小牛電動揚言今年高增長 市場不買賬股價急插水
中國第四大電動兩輪車製造商小牛電動預計，受惠於進軍電動摩托車市場及門店網絡持續擴張開始見效，今年收入將增長40%至60% 重點： 第四季收入按年下跌17.4%，並因中國電動自行車監管標準收緊而轉盈為虧 公司預期今年將重回強勁增長軌道，主要來自產品結構升級轉向高端型號及大幅擴張零售網絡 陽歌 當一家公司CEO將過去一年形容為「持續戰略轉型」時，往往意味著情況未必樂觀。這正是小牛電動（NIU.US）首席執行官李彥在最新季度業績電話會上對2025年的描述。事實上，2025年第四季對小牛電動而言尤為艱難。與同業一樣，公司在中國市場銷售大幅下滑，原因是當局對電動自行車實施更嚴格的新標準。 第四季銷售急挫，令公司收入按年下跌17.4%至6.762億元，並錄得8,810萬元虧損。這一虧損抵銷了公司首九個月的4,870萬元盈利，令全年最終轉為虧損3,940萬元。 不過，李彥很快指出，新規落地前的搶購潮推高了第三季銷售，因此單看第四季未必能全面反映情況。他認為，更具代表性的指標是整個下半年，期間公司在中國的交付量按年增長38%。此外，公司對2026年前景相當樂觀，預計第一季收入按年增長30%至50%，全年增幅更可達40%至60%。 然而，投資者似乎並未被這些利好說法打動，反而更關注第四季的明顯下滑。當中包括中國市場收入按年下降15.7%，以及海外收入大跌58.3%。業績公布當日，公司股價下跌8.2%。此前股價今年一度上升36%，很可能反映市場對第四季表現的樂觀預期，但其後自3月11日高位回落約30%，不僅抹去年內升幅，甚至進一步下跌。 李彥表示：「我們將2026年視為全面加速的一年，將在多元化產品組合上推進戰略擴張。」他補充：「2025年所做的基礎工作，已為公司在國內及海外市場的規模化發展奠定基礎。」 所謂「基礎工作」，主要包括公司近期拓展電動摩托車業務，試圖減少對低速電動自行車的依賴。公司去年推出FX Windstorm系列電動摩托車，最高時速可達80公里，該產品迅速打開市場，佔全年銷售約23%。 此外，小牛電動正調整市場策略，將重心轉向Z世代等年輕消費者，而非以往以中老年為主的電動自行車客群。公司同時擴大中國的加盟門店網絡，門店數量由2024年底的3,753家增加至4,540家，增幅達22%。 最後，公司亦正調整海外業務模式，由依賴經銷商轉為與零售夥伴建立更直接的合作關係。小牛電動將第四季海外銷售大跌，部分歸因於這一轉型。但事實上，公司及同業長期以來在海外市場表現一直不理想，仍需看到數據改善，才能證明該業務能帶來實質貢獻。第四季海外收入僅為3,630萬元，佔總收入約5.4%。 競爭激烈 小牛電動及其同業整體仍受惠於中國電動兩輪車市場的增長，根據市場研究機構Equal Ocean數據，2025年上半年市場總銷量按年增長29.5%，達3,230萬輛。小牛電動目前為市場第四大廠商，市佔率約7.1%，落後於龍頭雅迪（1585.HK）的28.4%、愛瑪科技（603529.SH）的15.1%，以及今年初申請赴港上市的台鈴（12.9%）。 儘管行業具備可觀的增長潛力，相關公司估值並不算高，反映市場競爭激烈，以及主要廠商在海外市場拓展乏力。其中，雅迪與愛瑪的市銷率（P/S）分別為0.91倍及1倍，屬於較高水平；小牛電動則明顯落後，僅約0.37倍。 導致銷售下滑的新電動自行車標準於去年9月1日正式實施，並於12月1日起全面禁止銷售不符合標準的產品。新規主要針對安全問題，尤其是降低電池起火風險——此前已引發多宗引起關注的樓宇火災。相關規定嚴格限制塑料部件的使用，要求非金屬材料具備更高的防火性能，並對塑料部件比例作出更嚴格管控。 雖然小牛電動預計第一季收入將按年增長30%至50%，但整體市場在2月份表現疲弱。財新數據顯示，當月國內電動自行車銷量按年下跌38%。不過需要指出的是，今年農曆新年落在2月中旬，導致整個月銷售受到壓抑；相比之下，2024年春節在1月下旬。 儘管銷售大幅下滑並轉為虧損，小牛電動第四季仍有一項亮點，即毛利率改善。期內毛利率由去年同期的12.4%提升近3個百分點至15.3%。公司將此歸因於產品結構逐步升級，轉向單價較高的產品，包括電動摩托車。該類產品競爭相對較少，因此通常具備更高利潤率。受此帶動，公司第四季單車收入按年提升4%。 我們認為，小牛電動目前的估值相較大型同業明顯偏低，原因可能包括規模較小，以及近期在海外市場的挫折。此外，小牛電動在美國上市，而非像兩家同業分別在上海及香港掛牌，亦可能影響其市場評價。儘管如此，在近期股價回落後，該股仍具一定上行空間，前提是公司能實現其對2026年的強勁增長預測。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
電動兩輪車第三把交椅 台鈴衝刺香港上市
