大全用旗下上市企业 融资110亿倍增产能

这家多晶硅生产商表示，使产能翻倍的扩建工程将于3月开工，2023年第三季度完工

重点：

• 大全新能源将利用其在中国上市的子公司筹集资金，在内蒙古建设一处重要的新生产设施
• 大全在国内上市子公司新疆大全的持股，价值是其纽约上市公司最新市值的四倍以上

阳歌

现在，我们终于知道在美国上市的中国太阳能公司打算拿它们新近在上海上市的子公司做什么了：把它们当作募资的摇钱树。

这是多晶硅生产商大全新能源公司（DQ.US）最新公告传递的基本信息，公司表示，将利用在上交所上市的新疆大全新能源股份有限公司（688303.SS）筹集110亿元（17亿美元）的新资金。公司将用这笔钱为上个月刚刚宣布的重大扩建项目的一期提供资金。该项目将耗资85.5亿元，能使其多晶硅产能翻倍，多晶硅是用于生产太阳能电池板的主要原料。 

这种利用中国上市公司为其扩张提供资金的策略看起来相当高明，因为它很好地利用了大全在纽约和上海上市公司之间的巨大估值差异。我们稍后会详述这点。

但投资者似乎并不这么看，至少一开始不是。公告发布后的两个交易日里，大全在纽约上市的股票下跌了约8%，周三略有反弹。但该股目前的价格仍接近52周低点，而且自去年2月因多晶硅价格飙升导致利润激增而达到历史高点以来，其价值已缩水逾三分之二。

在公告发布后的第二天，大全去年7月在中国上市的股票也下挫了6.4%。但次日又涨回了大部分，截至周三收盘，与公告前的水平相比，下降了2.3%，不算太多。

根据其最新公告，新疆大全将向机构投资者定向募集110亿元人民币，并将其中大部分资金用于在内蒙古包头市建设一个大规模设施的第一期工程。公告还提供了项目完成的时间表，称施工将于3月开始，并在2023年第三季度完成。

该项目将使大全新的多晶硅产能增加10万吨，与今年晚些时候在总部新疆的另一个扩建项目投产时达到的水平相比，它的产能会大约再翻一番。所有这些扩张发生的背景是：随着技术趋于成熟，并且太阳能发电不再需要政府支持就能与传统化石燃料发电竞争，近来对太阳能电池板需求出现爆炸性增长。

需求猛增导致多晶硅价格飙升，大全报告其第三季度多晶硅的平均销售价格达到每公斤27.55美元，是一年前同期每公斤9.13美元的三倍。这一巨大的提升帮助大全第三季度的利润从一年前的2,100万美元飙升至2.92亿美元，同时收入几乎翻了两番，达到5.86亿美元。

最近大全股票出现的抛售压力，来自投资者对多晶硅价格已见顶、并将很快开始下行的担忧。雪上加霜的是，大全及其竞争对手正在扩大产能，许多人担心，这是一个典型的兴衰周期，当所有新产能投产后会出现供远大于求的状况。

估值差距

说了这么多，我们将用本文接下来的篇幅，来看看大全这样的太阳能公司，在美国上市的股票与新近在国内上市的股票之间正在形成的巨大估值差距。这里我们需要指出的是，所有走这条路的企业，都是从美国上市的公司中拆分出新的子公司用于中国上市，而且都是在上海类似纳斯达克的科创板上市。

大全是该群体的典型代表，根据其最新公告，它目前收入和利润的“绝大部分”来自持有的在中国上市子公司的80.7%的股权。

接下来我们就来算算，估值的差异究竟有多大。在不久前经历了抛售压力后，在纽约上市的大全新能源目前的估值约为28亿美元。相比之下，在中国上市的新疆大全的市值有1,000亿元，按照最新汇率折算，就是160亿美元。这意味着在纽约上市的大全新能源仅持有国内上市公司80.7%的股份，就价值128亿美元，是纽约上市公司市值的四倍。

太阳能电池板生产商晶科能源控股（JKS.US）的情况与其类似，在国内上市、名字几乎相同的晶科能源股份（688223.SH）刚刚完成IPO，本周开始在科创板上市交易。在美国上市的晶科能源市值为20亿美元，而在中国上市的晶科能源市值为人民币1,050亿元（166亿美元）。美国上市的晶科能源持有国内上市的晶科能源58%的股份，依据后者的最新市值计算，就是92亿美元，相当于前者当前市值的四倍多。

综上所述，不难理解为什么大全要利用其在中国上市的公司来筹集资金，因为通过这家公司发行同等数量的新股，能筹集到的资金是美国上市公司的四倍多。从理论上讲，以如此低的成本筹集现金的能力理应让投资者感到兴奋，尽管他们对多晶硅泡沫的担忧似乎更大。

纽约上市的大全与中国上市的新疆大全进行比较时会发现，在所有具代表性的估值指标中，这种估值差异都得以体现。前者的历史市盈率为5倍，而后者为23倍。同样，这家在美国上市的公司的市净率也很低，只有1.6倍，而新疆大全的市净率为9倍。

与国内外同行相比，在美国上市的大全看起来也相对被低估了，可能是因为它位于政治敏感的新疆地区所导致的风险所致。其市盈率明显低于德国瓦克化学（WCH.DE）的18倍，甚至低于国内同行新特能源（1799.HK）的8倍。

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