舍弃中国战略的困境

2024年01月30日

全球投资巨头在亚洲建立独立业务时面临着高风险的平衡行为

杨方曦

随着几家全球性中国公司的总部迁出中国，高瓴投资和GGV等领先的私募股权和风险投资公司，纷纷扩大其亚洲业务。它们进行这一战略转移的目的，似乎是为了降低北京与华盛顿之间日益紧张的地缘政治局势所带来的风险。

但这也引发了一个关键问题：由于这些公司在中国仍有大量资产和投资，这种“舍弃中国战略”能否充分应对它们所面临的复杂挑战，亦或会导致意想不到的后果？

过去一年，受政府政策指令和国内经济增长放缓的影响，在美国备受瞩目的中国公司，纷纷向中国以外的地区扩张，并积极重塑品牌，以摆脱与中国的联系。这些公司在传统上由美国公司主导的领域展开竞争，并吸引了媒体的关注和监管机构的审查。为了更好地与全球市场接轨，减少与中国的联系，这些公司在试图解决国家安全问题的同时，也重新定义自己的注册地，提高自己的声誉。

网上零售商拼多多(PDD.US)旗下成功的跨境电子商务公司Temu，已经删除了母公司的字样，现在自称成立于波士顿。其竞争对手Shein已将总部迁至新加坡，并收购了Forever 21等公司的股份，并期待在美国首次公开募股。TikTok在得克萨斯州的项目(Project Texas)等计划中投入巨资，在美国建设基础设施，以确保其数据存储和管理独立于北京的母公司字节跳动。

现在，与中国有着深厚渊源的大型基金，也开始寻找其中国业务以外的机会。多年来，这些基金在帮助美国股东进入中国最成功的新晋“全球公司”方面，取得了巨大成功。但在地缘政治紧张局势下，它们也在重新考虑中国战略。

中国基金

在字节跳动的投资者名单中，红杉资本、GGV和高瓴投资等巨头，在过去二十年通过对中国科技和电子商务公司的投资，利用中国显著的经济增长实现了蓬勃发展。去年红杉资本将三个地区业务分离完全独立运营后，红杉中国公开承诺将继续专注于中国国内投资，支持中国创始人，包括他们走向世界的努力。

与此同时，以投资京东(9618.HK)、腾讯(0700.HK)和阿里巴巴(BABA.US, 9988.HK)等公司而闻名的GGV和高瓴投资，也重新审视了它们以中国为中心的投资理念。GGV于2023年9月重组为独立的GGV Capital U.S.(专注于在美国的投资)和GGV Capital Asia(专注于该地区，总部设在新加坡)。自 2022 年以来，高瓴投资的HH Capital Investment也在新加坡注册了基金，迁移了高级管理人员，并扩大了在新加坡的办事处。

这一转变反映了他们的目标，即应对地缘政治格局以及美国对投资中国科技公司日益增长的担忧，特别是考虑到GGV和高瓴投资庞大而重要的美国有限合伙企业基础，其中包括养老基金、捐赠基金和其他公共机构投资者。尤其是高瓴投资，自从2005年从耶鲁大学捐赠基金获得 2,000万美元的种子投资开始，至今已发展成为市值1,000亿美元的巨头。

“撤出中国”战略

GGV和高瓴投资都对亚洲业务进行了重组。

高瓴投资和GGV的大多数有限合伙人是养老基金、捐赠基金和其他机构投资者。这些大型资产管理公司正在重新考虑中国的风险敞口，并停止在中国进行新的投资，以降低风险，化解经济不确定性造成的影响。拜登政府对美国在华先进技术产业的投资采取新的限制，进一步强化了大型投资者撤离中国的理由。

GGV一直是人工智能领域的积极投资者，投资了旷视科技等中国企业，旷视科技是一家人工智能人脸识别软件公司，现已列入美国实体名单。包括GGV在内的几家基金公司收到了美中战略竞争特别委员会的信函，要求它们提供在中国人工智能、芯片和量子计算领域投资的详细信息。再加上拜登政府的新规，GGV重组成了两家独立公司，一家总部位于美国，另一家总部在亚洲。

高瓴投资重新定位的时机与其融资周期相吻合。自四年前创纪录的私募股权融资以来，其公共股权表现一直受到更广泛的宏观和市场因素的影响。由于IPO流程的演变，以及从公共资本向私人资本的根本性转变，公开市场作为主要退出策略的吸引力正在减弱。来自美国监管机构的文件显示，去年高瓴投资的公共投资部门HHLR Advisors资产暴跌三分之一。专注于流动性较低投资的高瓴投资管理有限公司的资产同期仅增长2.2%，至447亿美元。投资活动也有所放缓：2022年高瓴的风险投资和私募股权交易下降至61笔，较前一年的238笔大幅减少。

