榮昌生物多事之秋出海受挫業績難扭虧

2025年03月13日

9995.HK

688331.SHG

榮昌生物接連遭遇核心技術高管離職、出海明星產品遭合作方計提減值、關聯公司IPO撤回等負面事件

重點：

榮昌生物一直未能扭轉虧損狀態，過去三年累計淨虧損額40億元
曾在去年拋出一份定增方案，但至今未能完成，現金流持續緊張

莫莉

在中國創新藥領域，擁有首個獲批上市的國產ADC(抗體偶聯)的榮昌生物(688331.SH ， 9995.HK )一直是備受關注的標桿企業。然而，自從去年市場屢屢出現公司現金流緊缺的傳言以來，榮昌生物資金緊缺的處境似乎未能得到改善，到了今年2月，榮昌生物更是進入了多事之秋，接連遭遇核心技術高管離職、出海明星產品遭合作方計提減值、關聯公司IPO撤回等負面事件。

當市場情緒持續低迷之際，榮昌生物在2月27日公布2024 年度業績快報，期內實現營業收入17.15億元，同比增加 58.40%，主要是由於兩大核心產品注射用泰它西普和注射用維迪西妥單抗的銷量增加，銷售收入增加，但是仍然錄得14.68億元的淨虧損，較2023年僅僅減虧2.8%。自從2021年因維迪西妥單抗依靠海外授權實現盈利後，榮昌生物一直未能扭轉虧損狀態，過去三年累計淨虧損額40億元。

榮昌生物在業績快報中表示，2024年新藥研發管線持續推進，多個創新藥物處於關鍵試驗研究階段，研發投入增加。但泰它西普和維迪西妥單抗銷售收入快速增長，產品毛利率持續增長，銷售費用率明顯下降。

值得注意的是，截至2024年末，歸屬於母公司的所有者權益較年初減少42.2%至1.99億元，而加權平均淨資產收益(ROE)為-54.06%，意味著虧損速度遠超淨資產消耗速度，公司面臨較為嚴峻的財務壓力。業績快報公布後，榮昌生物的股價的連續三個交易日下挫，累計跌幅高達16.5%。

今年2月7日，榮昌生物公布，2020年加入公司的技術高管何如意因個人職業發展原因，申請辭去公司第二屆董事會執行董事、戰略委員會委員及首席戰略官的職務，不久後他便宣佈加入傳統藥企揚子江藥業。

何如意在醫藥評審領域有豐富經驗，曾經在美國FDA負責臨床審評審批達17年，回國後曾在原中國藥監局藥品審評中心擔任首席科學家，2020年加入榮昌生物後，何如意帶領團隊推動了兩款核心產品上市並且納入國家醫保目錄，同時他也促成維迪西妥單抗的成功「出海」。

但是，當榮昌生物面臨現金流緊張局面後，何如意等高管在2023年大幅降薪，財報數據顯示，何的年薪從2022年的2,604萬元驟降七成至772萬元。或許因為收入銳減，到了2024年7月，何如意不再擔任高級管理人員，頭銜從首席醫學官變更為首席戰略官。

現金流壓力未解

為了緩解資金壓力，榮昌生物曾在去年3月緊急向市場「伸手要錢」以支持研發，公司拋出一份募資額不超過25.5億元的定增方案，到了7月底，榮昌生物將定增募資預案下調至不超過19.3億元。但是，或許因A股定增需要較長流程且股價持續下行，定增募資至今未能完成。

另一方面，與榮昌生物共享實控人的邁百瑞的創業板上市也在2月宣告終止。邁百瑞的主要業務是提供生物藥領域的CDMO(合同研發生產組織)服務，榮昌生物是其第一大客戶。邁百瑞衝擊IPO失敗可能導致其資金緊張，繼而影響雙方後續的合作項目推進，也可能影響投資者對榮昌生物的信心。

2021年，榮昌生物與ADC藥物龍頭企業Seagen達成一項全球獨家許可協議，以首付款2億美元及最多為24億美元的里程碑付款的價格，將維迪西妥單抗大部分海外市場的開發及商業化權益轉讓給Seagen，交易額刷新了國產創新藥「出海」的最高紀錄。

然而，在Seagen在2023年被輝瑞收購後，輝瑞在2024年的財報中將維迪西妥單抗的無形資產計提減值2億美元，恰好與當年Seagen支付的首付款數額相當。市場因此擔憂輝瑞或許將維迪西妥單抗「退貨」，榮昌生物的「出海」之路又將遭遇波折。不過，榮昌生物對此猜測回應稱，由於市場競爭環境的變化，維迪西妥單抗的一些適應證不推進了，所以預期價值相較交易時間有所下降。