高速成長的台鈴科技股份有限公司（TAILG）希望以越南作為海外擴張樞紐，但目前海外銷售仍僅佔整體業績的一小部分 重點： 擬赴港上市的台鈴（TAILG）收入與盈利同步強勁增長，加上約13億美元估值，即使身處競爭激烈的電動兩輪車市場，仍有望吸引投資者關注 公司絕大部分收入仍來自中國市場，而隨著內地陸續實施更嚴格的電動自行車新標準，這種高度集中於單一市場的結構，未來可能成為一項挑戰 譚英 2003年，深圳為打擊飛車黨犯罪潮，宣布全面禁摩。當時，孫木鉗、孫木楚、孫木釵三兄弟與合夥人姚立，正在潮汕老家經營一家機車維修店，並從中嗅到商機。他們隨後在深圳東北部龍崗租下一間小型工廠，鑽了禁摩政策的空子，開始以手工方式生產電動自行車。 時至今日，這家由他們創立的台鈴科技股份有限公司，已成為中國第三大電動輕型交通工具製造商。公司於2007年至2009年間，將總部由深圳遷往距離上海約一小時車程的無錫，以更有利的地理位置布局全國市場。 根據上周遞交的上市申請文件，台鈴即將再度踏上資本市場舞台，這次目的地是香港。若順利掛牌，台鈴將成為中國第四家上市的電動兩輪車製造商，排在雅迪（1585.HK）、愛瑪科技（603529.SH）與小牛電動（NIU.US）之後。招股書顯示，2024年雅迪以26.8%的市佔率居冠，愛瑪以17.9%排名第二，台鈴以12.7%位居第三，小牛則為7.1%。擁有賽格威品牌的九號公司（689009.SH）同樣是競爭對手之一。 台鈴此次上市由中信證券與招商證券擔任承銷商，背後站著不少重量級機構。其投資方包括上汽集團，還有看似「跨界」的奢侈品巨頭LVMH，後者是透過其與私募基金合作的路威凱騰（L Catterton Asia Advisors）參與投資。雖然電動車並非奢侈品，但LVMH早在2020年便曾讓旗下Dior品牌與意大利機車製造商Piaggio（PIA.MI）合作，推出限量版Vespa 946 Christian Dior車款，對該領域並非完全陌生。 像台鈴這樣的企業，已讓中國同時成為全球最大的電動輕型交通工具生產國與消費市場。市場研究機構Equal Ocean指出，2025年上半年中國電動兩輪車銷量達3,230萬輛，按年增長29.5%。 台鈴上月剛完成最新一輪融資，公司估值達94.6億元（約13.6億美元），意味若出售約四分之一股份，集資規模最高可達3.4億美元。 在銷售與盈利層面，台鈴過去兩年的增長明顯加速。2024年收入增長14.5%後，2025年前九個月增速翻倍至38.6%，營收達148.4億元。同期銷量增速由2024年的8%，加快至2025年前九個月的28%，銷量升至780萬輛。 去年前九個月，台鈴整體毛利率為14.6%，低於小牛的19%及雅迪的16.5%。其毛利率受電池業務拖累，電池約佔公司銷售額五分之一，但利潤極低；若剔除電池，毛利水平已更接近同業。與營收走勢一致，台鈴盈利增速亦由2024年的65%，加快至去年前九個月的122%，淨利潤升至8.23億元。 海外突圍 在內地市場高度飽和、平均每四人就擁有一輛電動兩輪車的情況下，台鈴及其同業選擇走向海外的動機顯而易見。進一步加劇壓力的，還包括去年12月正式實施的電動自行車新國家安全標準，對資源較有限的中小型廠商衝擊尤為明顯。 新規涵蓋多項要求，包括非金屬材料需具備更高防火性能、塑膠零件比例受到更嚴格限制、煞車系統升級、防止非法改裝的防篡改設計，以及鉛酸電池車型的重量上限上調。 這項監管變化對台鈴而言可能相當嚴峻，因為2025年前九個月，電動自行車佔其收入比重高達56.3%；電動摩托車佔19.6%，電池則約佔20%。公司目前產品線涵蓋50款電動自行車與38款電動摩托車，透過5,597家經銷商及超過27,000家零售門店銷售。 與競爭對手一樣，台鈴正將未來增長寄望於海外市場。目前公司唯一的海外工廠設於越南，年產能10萬輛，但實際產量僅約4萬輛，不到設計產能的一半。不過，公司對全球市場寄予厚望，計劃在附近再建一座年產能90萬輛的新工廠。 申請文件亦指出，公司在印尼採用第三方代工，「作為產能補充，以具成本效益的方式快速回應相關海外市場對產品的需求」。台鈴官網顯示，其產品出口至90多個國家和地區；申請文件則披露，公司海外銷售網絡包括412家經銷商及300多個銷售據點。 不過，台鈴海外收入規模仍然偏小，去年前九個月僅佔總收入的2.7%。這使其明顯落後於市場龍頭雅迪，後者已於2025年在泰國與墨西哥設廠，並於上月準備啟用越南新工廠。 雅迪官網顯示，截至2025年底，其海外品牌門店已超過1,000家。但即便如此，雅迪最新財報仍顯示，超過九成收入來自中國市場。小牛電動情況亦相近，儘管積極拓展海外業務，實際成效仍有限。這反映出，對電動車製造商而言，全球化布局說來容易，實際推進卻困難重重，主因包括各地法規差異，以及建立當地銷售與售後網絡的挑戰。 以台鈴去年預測盈利及最新估值計算，其市盈率約為8.6倍，低於雅迪的15.6倍、愛瑪的10.9倍，也明顯落後於Vespa母公司Piaggio的16.5倍。較低的利潤率或是拖累估值的原因之一，但一旦成功登陸港交所，其估值倍數仍有望上調。…
