人初识于某3D打印展会，他们共同观察到：当时市场由昂贵的工业级设备主导，仅有一两个品牌生产消费级产品，且多为进口设备，单台售价高达30,000至40,000元（约合4,178美元）。 联合创始人刘辉林后来接受媒体采访时表示，正是此类畸高价格促使四人于2014年创立公司，以“让3D打印技术走进千家万户”为使命。如今，这家企业正将其“从零打印”的创业故事推销给投资者。上周，其正式向港交所递交上市申请文件。 创业十年之际，该公司已基本实现“全民3D打印机”的愿景。总部位于深圳的创想三维设备起售价低至199美元，跻身全球消费级3D打印机市场最大厂商之列。其大刀阔斧的降价策略推动3D打印技术普及化进程，使全球个人消费者、教育机构及小微企业皆能触及该项技术。 申请文件显示，创想三维计划募资以强化研发实力，并深化拓展海外市场，后者已是其重要收入来源。虽然具体募资目标尚未公布，但选定中金公司作为独家保荐人显示本次发行规模可观，或募资逾1亿美元。 创想三维的财务表现印证消费级3D打印市场整体扩张态势。该公司营收从2022年的13亿元跃升至去年的23亿元，近乎翻番。上市文件显示，强劲增长势头延续至今年，一季度营收同比攀升29%至7.08亿元。 头部之争暗流涌动 相较西方同类产品，创想三维具备显著价格优势。其3D打印机价格区间覆盖199至1,499美元，同时提供起价3,400美元的专业级系列。设备应用场景广泛，涵盖灯具、玩具等生活用品制造，乃至假牙、齿科模具等医疗产品生产。 极致压缩成本的底气源于中国制造体系加持，使创想三维较国际对手获得显著成本优势。政府强力扶持亦功不可没，2015年推出的《中国制造2025》规划已将3D打印列为关键战略产业。 政府通过直接补贴、税收减免、企业采购3D打印技术专项补贴等多元渠道提供支持。此类举措是中国通过国家协同发力抢占新兴技术制高点的整体产业战略组成部分。不过，这类扶植也引发西方政府异议，指责其赋予中企非对称优势，且常导致产能过剩。 中国的战略成效有目共睹。目前，中国企业已主导3D打印机入门级领域。据科技媒体Tom's Hardware七月援引研究机构Mordor Intelligence数据，2024年定价低于2,500美元的入门级3D打印机市场中，中国制造商占据95%的份额，形成市场垄断。 Tom's Hardware报告显示，创想三维以39%的市占率位居全球入门级消费市场最大供应商。但该公司招股书引用的第三方研究略有差异：创想三维被定位为2024年全球第二大厂商，消费级3D打印机市场份额达16.9%，全球出货量700,000台。招股书未明确其“消费级3D打印机”分类的具体价格区间及市场定义，这或是数据偏差的根源。 低价策略必然压缩毛利率，这恰是中企基于市场占有率优先战略长期秉持的竞争哲学。过去三年，创想三维毛利率徘徊于28.8%至35.2%区间，显著逊于西方同业。以美国3D打印巨头Stratasys（SSYS.US）为例，其最新季度非美国通用会计准则毛利率达47.7%。 低毛利下持续盈利 尽管毛利率承压，创想三维仍保持盈利韧性：去年净利润8,900万元，今年一季度净利达8,200万元。该数据证明其牺牲毛利仍可持续盈利的能力，折射出卓越运营效能与坚实市场需求。 然而，创想三维的中国消费级3D打印机龙头地位正遭受本土新锐厂商冲击。拓竹科技、闪铸科技及智能派等竞争对手同样甘于利润换市场。尽管申请文件显示，创想三维2020-2024年累计出货量居首，但单年数据显示去年已退居次席。这表明其增速落后于部分同业，预告着中国3D打印市场或将成为新一轮“价格血拼”的战场。 申请文件虽未明示2024年市场魁首，但其描述直指拓竹科技。后者的迅猛崛起令创想三维如芒在背：这家同样扎根深圳的企业由全球最大无人机厂商大疆前高管於五年前创立，意味着其在技术资源与资本圈层面或具深厚背景。 尽管竞争加剧，3D打印产业仍处技术快速迭代的早期阶段。创想三维预见巨大增长潜力：第三方预测显示，消费级3D打印机出货量将从2024年的410万台激增至2029年的1,340万台，年复合增长率达26.6%。 Stratasys当前市销率（P/S）仅1.24倍的低位，或反映市场对其近两年收入下滑及持续亏损的担忧。若适用同等估值倍数，创想三维估值约4亿美元。但鉴于其持续强劲的营收增长与盈利能力，投资者或给予更高溢价。 虽然创想三维推动3D打印平民化的贡献值得称道，但低价机型必然伴随微薄利润。潜在投资者将密切关注其能否在高阶机型市场同步提升竞争力。实现这种平衡布局，或助其在日趋拥挤的赛道中突围制胜。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
流感疫苗企业中慧元通招股 持续亏损陷商业化困局
拥有两款核心产品，分别是2023年5月获批上市的四价流感病毒亚单位疫苗，以及即将进入III期临床试验的冻干人用狂犬病疫苗 重点： 引入嘉兴鑫扬及华泰资本作为基石投资者，合共认购了1,300万美元（约9,361万元） 按当前季度消耗速率，账上现金仅够维持约9个月，IPO完成后可将现金流支撑期延长至约22个月 莫莉 后新冠时代，中国疫苗企业普遍面临价格战与市场萎缩的困局，曾经备受追捧的流感疫苗、HPV疫苗、狂犬疫苗等自费“明星”苗种普遍遇冷。在此背景下，专注于创新疫苗研发与商业化、却遭遇规模化和盈利挑战的江苏中慧元通生物科技股份有限公司（2627.HK），于7月31日正式启动港股招股，寻求通过资本市场“输血”以抵御行业“寒冬”。 招股书显示，中慧元通此次全球发售3344.26万股H股，招股价介于每股12.9港元至15.5港元之间。以发行价上限计算， 中慧元通此次IPO最多募资5.18亿港元（4.75亿元）。公司于7月31日至8月6日公开招股，预计8月11日开始在香港交易所上市，一手（200股）入场费3,131.26港元。 中慧元通此次上市，还引入了两家私募基金公司作为基石投资者，嘉兴鑫扬及华泰资本投资合共认购了1,300万美元（约9,361万元），约占IPO基础发行规模的18%。中信证券、招银国际担任中慧元通此次香港IPO的联席保荐人。 中慧元通成立于2015年，目前拥有两款核心产品，分别是2023年5月获批上市的四价流感病毒亚单位疫苗，以及即将于今年第三季度启动III期临床试验的冻干人用狂犬病疫苗。此外，公司还拥有包括重组带状疱疹疫苗、23价肺炎球菌多糖疫苗（PPSV23）在内的11款在研产品管线。 手握一款商业化产品后， 中慧元通依赖四价流感病毒亚单位疫苗的上市销售，在2023年实现了5217万元收入，2024年该产品的完整销售年度带来营收跃升至2.60亿元，展现出爆发式增长。然而，中慧元通在2025年第一季度的收入仅有41.3万元，公司对此解释是：流感疫苗的销售受季节性波动影响，相关销售往往更集中在7月至9月。 中国流感疫苗市场渗透率极低。据招股书引述的报告，2022年至2023年流感季中国的整体流感疫苗接种率为3.8%，美国同期的接种率接近50%。中国流感病毒亚单位疫苗的市场规模有望从2024年的7亿元增长至2033年的29亿元，市场规模巨大。 但是，在中国消费降级的大背景下，属于自费疫苗的流感疫苗市场正在经历激烈的价格战，国药集团旗下的四价流感病毒裂解疫苗价格约为88元/支，而中慧元通的四价流感病毒亚单位疫苗定价高达319元/支。尽管亚单位疫苗具有针对性强，副作用少等优点，但是巨大价差让中慧元通在销售端明显承压。从退货比例就可见一斑，2024年录得的有关2023年销售流感疫苗的实际产品退回为2,130万元，高于此前预估的1,330万元，以2023年的收入5,217万元计算，退货比例达到四成。 因此，在商业化产品收入有限、研发持续投入之际，中慧元通连年录得净亏损。2023年、2024年以及2025年第一季度分别录得净亏损高达4.25亿元、2.59亿元、8730万元。主要原因在于研发开支高企，同期的研发费用分别为2.83亿元、2.05亿元和 4651万元。 流动性濒临极限 截至2025年3月末，中慧元通现金储备仅剩1.15亿元，而流动负债净额高达4.7亿元，资产净值下跌至1.47亿元。按当前季度消耗速率，账上现金仅够维持约9个月。招股书表示，如果按发行价下限计算，本次IPO预计净募资约3.9亿元人民币，理论上可将现金流支撑期延长至约22个月。 当前流感疫苗市场竞争激烈，公司招股书坦承中国市场存在26款获批上市的流感疫苗竞品，包括12种四价疫苗，当中不乏智飞生物（300122.SZ）、科兴生物（SVA.US）等疫苗巨头的产品，它们有着更为成熟的产能和渠道优势。 中慧元通押注的另一个核心产品是冻干人狂犬病疫苗，该产品采用的是二倍体细胞技术路线，因安全性更优、抗体反应更好被视为该类疫苗的升级方向，但是其在中国市场的竞争同样激烈，康华生物、民海生物的同类疫苗已经上市，还有另外6家企业正在研发同一路线的狂犬病疫苗。 中慧元通于2021年6月完成6.9亿元的B轮融资，投后估值41.89亿元。以招股价上限计算，IPO的市值约为60.98亿港元，B轮投资者可以获得大约34%的溢价。中国最大的流感疫苗生产企业华兰生物（002007.SZ）的市销率约为7倍，而中慧元通以招股价上限计算的市销率约为21.5倍，远高于行业龙头的估值。在疫苗企业的业绩普遍滑坡期间，中慧元通作为新玩家攻占市场的艰难程度不言而喻，其长远发展仍有待观察。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
动力电池业务挤压 欣旺达谋港上市补血
公司已向港交所提交上市申请，谋求新资金支持其动力类电池业务发展 重点： 中国动力类电池惨烈的价格战，正挤压欣旺达盈利空间，公司欲借香港上市筹资求生 这家公司的动力类电池业务，营收增长陷入亏损，依靠传统消费类电池业务维系整体盈利 陈竹 宁德时代 (300750.SZ;3750.HK) 与比亚迪（1211.HK; 002594.SZ）雄踞中国电动车电池市场王座，第二梯队企业只能争抢残羹剩饭。惨烈价格战恐致大批企业出局，行业迎来生死存亡期，这正是中国众多产能过剩新兴产业的共同写照。 严峻局势下，企业争相筹集资金，以应对即将到来的行业洗牌。这类资本不仅关乎生存命脉，更因客户唯新技术是瞻，企业须在快速迭代的赛道中持续创新投入。 欣旺达电子股份有限公司（300207.SZ）正寄望挺过行业洗牌，公司计划赴港上市吸纳全球资本，距首次披露意向仅数周，上周已向港交所递交上市申请。 随着沪深A股上市公司密集赴港二次上市，港股热度攀升，欣旺达借近期香港IPO市场回暖态势上市集资。今年5月，宁德时代募资46亿美元，创全球年初至今最大IPO纪录，引发轰动，欣旺达拟效法宁德举措。 欣旺达尚未披露具体融资规模，不过聘请高盛与中信证券两大顶级承销商，意味其IPO规模可观。毕竟，参考两家投行典型交易规模，几乎可确定将超1亿美元。 发力动力类电池 1997年，王明旺、王威兄弟在深圳创立欣旺达，彼时电动车尚处于蓝图阶段。与同处深圳的电动车巨头比亚迪相似，欣旺达以消费类电池起家，现已成为该领域龙头企业，2020年起蝉联全球手机电池制造商榜首。尽管大众认知有限，但从华为到飞利浦等主流品牌，当前均内置欣旺达生产的电池。 2014年成立动力类电池事业部后，欣旺达正式进军电动车电池领域。相较2008年入局的宁德时代等老牌企业，其涉足晚近十年。 中国新能源汽车产业迅猛发展，赋予欣旺达充足增长机遇。据上市文件披露，其动力类电池业务营收由2022年的127亿元，增至2024年的151亿元（约合20亿美元）。该业务增速领跑公司整体发展，营收占比从2022年的24.3%攀升至去年的27%。 上市文件显示，欣旺达客户涵盖理想、小鹏、零跑、广汽、上汽、雷诺、日产等中国市场主流电动车企。然而，据中文媒体报道，公司出货量高度集中于单一客户，理想去年独占其四成订单。 能源市场追踪机构SNE Research数据显示，今年前五月，宁德时代与比亚迪合计占据中国电动车电池市场67%的累计装车量。欣旺达以2.87%市占率位列第七，与中创新航(3931.HK)、国轩高科(002074.SZ)、亿纬锂能(300014.SZ)、蜂巢能源等市占率2.99%至6.26%的二线厂商同处混战格局。 深厚的消费类电子根基使欣旺达持续保持盈利，这令多数同行望尘莫及。中国数据供应商Wind显示，过去十年该公司季度财报从未亏损。今年一季度延续传统，其营收123亿元，净利润3.87亿元，同比增幅达21%。 但切莫被数据迷惑，这家公司整体盈利主要依赖传统消费类电池业务支撑，该板块今年一季度毛利率达20.2%。反观其动力类电池业务，同期毛利率仅12.9%，差距明显。 港股上市文件虽未披露动力类电池具体亏损额，但此前拟分拆该业务赴深交所上市的文件显示，2020至2023年，该业务持续亏损，仅2023年就亏损15.6亿元。因未达深交所盈利要求，分拆计划最终搁浅。 亏损现象绝非欣旺达独有，多数同行虽未单独披露动力类电池亏损数据，但财报毛利率同样低迷。例如同样谋求香港二次上市的亿纬锂能，2024年动力类电池毛利率仅14.2%，较欣旺达今年首季12.9%的毛利率高出不多。 如此微薄的利润主要源于价格战，电动车企自身深陷生存鏖战，为保销量开启惨烈降价，进而向电池供应商传导成本压力，令行业雪上加霜。 作为扩张战略环节，欣旺达宣称将加速海外布局。鉴于中国电动车市场渐趋饱和，该策略堪称审慎，但踏上此道的企业远非其一家。虽未单独披露动力类电池海外营收，公司整体海外销售额今年一季度占比已达40%。 欣旺达已启动全球产能布局，泰国春武里府的巨型电池生产基地，于今年3月获当地政府批准，两座工厂总投资额逾100亿元。 未来，动力类电池仍将是欣旺达主攻方向，成熟消费类电池业务则为持续扩张输血。但要在赛道中立足，这家公司或需另辟蹊径突破价格战困局。关键在于加大研发投入，构建差异化技术壁垒，实现难以复制的溢价优势。 出海布局虽关键，但本土动力类电池业务未盈利之际，欣旺达须严防扩张节奏避免财务透支。其消费类电池业务的造血能力，构筑了关键竞争优势，截至今年3月末，其现金储备逾100亿元。公司的未来成败系于两难抉择，既要培育动力类电池的盈利造血功能，又需严守运营纪律，防止现金流枯竭。…
新能源 
多晶硅卖得越多亏得越多 大全新能源望政策搭救