榮昌生物曾在2020年和2022年先後登陸港股和科創板，通過IPO及時補充了「彈藥」，兩款實現商業化的創新藥也能為公司持續帶來現金流。但是，由於生產和銷售需要，榮昌生物此前將所募資金大量投入生產設施建設以及自建商業化團隊。

同時，多條研發管線的推進亦消耗頗大，2024年前三季度榮昌生物的研發費用為11.5億元，而同期的營收為12.09 億元。在持續數年的生物醫藥融資寒冬中，榮昌生物的財務狀況有惡化趨勢。目前，榮昌生物的市銷率約為6倍，同樣持有ADC藥物的科倫博泰(6990.HK)的市銷率為19倍，如果榮昌生物未能及時募資支持現有業務運轉，這家研發實力強勁的公司可能面臨進一步削減人手、出售管線權益的局面。

欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

醫療保健/生物技術

輝瑞, 生物製藥, 榮昌生物, 科倫博泰

掌握中概股最新動態，訂閱我們的新聞郵件

關注我們

免費訂閱新聞郵件

在以下平台瀏覽我們的新聞

新聞

AIGC reorganizes China's content industry

一台電腦撬動內容產業 AIGC催生一人工作室新商機

AI讓內容創作更快、更便宜，卻未讓好故事變得容易。當製作門檻下降，創作者的構思與判斷更受考驗財聯社Marketwatch專欄近年來，AIGC技術加速滲透至影視、廣告、遊戲等創意領域，內容生產方式正在發生顛覆性變化。隨著個體創作者得以在極短週期和極低預算下完成過去需要團隊才能實現的作品，這不僅催生了「一人公司」等新型創業形態，也由此推動中國AIGC行業進入黃金期。從多人分工到一人製作傳統內容生產長期依賴多工種協作。以廣告片和影視製作為例，導演、演員、攝像、燈光等角色缺一不可，腳本寫作、取景、拍攝、剪輯及後期修改構成一條冗長的生產鏈，製作週期少則數周、多則數月。這種模式決定了行業的高門檻：人力密集、設備沈重、資金前置。個體創作者因此很難獨立承接項目，內容供給也因此集中在具備資本的團隊手中。但是，AIGC技術的介入正在改變這一生產模式。隨著大模型在腳本生成、分鏡繪制、視頻合成等環節的逐步成熟，過去需要多人分工完成的工序，如今可由單人通過對話式工具完成。同時，效率提升直接改變了商業響應能力。傳統廣告片製作週期以周或月計，採用AI技術後交付週期可短至三到四天，費用也大幅壓縮。由此，一種新型生產單元開始出現，從「重團隊、大設備、長週期」到「一人一電腦、短週期、低成本」，內容生產端的組織形態正在被重新定義。有獨立創作者僅用五個晚上、約一千至兩千元的費用便完成一部製作精良的短片，反映了新時代生產工具對人力配置的替代，創意判斷與工具應用提升為核心能力，而執行環節則被AI大幅壓縮。平台串起創作與變現個體創作能力的釋放，進一步催生了平台端對創作與變現鏈條的重新組織。當AI工具使單人即可完成過去需要團隊協作的內容生產時，如何讓更多非專業人群參與創作、並從中獲得收益，成為AIGC產業探索的新方向。以一人創作者社區「零界魔方」為例，其路徑是將AI影游與易上手編輯器結合，讓所有人能夠零門檻AI創作賺錢。按照其解釋，該項目允許內容創作開發者使用自研編輯器，在影視作品中添加可互動解鎖環節，將其遊戲化。傳統互動短劇遊戲開發需要編劇、美術、程序、測試等多角色，耗時久、成本高；而借助AI技術，普通用戶即可成為影游開發者，對網劇進行低門檻的遊戲化內容創作。在利益分配上，該項目設想將20%的利潤分給開發者，其餘部分分給原劇版權方、版權引薦人、投流資金方等。收入來源採用IAA混合變現模式，即不願付費的用戶看廣告，願意付費的用戶直接付費，從而獲得平台廣告流量分成和影游用戶直接付費兩方面收入。儘管這一模式是否可行尚待驗證，但毋庸置疑AI正在同時降低創作門檻與變現門檻，且平台也不再只是內容分發的渠道，而是同時承擔工具供給、培訓支持和收益分配的組織角色。工具普及後更考驗創意但需要說明，生產端的個體化與平台端的零門檻化，共同依託於一個高速擴張的市場基礎。數據顯示，中國AIGC核心市場在2022年只有11.5億元規模，但到2025年已經是805.8億元規模，預計到2028年將進一步攀升至2767.4億元，表明內容生產、工具調用、平台分潤等環節都獲得了持續增長的市場空間。然而，市場擴張並不等於技術可以獨立完成價值生產。以獲獎短片《Spring In A Bottle》為例，該片畫面由AI技術生成，但其獲獎理由卻在於運用AI技術的創作者的獨到想法跨越了文化差異從而打動了評審。因此，人的巧妙構思依然是AI無法替代的。這一判斷提示了產業端的關鍵邊界：AI可以壓縮製作週期、降低資金門檻、替代重復性執行環節，但題材選擇、情感表達、文化共鳴與價值判斷仍依賴創作者真人。總體來說，從生產端到平台端，再到產業整體，AIGC帶來的不僅是效率工具，更在促進生產關係的重組。個體被賦予更強的獨立生產能力，平台被賦予更複雜的分配職能，而人的創意則成為整個鏈條中最為關鍵和不可替代的核心環節。當AIGC時代以勢不可擋的架勢降臨，效率由AI提供，意義由人賦予，這或許是新時代數字內容創作的新形式。財聯社Marketwatch專欄提供有關中國各行業的洞察與分析。他們的聯絡方式：liujingyi@cls.cn 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月08日

