華興資本主席「失聯」投資民企風險惹關注

2023年02月23日

被譽為「併購之王」的包凡失聯，其擔任主席及控股的華興資本，單日股價曾暴挫一半

重點：

華興資本創辦人包凡失聯，引發市場關注投資民企的風險
有報道引述消息說，包凡失聯不涉及個人犯罪行為，而是配合其他案件調查

劉明

國家堅持兩個「毫不動搖」，支持民營經濟健康發展，不過投資於中國民企，仍要面對難以避免的風險。在中國創投圈有「併購之王」之稱的傳奇投資者包凡被證實失聯的事件，反映在官方重點打貪的大環境下，金融業高管隨時要配合執法機構調查，一旦失聯將引發股價巨大波動，為投資民企再次響起警號。

由包凡創辦、在港股上市的華興資本控股有限公司(1911.HK)在2月16日晚間公布「內幕消息」，確認公司暫時無法與董事會主席兼控股股東包凡取得聯繫，但強調目前業務及運作維持正常。消息公布後，其股價翌日曾暴挫50%，之後略見反彈，收盤仍跌逾26%，報7.18港元。

包凡是華興資本的控股股東，其個人及透過FBH Partners間接控股等方式，合計持有約48.76%股權。他在中國創投圈戰績彪炳，有「併購之王」的稱號。資料顯示，包凡在華爾街投行有7年工作經驗，曾任職的大行包括大摩及瑞信，並於2005年創辦華興資本。其後，華興資本因參與多個中國互聯網併購個案而聲名大噪，當中包括滴滴(DIDIY.US)與快的、美團(3690.HK)與大眾點評，以及58同城與和趕集網的合併等。

或不涉個人違法

有報道引述接近華興資本的消息稱，包凡失聯的原因，主要和公司前董事長叢林於船舶租賃業務上的違規操作有關。也就是說，包凡可能不是由於其個人涉及犯罪行為，而是配合中國執法機關調查。

此外，據市場消息指出，部分債權銀行正就事件向華興資本「摸底」，其中上海浦東發展銀行、交通銀行、中信銀行和招商銀行要求該公司提供更多包凡的最新動態，甚至通過司法渠道查詢其處境，以評估其貸款與業務往來的風險。

事實上，根據華興資本在2021年5月與中信銀行、招商銀行、中國銀行與南洋商業銀行等簽訂的3億美元(20.6億元)銀團貸款，當中列明若包凡不再擔任主席，或是不再是最大股東，貸款人便有權要求該公司強制還款。因此，包凡的動向或牽動華興資本的財務狀況。

一名熟悉中港股票市場的未具名資深投資人認為，「投資中國民企，這種風險是難以避免」，因為在中國進行「有問題的活動」來獲取業務或是發展機會，可說是市場的常態，因此很多金融業人士都被動地參與這種行為。

另一位不願具名的金融業人士則稱，在中國市場進行併購交易，不但要參考公司有沒有足夠財力，更重視管理層的人脈關係。如果擁有良好的政商網絡，除了能幫助公司找到好項目，也會令監管部門的審批順利得多。

智易東方證券行政總裁藺常念也認為，對投資者來說，管理層失聯會對公司造成很大負面影響，股價或會明顯跑輸大市。

郭廣昌也曾失聯

上市公司創辦人失聯並不是第一次發生，早在2015年12月10日，有「中國巴菲特」之稱的民營投資巨擎復星集團董事長郭廣昌，因被指涉及上海市前副市長艾寶俊貪腐案，曾經傳出失聯並協助調查，引發市場恐慌。其中復星集團在香港上市的子公司復星國際(0656.HK)於12月11日緊急停牌，兩日後召開緊急電話會議。

直到12月14日，郭廣昌出席「復星集團2016年年會」及演講，期間並無提及接受協助調查一事。當日復星國際復牌，但股價仍大挫9.5%，反映其現身不足以安撫市場情緒。

但這次只是郭廣昌的第一次失聯傳聞，在2017年7月6日，市場再次傳出郭廣昌失聯，復星國際股價曾下跌4.5%，但集團很快作出澄清，披露郭廣昌在西安參與秦商大會，又指責網上相關言論純屬謠言及惡意誹謗，最終跌幅收窄至0.2%。