二季度产能利用率仅三分之一之际，这家多晶硅龙头透露，产品售价持续跌破生产成本 重点： 大全新能源二季度营收骤降66%，多晶硅产量下滑60%，产能利用率仅34% 公司及同行冀望，政府推动“高质量发展”的新政，可遏制光伏行业恶性竞争 阳歌 6月底至今，密集出台的政府举措剑指光伏产业恶性竞争，为行业近期复苏带来曙光。尽管新政公布后7月价格曾短暂回暖，但随后仍持续探底。 本周，中国光伏电池核心材料多晶硅龙头制造商大全新能源（DQ.US; 688303.SH）财报传递出上述关键信息。财报显示，公司本季度产能利用率维持在三分之一，折射全行业严重过剩现状。较低产能利用率反而帮助“止血”，原因是当季公司的多晶硅平均生产成本达每公斤7.26美元，较4.19美元的平均售价高出42%，意味每销售一公斤即亏损3.07美元。 大全新能源打破惯例，在季报开篇即向投资者披露：截至6月底持有约20亿美元现金及短期投资、定期存款、应收票据等。尽管较上年同期的25亿美元有所下降，但表明公司仍有充足“弹药”，应对分析师预期将持续至明年的亏损周期。 叠加财报影响，大全新能源的美股周三收跌2.9%。虽表现欠佳，但若非政府扶持光伏行业的新政托底，抛压或更猛烈。需要注意，该股52周涨幅达55%，但股价仍徘徊五年低位。 过去三年，在2022年绿色能源装机热潮推高产品价格背景下，中国以光伏电池、组件及多晶硅制造商为主体的光伏产业大举扩产。大全新能源堪称行业缩影，截至去年底，新建产能使其年产能跃升至30万公吨，约为2022年末的三倍。 然而，如此快速的增长，加上全球新建太阳能发电场的放缓，导致严重的供过于求，价格大跌。中国是该行业新建太阳能发电场的亮点之一，这主要得益于政府的大力支持。不过，今年5月底补贴截止日前抢装潮过后，6月国内新增装机量骤降。大全新能源首席执行官徐翔称，伴随这一变化，4至6月多晶硅价格暴跌约20%。 “二季度光伏产业仍处周期底部，但季末已现积极信号。” 徐翔表示。 政策干预 过去一年间，政策干预论调在中国光伏圈持续发酵。早在去年10月，大全新能源即透露官方“建议”，多晶硅企业限产至五成产能。企业实际执行力度更大，据公司披露，二季度产能利用率34%，较一季度的33%微升。 正如我们此前所述，纯粹市场力量，已促使大全新能源等企业有充分动机大幅减产，因其每生产一公斤多晶硅都在承受巨额亏损。 公司最新经营指标全面走弱，季度营收由上年同期的2.2亿美元锐减66%至7,520万美元。参照行业巅峰期，分析师预期其今年营收5.75亿美元，较2022年景气高点46亿美元大跌88%。 二季度多晶硅产量由上年同期的64,961公吨下滑60%至26,012公吨。即便如此，当季实际销量仅18,126公吨，意味约三成产量成为库存。公司预估三季度产量将在27,000至30,000公吨，略优于二季度实绩的预测，传递出谨慎乐观信号。 通过控产止损，大全新能源二季度净亏损由上年同期的1.198亿美元收窄至7,650万美元。 这引出了大全新能源对行业企稳的谨慎预期依据，纵然市场不利因素叠加，但最新的政府措施构成关键支撑。公司表示，新政源头可追溯至6月29日《人民日报》发文，呼吁“在破除‘内卷式’竞争中实现高质量发展”。 两天后，国家主席习近平强调“依法依规治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出”。7月2日，政府召集14家光伏龙头，商讨“高质量发展”路径。最新举措是7月24日发布的《价格法》修正草案，明确不正当价格行为认定标准，强化“对价格违法行为法律责任的追究”。 大全新能源指出，多晶硅现货价格在7月政策密集期有所反弹，但未说明反弹态势8月是否延续。我们推测回暖行情难持久，并对新政效力持保留态度。归根结底，市场力量才是决定行业何时以何种方式走出低谷的核心因素。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
商业之路仍漫长 重塑能源业绩暂难突破
这家氢燃料电池系统制造商报告称，今年上半年收入持续萎缩，但降幅小于去年 重点： 重塑能源上半年营收同比下滑约10%，较去年28%的跌幅有所收窄 公司财务审慎，资产负债率仅为0.52，现金储备达10亿元 阳歌 若政策红利能确保成功，上海重塑能源集团股份有限公司（2570.HK）或将成为中国较成功的企业之一。 上周五发布的财报最大亮点是冗长的政策清单，罗列了中国政府扶持氢能的最新举措。作为直接受益方，重塑能源上半年获得政府补助2,700万元（约376万美元），较去年同期1,450万元增长近一倍。 然而，投资者正对重塑能源及其同行失去耐心，这些企业当前几乎仅依赖中国对氢能的宏大愿景维系经营。 重塑能源去年12月登陆港交所后备受追捧，其股价曾于今年3月飙升至283港元，较147港元发行价近乎翻倍。此后，股价大跌，但仍高于发行价约10%。氢能装备商国富氢能（2582.HK）同样经历大起大落，去年11月上市后股价暴涨逾倍，随后价值回归，现略高于发行价。 投资者对重塑能源的最新财报及其中详尽的氢能扶持政策，几乎无动于衷，周一仅推高股价1.2%，这折射出市场对该企业及同业的信任危机加剧。投资者渴望更具实质性的业绩回报，期待强劲营收增长及未来盈利曙光。 重塑能源最新财报未见上述积极信号，上半年营收同比下降约10%，从去年同期的1.19亿元降至1.07亿元。收缩态势与行业高速发展预期虽背道而驰，但需指出，营收较2024全年28%的降幅已显改善。 分业务看，核心氢燃料电池系统销售额同比增长逾倍，从去年同期的3,180万元增至7,680万元，占总营收72%。但需重申，增长基于2024年该品类销售额近腰斩的基础实现，反映诸多产品尚处实验阶段，导致市场剧烈波动。 公司当前主攻氢能重卡领域，此举颇具前瞻性，因为氢能乘用车量产仍需数年。近期公司联合制造商及旅游企业，完成氢能旅游巴士测试，并宣布两台内地至香港跨境往返运输巴士，已获香港氢能源跨部门工作小组的原则性审批。 这意味着若推进顺利（不确定性很高），未来一两年或开展更大规模试运行。不过，距离商业运营仍有数年之遥，这解释了为何投资者对这项存在数十年的技术正快速失去耐心。 客户结构多元化 业务规模不足的现状，导致重塑能源上半年销售成本达1.2亿元，形成成本倒挂。尽管前述政府补助可缓冲部分压力，但一家企业终难永续依赖政策“输血”。 略呈积极信号的是，重塑能源营收占比超10%的核心客户数量，从去年同期的1家增至4家。反映公司正拓展大客户渠道，未来或将增强收入稳定性。 成本管控方面，重塑能源展现高度财务审慎性，0.52的超低资产负债率即是明证。截至今年6月底，现金储备约10亿元，较年初增加约20%。上半年行政支出同比腰斩，研发费用因股权激励减少亦下降50%，令亏损从去年同期的4.66亿元收窄至3.53亿元。 公司未提及短期增长前景，预示未来一两年难有大幅突破。即便恢复增长也非重大利好，因为目前营收规模仍然有限。 财报用大量篇幅赘述上半年国家政策动向，包括国家能源局《2025年能源工作指导意见》强调“推动各地建立完善氢能管理机制”。 重塑能源还提及国家燃料电池示范城市群新增6个城市，并披露国家层面设立瞄准氢储能等前沿科技的创投基金，以及能源局宣布将遴选部分项目和区域，开展氢能试点工作的计划。 公司在财报中称：“随着中国持续推动氢能产业政策接续发力，积极落实氢能纳入能源管理相关工作，产业发展环境不断优化，‘制储运用’全产业链将进入进一步快速发展的阶段。” 尽管许多投资者对此类表述已感倦怠，但市场对重塑能源及同行仍持观望态度。公司市销率达18.6倍，相对较高（部分原因是营收基数小），高于国富氢能15.9倍，但二者均低于借助SPAC在美上市的氢能卡车企业司凯奇(SCAG.US)的27.9倍。 未来，上述公司的股价走向，或取决于商业化进程而非新政发布。若未来数季度无法实现两位数实质增长，可能显著减弱投资者热情，进一步影响重塑能源股价表现。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
动力电池业务挤压 欣旺达谋港上市补血
公司已向港交所提交上市申请，谋求新资金支持其动力类电池业务发展 重点： 中国动力类电池惨烈的价格战，正挤压欣旺达盈利空间，公司欲借香港上市筹资求生 这家公司的动力类电池业务，营收增长陷入亏损，依靠传统消费类电池业务维系整体盈利 陈竹 宁德时代 (300750.SZ;3750.HK) 与比亚迪（1211.HK; 002594.SZ）雄踞中国电动车电池市场王座，第二梯队企业只能争抢残羹剩饭。惨烈价格战恐致大批企业出局，行业迎来生死存亡期，这正是中国众多产能过剩新兴产业的共同写照。 严峻局势下，企业争相筹集资金，以应对即将到来的行业洗牌。这类资本不仅关乎生存命脉，更因客户唯新技术是瞻，企业须在快速迭代的赛道中持续创新投入。 欣旺达电子股份有限公司（300207.SZ）正寄望挺过行业洗牌，公司计划赴港上市吸纳全球资本，距首次披露意向仅数周，上周已向港交所递交上市申请。 随着沪深A股上市公司密集赴港二次上市，港股热度攀升，欣旺达借近期香港IPO市场回暖态势上市集资。今年5月，宁德时代募资46亿美元，创全球年初至今最大IPO纪录，引发轰动，欣旺达拟效法宁德举措。 欣旺达尚未披露具体融资规模，不过聘请高盛与中信证券两大顶级承销商，意味其IPO规模可观。毕竟，参考两家投行典型交易规模，几乎可确定将超1亿美元。 发力动力类电池 1997年，王明旺、王威兄弟在深圳创立欣旺达，彼时电动车尚处于蓝图阶段。与同处深圳的电动车巨头比亚迪相似，欣旺达以消费类电池起家，现已成为该领域龙头企业，2020年起蝉联全球手机电池制造商榜首。尽管大众认知有限，但从华为到飞利浦等主流品牌，当前均内置欣旺达生产的电池。 2014年成立动力类电池事业部后，欣旺达正式进军电动车电池领域。相较2008年入局的宁德时代等老牌企业，其涉足晚近十年。 中国新能源汽车产业迅猛发展，赋予欣旺达充足增长机遇。据上市文件披露，其动力类电池业务营收由2022年的127亿元，增至2024年的151亿元（约合20亿美元）。该业务增速领跑公司整体发展，营收占比从2022年的24.3%攀升至去年的27%。 上市文件显示，欣旺达客户涵盖理想、小鹏、零跑、广汽、上汽、雷诺、日产等中国市场主流电动车企。然而，据中文媒体报道，公司出货量高度集中于单一客户，理想去年独占其四成订单。 能源市场追踪机构SNE Research数据显示，今年前五月，宁德时代与比亚迪合计占据中国电动车电池市场67%的累计装车量。欣旺达以2.87%市占率位列第七，与中创新航(3931.HK)、国轩高科(002074.SZ)、亿纬锂能(300014.SZ)、蜂巢能源等市占率2.99%至6.26%的二线厂商同处混战格局。 深厚的消费类电子根基使欣旺达持续保持盈利，这令多数同行望尘莫及。中国数据供应商Wind显示，过去十年该公司季度财报从未亏损。今年一季度延续传统，其营收123亿元，净利润3.87亿元，同比增幅达21%。 但切莫被数据迷惑，这家公司整体盈利主要依赖传统消费类电池业务支撑，该板块今年一季度毛利率达20.2%。反观其动力类电池业务，同期毛利率仅12.9%，差距明显。 港股上市文件虽未披露动力类电池具体亏损额，但此前拟分拆该业务赴深交所上市的文件显示，2020至2023年，该业务持续亏损，仅2023年就亏损15.6亿元。因未达深交所盈利要求，分拆计划最终搁浅。 亏损现象绝非欣旺达独有，多数同行虽未单独披露动力类电池亏损数据，但财报毛利率同样低迷。例如同样谋求香港二次上市的亿纬锂能，2024年动力类电池毛利率仅14.2%，较欣旺达今年首季12.9%的毛利率高出不多。 如此微薄的利润主要源于价格战，电动车企自身深陷生存鏖战，为保销量开启惨烈降价，进而向电池供应商传导成本压力，令行业雪上加霜。 作为扩张战略环节，欣旺达宣称将加速海外布局。鉴于中国电动车市场渐趋饱和，该策略堪称审慎，但踏上此道的企业远非其一家。虽未单独披露动力类电池海外营收，公司整体海外销售额今年一季度占比已达40%。 欣旺达已启动全球产能布局，泰国春武里府的巨型电池生产基地，于今年3月获当地政府批准，两座工厂总投资额逾100亿元。 未来，动力类电池仍将是欣旺达主攻方向，成熟消费类电池业务则为持续扩张输血。但要在赛道中立足，这家公司或需另辟蹊径突破价格战困局。关键在于加大研发投入，构建差异化技术壁垒，实现难以复制的溢价优势。 出海布局虽关键，但本土动力类电池业务未盈利之际，欣旺达须严防扩张节奏避免财务透支。其消费类电池业务的造血能力，构筑了关键竞争优势，截至今年3月末，其现金储备逾100亿元。公司的未来成败系于两难抉择，既要培育动力类电池的盈利造血功能，又需严守运营纪律，防止现金流枯竭。…
消费 
万物新生提升回收效率 营收利润双双增长
