金融壹账通与平安，脱离母体却剪不断脐带

自从公司透露其三分之二的收入仍然来自于与中国平安相关业务后，公司的股价在过去一周已经损失了三分之一的价值

重点：

  • 金融壹账通超过三分之二的收入来自其母公司平安集团及其关联公司
  • 对于中国政府最近对在美上市的中概股的打击，金融壹账通可能会特别容易受到影响，因为它可以接触到大量的敏感金融数据

张劼

在投资界，25%的营收增长通常来说是件好事。这很少是什么值得担心的事情，肯定不至于会引发一家公司股票30%的俯冲式暴跌。但这一规律偶尔也会打破，这正是过去一周发生在金融科技软件制造商金融壹账通（OneConnect Financial Technology Co. Ltd.）身上的事。

金融服务巨头平安集团旗下的金融壹账通在上周公布最近季度业绩时，报告它在今年第二季度看来取得了25%的营收增长（这是一个相当不错的数字），从去年同期的7.74亿元增长到9.68亿元（1.49亿美元）。但这一消息在第二天引发了高达27%的股价暴跌，每股从7.46美元跌至5.42美元。它还没有恢复就又下跌了9%，至周三最新收盘价4.92美元。

投资者到底担心什么？

仔细查看金融壹账通的最新业绩发现，它在截至6月的最新一季出现了3.95亿元的运营亏损，而一年前的运营亏损为3.61亿元。这比去年同期扩大了9.7%，对于一家从未赚取过一分钱利润的公司来说，这实在不是什么令人安慰的事。它的毛利率也从一年前的38.4%降至34.1%，表明该公司每创造一元收入带来的回报在减少。

最大的打击之一可能来自摩根士丹利，在金融壹账通公布业绩后，它将其评级从“overweight”下调至“equal weight”，相当于从“买入”下调至“持有”。这家投资银行巨头还将其目标价格从19美元大幅削减一半以上至7.5美元。这与金融壹账通的股价走势基本一致，该公司目前的股价略低于每股5美元，仅为六个月前的四分之一。

但要理解投资者最大的担忧，关键可能是要看看金融壹账通事实上的母公司中国平安。就这个情况而言，金融壹账通似乎正极力脱离其庞大的母公司取得独立，却不怎么成功。

金融壹账通最早是中国平安的金融科技部门，2017年分拆成为一家独立的公司。自那以后，它就一直非常依赖中国平安这个大客户。

金融壹账通在2019年12月上市的招股说明书中说到：

“我们和平安集团根据一项战略合作协议进行合作，协议期限到我们首次公开募股完成后的10年，只要平安集团继续持有或实际拥有我们至少30%的股份。平安集团也是我们最重要的客户和供应商，以及我们的主要股东。”

投资者通常会喜欢这样的分拆，因为它们的产品和服务由富裕母公司的丰富资源孵化出来，并经过了市场的检验。在许多情况下，这种分拆公司的表现会优于市场总体。

但和许多其他事情一样，分拆也是一枚存在两面的硬币。金融壹账通的招股说明书显示，它2017年收入中有40.5%来自中国平安，2018年为37.3%。在它上市之前，截至2019年9月的9个月里，虽然它对平安的依赖看似在减少，但它报告来自中国平安的收入增长到了总收入的43.6%。

方向错误

投资者很可能对这种过于依赖感到不安，在金融壹账通今年第二季度的9.68亿元收入中，这种依赖进一步增长至58%。此外，还有8950万元来自中国平安集团旗下的陆金所，这意味着平安相关来源的收入占金融壹账通上季度收入的三分之二以上。

金融壹账通不缺大牌客户，包括广发银行、北京银行、上海银行、香港金融管理局和联昌银行这些耳熟能详的金融机构。事实上，在首次公开募股时，金融壹账通在招股说明书中自称有3000多名客户，尽管它指出许多都是非付费客户。因此，分析师可能已经开始质疑，为什么该公司无法将更多的客户转化为付费客户。

北京方面最近对在美国上市的中国企业的整治，也让形势雪上加霜。最新的打击行动主要集中在数据安全和公司架构上。这两个因素中的前一个因素让投资者担心，像金融壹账通这样的金融科技公司可能会受到影响，因为它们在为金融机构服务的过程中，可以获得大量敏感的个人数据。