另一個更加轟動投資市場的例子，是海航集團前董事長王健2018年在法國普羅旺斯一處旅遊景點意外死亡的事件，由於事件疑點重重，被形容為中國企業高管的「第一滴血」。在他離世後，在內地及香港持有多家上市公司的海航集團進行資產重組，並陸續出售以減低債務。

據中央紀委國家監委網站公布，在2021年，金融領域涉嫌重大違規違法接受紀律審查和監察調查而被「雙開」的人員近70名。市場人士解釋，在「明天系」幕後控制人肖建華於香港境內被帶走後，中國官方打擊貪腐的力度提升，特別是在2021年開始出現了一系列針對國內金融機構高層的打貪行動，令中港上市公司高層「協助調查」的頻率大增。

近日，《彭博》引述消息稱，現任中證監主席易會滿有機會調任銀保監會主席，而上海常務副市長吳清將接任中證監主席。資料顯示，吳清在2005年曾任中證監風險辦主任，期間處置了「德隆系」等31家違規證券公司，他於2009年出任基金監管部主任，也曾經加強對「老鼠倉」行為的懲治。

由於作風強硬，吳清被業界稱為「券商屠夫」，如果傳聞屬實，可能意味中證監將會對券商採取更嚴格的監管方針，對本已風雨飄搖的華興資本並不是好消息。

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財經

華興資本, 郭廣昌, 包凡, 失聯, 叢林, 復星集團, 海航集團

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新聞

簡訊：驢跡科技二供一供股擬籌1.5億港元

在線電子導覽服務提供商驢跡科技控股有限公司（1745.HK）周一公告，擬以2供1比例供股，每股供股價0.18港元，較上日收市價折讓32%，集資1.52億港元（1,900萬美元）。公司表示，所得資金擬用於升級現有存量電子導覽系統；拓展中國境外地區之新增電子導覽業務；收購與機器人及低空飛行相關之項目公司；收購景區營運權；及一般營運資金。驢跡科技去年收入減少10.2%至5.25億元，淨利潤大減43.6%至8,185.1萬元。公司表示，業績下滑主要由於去年內地消費市場表現疲弱，國內和出境旅遊活動減少所致。公司股價周二低開9.43%，至中午收市報0.209港元，跌21%。今年以來已跌43.5%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月03日

