來凱醫藥零收入闖關港交所‘補血’

2022年06月24日

這家申請到香港上市的生物醫藥企業未錄得任何收入，去年的虧損更明顯擴大

重點：

來凱醫藥最近向港交所遞交上市申請，由於研發費用大增121%，加上錄得巨額公允值變動虧損，去年的虧損額翻了兩倍
公司期望上市籌資，協助兩款獲國際藥企諾華授權的核心產品加快商業化

葉天娜

自從港交所(0388.HK)於2018年批准仍未盈利的生物科技公司來港上市後，成功吸引了不少這類被歸納為“B仔股”(股份名稱後有一個B字)的醫藥企業，在過去幾年市場熱錢充裕下，一度吸引大批投資者。

雖然這個板塊的投資熱潮已退卻、年初至今更只有兩家同類公司成功登陸港交所，但仍有高達30多家生物科技藥企排隊等候上市聆訊，最近又有一家仍未盈利的創新藥生物科技公司來到港交所門前。成立才6年的來凱醫藥有限公司，找來中金公司作為獨家承銷人協助上市，值得留意的是，該公司仍未有任何產品獲准銷售，最近兩年已虧損超過10億元，而且其14款創新候選產品中，最接近商業化的兩款產品是由國際知名醫企諾華(NOVN.SWX)授權，其餘產品距離臨床仍有一大段距離。

來凱醫藥在招股文件中介紹，公司致力為全球癌症及肝纖維化患者提供突破性療法，其中兩款由諾華授權、臨床進展最快的核心產品LAE001和LAE002便是針對癌症的藥物，前者是潛在同類首個下一代雄激素合成抑制劑，用於治療前列腺癌；LAE002則是一種高選擇性的三磷酸腺苷(ATP)競爭性AKT抑制劑，用於治療卵巢癌、前列腺癌及乳腺癌等。

該公司這次申請上市籌資，正是計畫把資金用於加快這兩款藥物的臨床開發及批准，以盡快實現商業化，為公司帶來銷售收入。

與其他生物科技公司一樣，來凱醫藥少不了“燒錢”研發，去年的研發費用為1.73億元，同比大增121%，至於行政開支也大增169%至5,188萬元；但該公司過去兩年虧損達10億元的主要原因，是分別錄得1.59億元和5.22億元的公允價值變動，因此期內分別錄得2.57億和7.49億元淨虧損。

由於來凱醫藥未有任何產品收入，因此讓LAE001及LAE002盡快商業化，可以說是“輸血”的唯一希望。其招股書也坦言，公司自成立以來已消耗大量現金，如果不能成功完成候選藥物各自的臨床開發，以獲得相關監管批准或實現商業化，其業務、經營業績及財務狀況可能會受到不利影響。

核心產品依賴諾華

事實上，來凱醫藥在過去6年已經完成了6輪融資，前5輪獲得1.62億美元(10.9億元)，主要來自在生物科技創投方面有豐富經驗的奧博資本(OrbiMed)、招銀國際和主要合作方諾華等，其中屬第6輪的D輪融資在今年4月完成，由國投招商領投6,100萬美元，令公司估值上升至5.38億美元(36億元)，估計是為來港上市做好準備。

一家持續虧損的醫藥公司，憑什麼吸引那麼多機構投資者？除了押注在該公司

獲授權藥物的商業價值外，其管理及研發團隊也是賣點。來凱醫藥的創辦人兼董事長呂向陽是一名擁有超過20年經驗的資深藥物研究專家，而且正是出身自諾華，曾擔任諾華全球肝病新藥研究和新藥發現技術平台負責人。

另外，該公司的臨床營運總監李國秀曾在輝瑞(PFE.US)等大藥廠工作、首席醫學官嶽勇也曾效力於葛蘭素史克(GSK.US)及強生公司(JNJ.US)，領導過多款腫瘤藥、止痛藥及神經系統病藥在全球多個中心進行臨床研究，其中多款都能獲批上市。環顧該公司55人的研發團隊，當中14人持有博士學位，另有26人持有碩士學位，過去均專注於腫瘤和肝臟疾病的臨床前及臨床開發工作。

雖然來凱醫藥強調是靠“三支柱”模式開發產品，即自主研發、全球業務發展及轉化研究所組成，然而該公司的14條管線中，自主研發的產品大多都處於早期階段，距離臨床仍有一大段距離；反觀即將進入商業化的產品，大多是由其他公司授權，研發能力有待證明。