声誉潜在风险

不过，当这些中国企业试图改变自己在美国的形象时，由于尝试跟中国身份划清界限，它们在中国政府那里可能也会面临危及长期声誉的潜在风险。

高瓴投资正在采取防范措施。在将两家于美国证券交易委员会注册的公司迁往新加坡之前，它完成了一只以人民币计价的碳中和产业投资基金的首次关账，基金总规模逾40亿元。这可以视作其为了与中国更广泛的目标保持一致，并表明对中国的持续承诺而做出的努力。

高瓴投资两边都不撒手的新尝试，对于它未来的成功究竟是助力还是拖累？

该公司还完成了一些引人注目的国际投资，包括以37亿美元收购荷兰电子巨头飞利浦的家电部门。据The Information报道，高瓴投资还与美国医疗服务提供商妙佑医疗国际，以及美国咖啡连锁品牌皮爷咖啡等外国公司达成了在中国成立合资企业的协议，为它们拓展中国市场提供帮助。

即便取得了这些“胜利”，高瓴投资仍在凭借其在中国市场的专长筹集资金。它目前正在筹集一只数十亿美元的基金，目标是被低估的中国股票，这一机会主义举动与中国政府振兴实体经济的努力背道而驰。此举也表明，高瓴投资还没有准备好将重心完全从中国转移出去。

在中美地缘政治紧张局势和全球化格局不断变化的背景下，GGV和高瓴投资这样的基金，以及Temu、Shein和TikTok这样的公司，将会发现自己身处一个十字路口，需要兼顾截然不同的优先事项。它们必须想办法在与中国的联系和全球抱负之间取得平衡，在满足监管要求的同时兼顾投资者的期待。

它们创造新的业绩记录和获得核心优势的能力将至关重要，这样就能确保它们在目标市场的成功，重新定义它们的企业形象，并为全球商业和投资实践树立新的标准。

杨方曦是纽约传播与声誉管理公司Wavelet Strategy的创始人。她为《金融时报》撰写中文专栏《话语权时代》，还撰写时事通讯《Calling the Shots: Bridging the U.S. -China communications gap, stories of wins and fails》。她毕业于纽约大学和哥伦比亚商学院，读者可以通过ivy@waveletnyc.com与她取得联系

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2025年06月05日

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简讯：科伦博泰折让7.5%配股筹19.6亿港元

从事创新药开发的四川科伦博泰生物医药股份有限公司（6990.HK）周四公布，计划配售591.8万股新H股，占公司扩大后已发行股本约2.54%，每股作价331.8港元，较股份前收市价每股359港元折让约7.58%，集资19.64亿元（2.5亿美元）。公司表示，所得款项将用作产品研发、临床试验、注册备案、制造及商业化；提升内部研发技术能力、加强外部合作及拓展产品管线组合，补充流动资金及作一般企业用途。科伦博泰主要从事创新药物的研发、生产和销售，产品用于乳腺癌、非小细胞肺癌、胃肠道癌等疾病的治疗。公司去年收入19.33亿元，同比增长67.8%，亏损收窄53.5%至2.67亿元。科伦博泰周四早盘下跌，至中午收市报334.20港元，跌6.9%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月05日