随着线下门店网络加速扩张，公司二季度营收同比增长32%，创两年来最快增速 重点： 万物新生营收增速创两年来新高，二季度利润逼近历史高位 这家回收企业本年度股价上涨57%，当前股价在三年半以来的高点 阳歌 对二手交易而言，没有什么比亲手触摸和感受商品更重要了。 这正是万物新生（RERE.US）创立14年来的心得之一，也是其打造中国头部回收品牌的关键着力点。公司第二季度报告两年来最快营收增长，同时实现连续第四个GAAP（通用会计准则）运营盈利季度。 万物新生也启动了全新的股东回报计划，将通过股票回购、分红向股东回馈持续增长的利润。公司此前已实施回购计划，但本次披露的股东回报计划目标非常雄心勃勃——返还不低于60%的调整后净利润，预示着分红可能为期不远。 电商渠道对于新品销售来说是不二之选，但消费者对二手交易更为审慎。所以万物新生以品牌信誉来背书所售商品，除智能手机、个人电脑外，已拓展至奢侈品、黄金、名酒等多品类回收商品。 万物新生同时洞察到，无论获得多少保障，消费者仍倾向实地验货。为此公司快速拓展线下门店网络，提供上门验货服务的履约团队规模已经达到1,160人。 创始人兼董事长陈雪峰表示，在现阶段，包括未来两年，万物新生需要做的核心事项，一是要尽可能地建设回收履约交付能力，包括门店和上门的能力，让安全、便捷、价格好的回收服务更加触手可及。另一个是把“国民第一回收品牌”爱回收这个C 端品牌打出去。同时持续拓展智能手机回收之外的业务版图。 在加强消费者对二手产品的直接体验之余，万物新生近年持续强化核心能力以优化运营效率，包括：剔除中间商，从而直连消费者提升毛利率；开展商品翻新业务获得高于原状转售的溢价收益；聚焦城市级市场运作，降低全国性运营成本。 沉寂数年后，万物新生的股票也重获投资者关注。主要机构股东包括Acadian资产管理（Acadian Asset Management）、瑞银、摩根士丹利、景顺及普信集团，多家通过新兴市场基金持仓。公司股价年内累计上涨57%，近一月涨幅23%，触及三年半以来的高点。 具有象征意义的是，本轮上涨使公司市值突破10亿美元大关，跻身科技“独角兽”阵营。 营收增速创两年新高 在同行深陷消费者信心趋弱的困境之际，持续强化的回收能力帮助万物新生近年保持双位数营收增长，近两年更实现全面盈利。 二季度营收同比增长32.2%至人民币49.9亿元，创两年最快增速。其中占大头的商品销售收入增长34%至45.6亿元，上年同期为34亿元。值得注意的是，高毛利的直营业务当季营收增速高达63.7%，推动该板块在产品收入中的比重从上年同期的28.2%升至34.4%。 另一项重要业务，服务收入同比增长15.4%至4.33亿元，上年同期为3.75亿元。CFO陈晨指出，2022年推出的非电子产品的“多品类”服务目前占服务总收入近15%。 回收效率提升推动商品销售毛利率从上年同期的12.1%增至13.2%。公司连续四个季度实现GAAP运营盈利，当季运营利润达9,110万元。净利润层面实现GAAP净利7,230万元，同比扭亏为盈（上年同期亏损1,070万元）。 公司季度内新增206家门店，截至6月末门店总数达2,092家。较一季度淡季的新增25家显著提速，同时也意味着下半年需开设569家门店来完成全年新增800家的目标。 线下门店在为顾客提供验货服务的同时，也成为品牌塑造的重要阵地。公司同步在小红书、抖音等社媒平台开展营销，并加强与其他消费品牌的联动。 公司董事会8月18日通过新的三年股东回报计划，承诺每年以回购、分红或二者结合的形式返还不低于60%的调整后净利润。二季度调整后净利润约1亿元，按全年估算约合5,600万美元。上半年已执行约520万美元回购额度，意味着下半年仍有充足空间推进回购及潜在的分红。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们
美团滴滴再起争端 巴西外卖市场互诉
两大中国互联网巨头，在南美最大国家就外卖业务的不正当竞争相互提起诉讼 重点： 美团与滴滴本月在巴西相互提起诉讼，双方均寻求在当地拓展外卖业务 进军巴西是两家企业出海战略的组成部分，旨在规避国内市场的激烈竞争 梁武仁 当中国企业为对冲本土竞争加剧、经济疲软及监管风险而开拓新市场之际，它们或许会将标志性的残酷竞争模式带至海外。当前，行业龙头美团(3690.HK)与网约车巨头滴滴正以极为激烈的方式上演这般场景。 随着两大企业在拉美最大市场的外卖争夺战升级，双方在巴西陷入复杂的法律缠斗。据财新报道，这场商战最新进展是：滴滴旗下巴西外卖业务99Food，上周二于圣保罗法院起诉美团海外品牌Keeta，指控其商标侵权及不正当竞争。不到一周前，美团指控99Food以预支货款为诱饵，要求餐厅伙伴终止与Keeta合作。此番针锋相对的过招，标志着本月刚开启的法律交锋骤然升级。 这场对决是日益增多的中国互联网服务商，将高强度竞争模式移植海外的最新案例。另一相似案例中，快时尚平台Shein与拼多多(PDD.US)旗下跨境业务Temu在美国深陷连环诉讼，从版权侵权到胁迫供应商等指控不一而足。 美团与滴滴在中国外卖市场短暂交锋后，转战巴西再起冲突。2018年，以网约车闻名的滴滴进军外卖领域，挑战美团霸主地位，推出类似Uber Eats的服务。不过，该业务未能持久，2019年滴滴退出市场。其后虽尝试多种外卖模式，均未掀起风浪。 美团占据中国外卖市场超三分之二份额，与阿里旗下饿了么、京东(JD.US; 9618.HK)等资金雄厚的对手竞争，这一格局令滴滴等新入局者难有施展空间。 滴滴并未延续国内外卖市场的失势之战，转而聚焦出海扩张，尤其看重城镇化快速推进、年轻人口基数庞大且数字化服务普及加速的拉丁美洲。 滴滴涉足巴西外卖市场，始于2017年投资网约车初创企业99。次年全资收购该公司后，2019年推出99Food，却在2023年关停业务。今年4月，该业务重启运营。 在拉美其他地区，Didi Food于2019年初登陆墨西哥，至2022年已成为该国下载量最高的餐饮应用。目前，滴滴在哥伦比亚、哥斯达黎加、多米尼加共和国及秘鲁开展外卖业务，这些地区也提供其核心网约车服务。 美团也因国内外卖市场趋近饱和，及消费者支出趋谨而转战海外。创始人王兴亲自挂帅的出海战略，始于2022年Keeta登陆中国香港，去年延伸至中东。今年5月，美团宣布斥资10亿美元布局巴西。该公司尚未在拉美开展运营，却已与滴滴陷入激烈对抗。 美团小胜一局 美团本月起诉99Food通过购买关联关键词，在谷歌截流Keeta流量。圣保罗法院判令99Food三日内，停止该行为否则处以日罚金，美团暂获小胜。美团还指控99Food以现金支付，要求商户不与Keeta等竞争对手合作。此类排他性条款通常构成垄断，曾导致阿里巴巴2021年在中国被罚创纪录的280亿元人民币。 99Food在最新诉状中指称，Keeta外卖袋、网站界面的配色方案，以及字体等品牌元素与其过度相似，易致巴西消费者混淆。该公司要求赔偿并禁止Keeta使用近似设计，美团回击称黄色作为品牌主色调已沿用超14年。 美团当前在中国的财务表现堪称稳健：一季度营收同比增18%至866亿元人民币（合120亿美元），毛利率改善驱动净利润飙升87%至100亿元。 相较之下，滴滴一季度交易总额同比增13.5%至1,020亿元人民币，其中国际业务贡献增长约28%，占比近四分之一。该季度净利润亦现暴增，达上年同期两倍。 2016年收购优步中国业务的滴滴，在网约车领域的统治地位堪比美团之于外卖市场。然而，其正面临本土对手日益增强的挤压，市场份额持续缓慢下滑。 此前，滴滴也遭遇国内监管重击。2021年纽约IPO因未通过上市前数据安全审查，激怒监管机构，其应用遭国内商店下架，最终被迫从纽约退市，并因数据违规被处天价罚款。 此番际遇凸显出中国企业（尤其敏感科技领域）在本土面临的高监管风险，这正是众多企业发力出海的动因之一。滴滴料将持续加码海外布局，正如美团及Shein、Temu等同行所为。这意味着更多企业或将在海外市场乃至法庭，陷入日益频繁的冲突。 美团股价年内累计跌去20%，当前17倍市盈率虽远高于京东的约9倍，但二者估值均未显高位。这反映投资者对二者保持谨慎，原因是中国经济放缓、监管风险以及出海可能面临的类似问题。 美团股价下行，显示投资者对其在华持续实现高利润增长渐生疑虑，化解这一担忧的最可靠方案是出海扩张，但包括劲敌滴滴在内的众多企业也持此念。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
走出全球监管阴霾 雾芯盈收重拾增长
探索其他无烟产品之际，这家电子烟企业宣布二季度营收同比增长40%，欧洲新并购业务成为重要助力 重点： 得益于欧洲并购推动全球化布局，雾芯科技二季度营收与非美国通用会计准则下利润分别同比增长40%及35% 公司正通过研发口服尼古丁产品，探索切入无烟产品市场的其他新兴领域 阳歌 经历全球电子烟监管风暴后，强势反弹的雾芯科技（RLX.US）正谋求进军含尼古丁的无烟产品领域。这种成瘾性物质，正是烟民渴求的核心成分。与此同时，这家昔日中国电子烟龙头持续深耕海外，其本土市场正深陷非法产品治理困局，目前非法电子烟占据市场90%的销售额。 上周五发布的最新季度财报显示，全球化布局成为雾芯科技二季度主要增长引擎。今年5月完成的欧洲收购项目，使其成功登陆欧洲大陆。此项并购叠加其他国际区域业绩提升，推动二季度营收从上年同期的6.27亿元增至8.80亿元（约合1.23亿美元），增幅达40%。 此番强势增长延续了一季度45%的营收增速，若保持这一增长态势，雾芯科技今年营收将达约33.6亿元。尽管当前业绩亮眼，但相较2021年巅峰期的85亿元仍有差距。当时，电子烟产业在中国本土市场蓬勃发展，监管宽松，该单一市场一度贡献这家公司的全部销售额。 2021年，雾芯科技登陆美股时风光无两，乘全球电子烟热潮融资14亿美元。公司市值曾飙升至270亿美元，但中国监管部门旋即出台的监管新政泼下冷水。新政不仅明令禁止当时风靡的调味电子烟，更推行新国标并强制企业获取生产许可，实质上迫使全行业清退旧产线、重建新产能。 监管真空导致非法产品占领市场，乱象延续至今。虽然雾芯科技屡次提及政府打击非法产品的行动，但在财报中仍预估市场上80%至90%为非法产品。公司高管指出，乱象根源在于众多非法生产商实为“地方小作坊”。这些作坊被取缔后更名，异地复产易如反掌，且常因对地方经济贡献获得当地保护。 尽管本土市场挑战严峻，雾芯科技称二季度在中国仍实现“可观”的同比增长。 在强力监管缺位背景下，公司转向海外市场寻求增长破局。该战略去年初见成效。去年全年营收从上一年低谷期的12亿元翻倍至24亿元。2023年末，雾芯科技耗资2,400万美元收购两家公司，切入东南亚及北亚市场。雾芯科技资本市场负责人Sam Tsang在二季度业绩说明会上表示，5月落地的欧洲新并购，不仅助力企业打开重要市场，更在当季对营收产生“实质性贡献”。 发力无烟产品 雾芯科技最新财报未披露境内外市场具体营收构成。不过，公司此前透露，国际市场占比从2023年的17%，跃升至去年三季度的超五成。当时，公司表示正考察中东及中美洲等潜力市场，并着力开拓美国市场。 尽管股价仍低于年内高点，市场仍以7.1%的单日涨幅回应最新财报。以最新收盘价2.40美元及29亿美元市值计，该股距狂热时期12美元的发行价尚有差距。但管理层对全球化战略持乐观态度，随着各市场经历新政过渡期后趋于稳定，战略正加速推进。 “全球对雾芯科技产品的监管框架正日益明晰，”Tsang表示，“产品标准、消费税等合规要求更加透明。对像我们公司这样的领先合规企业而言，这种转向正在创造切实效益。” 经营环境改善，推动雾芯科技二季度毛利率从上年同期的25.2%升至27.5%。公司同时将当季运营开支同比增幅控制在6.3%，远低于营收增速。受益于此，非美国通用会计准则下经营利润实现翻倍增长，净利润同比提升35%，从2.15亿元增至2.91亿元。 尽管电子烟仍是当下主业，雾芯科技透露正探索近年兴起的“加热不燃烧”、尼古丁含片等无烟烟草制品。雾芯科技CEO汪莹表示，公司已研发出口服尼古丁产品，去年完成制样，虽未投放消费市场，但获得渠道商“极其积极”的反馈。 尽管业务备受争议，上市至今，雾芯科技始终保持盈利。这令其维持充足的现金流，截至今年6月底，持有现金及长短期投资合计达155亿元。 过去两年，雾芯科技通过股票回购，以及两次每股ADS派息0.01美元回馈投资者。最新财报再次宣布每股ADS派息0.01美元，按当前总股本计约耗资1,230万美元。公司暗示未来可能提高分红额度，“我们正探索更有效的股东回报机制”，Tsang在业绩说明会如此表示。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
连年亏损负债7亿 闪回上市融资补血
手机回收商闪回第三度申港上市，冀乘着香港新股热的风口下，成功上市集资 重点： 今年上半年亏损近2,500万元 净负债超过7亿元 刘智恒 “祸兮福之所倚，福兮祸之所伏”，对于闪回科技有限公司来说，去年两次在港申请上市均失败而回，原来未尝不是一件好事，香港新股市场过去半年受市场热捧，闪回这时再递交上市申请，时机再好不过，有望赶上新股的风口，让公司得以融资续命。 闪回主要从事二手消费电子产品回收业务，当中又以回收手机为主。公司通过旗下的“闪回收”系统，在合作伙伴的线下零售店，或网上商城进行以旧换新。 回收产品通过检测、分级、维修及定价后，再通过旗下的“闪回有品”平台，或在多家第三方电子商务平台上出售。 增收不增利 闪回最大的卖点，在于国策支持。2021年，中国生态环境部已发布对智能手机等九类电子废弃物，进行循环利用的指导意见。今年1月，国家再发《关于2025年加力扩围实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，当中手机每部补贴最多500元。 国策的大方向虽有利回收业务，但闪回的实际业务表现实在难以恭维，正如去年我们对闪回的分析，在今次新的申请中，情况纵有改善，核心问题依然持续，暂时看其前景乏善可陈，投资价值并不吸引。 公司过去四年的收入节节上升，由2021年的7.5亿元升至去年的12.97亿元，今年上半年收入更达8.09亿元，同比上升40%。收入增长理想，可亏损持续，过去四年亏损分别是4,870.8万元、9,908万元、9,827万元及6,587万元。今年上半年亏损同比虽收窄近四成，但仍蚀2,481万元。 毛利率低企 连年蚀钱的一大原因，主要源于对投资者持有的优先股权进行赎回，导致出现亏损。不过，实际上回收手机这门业务，最大问题在于毛利率太低。公司过去四年半来自产品销售的毛利率，从来未高于8%，2021年高见7.5%后，去年跌至4.4%，今年上半年即使回升至6%，仍然是处于偏低水平。 毛利率过低，意味盈利要增长，就要靠销售量弥补。不过，闪回要争取更大生意并不容易。据弗若斯特沙利文的资料，2024年中国内地手机回收市场的占有率，前五大参与者占18.6%，闪回位列第三，但市占率仅有1.3%，而排第一位的是万物新生（RERE.US）旗下的爱回收，市占率为7.9%，第二位的公司亦达7.4%。 按2024年手机出售金额计算，前两位分别为78亿元及77亿元，闪回只有12亿元，也是严重落后竞争对手。可见闪回在回收及二手销售的数量，均被前两位对手大幅抛离。换言之，在两大强手环伺下，闪回处于弱势，要抢占市场以提升交易量并不容易。 债高现金流弱 闪回另一问题是负债高企，净负债由2021年的2.35亿元，上升至去年的6.88亿元，今年上半年更进一步升至7.13亿元，短短四年半时间，债务增加200%。公司解释净负债问题，主要也是来自对投资者的优先股权赎回，引致账面值变动所致。 撇除优先股权的问题，公司来自经营活动的现金流也令人失望，过去四年分别是负现金流640万元、4,374万元、4,777万元及1,845万元，2025年上半年为正现金流4,371.8万元。乍看，今年上半年经营现金流终录得正数，但是否因今年申请上市，在会计上的调动得出，我们不得而知；而且去年上半年时，经营活动也录得1,310万元现金流，到全年时，却有近两千万元的现金流走，反映闪回的经营现金流并不稳定，且并不充裕。 可以说，闪回所在行业纵获国策支持，但以公司目前状况，投资价值有限，在新股市场旺盛下短炒无妨，要长期押注回收这个板块，似乎万物新生属首选，一方面市场占有率大，另外公司收入远大于闪回，且已有盈利，市盈率虽高达57倍，但在云云对手中，实已脱颖而出。除非我们看到闪回未来两三年的业务能急速上扬，否则倒不如选择龙头企业更具值博率。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