生物醫藥股表現差

對於來凱醫藥這類生物科技公司來說，如能成功上市，除了可以向前期股東交代、讓他們能退出套利外，也可以協助公司籌集資金，以加快產品商業化。但對小投資者來說，這卻是一場“賭博”，首先是公司連收入也欠奉，根本難以估值；其次是假如其產品最後不獲監管機構批准上市，可能會對股價帶來巨大衝擊。

目前在港交所上市的44只“B仔股”當中，有40只已經破發，部分更比招股價跳水超過一半，今年罕有能成功上市的瑞科生物(2179.HK)和樂普生物(2157.HK)，自然也少不免讓投資者蒙受損失。

在美國加息提速的大環境下，市場資金逐步減少，加上不少錄得收入與盈利的醫藥股已從高位大跌，估值重回較吸引水平；像來凱醫藥這種憧憬授權產品帶來收入、而且距離商業化還有一段距離的生物科技股，最後能否成功闖關並獲得投資者垂青，大家不妨拭目以待。

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醫療保健/生物技術, 新股

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萬物新生提升回收效率營收利潤雙雙增長

隨著線下門店網絡加速擴張，公司二季度營收同比增長32%，創兩年來最快增速重點：萬物新生營收增速創兩年來新高，二季度利潤逼近歷史高位這家回收企業本年度股價上漲57%，當前股價在三年半以來的高點　陽歌對二手交易而言，沒有什麼比親手觸摸和感受商品更重要了。這正是萬物新生（RERE.US）創立14年來的心得之一，也是其打造中國頭部回收品牌的關鍵著力點。公司第二季度報告兩年來最快營收增長，同時實現連續第四個GAAP（通用會計准則）運營盈利季度。萬物新生也啓動了全新的股東回報計劃，將通過股票回購、分紅向股東回饋持續增長的利潤。公司此前已實施回購計劃，但本次披露的股東回報計劃目標非常雄心勃勃——返還不低於60%的調整後淨利潤，預示著分紅可能為期不遠。電商渠道對於新品銷售來說是不二之選，但消費者對二手交易更為審慎。所以萬物新生以品牌信譽來背書所售商品，除智能手機、個人電腦外，已拓展至奢侈品、黃金、名酒等多品類回收商品。萬物新生同時洞察到，無論獲得多少保障，消費者仍傾向實地驗貨。為此公司快速拓展線下門店網絡，提供上門驗貨服務的履約團隊規模已經達到1,160人。創始人兼董事長陳雪峰表示，在現階段，包括未來兩年，萬物新生需要做的核心事項，一是要盡可能地建設回收履約交付能力，包括門店和上門的能力，讓安全、便捷、價格好的回收服務更加觸手可及。另一個是把“國民第一回收品牌”愛回收這個C 端品牌打出去。同時持續拓展智能手機回收之外的業務版圖。在加強消費者對二手產品的直接體驗之余，萬物新生近年持續強化核心能力以優化運營效率，包括：剔除中間商，從而直連消費者提升毛利率；開展商品翻新業務獲得高於原狀轉售的溢價收益；聚焦城市級市場運作，降低全國性運營成本。沈寂數年後，萬物新生的股票也重獲投資者關注。主要機構股東包括Acadian資產管理（Acadian Asset Management）、瑞銀、摩根士丹利、景順及普信集團，多家通過新興市場基金持倉。公司股價年內累計上漲57%，近一月漲幅23%，觸及三年半以來的高點。具有象徵意義的是，本輪上漲使公司市值突破10億美元大關，躋身科技「獨角獸」陣營。營收增速創兩年新高在同行深陷消費者信心趨弱的困境之際，持續強化的回收能力幫助萬物新生近年保持雙位數營收增長，近兩年更實現全面盈利。二季度營收同比增長32.2%至人民幣49.9億元，創兩年最快增速。其中佔大頭的商品銷售收入增長34%至45.6億元，上年同期為34億元。值得注意的是，高毛利的直營業務當季營收增速高達63.7%，推動該板塊在產品收入中的比重從上年同期的28.2%升至34.4%。另一項重要業務，服務收入同比增長15.4%至4.33億元，上年同期為3.75億元。CFO陳晨指出，2022年推出的非電子產品的「多品類」服務目前佔服務總收入近15%。回收效率提升推動商品銷售毛利率從上年同期的12.1%增至13.2%。公司連續四個季度實現GAAP運營盈利，當季運營利潤達9,110萬元。淨利潤層面實現GAAP淨利7,230萬元，同比扭虧為盈（上年同期虧損1,070萬元）。公司季度內新增206家門店，截至6月末門店總數達2,092家。較一季度淡季的新增25家顯著提速，同時也意味著下半年需開設569家門店來完成全年新增800家的目標。線下門店在為顧客提供驗貨服務的同時，也成為品牌塑造的重要陣地。公司同步在小紅書、抖音等社媒平台開展營銷，並加強與其他消費品牌的聯動。公司董事會8月18日通過新的三年股東回報計劃，承諾每年以回購、分紅或二者結合的形式返還不低於60%的調整後淨利潤。二季度調整後淨利潤約1億元，按全年估算約合5,600萬美元。上半年已執行約520萬美元回購額度，意味著下半年仍有充足空間推進回購及潛在的分紅。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月27日