与大多数在美国上市的中国同行一样，金融壹账通也采用了一种名为可变利益实体（VIE）的公司架构，这种架构受到了中国监管机构的审查。大多数此类公司在其IPO招股说明书的“风险”部分都提到了VIE架构，金融壹账通也不例外。

“目前尚不确定中国是否会通过任何与我们这样的VIE架构相关的新法律法规，如果通过的话，它们将怎么规定，”它在2019年的招股说明书中表示。“如果中国政府发现（该架构）不符合它对外国投资我们业务的限制，我们可能会因此受到严厉处罚，包括被禁止继续经营。”

这些担忧导致了金融壹账通股票的抛售。有媒体报道，被一些人称为“牛市女皇”的方舟投资（Ark Investment Management）的凯茜·伍德（Cathie Wood），在7月底之前几乎清空了所有的中国股票。电商巨头阿里的早期投资者、本来看好中国企业的软银（SoftBank Group）日前宣布，由于许多情况目前不明朗，它将暂停在华投资。

金融壹账通不是唯一的受害者，其他的中国金融科技公司也卷入了监管风暴。自6月下旬以来，网贷公司乐信的股价已经下跌了一半，而类似的信也科技的股价在这段时间也缩水了约三分之一。

股票的抛售已经将企业的估值推至低水平。乐信目前的市盈率（PE）只有5倍，信也科技略高，达到6倍。当然，金融壹账通的市盈率目前无法计算，因为在它短暂历史中的大部分时间都处于亏损状态，而且预计短期内也不会实现盈利。

金融壹账通与实力雄厚、人脉深厚的平安联手，可能有助于它免受监管风暴的最坏影响，至少目前看是如此。但这块乌云将继续笼罩着几乎所有在美国上市的中国企业。投资者显然意识到了这一点，他们可能会避开金融壹账通这样的企业，因为它们不仅面临着这样的监管风险，而且还面临着更多传统的商业风险，比如过于依赖单一的客户。

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发力新模块与多元市场 百胜中国加速扩张

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简讯：中国第二大电容器薄膜制造商 海伟电子首挂半日跌15%

超薄电容器薄膜生产商河北海伟电子新材料科技股份有限公司（9609.HK）周五在香港挂牌上市，低开5.4%，中午休市报12.09港元，跌15.34%。 公司公布，是次全球发售3,545万股H股，发售价14.28港元，集资净额4.52亿港元（5,800万美元）。香港公开认购获得5,425倍超额认购，国际发售获5.11倍超购。基石投资者汇兴丽海认购1,512.9万股，占发售总数42.67%。上市前投资者比亚迪持有606.37万股。 海伟股份是一家电容器薄膜制造商，根据灼识谘询资料，以2024年电容器基膜销量计，海伟股份是中国第二大的电容器薄膜制造商。薄膜电容器广泛应用于新能源汽车、新能源电力系统、工业设备及家用电器等领域。截至5月底止的五个月，公司收入1.62亿元，按年跌3%，同期利润按年跌4.5%至3,135万元。 公司拟将所得款项净额中，约82%用于进一步扩大产能，计划在中国南方建设生产电容器基膜的新生产工厂；约5%用于提升研发能力；约3%用于销售及营销活动；及约10%用作营运资金及用于其他一般企业用途。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 
9609.HK
Burning Rock is listed on the Nasdaq