北美猪肉业务扭亏 万洲国际股价破顶
上半年中美肉品走势分化，借美国养殖端的成本控制成功扭亏，带动收入与经营利润走高，打开估值重估的想象空间 重点： 猪肉业务经营利润2.55亿美元，按年增加168.4% 绩后公司股价创历史新高，市值突破千亿港元 李世达 中美的肉品市场在今年上半年走出不同的节奏，立足两端的中国最大肉品生产商万洲国际有限公司（0288.HK），正感受截然不同的市场气候，试图找到平衡点，对上节拍。 万洲国际公布，今年上半年收入同比增长8.9%至133.87亿美元，经营利润同比升10.4%至12.59亿美元，生物公允价值调整后股东应占利润7.88亿美元，同比升0.5%。董事会建议派发每股0.20港元中期股息，为去年同期的一倍。 一个会计层面的细节显示，上半年生物公允价值调整对损益的净影响为收益6,200万美元，较去年同期的收益9,600万美元有所收敛。代表上半年利润的改善，更多来自经营端的实质修复，而非公允价值变动的“顺风”。 从业务结构看，猪肉业务是带动业绩成长的主动力。上半年猪肉业务收入56.23亿美元，按年增加14.1%，经营利润2.55亿美元，更是大增168.4%。而肉制品业务则年增2.3%至66.4亿美元，经营利润却按年下降7.9%至10.47亿美元。 猪肉业务的转折点出现在北美，上半年北美猪肉业务收入32.79亿美元，按年大增21%，经营利润1.63亿美元，去年同期亏损400万美元。在中国，猪肉业务收入按年增8.4%至17.95亿美元，经营利润2,800万美元，与去年同期持平。 从价格来看，上半年中国平均生猪价格为每公斤15.5元，按年下降3.1%。中国生猪价格下跌的影响，也反映在德康农牧（2419.HK）的业绩上，该公司以中国生猪销售为主，中期业绩显示，受生物资产公允价值变动大跌93.89%拖累，中期净利润下跌26.8%至12.9亿元。 美国市场则是另一番景象，据芝加哥商品交易所数据显示，上半年平均生猪价格每公斤1.5美元，按年上升8.7%；美国农业部口径的平均猪肉价值每公斤2.17美元，按年升4.5%。 关键之处在于北美养殖端的结构调整，当生猪上涨幅度大于猪肉价值、或出口受关税与谈判拖累时，屠宰加工的利差会被挤压，但只要饲料成本同步下行、在养殖段扭亏，整体猪肉分部的利润便能快速修复。 轻资产模式转嫁风险 万洲此前在美国与Murphy Farms、VisionAg Hog Production达成合作，转让部分母猪资产，由合资伙伴供应生猪，集团提供饲料与运输服务，形成“轻资产、稳供应”的模式，降低自营养殖的资本负担与波动敏感度，加上期内谷物走弱带动饲料成本下降，使得盈亏拐点更快到来，带动整体猪肉业务增长。 不过，养殖层面的风险始终存在。猪肉价格的涨幅仍落后于生猪，对屠宰企业的经营环境并不温和；同时，对中国的美猪付运在高关税与谈判不确定之下按年下滑20%，出口仍受美中谈判与关税牵制，压力如影随形。中国市场则要面对熟食消费需求复苏缓慢的问题，欧洲市场生猪价格下行，也让利润承压。 万洲国际执行董事兼行政总裁郭丽军表示，受惠于集团全球布局及产业链一体化优势，上半年在收入、销量及盈利均表现向好。 对中美贸易战的冲击，郭丽军直言，美国对中国出口的猪肉关税是57%，副产品关税是30%，现时仍有盈利空间，贸易正常进行。集团美国市场的采购及销售主要在美国原地，而且产品出口30多个国家及地区，因此中美贸易战对集团影响不大。 这份成绩单让市场感到满意，绩后首个交易日，万洲国际大涨约6.23%，报8.36港元，创下历史新高。年初至今亦录得38.87%涨幅。当前市值约1,072亿港元，突破千亿大关。市盈率方面，万洲国际约8.4倍，低于美国泰森食品（TSN.US）的25.6倍及牧原股份（002714.SZ）的10.42倍，估值具吸引力。 花旗重申“买入”评级，并将目标价由8.2港元升至8.6港元；美银证券则将公司今明两年的每股盈利预测分别上调3%，目标价升4%至8.5元，重申“买入”评级；瑞银则上调公司今明两年的净利润预测2%和3%，目标价由7.6元上调至8.5元，维持“买入”评级。 考虑到目前股价相对便宜，若北美养殖维持改善且中国肉制品销量回升，万洲国际股价仍有上行空间，估值有望向同业靠拢，但投资人仍须关注关税政策变化及猪肉价差带来的影响。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
医疗保健/生物技术 
科伦博泰ADC商业化破局 营收利润双降仍获看好
今年的商业销售收入突破3.1亿元，核心产品获批用于非小细胞肺癌成人患者，未来销售潜力不可小觑 重点： 旗下三款产品已通过2025年医保谈判形式审查，若最终纳入医保，将推动销量大增 公司的现金及金融资产的储备高达45.28亿元，较2024年末激增47.2% 莫莉 四川科伦博泰生物医药股份有限公司（6990.HK）交出一份看似表现不佳的2025年上半年业绩，期内营收9.5亿元，同比下滑31.3%，净亏损也扩大至1.45亿元。但与此同时，公司股价却在8月创下历史新高，市值突破1,000亿港元，跻身港股创新药板块第一梯队。这一反差的背后，是源于科伦博泰营收结构改变，资本市场对科伦博泰估值逻辑发生变化。 中期财报显示，营收下滑的主要原因是许可及合作协议的里程碑付款同比减少54%至6.28亿元，但是相较于去年营收全部依靠合作授权，今年的商业销售收入突破3.1亿元，占营收比重跃升至32.6%，当中Trop2 ADC芦康沙妥珠单抗占比97.6%，实际销售额3.02亿元，药品销售的所有应收账款均于付款期限内收回，资金回笼高效稳健。 芦康沙妥珠单抗是首款获批上市的国产Trop2 ADC，于2024年11月获批用于晚期或转移性三阴性乳腺癌成人患者，是科伦博泰首款商业化上市的药物。财报称，芦康沙妥珠单抗的已覆盖全国 30 个省份、300 余个地级市，以及 2,000 余家医院，其中超过 1,000 家医院实现了销售收入。 这款核心产品的未来销售潜力不可小觑。今年3月，芦康沙妥珠单抗获得国家药品监督管理局准批用于EGFR突变阳性的非小细胞肺癌(NSCLC)成人患者，成为全球首个在肺癌适应症获批上市的TROP2 ADC药物。肺癌是目前全球发病率和死亡率均排名第一的癌症，东亚地区患者占比近50%。其中EGFR突变阳性是亚洲NSCLC肺癌患者中最常见的基因变异之一，但靶向治疗后耐药问题突出，亟需突破性疗法破解生存困局。 除了芦康沙妥珠单抗之外，科伦博泰还有PD-L1单抗塔戈利单抗、生物类似药EGFR单抗西妥昔单抗N01获批上市，但贡献的收入有限。科伦博泰已经组建了一支超过350人的营销团队，上半年的销售及分销开支为1.79 亿元，同比增长334.8%，由于核心产品从去年11月正式投入商业销售，市场推广、学术推广活动等成本相应增加，且商业化团队持续扩大。 科伦博泰旗下的三款产品已通过2025年医保谈判形式审查，若最终通过谈判成功纳入医保，将显著提升这些产品的可及性，推动销量快速放量。此外，科伦博泰已经积极推进芦康沙妥珠单抗纳入广东、四川、上海等多地的省级及市级惠民保，患者自付比例大约可以降至30%-50%。 海外市场与默沙东深度绑定 今年6月，科伦博泰以每股331.8港元的价格成功配售了591.8万股H股，募集资金净额约2.5亿美元（17.92亿元），为核心产品的研发和商业化储备弹药。财报显示，截至2025年6月底，公司的现金及金融资产的储备高达45.28亿元，较2024年末激增47.2%。充裕现金支撑可以后续的研发投入及全球化布局，抗风险能力跃升。 作为中国ADC 行业龙头，科伦博泰早在2022年开始就与默沙东达成多项授权合作，将包括芦康沙妥珠单抗在内的9款在研ADC药物的海外权益独家授予默沙东，默沙东亦直接入股科伦博泰。 尽管默沙东在2023年10月同时做出了“引进”与“退出”两项决定——即以220亿美元引进第一三共的3款ADC药物，并终止了科伦博泰两项临床前ADC项目的合作，但其对核心产品芦康沙妥珠单抗的海外投入并未受到影响。财报显示，默沙东正在全球范围内推进14项针对芦康沙妥珠单抗的III期临床试验，覆盖乳腺癌、肺癌、妇科癌症及胃肠道癌症等多个癌种。与此同时，科伦博泰与默沙东合作开展了多项II期临床试验，探索该药物作为单药或联合疗法治疗多种实体瘤的潜力。 一旦默沙东推动芦康沙妥珠单抗在海外获批上市，科伦博泰的业绩有望进一步爆发。券商中信建投预测，芦康沙妥珠单抗以及塔戈利单抗今年将实现商业化放量，全年的营收可以达到21.4 亿元，公司有望在2027年实现扭亏为盈。当前科伦博泰的市销率约为52倍，同样在ADC领域有布局的荣昌生物（9995.HK）市销率约为19倍，前者的溢价或许已经反映了市场对下半年核心产品销售额大增的期待。…
白云山业务欠惊喜股息率高助撑股价
白云山大健康业务中期利润升14%，主要来自王老吉贡献 重点： 受大南药业务影响，白云山中绩倒退 饮料业务竞争大，王老吉开拓海外市场 白芯蕊 凉茶作为中国传统文化代表之一，更列入中国国家级非物质文化遗产，拥有王老吉凉茶及多款中药产品的广州白云山医药集团股份有限公司（0874.HK;600332.SH），最近公布中期业绩，虽然饮品业务表现强韧，但制药业务仍缺乏起色，令净利润按年倒退1.3%。 白云山前身是为广州药业，集团于1997年成立，同年在港交所挂牌，2001年亦在上海交易所上市，2013年完成合并白云山，随后公司名称由广州药业改名为白云山，目前大股东是广州医药集团，持有白云山45.04%股权，广州医药集团则是广州市人民政府旗下企业。 大健康业务占利润51% 集团完成重组后，基本完成“大南药”、“大商业”及“大健康”业务布局，其中大健康业务是白云山利润主力来源，上半年利润总额为15.8亿元，按年升13.9%，占集团总利润金额51.1%。大健康业务主要由王老吉大健康公司组成，主要产品包括王老吉凉茶、荔小吉系列、润喉糖、龟苓膏等产品。 尤其王老吉品牌更是集团王牌，该品牌于1828年创立，最早以凉茶铺形式出现。王老吉积极现代化转型，广药集团于1992年获得“王老吉”商标，并以红罐“王老吉凉茶”迅速在中国走红，一度与加多宝集团就“王老吉”商标展开法律纠纷，但最终由白云山持有，目前王老吉在凉茶市场市占率高达70%。 不过，以收入计算，集团大健康业务上半年收入只有70.26亿元，占集团总收入418.34亿元的16.8%，比第一大收入的大商业业务的290.63亿元少得多。所谓大商业业务，主要经营医药流通业务，包括医药产品、医疗器械、保健品等的批发、零售与进出口业务等。 大商业收入多毛利率低 虽然大商业业务收入占比高，但毛利率却不高，上半年只有6.13%，利润总额只有3.46亿元，占集团总利润金额仅11.1%。相反，以王老吉为主的大健康业务，毛利率高达44.67%，更按年升1.69个百分点，因此大商业业务虽然收入多，但利润贡献却比大健康业务少。 大健康业务由王老吉凉茶支撑，上半年利润也录得增长，但面对内地饮品业百花齐放，尤其新茶饮市场不断扩张，中国凉茶市场亦近天花板。据尼尔森调查显示，18至35岁主力消费群体中，选择王老吉作为解渴首选的比例已从2022年前的43%，大降至今年3月的27%。 王老吉拓海外觅商机 王老吉作为中国凉茶业龙头，为对抗茶饮新势力，近年也积极开拓其他新口味，以迎口顾客需要，例如推出无糖味凉茶、茶花风味凉茶等新品。 除此之外，白云山也为王老吉凉茶积极开拓海外市场。集团于2024年启动海外品牌标识“WALOVI”，品牌已在美国、泰国、意大利、沙特、马来西亚等多国陆续发布，尤其是主攻东南亚与北美市场，并与美国Costco、亚马逊、展开深度协作，以扩大海外商机。 不过，白云山大南药业务仍拖集团后腿，继2024年收入下跌10.4%后，最新业绩仍未见好转势头，今年上半年收入按年跌15.2%至52.4亿元，当中中成药收入跌幅达20.1%至32.5亿元，化学药则下滑5.9%至20亿元。 白云山的大南药板块主要涉及中成药及化学药研发生产及销售，拥有陈李济药厂、何济公药厂、潘高寿药业、白云山等中华老字号企业，不过面对市场竞争激烈，尤其是白云山化学药王牌辉瑞仿制药金戈（枸橼酸西地那非片），去年存量激增49.78%，暗示销售压力大，已为大南药业务敲响警钟。 另一方面，白云山创新能力不足也是一大问题，由于缺乏持续爆款新药登场，造成大南药业务表现呆滞。幸好白云山已有针对性部署，出资近15亿元设立广药基金二期，该基金主要是通过直接或间接的方式，开展生物医药股权投资，从中获得投资收益，盼扭转投资新药不足的问题。 整体来讲，白云山股息率不俗，预期股息率分别为4.9%和5.4%，比10年期美债息4.3厘高，加上美国潜在减息空间大，变相支撑股价，但由于业务惊喜度不足，除了大南药业务倒退拖累外，王老吉业务则面对新兴茶饮市场竞争，故股价上升空间未必太大，只会在区间浮沉。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
北海康成完成1亿港元战略定增 两个半月股价飙涨逾15倍
