愈不敢說愈惹疑慮 洪恩股價持續受壓

這家幼兒教育產品和服務提供商的首季收入下降 11%，較上一季度 4%的降幅擴濶

重點：

• 洪恩一季度收入和利潤雙雙下降，原因是公司加快全球擴張計劃，希望在疲軟的中國本土市場外實現多元化發展
• 公司毛利率和總用戶數均有所改善，但未公佈最新付費用戶人數，表明這個關鍵指標繼續下降

陽歌

有時候，沒說出來的是最能說明問題的。

這可以部分解釋早教產品和服務提供商洪恩(IH.US)在上周五公布最新季度業績後股價下跌4.3%的原因。值得注意的是，這份財報中沒有該公司截至3月底的最新付費用戶數據，之前這個關鍵指標都是包含在內的。

明白言外之意的人，可能都會猜到沒有公布，是因為這個數字不太有吸引力，延續了收縮趨勢，去年第四季度公司付費用戶數量下降了17%至145萬。

財報中也沒有任何關於公司最近在中國以外地區發展業務的量化信息。由於變化莫測的監管導致的高風險，以海外發展為戰略，對中國教培行業的公司似是明智之舉。

兩年前中國K-12課後輔導行業突遭打壓，一個價值數十億美元的行業瞬間被摧毀。洪恩未受影響，因它專注幼兒和更廣泛的學習技能，而不是數學和科學等特定課程。但未來若再來一場減輕未成年人學業負擔的打擊行動，並不能保證它所在的領域不會成為目標。

洪恩在最新財報中，多次提到國際擴張，表明其重視這一策略。但它未能披露任何具體細節，表明這部分業務尚未產生任何有意義的收入，而這可能讓投資者感到失望。

雖然這些沒有公布的因素可能讓投資者感到擔憂，但收入下滑加速可能是洪恩發佈最新財報後，股票遭拋售的最大元兇。洪恩稱一季度收入較去年同期的2.65億元下降11%至2.35億元。公司的收入從去年第四季度開始萎縮，結束了自2020年IPO以來三年穩步增長的趨勢，但降幅較小，僅為4%。

洪恩將第四季度的收入下降歸因於疫情，並解釋2022年第四季度的收入異常高，很難超越，當時中國最試圖控制新冠病毒的傳播，許多家庭在漫長的居家隔離期間使用了它的服務。對於一季度11%的降幅，它也提供了類似的解釋，儘管中國在2022年底就已經解除了控制措施，並且在2023年的一季度，也就是去年同期，人們已經可以出門。

雖然疫情為其收入下降提供了一個藉口，但同樣重要的可能還有中國經濟放緩，導致消費者控制支出。汽車和房屋等企業，最深切地感受到這種謹慎的影響。但現時像洪恩這樣銷售教育服務等非必需品的供應商，無疑也感受到了壓力。

落在後面

財報發佈後，股價在接下來的兩個交易日還有所反彈。不過，更能說明問題的是，今年早些時候在美國上市的中國股票普遍上漲時，洪恩的股票被拋在了後面。

那一波漲勢將iShares MSCI中國ETF (MCHI.US)從2月的低點一度推升超過30％，指數目前仍較年初上漲4.6％。相比之下，洪恩的股價自今年初以來，一直穩步下跌，年初至今已累計下跌38%。

公司在過去兩年中一直保持盈利，並在今年一季度延續了這一趨勢。但最新數據從就從上年同期的5,360萬元降至2,230萬元，降幅超過一半，這無疑加劇了投資者的擔憂，公司將下降歸因於產品開發和國際擴張方面的支出增加。

“雖然增加這些投資會暫時影響我們的短期盈利水平，但我們相信這對於鞏固我們的行業領導地位、實現長期可持續增長，以及為股東創造長久價值均至關重要，”首席財務官王巍巍在盈利公告中表示。

相對扎實的利潤和不斷下挫的股價這樣一個奇怪的組合，使得洪恩的市盈率(P/E)只有4倍，市銷率(P/S)也同樣低迷，為0.72倍。後者實際上高於網龍(MYND.US)的0.33倍市銷率，但遠遠落後於粉筆(2469.HK)的2.9倍，這兩家公司都是早教產品和服務提供商。不管怎麼看，投資者對中國教育類股票，總體上仍持相對謹慎的態度，因為許多類似股票，在之前的打擊行動中遭受重挫。

洪恩的財報並不都是悲觀，也包括一些積極的指標。雖然本季度付費用戶很可能有所下降，但該公司的平均月度活躍用戶數(MAUs)同比增長了25%，達到2,640萬。與去年第四季度14%的增幅相比，增速有所加快，這或許表明，家長們仍然希望為年幼的孩子們提供這種服務，不過付費意願降低了。

公司的毛利率也從去年同期的70%和上一季度的71.2%提高到71.5%。而且這種改善趨勢表明，洪恩在為兒童提供教育產品和服務方面正變得越來越有效率。影響其利潤的主要因素是運營費用增長了17%，其中銷售和營銷活動的成本增長了36%，因為它推出了更多的促銷活動，又試圖發展國際業務。

總言之，洪恩正盡最大努力在棘手的中國市場前行，因為在這個市場上，打壓的威脅始終存在，而且隨著經濟放緩，消費者也越來越謹慎。對於監管風險，洪恩也無能為力。但在國際擴張方面，它需要取得一些更具體的進展，並恢復收入和付費用戶的增長，投資者可能才會重新考慮投資它的股票。

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