长期被忽视的燃石医学 为何突然变香了？

癌症检测公司燃石医学第三季收入小幅上升，毛利率则大增近4个百分点 重点： 燃石医学第三季收入按年增长2.3%，主要因为研发服务收入大幅攀升，抵消了癌症检测产品的跌幅 今年以来公司股价已增两倍，并在最新业绩公布后的一周内再涨33%    阳歌 中国股市强势的一年即将收官，这次我们将深入检视癌症诊断公司燃石医学（BNR.US）的最新业绩。该公司是今年表现格外突出的少数几档股票之一。我们先前曾把这类股票称为“中国彩蛋”，因为它们看似具备良好增长前景，但却长期被投资者忽视。 然而，燃石医学的情况则不那么明朗。自2020年在纽约上市以来，公司一直持续亏损，且收入增速并不快。其股价今年能够大涨两倍，最合理的解释似乎在于其令人称羡的高毛利率，远远领先全球同业。不过，公司庞大的营运开支仍让燃石医学深陷亏损之中。 虽然公司第三季仍延续亏损，但幅度大幅收窄，显示燃石医学距离踏入盈利的“应许之地”似已不再遥远。由于公司有相当一部分费用属于非现金项目，例如以股票为基础的薪酬及折旧支出，因此短期内并无现金流紧缩的风险，也让投资者少了一项忧虑。 不论原因为何，投资者显然对公司上周公布的最新财报相当买帐。股价在随后五个交易日上涨约三分之一，创下两年新高，市值达到2.3亿美元。 撇开燃石医学令人称羡的高毛利率不谈，还有其他几项正面进展，可用来解释近期投资者对公司的热情，稍后将逐一说明。不过，今年股价的大幅上涨，也可能单纯源于在多年遭到忽视后，投资者“重新发现”了这家公司。即使股价今年已上升207%，公司目前的市销率仍仅为3倍，与法国生物梅里埃（BIM.PA）的3.17倍接近，但低于规模更大的赛默飞世尔科技（TMO.US）的5.14倍。 燃石医学主要生产癌症检测产品，既供合作医院用于院内检测，也提供给个人进行居家检测。居家检测产品的毛利率较高，但过去两年受到冲击，原因是该业务高度依赖医生转介。然而，在政府严查医疗设备公司向医生支付转介费用后，医生在过去两年大幅减少这类转介。 因此，公司近年试图专注于不受政策影响的院内检测业务。该业务原本在持续增长，但最新一季却按年下跌17.1%，由6,380万元减至5,280万元（745万美元）。公司仅将此下滑归因于“销量下降”，未作更多解释。此外，由于燃石医学自去年起取消季度业绩电话会议，投资者也没有机会直接向管理层询问原因。 研发收入增长 公司所称的“中央实验室业务”，也就是其检测结果需送往中央实验室处理的居家检测服务，因整顿效应持续发酵而按年下跌7.9%，收入由去年同期的4,000 万元减至3,680万元。 公司唯一的亮点是研发服务收入大增69%，由去年同期的2,490万元升至4,200万元。虽然这看似可能成为新的增长引擎，但从公司过去几季的财报来看，这项收入相当不稳定，各季度都有可能大幅上升或下降。 尽管如此，研发收入的大幅成长仍带动燃石医学第三季整体收入按年上升 2.3%，由去年同期的1.29亿元增至1.32亿元。 本季公司营收成本亦相当低，且按年下降，使其第三季毛利率达到非常亮眼的 75.1%，较去年同期的71.4%增加近4个百分点。作为比较，生物梅里埃过去12个月的毛利率为56.3%，赛默飞世尔科技则更低，仅为41.3%。 但对燃石医学而言不利的是，公司开支水平相当高。本季开支为1.15亿元，相当于收入的约87%，虽然较去年同期下降12%。如此庞大的成本最终仍拖累公司本季业绩，不过净亏损已大幅收窄，由去年同期的3,570万元缩减至1,680万元，显示公司距离实现盈利可能已不远。 另一项利好消息是，公司宣布日本已批准其部分产品，可作为阿斯利康（AstraZeneca）口服乳腺癌药物capivasertib的“伴随诊断”使用。然而需要指出的是，燃石医学的海外业务整体表现并不理想，第三季中国以外收入仅为 1,720万元，较去年同期的2,580万元大幅下滑。 我们今年写过的其他“中国彩蛋”，还包括可穿戴装置制造商华米科技（ZEPP.US），其股价自1月以来已增长9倍；新氧科技（SY.US），股价亦已增两倍；以及前身为量子之歌的Here Group（HERE.US），今年股价上涨150%。但这些公司当时都有较为明确的增长催化剂，只是先前未被投资者看见。 相比之下，燃石医学的情况要模糊得多。其核心业务虽然看起来相对稳健，但成长速度并不快，且公司似乎也没有明显的新增长动能正在酝酿。不过，其高毛利率与逐步逼近获利都是令人鼓舞的讯号。此外值得一提的是，即使股价今年大幅反弹，目前的价格仍不到2021年上市后高点的十分之一。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 
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