罕见病赛道存在患者基数天花板与支付体系瓶颈，需警惕短期估值泡沫风险 重点： 战略合作可大大缓解北海康成的现金流压力，2024年末现金仅剩1050万元 北海康成市值的更大想象空间在于更广阔、支付能力更强的海外市场 莫莉 2025年的港股市场，创新药板块以113%的指数涨幅成为全球医药资产的领跑者，远超纳斯达克生物科技指数与A股医药板块。在这场资本盛宴中，罕见病龙头企业北海康成制药有限公司（1228.HK）成为涨幅冠军，从5月末的0.136港元到8月14日盘中高点2.30港元，两个半月的股价涨幅高达1,591%，市值亦从不足1亿港元，飙升至突破9亿港元。 北海康成股价在短期内暴涨背后，是三重关键利好的集中释放：5月自研戈谢病新药获批上市并于7月开出首张处方；8月国家医保局“商保创新药目录”初审通过其三款产品，罕见病支付体系破冰在望；同期引入百洋医药1亿港元战略定增，一举缓解现金流枯竭危机。 北海康成最近的一次上涨周期为8月7日至13日，在这四个交易日内，其股价分别单日上涨了7.07%、27.36%、23.7%和25.75%。这一轮大涨的背后是北海康成与青岛百洋医药股份有限公司（301015.SZ）的战略合作。根据双方的协议，北海康成将以每股1.34港元的价格向百洋医药发行总价为1亿港元的股份，百洋医药认购的股份将约占公司现有已发行股本的17.65%，及经扩大后股本的14.99%。 百洋医药的主营业务是为上游药企提供医药产品的品牌运营、批发配送及零售，合作企业包括罗氏制药、阿斯利康、安斯泰来等全球知名药企。除了直接入股北海康成，百洋医药也获得了北海康成在中国内地、香港及澳门特定产品的独家商业服务业务，百洋医药的关联公司还可选择作为上述市场的分销商。 北海康成表示，此次战略股权融资旨在优化其商业化运营模式并增强其商业能力，加速已上市产品的市场渗透。公司尚未明示的是，这场合作亦可大大缓解北海康成的现金流压力。据公司2024年财报，期内的营收仅8510万元，同比减少约17.3%，而年内亏损高达4.43亿元，同比亏损增加16.84%，期末现金仅剩1050万元。 有望破解支付难题 北海康成在罕见病领域研发实力受到认可，亦有三款获批上市的创新药产品，为何业绩表现如此惨淡？因为罕见病患者的数量少，无法通过规模效应摊薄成本，但罕见病药物的研发成本高导致定价昂贵，国内医保基金优先保障基础疾病，对于治疗费用高昂的罕见病药物报销较少。 以北海康成最新上市的产品维拉苷酶β - CAN103（商品名：戈芮宁）为例，这是中国首个自主研发的针对戈谢病的酶替代疗法（ERT），于5月15日正式获批上市，7月2日开出首个处方，正式进入临床应用。戈谢病是一种遗传性糖脂代谢疾病，在全球范围内属罕见病，过去中国患者只能使用进口药物，一年治疗费用逾百万元，戈芮宁的上市定价对比同类的现有疗法的降价至少在50%以上。但是，戈谢病在中国的患者仅约3,000人，即便大幅降价提高患者的可及性，也难以为公司带来大额营收。 8月12日，国家医保局公布的首批“商保创新药目录”初审名单中，北海康成的戈芮宁、用于治疗黏多糖贮积症的海芮思以及治疗胆汁淤积性瘙痒的迈芮倍三款产品全部入围。北海康成表示，此次调整进一步丰富了医保和商业保险对创新药物的覆盖范围，有助于提升罕见病患者的可及性和治疗质量。 “商保创新药目录”是2025年国家医保谈判首次设立的，聚焦创新程度高、临床价值显著但支付压力较大的药品。该目录通过商业保险的补充支付机制，为高价罕见病药物构建了多层次支付通路，或许能化解“患者用不起、企业难回款”的行业困境。 尽管国内罕见病支付体系正在升级，但北海康成市值的更大想象空间在于更广阔、支付能力更强的海外市场。公司透露，正在计划推动戈芮宁出海。当前北海康成的市销率约为8.4倍，同样布局罕见病的荣昌生物（9995.HK；688331.SH）的市销率约为23倍，显示前者的股价曾长期被低估。投资者押注北海康成潜在的重磅BD交易前景，可罕见病赛道存在患者基数天花板与支付体系瓶颈，仍需警惕短期估值泡沫风险。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
拿下AI新药研发最大订单 晶泰科技市值升至300亿港元
交易方DoveTree的创立者是哈佛大学终身教授Gregory Verdine，他是化学生物学领域的权威学者，曾提出“drug the undruggable”（靶向“不可成药”靶点）理念 重点： 低首付加上高里程碑付款是AI制药风险定价的惯例，低首付可让合作方降低早期风险 晶泰科技在上市不到一年的时间内，就因其年度营收越过2.5亿港元门槛，成功摘“P” 莫莉 今年以来，中国创新药企频签大额对外授权订单，三生制药以12.5亿美元首付款将PD-1/VEGF双抗授权给辉瑞，创下国产创新药首付新纪录，恒瑞医药与葛兰素史克达成最高120亿美元战略合作，AI制药领域也同样传来捷报。上周二晚间，晶泰控股有限公司（2228.HK）宣布已于2025年6月底与美国创新药企DoveTree完成总订单规模约59.9亿美元（430亿元）的管线合作签约。 根据协议内容，晶泰科技将利用其基于“AI+机器人”的端到端人工智能药物发现平台，为DoveTree选定的多个主要针对肿瘤学、免疫及炎症疾病、神经系统疾病及代谢失调领域的靶点，发现和开发小分子及抗体类候选药物， DoveTree独家享有相关药物全球范围的独家开发和商业化权利。 晶泰科技称，已收到协议约定的首付款5100万美元。协议签署后180天内，晶泰还将获得4900万美元的阶段性付款，未来还将获得最高58.9亿美元的潜在监管里程碑及商业里程碑付款，以及基于产品年度净销售额的潜在个位数百分点的特许权使用费。以订单总规模59.9亿美元计算，此次合作创下了人工智能新药研发（AIDD）领域订单规模的新纪录。 消息公布后的第一个交易日，晶泰科技在开盘之初飙升近23%，股价创2月25日以来新高，全日收涨12.42%，总市值近300亿港元。晶泰科技股价在此后接连回调，截至8月8日收盘，三日的累计涨幅收窄至7.72%。 此次合作的交易对手DoveTree是一家美国创新药企，利用前沿的人工智能技术与创新研发范式结合生物学的基础科学，专注于重大疾病领域“first-in-class”（首创新药）管线的开发及临床转化。DoveTree的创立者是哈佛大学终身教授Gregory Verdine，他是化学生物学领域的权威学者，曾提出“drug the undruggable”（靶向“不可成药”靶点）理念。他是杰出的连续创业家，由他创立或共同创立的十余家生物科技公司中，有五家已经成功上市，由Verdine教授主导推进的3款药物已经获得FDA批准。 针对此次合作，晶泰科技董事局主席温书豪表示，人工智能与机器人自动化技术的深度融合将彻底改变药物研发的效率与成功率挑战、带来关键的范式升级。Gregory Verdine 教授及 DoveTree 拥有丰富的药物研发成功经验与精准的市场眼光，与晶泰科技的平台能力高度互补，双方优势的协同将加速具有挑战性的创新靶点的研发突破。 有望在2027年扭亏为盈？ 尽管1亿美元的首付款在整体近60亿美元的订单中占比偏低，但是低首付加上高里程碑付款是AI制药风险定价的惯例。因为AI新药研发项目大多处于临床前阶段，成功率偏低，低首付可以让合作方降低早期风险，而且AI新药研发项目属于“技术+服务”模式，其价值随研发进展释放，绑定具体成果的高里程碑付款可以确保技术价值经实证后才支付大额款项。 今年上半年，晶泰科技已经与多家医药企业达成合作，包括：6月底与生物制药巨头辉瑞扩大战略合作，共同开发全新一代的分子模拟平台以驱动新药研发；4月，与血液制品领域上市公司派林生物（000403.SZ）签署总规模约1亿元的战略合作协议，加速血液制品及其他药品研发等。晶泰科技甚至出海到阿联酋，共同建设中东地区首个自动传统药物现代化研发实验室，首期投资 3000 万美元。 作为首家根据18C规则在香港联交所上市的特专科技公司，晶泰科技在上市不到一年的时间内，就因其年度营收越过2.5亿港元门槛，成功摘“P”，“P”是港交所对未商业化公司的特殊标记。根据2024年财报，晶泰科技的营收同比增53%至2.66亿元，其中下半年的同比增速更是达73%，经调整净亏损收窄至4.57亿元，同比减亏12.5%。晶泰科技收入主要来自于两部分，智能机器人解决方案，约为1.63亿元，以及药物发现解决方案，约为1.04亿元。 中邮证券的研报称，晶泰科技利用其基于AI+机器人的端到端人工智能药物发现平台，近期获上亿美元的大订单，未来具有数十亿美元的销售潜力，其商业模式初具雏形，颠覆传统研发范式打开市场空间。研报认为，公司作为AI…
财经 
富途业绩无限好 只是股价近黄昏？
受惠于股票交易量大升，富途的收入及利润增长强劲，股价自年初以来倍翻 重点： 富途披露其二季度营收增长70%，因股票交易激增使利润翻倍有余 日益增多的做空者押注，这只券商股年初至今暴涨120%后，或将迎来回调 阳歌 头部券商富途控股（FUTU.US）近期高歌猛进，核心客群主要是投资暴涨的美股或港股的中国投资者，公司借此获利颇丰。受美港两地股市大涨助推，富途周三再显峥嵘，其公布的多项核心业务指标均实现强劲双位数乃至三位数增长。 财报发布后，富途周三股价大涨6%，逼近2021年中概股暴涨时期创下的历史高点。公司透露，二季度部分收益源自股票融资融券业务激增。虽然未具体说明遭做空的公司，但我们推测多为富途用户熟稔、而美国股民不熟识而又在美上市的中概股。 由此引伸出关键问题，做空者是否正沽空富途股票，以押注在近期上涨后将迎来回调？虽然我们无法确认富途是否提供自家股票融资融券，但彭博数据显示，该股正日益成为做空者押注回调的热门股份，当前近2%的流通股遭做空，较4月不足1%的空仓比例翻倍有余。 富途深耕中国香港、马来西亚、美国、新加坡、日本及澳大利亚等核心市场，服务海外华人及上述市场的本土投资者，其业务数据确实亮眼。与众多券商相同，公司正受益于牛市行情，其核心交易市场美国的标普500指数与香港恒生指数，年内至今分别累计上涨8.5%及25%。 分析师同样青睐富途，雅虎财经调研的14位分析师中，仅1位未给予“买入”或“强烈买入”评级。不过，分析师目标价透露出不同信号，周三财报公布后，股价飙升至178.66美元收盘，较分析师平均目标价168.72美元高出约6%。 分析师通常对覆盖个股持乐观态度，目标价常高于市价20%-30%。这表明富途股价近期飙升过快，分析师尚未及时上调目标价，尽管多数仍建议投资者买入。年内迄今，富途股价涨幅达120%，市场对其高增长不吝掌声。经此上涨，该股市盈率已达30倍，显著高于客群相似的老虎证券（TIGR.US）23倍与微牛（BULL.US）12倍的估值水平。 做空暗流涌动 在阐释富途股价或将回调的论点后，我们深入解读这份确实亮眼的最新财报：当季营收同比增长70%至53.1亿港元（6.8亿美元），虽表现强劲，但较一季度81%的增速明显回落。公司高管指出，4月特朗普政府全面加征贸易伙伴国关税，导致美股港股短线急挫，交易情绪遭受冲击。 细分收入结构，佣金及手续费同比飙升87%至25.8亿港元，占总收入近半壁江山。富途强调增幅源于季度交易量大涨121%，而佣金费率下行，部分抵消了增长动能。 值得注意的趋势是，占总量四分之三的美股交易量环比增长19.7%，符合牛市预期；但占其余份额主体的港股交易量环比下滑9%。富途将此归因于投资者对日益增多的港股科技股兴趣减弱，此类公司在中美关系趋紧前原计划赴美IPO。 利息是富途另一大收入来源，同比增长44%至22.9亿港元，增幅相对温和。富途首席财务官陈宇解释，全球降息背景下维持增长的原因主要是持有吸引做空者的“稀缺融资融券标的”。我们前文推测这些都是在美上市中概股。 年内多只中概股强势反弹，除富途外还包括可穿戴设备商Zepp（ZEPP.US）、在线教育企业量子之歌（QSG.US）等。尽管此类公司此前估值深陷洼地，但股价数月内数倍暴涨的凌厉走势，仍被部分市场人士认为涨势过急。 富途同时宣布达成重要里程碑，当季超半数入金账户（即付费客户）位于香港以外地区。二季度入金账户数同比增长41%至288万个。虽未按市场细分，但公司高管言论暗示，中国香港与马来西亚为最大市场，美国、新加坡次之，日本、澳大利亚居末。 当季，富途的成本同比仅增16.8%，营业费用上升20.6%，均远低于营收增速，最终推动净利润同比增长113%至25.7亿港元。 富途的核心基本面仍保持高速增长，但若美股港股涨势失速，这种增长随时可能停滞。届时，其估值高企的股价必将随市下行，关键悬念在于这一转折点何时到来。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
监管机构半途拦路 蚂蚁收购耀才遇暗涌
