樂高

玩具製造商布魯可2025年錄得6.34億元利潤，扭轉過去四年的虧損局面，但新推出的超低價產品線正對利潤率構成壓力 重點： 布魯可集團去年成功扭虧為盈，錄得接近1億美元利潤，主要受海外銷售增長及推出低價玩具產品帶動 在推出售價僅9.9元的盲盒產品短短一年內，低價玩具已佔公司收入接近20% 　 譚英 玩具製造商布魯可集團有限公司（0325.HK）在最新年度業績中實現由虧轉盈，表現亮眼，吸引投資者關注，但市場上仍存在質疑聲音。布魯可是全球前五大角色拼裝及動作玩具製造商之一，同時也是中國最大相關企業。然而，與西方競爭對手孩之寶（HAS.US）、美泰（MAT.US）及樂高（Lego），以及本土主要競爭對手泡泡瑪特（9992.HK）不同，布魯可並沒有自主開發的標誌性玩具IP。 這或許是一個隱憂，布魯可目前的策略依賴大量新品推出、低價定位及海外擴張，在競爭激烈且持續變化的全球玩具市場中，維持領先地位並不容易。雖然公司在規模上有所擴張，但在規模達1,360億美元的全球玩具市場中，其品牌知名度仍不及國內外主要競爭對手。 至少目前來看，公司的主要財務數據表現不俗，布魯可去年收入按年增長30%至29.1億元（約4.23億美元），並錄得6.34億元盈利，成功扭轉此前連續四年的虧損，其中2024年虧損為3.98億元。全年盈利並非完全出乎意料，因公司早前已公布上半年錄得2.97億元利潤。 這或許解釋了投資者對全年盈利消息反應平淡的原因，業績公布後翌日，布魯可股價一度上升12%，但其後大部分升幅已回吐，截至周三收市報63.55港元，僅較公告前水平高出約4%。該水平仍遠低於公司於2025年1月上市首日收報的85港元，當時IPO集資約16億港元（約2.04億美元）。 儘管去年盈利表現亮眼，但布魯可實現扭虧為盈的主要原因之一並非來自玩具銷售，而是行政開支大幅下降78.9%。該項開支由2024年的4.65億元降至2025年的9,810萬元，主要因上一年度受到股權激勵及上市相關費用推高。同時，公司毛利率按年下滑5.8個百分點，由52.6%降至46.8%，主要受新產品開模成本增加，以及最新推出的超低價盲盒產品毛利較低所拖累。 儘管開模成本上升反映公司業務快速擴張，但在盲盒業務上，布魯可正面臨一定挑戰。盲盒採用不透明包裝，消費者需先購買後才知內容，這一模式近十年已成為市場主流之一，而布魯可進入該領域相對較晚。公司於2024年11月推出首批盲盒產品，單價僅9.9元（約1.5美元）。這類超低價產品迅速放量，去年已佔總收入18.6%。 盲盒產品與泡泡瑪特較高價的收藏型玩具密切相關，過去十多年來在中國市場一直銷售火爆。布魯可表示，推出超低價盲盒產品，是為了覆蓋「所有人群、所有價格帶及全球消費者」。不過，市場亦對此策略提出質疑，認為過低價格勢必壓縮利潤空間，若競爭對手跟進推出同類低價產品，更可能引發價格戰。 中國版樂高 布魯可有時被稱為中國版樂高，因為公司在2014年成立初期主要生產幼兒教育積木，並於2022年轉而面向較大年齡層的角色拼裝玩具。與樂高不同，布魯可將生產外包給六家合作工廠，這亦對其利潤率構成壓力。公司正試圖透過建設首座自營工廠來改變這一情況，該工廠預計將於今年完工。另一個不同之處在於，布魯可缺乏自主開發的知識產權（IP），導致品牌忠誠度不足，而這正是泡泡瑪特與樂高能維持高盈利能力的重要原因。 自2022年轉型至角色拼裝玩具後，布魯可幾乎完全依賴來自其他公司的授權IP，其中以變形金剛和奧特曼系列最為重要。去年授權IP玩具銷售佔公司總收入的76.2%。在公司已商業化的29個IP中，僅有一個「英雄拼」系列屬於自主開發。然而該系列貢獻有限，去年收入僅為2.64億元，遠低於變形金剛的9.51億元及奧特曼的8.15億元。 競爭對手如泡泡瑪特，以及透過Top Toy業務發展的名創優品（9896.HK；MNSO.US），均已建立自有IP，並成功切入中國所謂的情緒經濟，成為本土玩具市場的重要驅動力之一。 相比之下，布魯可的產品策略主要依賴持續推出新品，並圍繞現有及新引入的授權IP進行不同版本的產品迭代。2025年，公司推出多達913款新產品，總數增至1,447款。同時新增23個授權IP，使總數達到73個，其中包括迪士尼《玩具總動員》與《動物方城市》等知名IP。 布魯可亦開始積極開拓過去較少關注的海外市場，2025年海外收入由2024年的6,420萬元大幅增長至3.189億元，增幅達四倍。其中，美洲市場銷售額按年增長九倍至1.495億元，佔海外收入約一半；亞洲（中國以外）市場收入則主要來自印尼，按年增長逾兩倍至1.326億元，佔其餘大部分。 公司在海外主要透過亞馬遜、沃爾瑪及Target等國際零售渠道分銷，而非直接面向消費者銷售，這進一步壓縮其利潤空間。 借鑑泡泡瑪特的模式，布魯可正透過在亞洲推出Blokees粉絲社群應用程式，嘗試建立自有用戶社群。同時，公司亦開始參與主要國際玩具展會，過去數月已出席紐約玩具展，以及今年稍早在德國紐倫堡舉行的全球最大玩具展Spielwarenmesse。 布魯可在願意為收藏型玩具支付較高溢價的年長消費群體中影響力仍然有限，這一點亦反映在其收入結構上，超過80%的收入來自6至16歲消費者。不過，公司正透過推出售價介於100元至200元的中高端收藏產品，嘗試切入年長市場。該類產品收入佔比已由2024年的11.4%提升至去年的16.7%。 布魯可的多元擴張策略，或許在中國這個變化迅速的玩具市場中仍具可行性，因為熱門IP往往轉瞬即逝。跟蹤該公司的11名分析師預測，其未來兩年收入年增速將介於25%至42%之間。公司目前市銷率（P/S）約為5.8，顯著高於名創優品的1.88，但僅為熱門的泡泡瑪特11.3的一半。布魯可成功由虧轉盈，確實為其成為中國大型玩具市場重要玩家的目標增添說服力，但若希望長期維持盈利，仍需更加聚焦於高毛利業務。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