為轉變業務鋪路宏力任命張維淳為董事長

冷軋鋼生產商宏力集團股份有限公司（HLP.US）周二宣布更換董事長，並有一名獨立董事辭職。公司表示，兩項人事變動均出於個人原因。9月29日起，張維淳正式出任公司新任董事長，Yang Chenglong則於同日退出董事會。張維淳接替了前任董事長劉傑，劉傑將繼續擔任宏力CEO，但也已辭去公司董事職務。張維淳擁有金融背景，自2015年起一直擔任私募股權基金管理機構H Alpha Management的管理合伙人。目前，宏力正尋求業務多元化，嘗試從核心的冷軋鋼業務向清潔能源和固態鋰電池技術領域拓展，張維淳在此背景下走馬上任。宏力去年收入同比增長39%，從前一年的1,410萬美元增至1,960萬美元。公司去年實現盈利194萬美元，成功扭轉了2024年虧損188萬美元的頹勢。人事變動消息公布後，宏力股價周二上漲2%。該股今年累計漲幅達142%，其中過去一個月內就上漲了76%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月07日

HLP.US

港證券業上半年盈利517億元交易額創紀錄

香港證監會周二公布，2026年上半年證券業淨盈利達517億港元（65.88億美元），較去年下半年增加21%。按去年同期公布的289億港元計算，按年增幅約79%。今年1月至6月，證券經紀行交易總額達149萬億港元，較去年下半年增加24%，創歷史新高；按去年同期的99.2萬億港元計算，按年增加約50%。交易活動增加、投資者參與度提升及支出下降，帶動行業盈利增長。截至6月底，活躍客戶人數較去年下半年增加10%，至約570萬。收入方面，交易佣金及利息收入增加13%至454億港元，部分抵銷資產管理相關費用收入下跌21%至244億港元的影響，行業總收入大致持平。開支及利息支出則減少2%。證監會中介機構部執行董事葉志衡表示，盈利改善主要受惠於交易活動及投資者參與度提升。當局將繼續與業界合作，加強風險管理、營運韌力及操守標準，鞏固投資者信心。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月07日