耀才证券称蚂蚁集团的收购正按计划推进，但媒体报道交易可能面临更严格的监管审查 重点： 耀才出售股权予蚂蚁集团一事，有媒体报道交易面临审查，耀才回应说正按计划推进 中国监管机构已加强对蚂蚁集团的监管，包括2020年叫停其上市计划后，强制公司进行重大整改 梁武仁 被龙头企业收购，能为中小企业带来巨大益处，使其即时获取母公司的丰富资源与人脉。不过，这也是高风险之举，因巨型收购方有时会引发政府监管机构之间的紧张关系。 随着被蚂蚁集团收购的计划阴云密布，香港券商耀才证券金融集团有限公司(1428.HK)正汲取这一教训。 交易于今年4月首次公布，蚂蚁集团同意以28.1亿港元（3.59亿美元）向耀才主席收购50.55%股权。当时，交易未显争议且推进顺利。直至上周四，《华尔街日报》报道因更多内地监管部门考虑介入审查，交易可能受阻。次日，耀才股价大跌，盘中市值蒸发逾四分之一。 当日，这家券商紧急发布声明称交易正按计划推进。公司股价虽有所回升，但当日收盘仍下跌约8%。本周一持续下探的走势，显示投资者对交易前景仍疑虑。 《华尔街日报》未明确说明监管审查趋严的具体原因。然而，蚂蚁集团与监管机构的龃龉早有先例。2020年末，监管机构临门一脚叫停其沪港两地逾300亿美元的上市计划，本将成为全球最大规模的新股上市戛然而止。 事件急转直下，令投资者试图厘清原委，有报道称蚂蚁集团与监管部门在上市筹备期已生龃龉。就在股票即将上市交易数日前，监管机构约谈多名高管及持股蚂蚁的阿里巴巴创始人马云。上交所决定暂缓其上市，要求蚂蚁进一步解释其业务对金融科技监管环境的影响。同期，央行亦发布网络小贷新规草案，该领域正是蚂蚁的核心业务。 在蚂蚁完成上市定价后，马云在上海举行的一场峰会发表看似批评中国金融监管机构的言论。他说中国的金融和监管体系阻碍了创新，强调需要利用技术将金融服务扩展到小企业和个人。 “我们今天有责任去建立一个真正属于未来、属于年轻人和下一代、属于这个时代的金融体系。全球的金融体系必须改革。”此番高调表态引发哗然，在商界领袖大多刻意回避公开批评监管者中尤显突兀。 被迫整改 上市折戟不久，蚂蚁集团被迫启动重大整改，实质承接了马云此前呼吁的金融改革方向。该公司正推进重组为接受更严格监管及要求的金融控股公司，其金融控股公司牌照申请至今悬而未决。 市场普遍认为，监管机构对蚂蚁集团采取强硬立场，旨在遏制其扩张势头，防范其对金融体系构成潜在风险，此模式类似早年对P2P网贷的监管整顿。 蚂蚁集团试图借收购耀才进军证券业。鉴于其重组尚在进行，且金融控股公司牌照仍未获批，此时拓展业务范围的尝试恐难获监管认可。 蚂蚁集团现有业务版图涵盖支付宝数字支付、信贷撮合、财富管理和保险等领域。整改中已分拆部分业务，独立运营主体包括注册于新加坡的海外分支蚂蚁国际，据报道后者正考虑赴港单独上市。 简言之，蚂蚁当下正值多事之秋，若耀才收购案因监管升级陷入僵局，亦不足为奇。 即便经历上周抛售，耀才今年截至目前股价仍飙涨逾400%。部分涨幅源于港股大市回暖，恒生指数年内累计上涨28%。 截至3月的最新财年，耀才营收同比增长7%至9.72亿港元（1.25亿美元），其中经纪佣金收入增长14.5%至5.11亿港元，净利润攀升11%至6.18亿港元，对应64%的丰厚净利率。 耀才目前市盈率达33倍，高于专注香港市场的头部券商富途控股（FUTU.US）的29倍，也领先于立足新加坡、计划在港扩张的老虎证券（TIGR.US）的24倍。当前估值显示，蚂蚁集团的收购价颇具性价比。借助其雄厚的资源优势，耀才有望从富途等同业手中夺取市场份额，甚至进军全球其他市场。 但若未能获得中国监管机构放行，一切皆为虚妄。能否获批及何时获批仍是重大未知数，这不仅使蚂蚁的海外雄心蒙尘，更对其未来开展重大并购的能力投下阴影。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
十倍股金涌的炼金术 入股圣贝拉要点石成金？
今年新闻多多的金涌投资，新近又有动作，于公开市场购入经营月子中心的圣贝拉股份 重点： 金涌突然公布购入圣贝拉183万股 金涌7月股价爆升，较6月升近十倍 刘智恒 8月1日香港的《稳定币条例》生效，而自从5 月 21 日立法会通过《稳定币条例草案》后，香港资本市场就不再稳定，部分上市企业高调公布与稳定币相关的发展宏图，股价实时爆升，当中金涌投资有限公司（1328.HK）更是佼佼者，可谓吃透稳定币的概念，股价以几何级数倍升。 公司近日公布，于7月28日至8月1日间，在公开市场累计购入圣贝拉（2508.HK）183万股，每股介乎7.3286至7.5536港元，涉资1,382.3万港元，占圣贝拉已发行股份约0.29%。 有月子中心“爱玛仕”之称的圣贝拉，2017年由毕业于牛津大学的80后向华创立，除经营超奢华的月子中心外、还包括家庭护理及女性健康食品。公司上市前先后获7轮融资，投资者包括腾讯、高榕资本、国寿投资、新鸿基公司及太古地产等。 公司于今年6月在港上市，每股定价6.58港元，共有7名基石投资者，当中包括华夏基金及SS Morgan Capital等。挂牌首日股价一度冲上11港元，但瞬即回软，至近日回落至7.11港元水平，似乎市场对圣贝拉并不买账。 在星光熠熠的投资者加持下，圣贝拉都未能发光发热，这次金涌投资在公开市场密密吸纳，未来又能否将圣贝点石成金？ 金涌背后的男人 金涌主要从事投资管理及策略直投，背后大股东及董事局主席是中国投资界赫赫有名的赵令欢，他管理的宏毅投资，资金规模达1,200亿元。 赵令欢2003年加入联想并成立弘毅，曾投资中国玻璃、石药集团、中联重科、先声药业、字节跳动、锦江股份及新奥股份等。另外，弘毅更管理一线城市多个商用物业，规模达90万平方米。 赵令欢手底下的金涌，前身是精英国际，2018年赵令欢购入后，多年来股价都暮气沉沉，今年6月低位时每股仍是1.5港元，直至上月一则公告，将金涌的前景变得不一样。 站在稳定币的风口 7月4日，金涌表示与AnchorX 签订战略合作备忘录，后者是亚洲数字货币解决方案提供商。双方拟在跨境支付、稳定币应用场景拓展、数字资产交易管理，以及区块链技术投资等四大领域，展开深度合作。 赵令欢趁着香港大力推行稳定币而下了这一步好棋。公告发布后，金涌股价一路狂奔，一天急升533%，若与6月低位比较，升幅近十倍。 7月底，公司公布批出1千万美元，供发展第三代互联网(Web3.0)业务，并投资虚拟资产，特别是以太币。金涌的公布，向市场传递进一步信息，明确在虚拟资产发展的步伐。 深谙资本市场运作的赵令欢，这次相中圣贝拉，究竟往后有何步署？会否持续增持或增持多少？会为圣贝拉带来什么效应？暂时仍未明朗，但有一家深懂财技的公司入股，对圣贝拉肯定是利大于弊。 盈利渐入佳境 事实上，公司股价表现理想，资本操作及赶风口是一回事，最终一切还看业务表现。过去三年，圣贝拉的业绩持续改善，2022至2024年间收入由4.72亿元上升至7.99亿元， 期间虽录亏损，但主因是金融工具公允价值影响，若撇除后的经调整盈利，2023及2024年分别有2,077万元及4,226万元。 圣贝拉7月底更发盈喜，料今年中期收入将升25%至4.48亿元，净利润更升至3.2亿元，去年同期亏损4.8亿元。若不计算金融工具公允价值变动及上市开支，经调整利润为3,800万元，同比增长122%。反映业绩不但扭亏为盈，更渐入佳境。…
徽商银行盈利背后的隐忧：竞争炽烈息差收窄
这家区域性银行今年上半年净利润增长3.8%，远低于资产扩张速度，凸显强烈的息差压力 重点： 截至今年6月末，徽商银行资产总额同比增长约17%，但营业收入仅微增2.2%，净利润上涨3.8% 中国央行为刺激经济持续降息，银行业面临严峻息差压力 梁武仁 在超长经济放缓周期冲击下，中国银行业多重承压。纵然使尽浑身解数，如今也难以交出亮眼成绩单。以华东地区重要城商行徽商银行股份有限公司（3698.HK）为例，该行上周五试图通过盈利预告“解释”最新利润增长，但困扰全行业的沉疴痼疾依然待解。 这份公告让投资者提前一睹今年上半年徽商银行的财务表现，用“积极”字眼制造利好氛围，似以巨额利润增长相诱。 细读公告，恐难掩失望。虽然截至6月末，该行资产总额较年初劲增约12%，较上年同期增约17%，主体贷款业务扩张迅猛，但上半年以贷款利息为主的营业收入，仅同比上升2.2%至210亿元，净利润微升至93亿元，涨幅仅3.8%。 徽商银行以华丽辞藻“解释”中报业绩，将“向好业绩”归因于“始终坚守金融本源，全力服务实体经济”，还罗列诸多成绩。 资产扩张与利润增速的巨大鸿沟昭然若揭：在央行连续降息刺激经济的背景下，该行信贷业务息差承压明显。 净息差压力并非徽商银行独有。中国银行业衡量利差的净息差（NIM）指标已整体承压多时。理论上来说，利率下行可降低存款成本以维稳息差，但同业白热化竞争等因素正影响这种动态平衡。 经济不振时，贷款需求趋弱，银行间竞相杀价争夺优质客源。为吸引更多借款人，尤其是财务状况良好的客户，银行会下调贷款利率，但这会侵蚀其利润空间。自2019年（疫情前的最后一年）以来，竞争因素对中国银行业的影响日益加大。当年，监管机构引入了一套机制，使贷款利率与市场需求更加紧密地挂钩。 去年，徽商银行净息差较2023年缩窄17个基点至1.71%，而2019年该指标高达2.51%，显示已苦战息差下行多年。 息差并非当下唯一痛点。经济困境使贷款违约风险攀升，银行风控承压。这一方面，作为华中地区最大城商行的徽商银行，资产质量指标优于中小同业。 截至6月末，该行不良贷款率仅0.98%，较去年末基本持平。相较之下，总资产规模为其一半的宜宾市商业银行（2596.HK）不良率尽管逐年下降，去年末仍达1.68%。泸州银行（1983.HK）的不良率则为1.19%。 徽商银行由十几家银行和信用合作社合并组建而成，其规模优势或有助于在吸引大型、财务稳健企业的过程中，维持较低的不良率。该行主要面向企业客户，而非个人借款人，后者本身风险更高。中国的国有银行主要向其他国有企业放贷来维持较低的不良率，后者在还款出现困难时，通常可获得地方政府或其他国有企业驰援。 借款方承压 然而，财报暗藏隐忧。去年，对困境企业的贷款重组量同比增9%；且潜在劣变贷款，即关注类贷款大增62%，占比升至1.13%，显示客户群经营压力正持续累积。 2020年，该行曾因接管包商银行四家分行引发关注。这家内蒙古银行前年破产，成为二十年来首例被接管的商业银行。这意味着，徽商银行在疫情动荡期既要化解自身风险，又需处置四家包商分行的遗留问题。迟至去年，该行仍向第三方转让约7.01亿元包商系不良资产。 尽管盈利预告成色不足，公告后两个交易日，徽商银行股价仍涨超5%。眼下投资者对任何利润增长都持“饥渴”心态，此轮上涨存在内在逻辑。 不过，徽商银行的估值仍处洼地：市盈率（P/E）仅3倍，市销率（P/S）1.3倍，市净率（P/B）更低至0.3倍。该估值水平甚至不及宜宾市商业银行——后者市盈率达21倍，市销率5.2倍。 市场对徽商银行前景的冷淡态度不难理解：只要经济下行周期延续，任何利润增长，尤其是疲软增长引发的乐观情绪，终将快速消退。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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美团滴滴再起争端 巴西外卖市场互诉
两大中国互联网巨头，在南美最大国家就外卖业务的不正当竞争相互提起诉讼 重点： 美团与滴滴本月在巴西相互提起诉讼，双方均寻求在当地拓展外卖业务 进军巴西是两家企业出海战略的组成部分，旨在规避国内市场的激烈竞争 梁武仁 当中国企业为对冲本土竞争加剧、经济疲软及监管风险而开拓新市场之际，它们或许会将标志性的残酷竞争模式带至海外。当前，行业龙头美团(3690.HK)与网约车巨头滴滴正以极为激烈的方式上演这般场景。 随着两大企业在拉美最大市场的外卖争夺战升级，双方在巴西陷入复杂的法律缠斗。据财新报道，这场商战最新进展是：滴滴旗下巴西外卖业务99Food，上周二于圣保罗法院起诉美团海外品牌Keeta，指控其商标侵权及不正当竞争。不到一周前，美团指控99Food以预支货款为诱饵，要求餐厅伙伴终止与Keeta合作。此番针锋相对的过招，标志着本月刚开启的法律交锋骤然升级。 这场对决是日益增多的中国互联网服务商，将高强度竞争模式移植海外的最新案例。另一相似案例中，快时尚平台Shein与拼多多(PDD.US)旗下跨境业务Temu在美国深陷连环诉讼，从版权侵权到胁迫供应商等指控不一而足。 美团与滴滴在中国外卖市场短暂交锋后，转战巴西再起冲突。2018年，以网约车闻名的滴滴进军外卖领域，挑战美团霸主地位，推出类似Uber Eats的服务。不过，该业务未能持久，2019年滴滴退出市场。其后虽尝试多种外卖模式，均未掀起风浪。 美团占据中国外卖市场超三分之二份额，与阿里旗下饿了么、京东(JD.US; 9618.HK)等资金雄厚的对手竞争，这一格局令滴滴等新入局者难有施展空间。 滴滴并未延续国内外卖市场的失势之战，转而聚焦出海扩张，尤其看重城镇化快速推进、年轻人口基数庞大且数字化服务普及加速的拉丁美洲。 滴滴涉足巴西外卖市场，始于2017年投资网约车初创企业99。次年全资收购该公司后，2019年推出99Food，却在2023年关停业务。今年4月，该业务重启运营。 在拉美其他地区，Didi Food于2019年初登陆墨西哥，至2022年已成为该国下载量最高的餐饮应用。目前，滴滴在哥伦比亚、哥斯达黎加、多米尼加共和国及秘鲁开展外卖业务，这些地区也提供其核心网约车服务。 美团也因国内外卖市场趋近饱和，及消费者支出趋谨而转战海外。创始人王兴亲自挂帅的出海战略，始于2022年Keeta登陆中国香港，去年延伸至中东。今年5月，美团宣布斥资10亿美元布局巴西。该公司尚未在拉美开展运营，却已与滴滴陷入激烈对抗。 美团小胜一局 美团本月起诉99Food通过购买关联关键词，在谷歌截流Keeta流量。圣保罗法院判令99Food三日内，停止该行为否则处以日罚金，美团暂获小胜。美团还指控99Food以现金支付，要求商户不与Keeta等竞争对手合作。此类排他性条款通常构成垄断，曾导致阿里巴巴2021年在中国被罚创纪录的280亿元人民币。 99Food在最新诉状中指称，Keeta外卖袋、网站界面的配色方案，以及字体等品牌元素与其过度相似，易致巴西消费者混淆。该公司要求赔偿并禁止Keeta使用近似设计，美团回击称黄色作为品牌主色调已沿用超14年。 美团当前在中国的财务表现堪称稳健：一季度营收同比增18%至866亿元人民币（合120亿美元），毛利率改善驱动净利润飙升87%至100亿元。 相较之下，滴滴一季度交易总额同比增13.5%至1,020亿元人民币，其中国际业务贡献增长约28%，占比近四分之一。该季度净利润亦现暴增，达上年同期两倍。 2016年收购优步中国业务的滴滴，在网约车领域的统治地位堪比美团之于外卖市场。然而，其正面临本土对手日益增强的挤压，市场份额持续缓慢下滑。 此前，滴滴也遭遇国内监管重击。2021年纽约IPO因未通过上市前数据安全审查，激怒监管机构，其应用遭国内商店下架，最终被迫从纽约退市，并因数据违规被处天价罚款。 此番际遇凸显出中国企业（尤其敏感科技领域）在本土面临的高监管风险，这正是众多企业发力出海的动因之一。滴滴料将持续加码海外布局，正如美团及Shein、Temu等同行所为。这意味着更多企业或将在海外市场乃至法庭，陷入日益频繁的冲突。 美团股价年内累计跌去20%，当前17倍市盈率虽远高于京东的约9倍，但二者估值均未显高位。这反映投资者对二者保持谨慎，原因是中国经济放缓、监管风险以及出海可能面临的类似问题。 美团股价下行，显示投资者对其在华持续实现高利润增长渐生疑虑，化解这一担忧的最可靠方案是出海扩张，但包括劲敌滴滴在内的众多企业也持此念。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
告别网红主播模式 东方甄选要做“线上山姆”
