萬國數據押注AI新周期 在擴張與去槓桿之間找平衡
人工智能點燃中國數據中心新一輪建設潮，萬國數據一邊把資產注入REITs回血、一邊搶搭AI算力快車，但這樣的平衡能否持續 重點： 第三季度，公司收入28.87億元，按年增長10.2% 資產注入C-REIT帶來13.69億元終止合併收益，期內錄得淨利潤7.29億元 李世達 對中國數據中心產業而言，2025 年很可能會被視為一個分水嶺：一方面，人工智能訓練與推理需求掀起新一輪基建周期；另一方面，中國首批數據中心基礎設施不動產投資信託基金（Infrastructure REITs）上市，讓這個向來高槓桿、重資產的行業出現新的財務工具。 這就是萬國數據控股有限公司GDS Holdings Ltd.（GDS.US; 9698.HK）的寫照，既受惠於大型科技公司新一波人工智能建設，也受制於多年積累的財務壓力。 根據公司公布的最新財報，截至9月底止的第三季度，萬國數據錄得28.87億元（4.06億美元）收入，按年增長10.2%，連續第二季維持雙位數增幅。公司透露，今年前9個月新簽訂單達7.5萬平方米，相當於約240兆瓦的新增裝機容量，全年有望逼近300兆瓦，其中約65%與人工智能相關。 新訂單增速放緩 這顯示人工智能需求正在驅動新一輪算力投資，但企業本身其實並未完全掌控節奏。管理層在說明會中坦言，第二季之後的新訂單步伐較前期緩慢，這意味著明年的收入增速未必會延續今年的強度。此外，續約談判仍令單位收入每月下降約3%至4%，反映出人工智能需求雖強，但傳統互聯網業務的降價壓力並未消失。 儘管萬國數據享受到人工智能點燃的需求紅利，但供給側過去幾年的高速擴張，使得承載人工智能的空間不再稀缺，談判力反而下降。 更重要的轉折，是萬國數據今年將一批項目注入中國首批數據中心不動產投資信託基金，資產總額約24億元。交易帶來約13.69億元的終止合併收益，使公司期內錄得淨利潤達7.29億元，實現由虧轉盈。 生存模式改變 但REITs的意義不在於一次性盈利，而在於它完整重塑了公司的生存方式。萬國數據過去十年依靠大量借貸、買地、建機房進行高速擴張，當信貸環境寬鬆時，這套模式行得通；然而，中國信貸收緊之後，重資產模式不再具備可持續性，槓桿開始反向壓縮公司空間。REITs提供的，是一條能讓萬國數據既擴張、又不必完全依賴舉債的現金流管道，維持規模循環。 這也為公司帶來了財務結構的改善，財報顯示，淨負債與年化調整後EBITDA的比率，已從2024年底的6.8倍降至2025年第三季末的6倍，平均借貸成本下降到3.3%。在中國融資環境趨緊的情況下，同時降低槓桿與利息成本並不容易，這更突顯REITs對公司運作的重要性。 萬國數據的業務模式高度依賴電力供應。公司目前擁有約900兆瓦具備電力指標的土地儲備，這讓它在人工智能需求爆發下仍能快速落地新項目。管理層也在說明會中點出：「具備電力指標的土地正變得極度稀缺。」人工智能確實帶來增量需求，但供給端——土地、電力、審批、建設速度，正在變得更競爭、更受政策影響。 海外數據中心平台DayOne也是未來伏筆。該平台在亞太與歐洲雖具潛力，但今年第三季仍錄得4.61億元虧損，短期內仍會拖累整體利潤。公司需要持續證明其開發、運營與出售資產的能力，而不僅僅依靠人工智能需求本身。 目前萬國數據市銷率（P/S）約為4.15倍，大幅低於Equinix（EQIX.US）的8.42 倍與Digital Realty（DLR.US）的9.31倍，但高於仍處於重組期的世紀互聯（VNET.US）的1.99倍。這顯示儘管中國市場更為波動，但萬國數據的規模、客戶質量與資本循環能力仍被看好。 今年以來，萬國數據在港股累升約30%，與大市相若，但過去一個月有約 7%回調，股價30.1港元較52周高位48.9港元有約四成折讓。在估值仍具折價、AI驅動需求未減的背景下，似乎存在合理布局區間。作為熱門的AI基建標的，當人工智能需求維持強勁、REITs資產注入順利時，相信市場願意提高估值< 但仍須留意政策面的變化。簡而言之，萬國數據正在穿越一個全新的算力周期，隨著估值與市場預期的提升，意味著已沒有太多犯錯空間。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