柳道控溫有道能否炒熱上市行情？

熱流道系統製造商柳道正籌備赴港上市，以盈利及現金流穩定的行業龍頭定位爭取投資者支持重點：柳道實業已提交香港上市申請，擬集資擴充及提升生產能力，並加大研發投入公司生產用於製造過程中熱管理的熱流道系統，憑垂直整合模式維持高利潤率，並產生充裕現金流　梁武仁在投資者熱衷追逐最新尖端科技的年代，柳道實業控股有限公司的業務大概難以令人眼前一亮。但這家正籌備赴港上市、看似平淡卻能不斷產生現金的企業，在充斥耀眼卻虧損連連公司的市場中，或許反而是難得的瑰寶。這家精準控溫系統製造商已委任大型投行中金公司及中信證券為上市聯席保薦人，希望憑藉領先同業的全球布局、強勁現金流及高利潤率，吸引投資者目光。根據上周提交的招股文件，公司計劃將集資所得用於擴充及提升生產能力，並加大研發投入。柳道也在物色海外收購機會，一旦出現合適目標，手上多些現金便能派上用場。對急於尋找柳道與人工智能關聯的人來說，「熱管理」或許會讓人聯想到忙碌運轉的數據中心內，為英偉達晶片降溫的低溫液冷板。的確，對這些耗電龐大的設施而言，溫度控制至關重要。但人工智能愛好者可能要失望了，這些功能與柳道的熱管理業務毫無關係。公司的產品主要用於塑料注塑成型，具體來說，就是所謂的熱流道系統。這些系統透過加熱分流板組件及溫度控制器，讓熔融樹脂在金屬模具內順暢流動，用來製造汽車儀表板、洗衣機門、瓶蓋以至家用容器等各種產品。這類熱管理業務與光芒四射的人工智能相距甚遠，市場規模卻十分龐大。根據柳道招股文件引述的第三方資料，隨著製造商推進生產線現代化，這個市場的年度規模預計到2030年將較2025年增長近30%，達約4,050億美元。其中，僅柳道專注的熱流道系統領域，2025年的全球銷售額便達30億美元。多項結構性轉變正推動市場發展，電動車輕量化需要結構精密的工程塑料零部件，環保規定促使工廠加工品質各異的再生樹脂，業界亦朝自動化、零廢料注塑成型邁進。在這些因素帶動下，熱流道系統市場在2026年至2030年這五年間的複合年增長率，預計將由此前五年的1.5%加快至5.2%。柳道在把握這些趨勢方面佔據有利位置。公司在招股文件中表示，按收入計算，柳道是全球最大的熱流道系統供應商，2025年市場份額為12.5%。公司的收入增長雖談不上驚人，近年卻略快於整體行業。2024年銷售額增長約1.6%至3.73億美元，去年再增2%至3.81億美元。柳道毋須依靠收入高速增長，也能產生現金。這與不少備受矚目的科技企業形成鮮明對比：它們收入急增，卻也迅速消耗現金，遲遲難以獲利。憑藉關鍵部件全部自行生產的能力及營運規模，柳道的毛利率超過50%，對一家製造商而言相當突出。柳道在全球擁有13座工廠，包括按建築面積計為全球最大的熱流道系統專用工廠——蘇州超級樞紐工廠，並在39個國家的83個地點開展業務。客戶忠誠度高柳道另一項優勢是客戶忠誠度高，超過90%的收入來自回頭客。公司的熱流道系統高度定製化，需要定期維護、更換部件及升級軟件，這些服務能在產品整個使用周期內帶來額外收入。這些優勢令柳道的業務穩定獲利。公司2025年按國際財務報告準則錄得淨虧損，但純粹是可轉換優先股公平值的非現金會計調整所致。按照國際會計規則，這類上市前發行的金融工具被列為負債。當公司在上市前估值上升，相關負債的帳面價值也隨之增加，形成純粹由會計處理產生的虧損。完成上市後，這些股份便會自動轉為普通股，日後也就不會再因這些金融工具產生非現金費用。剔除這類非經營項目後，柳道2025年的經調整淨溢利為8,790萬美元，淨利潤率達23.1%，表現穩健。更理想的是，公司經營活動所得現金流量淨額超過8,800萬美元，相當於幾乎每一美元利潤都轉化為現金。不少重資產工業製造商的利潤，經常被不斷增加的存貨或尚待收回的應收款佔用。柳道的業務模式則受惠於客戶為定製熱流道系統預先付款，以及回頭客帶來的穩定現金流入。因此，公司的利潤不只是帳面數字，而是實實在在流入的現金。這也反映在派息上。公司過去三年每年均向普通股股東派息，其中2024年派發5,800萬美元，去年派發2,600萬美元，並表示上市後可能繼續作出類似派息。不過，柳道也有結構性弱點，今年上半年收入按年下降3.4%，便稍令人擔憂。這凸顯公司的銷售高度集中於少數地區：儘管強調業務遍及全球，大中華區仍佔銷售額56.1%，韓國亦佔16.7%。一旦東亞製造業活動放緩，或地緣政治摩擦升溫，柳道便可能迅速受到衝擊。其他上市製造設備公司的目前估值，可為柳道提供參考。其中，按產量計為全球最大塑料注塑機製造商的海天國際（1882.HK），目前往績市盈率為7.6倍。不過，海天今年股價下跌前曾享有較高估值，毛利率亦遠低於柳道，中金及中信的投行團隊或會爭取更高、達雙位數的市盈率。以2025年的經調整淨溢利計算，若往績市盈率為10倍，柳道的市值將約為8.79億美元。假設公眾持股比例為常見的15%，公司便可集資約1.32億美元。柳道或許無法憑改變世界的創新，或收入飛速增長，佔據新聞頭條。但只要人們仍需要汽車、家電及醫療器械，它的熱流道設備便會持續發熱，為公司帶來現金。對偏好穩定、無意追逐炒作題材的投資者而言，這家公司應能符合不少選股條件。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年10月07日

重點：