RERE.US

簡訊：億航次季虧損擴大下調全年收入指引

自動駕駛飛行器製造商億航智能控股有限公司（EH.US）周二公布，第二季入收按年增長44.2%至14.72億元（2,050萬美元），按季更暴增464%，主要受惠於EH216系列電動垂直起降（eVTOL）飛行器交付量增至68架，高於去年同期的49架。期內公司錄得淨虧損8,100萬元，同比擴大13%，但經調整後淨利錄得940萬元，較去年同期的120萬元大幅增加。毛利率則維持62.6%，與去年同期的62.4%持平。第二季度公司獲得超過150架新訂單，已在中國及海外建立逾40個EH216-S運行場地，2025年上半年完成超過一萬次安全飛行，保持零事故紀錄。公司表示，由於今年戰略重點放在推進eVTOL商業運營及運行示範模式，需為長期擴張奠定基礎，因此將全年營收指引由原本的9億元下調至約5億元。摩根士丹利將下調億航2025年交付量預測45%至220架，收入預測則下調46%，並將億航目標價由30美元下調至26美元，但維持「增持」評級。億航股價周二下跌7.53%，收報16.45美元，過去六個月累跌34.8%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月27日

EH.US

Keeta is Meituan's foreign food delivery arm

美團滴滴再起爭端巴西外賣市場互訴

兩大中國互聯網巨頭，在南美最大國家就外賣業務的不正當競爭相互提起訴訟重點：美團與滴滴本月在巴西相互提起訴訟，雙方均尋求在當地拓展外賣業務進軍巴西是兩家企業出海戰略的組成部分，旨在規避國內市場的激烈競爭　梁武仁當中國企業為對衝本土競爭加劇、經濟疲軟及監管風險而開拓新市場之際，它們或許會將標誌性的殘酷競爭模式帶至海外。當前，行業龍頭美團(3690.HK)與網約車巨頭滴滴正以極為激烈的方式上演這般場景。隨著兩大企業在拉美最大市場的外賣爭奪戰升級，雙方在巴西陷入複雜的法律纏鬥。據財新報道，這場商戰最新進展是：滴滴旗下巴西外賣業務99Food，上周二於聖保羅法院起訴美團海外品牌Keeta，指控其商標侵權及不正當競爭。不到一周前，美團指控99Food以預支貨款為誘餌，要求餐廳夥伴終止與Keeta合作。此番針鋒相對的過招，標誌本月剛開啓的法律交鋒驟然升級。這場對決是日益增多的中國互聯網服務商，將高強度競爭模式移植海外的最新案例。另一相似案例中，快時尚平台Shein與拼多多(PDD.US)旗下跨境業務Temu在美國深陷連環訴訟，從版權侵權到脅迫供應商等指控不一而足。美團與滴滴在中國外賣市場短暫交鋒後，轉戰巴西再起衝突。2018年，以網約車聞名的滴滴進軍外賣領域，挑戰美團霸主地位，推出類似Uber Eats的服務。不過，該業務未能持久，2019年滴滴退出市場。其後雖嘗試多種外賣模式，均未掀起風浪。美團佔據中國外賣市場超三分之二份額，與阿里旗下餓了麼、京東(JD.US; 9618.HK)等資金雄厚的對手競爭，這一格局令滴滴等新入局者難有施展空間。滴滴並未延續國內外賣市場的失勢之戰，轉而聚焦出海擴張，尤其看重城鎮化快速推進、年輕人口基數龐大且數字化服務普及加速的拉丁美洲。滴滴涉足巴西外賣市場，始於2017年投資網約車初創企業99。次年全資收購該公司後，2019年推出99Food，卻在2023年關停業務。今年4月，該業務重啓運營。在拉美其他地區，Didi Food於2019年初登陸墨西哥，至2022年已成為該國下載量最高的餐飲應用。