1745.HK

投資者不滿出價過低極氪私有化進程遇阻

該新能源車企至少有六名少數股東致函公司，稱提議的私有化價格過低重點：路透社報道稱，極氪六名少數股東抗議公司私有化要約價格過低公司股票當前市銷率僅為0.63倍，不到零跑汽車、小鵬汽車等主要競爭對手的三分之一　陽歌究竟是掉隊者，還是潛力尚未兌現的玩家？這是縈繞在新能源車企極氪智能科技控股有限公司（ZK.US）頭頂的一大問題，據路透社上周五報道，公司近期私有化推進遇阻，部分少數股東抗議收購價過低。與此同時，亦有觀點認為其低估值事出有因——極氪駛入中國新能源車賽道過晚，且今年銷量已開始收縮。此案亦凸顯美股交易所與港交所的核心差異，作為多數中概股上市地，港交所在此類交易中對小股東的保護更為完善，美國市場則不然。估值問題是本次事件的核心，華爾街投資者對極氪認可度不高。截至週一收盤，其68億美元市值對應的市銷率（P/S）僅0.63倍，不到其三大競爭對手零跑汽車（9863.HK）、小鵬汽車（XPEV.US; 9868.HK）和蔚來（NIO.US; 9866.HK）2.19倍市銷率的三分之一，亦不及另一家中國頭部純電車企理想汽車（LI.US; 2015.HK）1.50倍市銷率的一半。接近一個月前的5月9日，控股股東吉利汽車（0175.HK）提議以每股25.66美元收購極氪美國存托股份（ADS），較之前30個交易日平均股價溢價20%。要約令華爾街感到驚訝，因極氪在紐約完成4.4億美元IPO僅一年多。當時，極氪聲稱將成立獨立委員會評估要約，鑒於吉利持股比例達65.7%，要約獲得股東批准通過的可能性已相當高。公告發出後，極氪股價跳升，迅速突破收購價。截至周一最新收盤價26.76美元，該股已較收購價溢價4.3%，顯示投資者預期吉利可能上調報價。目前可知，現市價的重要支撐是至少六名少數股東的幕後斡旋。其中五名系極氪早期投資者，聲名顯赫：包括全球最大動力電池製造商寧德時代、頭部私募股權基金博裕資本、在線視頻巨頭嗶哩嗶哩及美國芯片巨頭英特爾旗下風投機構英特爾資本。路透社報道，上述四家企業與Cathay Fortune共同向極氪發出兩封信函，指當前報價低估公司價值並要求提價，聲言極氪相較同行具備更優現金流與盈利前景。報道還稱，投資機構Y2 Capital亦向極氪管理層發送了類似信函。港美規則存差異五名股東聯名信要求極氪必須獲得多數獨立股東批准後方可推進私有化，此處正體現前文所述，美港交易所規則存在重大差異。在美私有化僅需持有多數股份的股東批准即可推進，本例中吉利佔據絕對控股地位，意味提交股東表決的任何方案幾乎必然通過。相形之下，港交所設有專門保護此類交易中少數股東的規則，要求方案須獲獨立股東多數票通過。意味本次私有化須取得吉利所持股份之外剩餘34.3%股份持有者的多數支持。正因如此，港股私有化方案失敗率遠高於美股。聯名股東深知吉利無義務提價，故要求最終收購價仍需經其表決認可。那麼，在這種情況下，吉利考慮提升報價的原因何在？參照市銷率，吉利25.66美元報價確實偏低。按理想汽車市銷率推算收購價應為64美元；若對標零跑、小鵬和蔚來的市銷率，收購價更將躍升至93美元。極氪估值折讓有其合理成分，其入局駛入中國新能源車賽道較晚。今年4月，極氪品牌車銷量僅為13,727輛，遠低於零跑的41,039輛、理想的33,939輛及蔚來的23,900輛。此外，2024年強勁增長一整年後，4月銷量同比下滑14.7%，初顯疲態。這些銷量數據及趨勢或可解釋市場為何看低極氪估值。不過，公司亦具備關鍵優勢，就是其背靠中國最成功民營車企之一的體系。經十餘年並購與內生增長，規模龐大的吉利旗下擁有多家上市企業，包括瑞典沃爾沃、極星及英國路特斯。吉利創始人李書福以商界謀略著稱，這正是其可能聽取六名不滿股東抗議的原因。寧德時代或是吉利新能源車核心電池供應商；英特爾、博裕和嗶哩嗶哩均系業界翹楚，若感知遭受不公，或將傷及吉利商譽及未來融資潛力。據此，我們或可預期吉利將提升報價。核心問題在於提價幅度，追平國內同行估值幾無可能，但若按0.75倍市銷率（即理想汽車當前比率的一半）折算，收購價仍將達30.54美元，較現股價溢價約14%。…

2025年06月03日

ZK.US

簡訊：配股集資億23億元海昌拱手相讓控股權

經營主題公園的海昌海洋公園控股有限公司（2255.HK）周一公布，向祥源控股配售51億新股，每股作價0.45港元，集資22.95億港元。新股佔擴大後股本38.6%，祥源控股成為控股股東，原海昌大股東曲程持股量將被攤薄至約29%。是次的配售價較周一海昌收市價大幅折讓46.4%，集資所得將用於推動核心業務、償還部分債務，及支持日常運營。海昌表示，受到新冠疫情影響以及近年複雜的外部市場環境，公司持續出現經營虧損，導致流動資金受壓，故要進行相關融資安排。祥源集團從事投資及經營文化旅遊，持有浙江祥源文旅(600576.SH) 及安徽省交通建設(603815.SH) 。海昌周二平開报0.84港元，之後股價迅即下跌逾一成，公司股价相较年内高位跌近30%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月03日