这家由教育机构转型的直播电商公司，正通过自营产品业务，试图打造线上的山姆 重点： 东方甄选在上个财年呈现营收、利润及GMV同步下滑 公司在财年下半段开始恢复盈利，增强投资者对其最新商业模式的信心 谭英 当在线教育机构新东方在线2023年1月转型为直播电商公司时，新更名的东方甄选控股有限公司（1797.HK）前景似乎一片光明。这家教培巨头新东方（EDU.US; 9901.HK）旗下的原在线业务子公司，在2021年政府叫停课后辅导后，完成了非常规转型。 转型初期，东方甄选势头强劲，截至2023年5月的财年录得45亿元（6.28亿美元）营收及9.71亿元净利润的创纪录表现，扭转了之前财年亏损困境。次年，这家公司业绩更为亮眼，营收跃升至70亿元，净利润达17亿元。 不过，据上周五发布的最新年报显示，公司复苏势头在刚过去的财年突遇波折。因卷入与头部主播的高调纠纷，截至今年5月的财年，营收、利润及商品交易总额（GMV）均大幅下滑。 财报显示，东方甄选最新财年持续经营业务营收同比骤降32.7%至44亿元，上一财年大额利润几乎化为乌有，全年净利润仅录得570万元。核心电商及自营产品业务GMV，更从上年的143亿元大跌40%至87亿元。 最新业绩未包含爆款直播间“与辉同行”的贡献，该直播间由曾是英语教师的董宇辉主持，后者去年与东方甄选分道扬镳。若计入该直播间收益，最新财年营收、利润及GMV的跌幅将进一步扩大。 市场对业绩表现反应消极，财报公布后首个交易日（本周一），东方甄选股价下挫13%。即便经历此番下跌后，该股年内累计涨幅仍达76%。 尽管年报数据降幅显著，但积极信号在于，上個财年的下半年营收较上半年小幅增长。更关键的是，继上半年报亏9,670万元后，东方甄选下半年实现1.024亿元净利润，成功扭亏为盈。 国信证券认为，最新财报“初步验证公司转型成效”。国信证券进一步指出，东方甄选依托自营产品及会员体系构筑的新增长模式，将通过打造爆款商品注入增长新动能。 持此观点的不只国信，投资者似乎青睐东方甄选现行战略，该战略旨在突破对头部主播的过度依赖，转向打造线上沃尔玛的仓储式折扣店山姆会员店。业绩指标显示，战略正初显成效。 教科书级过度依赖案例 东方甄选与董宇辉的经历，堪称企业过度依赖单一个体的教科书案例。董宇辉于2024年7月离职时，带走粉丝量达2,000万的“与辉同行”直播间。 据飞瓜数据显示，董宇辉个人影响力此后持续攀升，粉丝规模目前已达3,000万。相形之下，东方甄选自董离职后流失186万粉丝，在飞瓜数据榜单滑落至第22位。包括“黄金一代”主播敬文、顿顿在内的核心主播也相继离职，东方甄选CEO俞敏洪在股东大会上称，不会再出现某个主播成立独立平台。 除董宇辉事件外，东方甄选在抖音之外的直播渠道的拓展同样举步维艰。最新财年因董宇辉贡献消失，其抖音付费订单数从上年1.81亿单腰斩至9,160万单，抖音平台仍占据公司GMV总量的70%。 俞敏洪承认，单一渠道依赖存在隐患，同时指出新推的自营产品会员体系，是弱化主播依赖风险的重要举措。然而，东方甄选在淘宝、京东、拼多多、小红书及微信小程序等平台的多渠道建设，尚未达到制衡的效应。 早在2022年4月，董宇辉离职前，东方甄选就启动了聚焦自营产品与会员折扣的“山姆会员店模式”。该体系成效斐然，最新财年自营产品创收35亿元，贡献近八成总营收。 东方甄选将会员业务视为未来核心，通过直播电商渠道及专属会员App，双轨销售自营产品。公司称其品牌“在业内影响力日显，已成为品质、亲民及生活美学的代名词”。2023年10月推出的付费会员App，订阅数量最新财年增长33%，从19.86万人增至26.43万人。 期内，App端自营产品GMV占比从16.3%攀升至28.8%，数量从488款增至732款。飞瓜数据显示，今年6月东方甄选8.8亿元GMV总额中，自营产品贡献3.5亿元，同比增长15%。 以当前380亿港元（49亿美元）市值及5.52倍市销率（P/S）计，机构对东方甄选看法呈现分化。雅虎财经调研的分析师中，7位给予其“强力买入”或“买入”评级，3位建议“持有”，2位对其评级为“表现弱于大盘”。 平均下来，分析师预测，随着董宇辉事件影响淡化，东方甄选本财年营收将增长约25%，利润增长有望超过一倍。 财报发布后，国信证券下调东方甄选未来三年利润预期，但维持“跑赢大盘”评级。华泰证券表示：“我们看好公司向品牌化稳步转型的长期发展潜力。”因而保持“买入”评级，并上调未来三年营收预期，同时将本财年利润预测向上微调1%。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
季度业绩平平无奇 大健云仓为何急升？
在发布充满中美贸易摩擦动荡迹象的最新财报后，这家B2B电商平台股价跳涨30% 重点： 受中美贸易摩擦拖累，大健云仓第二季度营收仅增长4%，并预期未来零增长 即便在发布平淡财报后股价飙升30%，这家电商公司市盈率仍徘徊在9倍的相对低位 阳歌 一份增长放缓且未见重大转机的平淡财报，何以令人瞩目？ 答案似乎在于大健云仓（GCT.US）四个字。上周四，这家B2B跨境电商平台发布这样一份财报后，股价飙涨30%。周五强势拉升后，公司股价年内累计上涨56%，28.91美元的收盘价，较2022年12.25美元的IPO价翻逾一倍。 值得注意的是，大健云仓披露其二季度营收仅微增3.8%，较去年全年65%的增幅显著下滑。更值得关注的是，公司预计当季营收或将停滞不前，这在相当程度上源于中美贸易摩擦造成的冲击。 财报中亦现若干积极信号，包括公司在整合2023年问题收购项目上取得稳健进展，以及开拓欧洲作为美国波动市场的替代阵地。不过，这些尚不足解释30%的股价大涨，从而令大健云仓估值陡增近2亿美元，市值突破10亿美元大关。 那么，市场为何突然青睐这家撮合中国、越南、马来西亚家具、家电、健身器材等大件商品制造商与欧美日买家的企业？答案或许是过去四年形成的巨大估值鸿沟，众多在美上市中概股较全球同业遭到严重低估。 我们近期将此类股票称为“中国复活节彩蛋”——它们长期处于显性低估状态。其中，医美机构运营商新氧（SY.US）自6月中旬以来股价涨逾五倍，可穿戴设备制造商Zepp Health（ZEPP.US）7月初迄今更飙升近十倍。 大健云仓与两者类似，业务基础稳固且估值水平相对低廉。即便经历上周五大涨后，其市盈率仍仅9.4倍，远低于国内同业EDA集团控股（2505.HK）的25倍估值，与Salesforce （CRM.US）38倍、Shopify（SHOP.US）83倍的美国同行相比，更是天壤之别。 尽管Salesforce和Shopify规模显然更大，但大健云仓作为连接发展中国家制造商与发达市场零售商的平台，可能蕴藏独特潜力。 公司早期货源主要来自中国，现已拓展至越南和马来西亚，未来可能新增类似市场以规避中美贸易摩擦。同时，虽曾高度依赖美国买家贡献主要销售，现正加速进军欧洲市场，并在日本布局。 营收增长失速 在阐释投资者当下关注大健云仓的原委后，我们回归这份喜忧参半的最新业绩。财报内文及高管在业绩电话会上的陈述，频现中美贸易摩擦冲击，称当前面临“挑战性环境”与“空前不确定性”。 “我们遭遇了意外变数”， 大健云仓董事长兼创始人吴磊在电话会议上表示。 营收层面，公司勉强实现同比微增，由去年同期的3.11亿美元升至3.23亿美元。大健云仓虽持续吸纳平台新用户，但活跃买家与卖家的新增注册速率双双放缓。 更令人担忧的是，截至今年6月的12个月内，活跃买家年均消费额从2024年同期的151,276美元下滑13%至131,359美元。公司将此归咎于新买家涌入，这类用户通常从小额采购起步，待适应平台后再逐步扩大交易规模。 三季度形势恐进一步恶化，公司预计当季营收为2.95亿至3.10亿美元。该区间中值3.025亿美元意味着，较去年同期3.03亿美元几近零增长。 区域表现方面，当季美国本土产品销售额同比下降11%（公司未披露具体金额），欧洲营收同比激增59%形成有效对冲。公司在德国新增履约中心，使该国运营枢纽总数达六处。据其披露，强劲增长后，欧洲营收贡献度现约占四分之一。 大健云仓总裁Iman Schrock表示：“欧洲正崛起为增长引擎，更是全球扩张的战略支柱”，他续称，“我们认为欧洲有望在未来数年，发展成与美国本土业务规模相当的地区”。 受关税扰动影响（包括4月美对华商品关税短暂大幅上调），公司毛利率同比由24.6%降至23.9%，但因一般行政费用骤降（主因是股权激励支出减少），净利润同比大增28.1%至3,460万美元。 大健云仓通过内生增长及并购实现扩张， 2023年斥资8,500万美元收购破产的美国家居B2B分销商Noble…
价格战叠加广告大减 汽车之家季度收入四连跌
这家汽车交易服务商二季度毛利率骤降逾10个百分点，营收连续四个季度下滑 重点： 在惨烈的价格战下，中国汽车制造商及经销商大幅削减广告预算，汽车之家二季度营收下滑约6% 公司6月上线核心交易平台海外版，旨在借力中国全球汽车出口榜首的发展势头 阳歌 面对去年下半年开始失速的业绩，中国最大汽车交易平台汽车之家(ATHM.US; 2518.HK)正将目光转向海外寻求突破。在披露截至6月的季度营收连续四季萎缩的同时，公司宣布已于6月上线网站海外版。 汽车之家核心客户群——汽车制造商与经销商，在持续逾年的惨烈价格战中大幅削减营销预算，致其广告服务收入遭受重创，当季同比大跌36%。公司高管指出，政府今年已出台措施缓和价格战，乐观预测下半年形势可能好转。 在线营销及其他收入，成为三大主营业务板块中，当季唯一实现增长的亮点。结合线索服务收入11%的跌幅，前者本季反超后者，跃升为公司最大收入来源。 实事求是地说，汽车之家当下仍是中国低迷车市中少数具备潜力的公司。主要源于其坚守轻资产商业模式，意味公司完全不承担库存风险，有效规避中国车市剧烈波动的影响。 公司收益主要源于交易及广告衍生的服务费用。从交易维度看，汽车之家应具有相对优势，据中国汽车工业协会数据，今年上半年，中国汽车产销量约1,560万辆，同比增幅超10%。 尽管中汽协未公布汽车均价数据，但价格战导致上半年车价下行已是不争事实。国家统计局数据显示，前五月汽车制造业利润同比下滑12%。价格下行或通过拉低单辆车交易佣金冲击汽车之家的收益，正如公司所指，利润大跌也导致众多车企大幅削减广告开支。 投资者对财报反应相对积极，周四汽车之家的美股收涨0.26%。公司股价年内3.5%的涨幅看似平淡，却显著优于通用、大众的合资伙伴上汽集团(600104.SH)17%的跌幅，以及丰田、本田的合资伙伴广汽集团 (2238.HK; 601238.SH) 在港股的7.3%跌幅。 虽处境不稳，汽车之家15倍的远期市盈率仍显坚挺，与美股同行CarGurus(CARG.US)16倍水平相当。这或许可以解释为何分析师群体对汽车之家持相对谨慎态度。在接受雅虎财经调查的13位分析师中，有9位给予该公司“持有”评级。 出海新举措 下文将聚焦汽车之家业务底层逻辑，首先看似乎未获投资者热捧的出海新举措。公司CEO杨嵩透露，平台新版海外网站已覆盖52个中国出海汽车品牌的1,900余款车型数据，为中国汽车产业全球化发展构建数字化基础设施。 汽车之家正试图搭乘中国车企海外销售提速的东风，这股推动中国超越日本登全球最大汽车出口国的浪潮，部分源于二十年产能扩张积累的严重过剩。 “当前业务覆盖六个国家和地区，包括中国内地及香港、泰国、沙特阿拉伯、英国、澳大利亚和巴西，” 杨嵩在财报电话会上表示，“我认为此类海外布局将成为我们业务新的增长曲线。” 在本土市场，汽车之家持续承压，二季度营收同比下跌5.9%至17.6亿元（约合2.45亿美元），上年同期为18.7亿元。其中，媒体服务收入骤降逾三分之一至2.79亿元，仅占总营收的16%；线索服务收入下滑11%至7.33亿元；在线营销及其他收入增长21%至7.46亿元。 值得注意的是，二季度毛利率同比大跌逾10个百分点至71.4%，去年同期为81.5%。公司管理层将之归因于“在下沉市场推广创新业务引发交易成本攀升”，但未详述细节。未来几个季度该指标能否企稳，势必成为投资者关注重点。 14%的运营开支降幅，部分对冲了毛利率下滑。雇员规模缩减或是重要因素，汽车之家公布的数据显示，截至今年6月底员工总数4,360人，较上年同期的5,078人减少14%。但最终净利润仍同比萎缩22%至3.99亿元，上年同期则为5.10亿元。 展望后市，汽车之家预期下半年价格战趋缓，有助提振广告及线索服务业务。然而，当前价格战本质是中国经济疲软抑制消费信心。尽管低价能刺激部分消费，唯有经济企稳与消费主导型增长动能回归，方能推动国内车市重归健康发展轨道。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
AI/基础建设/资源 
受惠金价牛市 招金中期盈利飙升