6990.HK

圣桐特医冲刺港交所乘关税战叫板外资龙头

这家总部位于青岛的特医食品制造商，正挑战主导中国市场的外资跨国公司，后者可能面临关税的不确定性重点：圣桐特医已向港交所提交上市申请，公司拥有一批重量级投资者，且收入与利润飙升随着中国生育率下滑，这家专注婴儿的特医食品制造商正多元化布局，进军中国上升中的老年营养市场　谭英当圣桐特医（青岛）营养健康科技股份公司于上周五首次公开披露其香港IPO计划时，中信证券为保荐人。但不久后，公司透露中信里昂证券也将作为总协调人加入承销团队。对于这样一家拥有二十余年历史的老牌企业，圣桐特医的财务指标确实令人瞩目。其收入在过去三年近乎翻倍，从2022年的4.91亿元增至去年的8.34亿元。2024年，来自跨境电商平台的收入达4.05亿元，占总收入的48.6%。公司调整后净利润也从2022年的1.21亿元快速攀升至2024年的1.99亿元。而其毛利率三年来始终维持在71%左右的高位，令人称羡。前身为青岛圣桐营养食品有限公司的圣桐特医，是最早进军国内特医食品市场的本土企业之一，主要专注过敏婴儿特制产品，该业务贡献去年的九成收入。仍占圣桐特医销售额过半的国内市场，由国际巨头主导，雀巢（NESN.SW）和达能（BN.PA）分别位列第一及第二，紧随其后的是圣桐特医和第四的雅培（ABT.US）。根据上市文件中的第三方研究，这使圣桐特医居国内同行之首。前五强中唯一的其他本土企业是乳业巨头飞鹤（6186.HK）。飞鹤当前的市销率达2.32倍，这意味着若圣桐特医匹配此水平，基于2024年销售额，其估值或达20亿元左右。这有望助其集资5亿元甚至更多，为其目前在内蒙古新建的设施扩大产能提供资金。此次上市仅是圣桐特医的最新融资举措，公司还于今年2月在B轮融资中募得4亿元。其支持者都是顶尖机构，包括上汽集团旗下的恒旭资本、高瓴资本、李开复的创新工场以及中金公司。特医食品需医生监督、且以特殊需求婴儿产品主导。在中国，所有特医食品的渗透率仅为3%，远低于成熟市场40%的水平。根据上市文件，中国市场的年增长率为18%，预计2029年规模将达531亿元，其中婴儿产品占274亿元，约半数份额。当前，对圣桐特医等公司挑战其国际同行较为有利，若后者的供应链部分位于美国，它们可能受中国报复性关税拖累。圣桐特医唯一的外部供应商位于韩国，相对来说受关税战影响不大。但需指出，公司近半产品销往海外，主要渠道为电商。然而，上市文件未具体说明其中是否有销往美国的部分。二十年历史积淀圣桐特医历史可追溯至2005年，当时是圣元营养旗下的特医食品事业部，由张亮与孟秀清夫妻二人掌控。张亮于1998年创立生产婴儿配方奶的圣元国际集团，公司2007年至2017年在纳斯达克上市，后被张亮私有化。据上市文件，中国本世纪初尚无本土特医食品生产商。作为当前的国内行业领头羊，圣桐特医已拥有14款主要特医食品产品，以及7 张特医食品注册证。鉴于中国生育率急剧下滑，圣桐特医受投资者热捧似有悖常理。2024年是农历龙年、受准父母偏爱，中国出生人口自2023年的900万升至950万，为全球之最。尽管如此，长期前景仍堪忧，这是晚婚及育儿成本高等成熟经济体常见的因素。对此，公司反驳称，中国的Z世代父母已致力保障婴儿的营养，并加快购买特制产品，以应对孩子的任何异常。即便如此，意识到人口趋势对其不利，圣桐特医正多元化开发成人产品以补全当前产品线。官方资料，中国60岁以上人口2023年占比已超五分之一。随着该群体扩大，预计非婴儿特医食品需求将激增。据上市文件，2024至2029年，市场年均增长率应达21.5%，2029年销售额将达258亿元。公司在上市文件中表示：“以‘精确营养、专业呵护’为理念，我们关切特殊群体需求，涵盖面对过敏、不耐受乳糖及早产风险的婴儿，以及银发族。” 圣桐特医通过300余家分销商售货，渠道包括医院、月子中心、专卖店及线上，终端覆盖超17,000个网点。 2023年之前，圣桐特医位于青岛的主要生产基地与母公司圣元集团共享，基地2024年年产特医食品1.7吨。公司今年2月另开一家新厂，第三家工厂也正在内蒙古建设，预计2026年投用。圣桐特医需加速行动，因为新兴本土竞争者步步紧逼。2022年至2023年，中国新特医食品注册数量从13款跳涨至70款，去年又新增42款注册。国家市场监管总局数据显示，截至去年9月20日，国内206款特医食品注册中，本土企业占174款，表明中国本土公司竞相争夺这重要市场。需要指出，国际巨头仍坐拥巨大优势，雀巢以57%市占率坐头把交椅，达能以18.4%居于其后。圣桐特医无疑希望分一杯羹，而民族情绪的上市，对国货亦有利。如果能让投资者确信其能保持强劲增长，那情况对圣桐特医更有利。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月05日

简讯：上市不足一年龙蟠科技配股集资1.2亿港元

磷酸铁锂电池正极材料制造商江苏龙蟠科技股份有限公司（2465.HK）周三表示，配售2,000万股，每股作价6港元，共集资1.2亿港元。配售价较周三收市价6.59港元折让8.95%，及相对过去五个交易日平均收市价折让0.33%。配售股份占已扩大发行H股本16.67%。公司表示，集资主要是减低负债，并提供额外运营资金，以满足未来发展需求。同时，可以扩大公司的股东基础。龙蟠科技周四开盘股价下跌2.9%至6.4港元，公司自去年10月上市以来，股价下跌16%。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年06月05日

2465.HK

中国基金