證監踼爆股權集中 山高股價閃崩八成
截至今年7月，這家數據中心及綠色能源投資商的股價累計飆漲逾200%，但上周五單日大跌近80%，不僅回吐全部漲幅而且倒跌 重點： 山高控股上周五突發股價閃崩，致前兩月巨大漲幅悉數蒸發，無奈啓動回購程序以支撐股價 股價大跌前夕，香港證監會警示投資者稱該公司股權高度集中 梁武仁 僅僅兩個月，反差竟如此之大。 今年7月底，山高控股集團有限公司（0412.HK）發布新聞稿，慶賀市值突破千億港元（129億美元）大關，公司股價自年初已累計大漲逾200%。然而，上周五，這家投資機構的股價在異常巨量交易中單日狂瀉近80%，迫使其緊急啓動回購計劃力保股價。 經歷此番劇烈震蕩後，公司股價基本回歸年初價位，較1月份低約18%。 山高控股在公告中表示：「董事會認為，當前本公司股價未能充分反映公司的長期投資價值、核心業務競爭力及未來發展潛力，在目前市場情況下進行股份回購，表明公司對自身業務展望及前景的充分信心，是公司基於對自身價值的高度認可，及對全體股東負責的態度所作出的決策，最終將使本公司受益，並為股東創造價值。」 公告發布前一日，香港證監會剛警示投資者，山高控股逾九成已發行股份集中於少數股東，意味幾筆大額交易即可引發股價巨震。監管機構為何核查該公司股權結構尚不明確，但通告特別提及該股自4月以來累漲超150%。無論如何，通告的警示性已形成強烈利空，或直接引爆此次拋售潮。 儘管香港證監會未指認該股年內暴漲存在違規操作，此輪漲勢仍顯蹊蹺。公司財務表現雖算不上亮眼，但尚屬穩健。 2024年，山高控股營收同比增長11%至56億元（7.87億美元），淨利潤更大幅增長40%至6.93億元。不過，此類盈利增長遠不足以支撐股價短期內如此飆漲。此外，公司股價漲勢實際始於今年5月，距發佈最新年報已近兩月。8月披露的半年報顯示，其上半年營收雖同比下滑，淨利潤卻大幅躍升，主要歸因於金融資產公允價值變動收益。 上半年最顯著的利好或許來自國際頂級評級機構惠譽的背書。5月末，惠譽以政府支持力度增強為由，上調山高控股及其山東省屬母公司評級，但公司股價在此前早已啓動上漲行情。 耀眼戰績 上述因素均未能真正解釋股價暴漲動因，7月市值突破千億港元里程碑時，公司公告將「耀眼戰績」歸功於新能源與算力電站領域的「智慧投資戰略」，此說辭恐令理性投資者愈發困惑。 新能源與算力均屬山高控股的工業投資板塊，是核心營收來源。公司聚焦這兩大領域不足為奇，既是當前資本紮堆的賽道，也契合其國資背景。中國政府正大力推動清潔能源與人工智能（AI）等新興技術發展，後者耗電量不小，常需為承載AI應用的數據中心配套專用電站。 山高控股創立於1990年代初，前身為中國新金融集團有限公司，在被山東高速收購約五年後，2022年完成業務重構，確立現時架構。 2022年轉型後，山高控股迅疾開展資本運作。當年即收購一家清潔能源開發商，後重組為山高新能源（1250.HK; 000803.SZ），其新能源發電項目現已覆蓋全國逾20省份。次年，山高控股斥資2.99億美元，入股國內三大民營數據中心運營商之一的世紀互聯（VNET.US）。 這兩大資產似為構築 「電算科技產業生態」的核心支柱，但兩者業績均未達預期，新能源公司上半年營收萎縮，世紀互聯二季度陷入虧損。 此類波動實屬新興產業常態，卻無法合理解釋山高控股股價異動。需要指出，年內數據中心板塊確因AI熱潮受資本熱捧，世紀互聯股價累漲86%，競爭對手萬國數據（GDS.US; 9698.HK）也累漲60%，但二者漲幅均遠遜山高控股此前表現。 公司或因「迷因股」特質吸引投機客，最終卻招致監管關注。無論如何，股價過山車行情，恰印證“爬得越高摔得越狠”的老話。 為維穩股價，山高控股上周五斥資逾百萬美元回購370萬股，當日股價應聲反彈近30%。 雖然當前股價較一周前已然腰斬，但51倍市盈率估值仍處高位，即便對高增長前景企業也顯昂貴。國內可再生能源發電與數據中心運營商正深陷產能過剩困局，該公司兩大核心業務賽道承壓，前景蒙上陰影。 但市場邏輯似乎與該股走勢關係不大，歷經巨震，股價終歸理性區間。監管介入或被視為對投機者的警示，但對敢於押注的投資者，或許視之為博反彈的機會。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