国际金价持续走高，带动招金矿业上半年净利增逾160%，但盈利结构与偏高的估值可能让投资人却步 重点： 公司上半年收入69.73亿元，净利同比大增160.4%至14.40亿元 “其他支出”达9.43亿元，按年暴增293%，其中减值损失7.11亿元 李世达 黄金行业绝对是今年上半年乘风破浪的一大板块，国际金价在地缘政治、美元债务风险，以及央行持续买盘推动下屡创新高。从伦敦现货金价突破每盎司3,500美元，到上海黄金交易所金价较去年同期飙升近四成，这场黄金牛市成为资本市场的焦点。招金矿业股份有限公司（1818.HK）不例外，也成为这一趋势的受益者。 根据招金矿业最新公布的中期业绩，上半年公司收入达人民币69.73亿元，同比大增50.7%；母公司股东应占溢利14.4亿元，同比暴涨160.4%。 这份业绩放在同业之中丝毫不逊色，规模更大的紫金矿业（2899.HK; 601899.SH）上半年净利润按年增长54.1%至232亿元；山东黄金（1787.HK; 600547.SH）净利润按年增长102%；至于中国黄金国际（2099.HK）则实现扭亏赚1.16亿美元。 相比其他同业多样化经营相比，招金的收入主要来自黄金开采与冶炼，属“纯黄金公司”，自产金占比高，利润与金价高度挂钩。金价上升的同时，公司产量亦录得增长，上半年黄金总产量达14,288公斤（约45.9万盎司），同比增长8.42%，其中矿产金贡献10,236公斤，同比增长13.8%。公司在金矿相关的收入（主要来自黄金销售）约为61.64亿元，占总收入比重达88%。这种“黄金纯粹性”在金价上涨时期带来更大的利润弹性。 同时，公司在成本端亦展现出一定控制力，上半年公司综合克金成本仅小幅上升2.9%至每克216元，远低于同期国际金价约25%的涨幅。公司毛利率由42.7%提升至43.7%，创多年高位，显示其成本控制与金价红利叠加的效果。 财务结构方面，上半年总资产升至582.7亿元，净资产同比增长近9.5%至275.8亿元，现金及等价物达32.5亿元，较去年底增加六成。虽然总负债增加8.1至306.8亿元，但杠杆比率已由去年底的43.4%降至41.2%，财务压力有所缓解。 减值拖累单季表现 不过，对于投资银行而言，这份业绩并不完全满意，瑞银在最新报告中对招金的评价就显得审慎。虽然上半年业绩增长160%，但单看第二季度，净利润仅为7.81亿元，虽同比增长超过一倍，但却低于瑞银预期的9.5亿元。换句话说，单季的表现其实不及个别投行的预期。 更令人担忧的是“其他支出”达9.43亿元，按年大幅增加293%，其中单是减值损失就高达7.11亿元，吞噬了不少利润，也暴露出部分资产与项目在经营上的不稳定性。 若将全年预期纳入考量，市场普遍预测招金2025年度净利润约为33亿元，而上半年仅完成44%，意味下半年需要持续保持甚至超越二季度的水平，才能不负市场的期望。对投资者来说，这样的节奏并非没有隐忧。 另一方面，公司在产能与勘探开发方面积极布局，上半年山东瑞海项目日产1.2万吨的系统已试车，夏甸金矿深部开拓亦在加速，为未来数年的产能增长奠定基础。同时，公司设立超亿元勘查基金，在多个成矿带推进探矿工作，上半年新增资源量达25吨，储备能力进一步强化。 目前市场前景看似仍对黄金有利，美国赤字居高不下，地缘局势持续紧张，央行买盘意愿强劲，这些因素共同支撑金价。然而，风险同样存在。若美元意外走强，或避险需求出现回落，金价可能快速回调。瑞银在报告中小幅上调了招金2025与2026年的盈利预测，并将目标价由23.6港元调升至25.3港元，但同时提醒，需要密切关注未来可能出现的减值风险。 股价方面，业绩公布首交易日，招金微升0.84%至21.58港元，今年累升逾96%。高金价与亮眼业绩确实提供了股价支撑，但估值水平已不低，目前市盈率达56.8倍，远高于紫金矿业的16.7倍及山东黄金的39.5倍。考虑到目前价格及公司收入高度依赖黄金，虽然能够在金价牛市里成为最大赢家，但抗风险能力较弱，一旦行情转折，跌幅也可能远超同业。短线投资者需要警惕高追风险，耐心等待金价或股价震荡回调后再行布局或更合适。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
收入盈利难两全 中通等待内卷退潮
业务量的增长难敌成本上涨与单票价格下滑，导致中通上半年盈利下滑 重点： 中通上半年业务量按年增17.7%至198.48亿件，市占率回升至20.8% 中期盈利按年降2.6%至39.32亿元，毛利率由32%降至24.8% 李世达 在中国，可能没有哪个行业比快递业更贴近消费者的日常生活。消费者手机跳出的快递通知，都是中国庞大内需市场与电商经济的脉搏。 据官方数据，今年上半年，全国网上零售额达到7.43万亿元，同比增长8.5%，其中实物商品网购仍有6%的增速，让网购占社会消费品零售总额的比重稳定在四分之一左右。快递业正是这股力量的最佳受益者：仅上半年就完成了956亿件的投递，同比增长高达19.3%，继续傲视全球。 在这个背景下，中通快递（开曼）有限公司（ZTO.US; 2057.HK）近日交出一份增收不增利的成绩单。第二季度，公司收入118.32亿元，年增10.3%；盈利则年减24.8%至19.65亿元。上半年计，中通收入按年升9.8%至227.23亿元，盈利则按年跌2.6%至39.32亿元，毛利率从去年同期的32.0%下降至24.8%。 我们在早前的文章中提到，去年业务量市占率下滑的中通，今年下达军令状，将首要任务放在“实现高于行业平均增速的业务量增长”上。今年上半年，中通业务量达198.48亿件，以同期全国快递业务量956.4亿件计算，市场份额约20.8%，较去年底的19.4%有所回升，业务量增速17.7%也逐渐追上行业平均增速19.3%，但仍低于极兔（1519.HK）的27%、顺丰（6936.HK; 002352.SZ）的25.73%及圆通（600233.SH）的21.79%。 轻小件拖累单价 在业务量增速回升的同时，单票收入却同比下降约6%，这一变化直接拖累了毛利水平。下降的原因并非单一，部分来自订单结构的持续小件化与轻量化，拼多多、抖音等低价电商平台推动的高频低价件大量涌入，压低了市场的平均票价。同时，为保持市场份额，中通在价格策略上相对积极，使得单票收入无法随件量提升而同步增长。 中通首席财务官颜惠萍指出，第二季核心快递业务单票收入净下降0.06元，主要因为增量激励增加0.18 元，以及单票平均重量下降影响0.05元，但主要客户单价提升0.17元，抵销了部分影响。 在成本端，中通的规模效应优势被直客服务、网络升级和区域服务保障等方面的投入所抵消。半年报显示，上半年营业成本达到229.5亿元，同比增长18.6%，其中运输成本增长13.1%至103.7亿元，分拣成本增长11.2%至57.4亿元，而其他成本更大幅增加47.6%至68.4亿元。其他成本包含直客业务的拓展与网络基础设施投入，成为拖累毛利率的主要因素。 背后的原因是，随着订单结构逐渐向轻小件倾斜，快递企业需要更多末端派送能力与差异化直客服务，意味着对网点、快递员补贴、服务质量保障等环节的持续加码。 同时，中通作为市场份额领先者，为了维持全国范围的网络稳定与服务水平，也在加大区域基础设施和数字化升级方面的投入。这些投入短期内难以带来直接收益，却立即反映在成本科目中。 反内卷的曙光？ 中通用利润换市场，体现出快递业“内卷”下的无奈。据国家邮政局统计的快递业务量与收入推算，2007年内地快递平均单票价格为28.55元，而到了今年6月，这一价格已下滑至7.49元。 不过，官方反内卷的举措也开始延伸至快递业。本月中旬，浙江义乌宣布调涨快递价格，要求将快递单票价格下限上调0.1元至1.2元。而快递业务量占全国24%的广东省，则自8月4日起将快递底价上调0.4元，各家均不得低于1.4元成本价揽收，否则将面临处罚。 或许是体会到盈利下滑的无奈，中通管理层在财报中调降了全年业务量目标，从408亿件至422亿件区间降至388亿至401亿件区间，换算增速仍有14%至18%。 业绩公布后，中通股价微跌0.71%，报154.7港元，年初至今升幅约3%。市盈率为12.46倍，低于顺丰的22倍、圆通的16.4倍与韵达的14.7倍，反映出市场对中通盈利状况的担忧。短期内，中通仍要面对成本上升带来的盈利压力，官方的反内卷措施将有利于单票价格的回升，但或需要更多时间来体现；长远看，反内卷可能提升行业集中度，对业务规模更大的中通更有利，估值修复的可能性也会提高，投资者可再观望一会。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
拿下日本收单牌照后 移卡能否输出“中国模式”？
移卡攻入日本市场，获得当地信用卡业务资格，揭示其从跨境支付走向本地商业服务的全球战略转型 重点： 公司获得在日本开展在线与线下扫码收单业务的资格 不只服务海外中国游客，而是试图成为当地支付市场参与者 李世达 在日本，电子支付的选择不少，但现金依然是支付主流。根据日本总务省的统计，2024年国内无现金支付比率仅42.8%，且以信用卡（占82.9%）为主，行动支付（如扫码支付）仅占9.6%，大多集中于如PayPay、LINE Pay、Rakuten Pay等本地品牌。这样的市场特性，让外来支付工具难以真正打入日常场景，只能在观光区或特定商户中拥有一席之地。 正是在这样一个高壁垒、低转换的市场中，来自中国的支付科技公司移卡有限公司（9923.HK）选择正面进场。本周，移卡宣布其日本子公司Yeahpay Japan已取得日本《割赋贩卖法》下的信用卡合约业务者注册资格，并同步通过PCI DSS国际安全标准认证，正式获得在日本开展在线与线下扫码收单业务的资格。 牌照让移卡得以从跨境支付“游客模式”，晋升为具备在地清算与商户服务能力的参与者，也揭示了其全球化布局的新阶段。 本地业务“新参者” 移卡此次在日本取得的牌照，与Alipay、WeChat Pay在日本的运营模式有本质区别。Alipay、WeChat Pay主要透过当地收单合作伙伴与商户签约，以“跨境支付”方式接入日本商户，也就是说，当中国旅客使用这些App扫码付款时，实际的结算仍发生在中国本土系统，商户透过当地收单服务商完成结汇。这是一种依赖“游客消费”的辅助性场景，商户也多集中在观光区与连锁零售。 移卡此次获得的是一张真正的“本地经营牌照”，是进入“本地商业支付体系”的门票，可以自主与日本商户签约，建立收单与结算网络，合法串接日本的信用卡支付体系，进行本地清算与商户服务，为商户提供一体化的收单与商业服务平台，服务日本本地消费者与中小企业，而非仅依赖中国游客的流量输入。 这也不难看出移卡的出海策略：不只是服务海外的中国游客，而是试图成为当地支付市场参与者的一员。 然而，日本支付市场远比表面看来更复杂。日本本土市场早已由PayPay、Rakuten Pay、d払い与交通系IC卡如Suica等主导，不仅用户数庞大，还深度整合了电商、电信与积分体系，使消费者黏性极高。与此同时，来自Square与Recruit旗下AirPay等国际与科技型平台，也凭借简易的POS设备与一体化的商户解决方案，占据中小企业市场。 平台生态联动 移卡着眼的，是将其在中国累积的商户服务能力、会员经营与数字广告推广等优势成功移植，或许能在高度饱和的日本市场中，寻找到具备特色的利基切入点。 根据公告，移卡将与其投资企业富匙科技共同推进日本业务发展，并借助其在小红书、大众点评海外版等平台的运营经验，为品牌商家提供“到店＋本地生活”整合服务，输出类似中国的商业数字操作系统。富匙科技主要为线下商户提供数字化营运解决方案，已在东南亚地区与超过两万家门店建立合作关系。 更进一步看，若能以“中资电商平台出海的基础设施商”为核心定位，绑定内容、供应链、支付、会员经营等多环节，或许也有望在海外市场突围。 除了日本与东南亚，移卡在今年5月底刚拿到美国亚利桑那州Money Transmitter License（MTL）牌照，以及去年底获得的Money Services Business（MSB）牌照，其海外布局似乎将逐渐迎来收成阶段。…
增货运经纪收费 满帮危中有机
这家货运平台企业警告，上调货运经纪服务费率可能导致业务量显著下滑，或将对企业利润“产生负面影响” 重点： 随着政府补贴减少，满帮将上调货运经纪服务收费，以建立可持续的业务模式 这家货运应用运营商，一季度小微企业贷款同比增长25%，不良贷款率攀升至2.2% 阳歌 满帮集团（YMM.US）一度因忽视监管机构而付出代价，如今这家货运应用运营商正迎来一道基础经济学新课题。 这源于公司上周五发布的简讯预警，其第二大收入来源货运经纪服务的收费上调，可能引发连锁反应。满帮坦承此举几乎必然导致部分客户流失，公司的客群主要由货车司机与货主构成。 这是满帮在中国经济增速放缓背景下，穿越更崎岖道路的最新调整举措之一。其他变动包括去年的裁员，以及针对核心客户小微企业放贷规模的快速扩张，这些企业常需短期融资维持运营。 上述举措对维持业务良性运转确有必要，但亦伴随风险，也彰显企业未雨绸缪规避深层隐患的主动性。这正是投资者乐见的治理水平，或是雅虎财经调研中13位分析师中11位给予“买入”或“强烈买入”评级的原因之一。 满帮称最新涨价旨在“保障货运经纪业务可持续性”，该业务致力于为货主精准匹配运力。历史财报显示，该业务曾获大量政府补助，而今政策力度似在减弱：今年一季度，政府补助总额为4.67亿元（折合6,500万美元），同比下降41%，上年同期则达7.95亿元。 公司声明称：“预计自截至2025年9月30日的季度起，货运经纪服务交易量将显著收缩，导致该业务营收下滑；同时对应营收成本上升，可能对公司利润产生一定程度负面影响。” 公告发布前的周五，满帮股价下跌7.7%，表明市场当日或已充斥涨价传闻。该股年初至今基本持平，但52周累计涨幅达50%。 凭借以运满满、货车帮两大应用为核心的轻资产模式，该平台为连接货主与司机提供多元化服务，展现出较强吸引力。轻资产模式外，满帮以自有资金独立运营小贷业务。 伴随中国经济放缓的压力传导至货运从业者，该业务需求持续攀升。截至3月末公司资产负债表內，中小微企业贷款额45亿元，较上年同期的36亿元增长25%。与此同时，其不良贷款率由2023年末的2.0%微升至2.2%。 监管合规风波 稳定货运经纪业务的举措，仅是满帮的最新调整。三年前，公司因赴美上市前，未完成网信办数据安全审查遭遇重罚。 作为处罚，2021至2022年，公司两大主力应用被暂停新用户注册约一年。最终完成审查后，获准重启新用户注册。 2022年，中美证监机构就中概股审计底稿争议激化时，满帮据传曾考虑赴港二次上市。但伴随中美最终达成信息共享协议而化解争端，满帮终止这一计划。 即使当前涨价举措及前述贷款扩张，加上不良率攀升令压力加剧，但公司业务此前对经济放缓展现较强韧性。今年一季度，营收同比增长19%至27亿元，但三大主营业务增长显著分化。 核心交易服务营收同比跃升51.5%至10.5亿元，超越货运经纪业务成为第一大收入来源。满帮将前者飙升归因于平台活跃度提升，应用订单履约量同比增长22.6%达4,820万单，平台月活跃货主增长28.8%至276万。 相比之下，一季度货运经纪服务收入基本持平于约9.66亿元。新涨价机制实施后，该业务或于三季度起转入收缩通道，幅度可能显著。第三大收入来源货运信息发布服务，当季增长10%至2.35亿元，在总营收中占比仅10%。 轻资产模式赋予满帮显著盈利优势。去年，其毛利率已达54.6%的高位，今年一季度更跃升至69.2%，主要受益于政府增值税减免，这是另一支持小微企业纾困的政策红包。 去年裁员5%亦提振盈利表现，助推一季度管理费下降30%。当季净利润翻倍至12.8亿元，现金及投资余额仍保持293亿元高位。这一切印证纵使其面临经济放缓风险，这家企业善于在问题恶化前主动破局的禀赋。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