目前，滴滴在哥倫比亞、哥斯達黎加、多米尼加共和國及秘魯開展外賣業務，這些地區也提供其核心網約車服務。美團也因國內外賣市場趨近飽和，及消費者支出趨謹而轉戰海外。創始人王興親自掛帥的出海戰略，始於2022年Keeta登陸中國香港，去年延伸至中東。今年5月，美團宣佈斥資10億美元布局巴西。該公司尚未在拉美開展運營，卻已與滴滴陷入激烈對抗。美團小勝一局美團本月起訴99Food通過購買關聯關鍵詞，在谷歌截流Keeta流量。聖保羅法院判令99Food三日內，停止該行為否則處以日罰金，美團暫獲小勝。美團還指控99Food以現金支付，要求商戶不與Keeta等競爭對手合作。此類排他性條款通常構成壟斷，曾導致阿里巴巴2021年在中國被罰創紀錄的280億元人民幣。 99Food在最新訴狀中指稱，Keeta外賣袋、網站界面的配色方案，以及字體等品牌元素與其過度相似，易致巴西消費者混淆。該公司要求賠償並禁止Keeta使用近似設計，美團回擊稱黃色作為品牌主色調已沿用超14年。美團當前在中國的財務表現堪稱穩健：一季度營收同比增18%至866億元人民幣（合120億美元），毛利率改善驅動淨利潤飆升87%至100億元。相較之下，滴滴一季度交易總額同比增13.5%至1,020億元人民幣，其中國際業務貢獻增長約28%，佔比近四分之一。該季度淨利潤亦現暴增，達上年同期兩倍。 2016年收購優步中國業務的滴滴，在網約車領域的統治地位堪比美團之於外賣市場。然而，其正面臨本土對手日益增強的擠壓，市場份額持續緩慢下滑。此前，滴滴也遭遇國內監管重擊。2021年紐約IPO因未通過上市前數據安全審查，激怒監管機構，其應用遭國內商店下架，最終被迫從紐約退市，並因數據違規被處天價罰款。此番際遇凸顯出中國企業（尤其敏感科技領域）在本土面臨的高監管風險，這正是眾多企業發力出海的動因之一。滴滴料將持續加碼海外佈局，正如美團及Shein、Temu等同行所為。這意味著更多企業或將在海外市場乃至法庭，陷入日益頻繁的衝突。美團股價年內累計跌去20%，當前17倍市盈率雖遠高於京東的約9倍，但二者估值均未顯高位。這反映投資者對二者保持謹慎，原因是中國經濟放緩、監管風險以及出海可能面臨的類似問題。美團股價下行，顯示投資者對其在華持續實現高利潤增長漸生疑慮，化解這一擔憂的最可靠方案是出海擴張，但包括勁敵滴滴在內的眾多企業也持此念。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月27日

3690.HK

簡訊：中期虧損收窄曹操出行蝕4.7億

網約車平台曹操出行有限公司（2643.HK）周二公布上市後首份中期業績，收入同比大幅增加53.5%至94.6億元人民幣（下同），虧損收窄近40%至4.68億元，毛利率則上升1.4個百分點至8.4%。期內各項營運指標均有所增長，上半年訂單量接近3.8億，同比上升49%，日訂單量為210.8萬，平均月活躍用戶達3,810萬，同比升57.4%，平均月活躍司機為55.4萬，同比升53.5%。公司表示，未來計劃將自動駕駛的士（Robotaxi）的覆蓋範圍擴大至全國更多城市，截至今年6月底止，已在蘇州及杭州累計完成15,000公司的測試。曹操出行周三開市升2.8%報83.5港元，公司自6月上市至今股價升逾90%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年08月27日

2643.HK

重點：