港數據中心需求上行 新意網短期受壓前景看俏
香港數據中心需求因人工智能與跨境數據流量而持續上升，推動新意網去年度收入增長10%，但新租用步伐放慢與融資成本壓力仍令盈利承壓 重點： 2025財年錄得收入29.38億港元，淨利潤年增8%至9.8億港元 績後股價急跌13.81%，但今年以來仍累升逾40% 李世達 隨着人工智能推理、跨境電商與金融交易對低延遲數據處理的需求不斷攀升，香港作為連接中國與全球的網絡樞紐，其數據中心需求持續看漲。在這波趨勢下，新意網集團有限公司（1686.HK）的最新業績自然備受關注。 在截至2025年6月底止的財年，新意網錄得29.38億港元（3.76億美元）收入，按年增長10%。其中數據中心及相關設施服務仍是核心，按年增長11%至27.20億港元。公司解釋，增長主要來自現有客戶擴容，尤其是雲端與AI推理相關需求。 新意網的業務模式以提供大型數據中心設施與互聯服務為核心，屬於「批發型」數據中心營運商。公司將機房容量出租給超大規模雲服務商、電訊商及金融機構，合約期長、租戶穩定，確保收入可見度。 公司擁有多個數據中心，各自承擔不同功能。柴灣的MEGA-i是香港最大、亦是亞洲互聯最密集的數據樞紐；位於將軍澳的MEGA Plus與位於沙田的MEGA Two分別服務跨國雲端及AI高密度運算；荃灣的MEGA Gateway則鄰近國際海纜登陸站，最新的MEGA IDC首期已投產，二期正在推進。 潛在用戶增加 管理層透露，隨著AI應用需要更貼近用戶端部署，香港的地理與網絡優勢正逐步轉化為實際訂單。公司同時披露，MEGA IDC整體出租率在財年內保持穩定上升，雖然短期新租用步伐略有放慢，但潛在租戶的洽談數量增加，顯示後續需求仍然強勁。 盈利能力方面，期內股東應佔溢利錄得9.79億港元，按年增長8%，增速不及收入。公司解釋，雖然數據中心業務帶來穩定現金流，但淨利增速受到融資成本大增的拖累。由於MEGA IDC一期投產後利息資本化減少，利息開支升至3.37億港元，按年飆升53%，成為盈利增長的主要壓力。不過，EBITDA仍上升至21.28億港元，利潤率由69%提升至72%，反映規模效應與成本管理依舊發揮作用。 公司並不避諱承認壓力所在。公告中直言，未來數年仍有大量新項目建設，包括MEGA IDC二期、沙田及荃灣項目，資本開支需求龐大。雖然母公司新鴻基地產提供支持，但在高息環境下，融資成本仍會是短期股價波動的重要因素。 公司在業績中提到，這些設施的容量利用率正隨着AI與跨境數據需求快速上升，成為推動收入增長的重要引擎。由於內地跨境數據審批趨嚴，使香港成為跨國企業與中資企業的「中轉站」，國際金融機構亦偏好在香港處理敏感數據。這股結構性需求，推動不僅新意網，Equinix（EQIX.US）、Digital Realty（DLR.US）、中國移動國際（0941.HK）萬國數據（9698.HK）等競爭者也在加碼布局香港。 績後股價暴跌 然而，市場對這份業績的反應並不熱烈。績後首個交易日，新意網股價大跌13.81%，收報6.99港元，盤中一度暴挫逾16%，成交更急增至平日的八倍，顯示拋售氣氛濃厚。 投資者主要憂慮新數據中心如MEGA Gateway與MEGA Two的出租進度能否維持高速，若容量利用率上升未如理想，將直接拖累收入增長；同時，高利率環境下融資成本不斷上升，也令市場對未來盈利承受力產生疑慮。值得一提的是，今年以來公司股價累升逾40%，績前表現亮眼，或許回吐壓力在績後集中釋放。 從估值看，新意網現時市盈率約29.1倍，低於Equinix的75倍及Digital Realty的42.7倍，估值水平相對較具吸引力。而公司背靠新鴻基地產，在資金與土地供應上具備一定保障，這亦減少了潛在的財務風險。若新項目能快速出租並帶來正向現金流，估值有望被重估。…
簡訊：萬國數據分拆數據中心 以REIT模式上市集資24億
