上海封城「受惠者」乓乓響力爭上市

2022年11月04日

這家罕有地因為上海「封城」而受惠的食品加工商，第二次向港交所遞交上市申請

重點：

今年首五個月新冠疫情最嚴峻期間，乓乓響獲安排為上海市民提供物資，協助盈利不跌反升
該公司上市前由主席黃建義家族全權持有，「一言堂」色彩甚濃

史東

新冠疫情肆虐時，各行各業的經營均受到負面影響，但部分企業也罕有地成為「受惠者」。

曾於4月向港交所遞交初步招股文件的乓乓響(中國)有限公司，是上海最大的食堂食品供應鏈綜合服務供應商，該公司的上市申請於10月初失效後，隨即於10月24日第二次衝擊港交所，由中國平安資本擔任獨家承銷人。

集團在新的招股文件中，補充了今年1至5月的財務數據，當中提到淨利潤及毛利率都有明顯改善，主因是受惠於上海封城這個特殊原因，或引發投資者的好奇心。

乓乓響提供的所謂食堂食品供應鏈綜合服務，其實只是從供應商採購農產品及其他食品到其配送中心，然後進行分選、清洗、剝皮、切割及清除廢料等初級加工，再重新包裝為較小的包裝後，送到客戶公司方便作處一步處理。

其客戶為上海的企業及機構客戶，當中以幼兒園及教育機構的食堂為主，過去三年，該部分客戶佔該公司收益約83.2%、59.4%及63.4%。據初步招股文件引述的研究報告顯示，按2021年銷售收益計算，乓乓響是上海最大食堂食品供應鏈綜合服務供應商，但市場份額卻只有1.5%，反映市場極為分散，相信與其技術門檻不高有關。

受到近年內地新冠疫情反覆爆發的影響，乓乓響過去三年營運表現波動，其中在疫情開始的2020年，其收入按年下跌13%至1.23億元，主要因為年內幼兒園及教育機構部分時間進行網上教學，以及官方收緊社交距離措施，但隨著教育機構恢復面授課程，以至社交距離措施放寬，公司翌年收入大幅增加81%至2.23億元。

不過，今年3月開始，上海多個地區出現新冠病例，當地政府實施了長達兩個月的「封城」防疫措施，導致該公司今年首五個月的收益再次錄得跌幅，同比減少15%至7,450萬元。

封城時提供物資

雖然收入波動，但乓乓響的盈利卻能保持穩定增長，其中在2020年，其淨利潤按年增加20.3%至2,729萬元，主要因為毛利率大幅上升9.3個百分點至38.2%帶動。公司解釋年內的動物性及植物性食品平均成本下跌，但售價卻能維持穩定水平。直至去年，該公司受惠收入大幅增長，即使毛利率降至33.8%，淨利潤也進一步提升34%至3,661萬元。

今年首五個月，上海疫情嚴峻，學校再度停課，過去三年佔集團最大收益來源的幼兒園及教育機構的貢獻明顯減少，佔比從2019年的83.2%急降至期內的25.9%，但集團的盈利非但沒有下跌，反而大升40%至1,779萬元，究竟所為何事？

這主要是因為上海封城，為確保當地居民獲得農產品及其他食品的穩定配送，上海市農業農村委員會決定把乓乓響評選為供給保障重點單位之一，協助封城期間向相關團體及市民提供穩定物資。因此，這些「臨時及應急服務客戶」為集團貢獻3,427萬元特別收益，更重要的是該部分業務的毛利率高達69.6%，直接帶動公司期內整體毛利率升至53.4%，遠勝過去三年的表現。

然而，隨著6月1日起，上海全市復工復產復市、居民恢復正常生活，全市學生亦陸續返回學校，乓乓響的臨時及應急服務客戶隨時「歸零」，業績表現很可能還原基本步。

有趣的是，集團第二度提交上市申請時，有別於同期遞表的公司般，提供1至6月的半年財務表現，僅提供截至今年5月的財務數據。因此乓乓響於上海「復常」後的表現如何，投資者暫無從得之。不禁令人懷疑，到底該公司是趕不及提供截至6月的財務數據，還是另有原因？

上市前派發股息

乓乓響的主要附屬公司乓乓響農副產品，是在2012年由主席黃建義與兩外兩名創始人共同建立，並於2016年在北京新三板上市，後來於2019年終止掛牌。隨著兩名創始人多次減持公司股份予黃建義，目前乓乓響由黃建義與其妻子張衛平全權擁有，與一般公司上市前的部署有明顯分別。至於乓乓響董事局內的三名執行董事中，除了首席財務官陳正琴，就是黃建義與他的女兒黃賢至，可能給予投資者「閉門一家親」的感覺。

據招股文件提及，乓乓響上市集資的其中一個用途，是改善資金使用效率及降低對銀行貸款等外部資金的依賴。翻查過去三年，集團的銀行貸款由2019年的1,000萬元，急增逾6倍至2021年的7,146萬元；相反，截至今年5月底止，集團現金由去年12月底的3,331萬元急降至471萬元，在短短五個月內消耗了公司86%的現金，原來是因為期內派發了2,340萬元的股息予股東。

參考業務性質類似的西思科公司(SYY.US)與千味央廚(001215.SZ)，兩家公司的市盈率分別約32倍及45倍，平均為38.5倍，如果把乓乓響今年首五個月的盈利引伸到全年計算，其上市估值可達17.6億港元(16.4億元)，但一切還看投資者如何評估這家技術含量不高、「一言堂」色彩濃厚的企業。

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