2255.HK

SANY making another bid at IPO, valuation upside limited by low ROE

三一重工上市再闖關 ROE低限制估值提升

公司曾計劃在香港、瑞士及德國上市，但基於市況波動後擱置重點：三一重工挖掘機銷量全球最大海外業務比重持續增加，佔去年總收入逾六成　白芯蕊香港新股市場又再次熾熱，尤其多隻內地已上市的公司來港掛牌，繼A股之王寧德時代（3750.HK, 300750.SZ）在香港掛牌後，有「藥中茅台」之稱的恒瑞醫藥（1276.HK; 600276.SH）也來港上市，連全球第三大的工程機械商三一重工股份有限公司（600031.SH），最近也遞交上市申請文件，為進軍港股鋪路。前身為漣源市焊接材料廠的三一重工，於1989年由梁穩根、唐修國、毛中吾和袁金華共同創辦，1994年改組為一家專注於工程機械製造的於中國公司，2000年改制為股份有限公司，2003年7月公司在上海證券交易所主板上市掛牌，2013年海外收入超過100億元，2023年海外收入佔比更超過50%，目前大股東為三一集團，持有總股本29.46%，當中曾是中國首富的梁穩根，持有三一集團56.74%股權。早在2011年三一重工已計劃來港上市，之後在2022和2023年亦曾宣布考慮在瑞士證券交易所和法蘭克福證券交易所掛牌，但基於市況波動，取消上述各項上市計劃，因此是次計劃在港上市是第二次闖關。市場對挖掘機需求大其實全球工程機械市場規模龐大，尤其受惠基礎設施投資、能源需求、智能化轉型、礦山與採掘設備技術升級等帶動增長，據弗若斯特沙利文的資料，2024年全球工程機械市場規模已達2,135億美元，估計到2030年會增至2,961億美元，期內複合年增長率為5.6%，以銷售計，三一重工位列全球第三大工程機械企業。工程機械市場可細分為挖掘機、裝載機、起重機械、路面機械、混凝土機械和樁工機械，當中以挖掘機為工程機械行業中的核心，2024年全球挖掘機市場規模達632億美元，佔全球工程機械市場的29.6%，預計到2030年，挖掘機市場規模達928億美元，在全球工程機械市場佔比則提高至31.3%。挖掘機為重型工程車輛，廣泛應用基礎設施建設、礦山開採和城市發展等領域。近年來智能化、節能環保技術加速應用，進一步提升施工效率和設備耐用性，配合礦山和大型基建項目，變相令挖掘機新增和替換的需求持續擴大。三一重工為挖掘機行業龍頭，以2020年至2024年銷量計算，市場份額達11.3%，為全球銷量最多挖掘機企業，在中國市佔率達24.5%，更是自2011年後，連續14年在中國位列第一位。毛利率續攀升挖掘機是三一重工最大業務，去年收入及毛利為303.73億和96.67億元，按年分別升9.9%和13.4%，佔集團總收入及毛利38.8%和46.2%。受惠大中型挖掘機海外銷售持續增長，及中國市場復蘇，帶動小型挖掘機需求回升，因此推動三一重工去年總收入升5.9%至783.8億元，純利按年升32%，達59.75億元。此外，三一重工毛利率持續攀升，由2022年的22.6%提升至2024年26.7%，除了佔整機製造20%至35%的鋼材價格近年持續下降，還有集團零件自給率高，整體已達60%，挖掘機零部件自給率更高達90%，帶挈集團毛利率有較佳的發展。三一重工雖是中國企業，但海外收入持續增加，由2022年只佔集團總收入的45.5%，增加至去年62.3%，當中亞澳地區（即亞洲、澳洲及中東）佔海外收入最多（佔42.6%）。此外，三一重工對股東派息亦慷慨，在2003年在上交所上市以來，共派股息293億元，2022至2024年股息佔淨利潤30.6%、40.4%和49.8%，反映對股東不薄。不過，要留意工程機械銷售也有淡旺季之分，通常冬季銷售額會較低，主要是受寒冷天氣和春節影響，故工程活動減少，項目暫停或放慢，導致對工程機的需求下降。然而，隨著春季到來，施工活動漸增多，加上新項目在春季上馬，令工程機械銷售額會增加。 ROE較國際同業低整體來講，三一重工股本回報率（ROE）較低，去年只得8.5%，對比國際同業美國上市的Caterpillar（CAT.US）及小松製作所（6301.JP）分別55.3%和14.1%弱，但三一重工A股估值卻達23倍，相反Caterpillar及小松製作所則只有16.7倍和9.2倍，因此三一重工A股估值稍偏貴。三一重必需提高業務營運效益，也可透過回購提升股本回報率，一旦ROE提高至雙位數，配合在全球機械市場的領導地位，股價才有上升機會。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月03日

600031.SHG

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