數據中心運營商萬國數據控股有限公司（GDS.US; 9698.HK） 周三表示，已完成分拆包括中國內地數據中心在內的項目，以房地產投資信託基金 (REIT)模式在上海上市。 萬國數據表示，本次發行吸引投資者濃厚興趣，其中散戶部分錄得455倍超額認購，機構投資者配售部分錄得165倍超額認購。早前報道，公司計劃發售8億股，每股定價3元，預計募資金額約24億元。 萬國數據稱，上述證券以「南方萬國數據中心封閉式基礎設施證券投資基金」（508060.SH） 之名，預計8月初在上海證券交易所掛牌。同期，周三萬國數據在美掛牌的股價收漲1.1%，公司年初至今累計漲幅達61%。 陽歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
簡訊：萬國數據分拆數據中心 以房託基金模式上市
數據中心運營商萬國數據控股有限公司（GDS.US, 9698.HK）周四公布，計劃分拆數據中心項目，在上海證交所以房地產投資信託基金（REIT）模式上市，計劃已獲上海證券交易所和中證監的核准。 萬國數據表示，房託基金的80%份額，將向機構和私人投資者發售。公司透露，基石投資者已承諾認購50%的基金單位，並有一至三年的禁售期。 公司指出，該REIT涵蓋的數據中心資產，經評估價值19.3億元，預計交易將在未來數周完成。公司周四在美國市場收漲3.3%，今年迄今累計漲幅達26%，其港股在周五中午收升4.1%。 陽歌 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
簡訊：萬國數據營收增長 國際業務拆分上市
數據中心運營商萬國數據控股有限公司(GDS.US；9698.HK)周三公布，第四季度營收同比增長9.1%至26.9億元，持續經營業務淨虧損從30.7億元收窄至1.73億元。 公司同時宣布，完成對國際業務的新一輪融資，該部門已從原"GDS International"更名為DayOne Data Centers Ltd.。融資完成後，萬國數據在DayOne Data Centers的持股比例，從原來的52.7%降至35.6%。萬國數據表示，隨著持股比例下降，不再將DayOne Data Centers的財務業績納入自身財報。 財報發佈後，萬國數據美股周三跌14%至30.61美元。受人工智能應用需求增長推動，投資者對數據中心運營商熱情高漲，該股在過去52周內已累計上漲近三倍。 劉智恒 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
匯豐緃力薦「買入」 世紀互聯股價續回軟
匯豐因這家數據中心運營商具能力專注於發展人工智能，將評級上調至「買入」 重點： 匯豐將世紀互聯的評級從「持有」上調至「買入」，並將公司目標價提高了一倍多 銀行強調這家數據中心運營商對人工智能的關注，因為它將重點轉向了定制服務 梁武仁 人工智能(AI)火了有幾年，如果說現在有什麼不同的話，那就是它的勢頭只增不減，而不像早前對虛擬現實和區塊鏈等技術的狂熱，達到巔峰後很快就消退。這股AI熱潮可能為世紀互聯集團有限公司(VNET.US)的前景帶來一些急需的新活力，多年來，公司一直被認為是中國三大民營數據中心運營商中墊底的那家。 上周三，公司獲得匯豐的信任投票，匯豐分析師方海倫（音）將公司評級從「持有」上調至「買入」。她還將目標價從2.09美元上調一倍多至5.20美元。此次評級上調令投資者興奮不已，上週三世紀互聯股價一度大漲5.6%，收盤時上漲3.1%。 方海倫表示，世紀互聯聚焦人工智能是上調其評級的主要原因，尤其考慮到它在民營領域的兩大競爭對手秦淮數據和萬國數據(GDS.US; 9698.HK)，正在轉變各自的戰略重點。 人工智能的快速發展對世紀互聯來說是一個福音，因公司運營的數據中心的計算，正在從個人電腦遷移到雲端，而且計算量不斷增長。但這種遷移並不是讓所有數據中心運營商均能受益。機器學習等AI應用需要大量數據和計算能力，因此想要托管此類服務的數據中心需要有先進的硬件。 這類設備需要進行大規模升級，對資源較少的數據中心運營商而言，進入門檻相對較高。匯豐的方海倫估計，為數據中心配備足夠的容量來處理人工智能應用，需要花費5億至6億元。 世紀互聯能負擔得起這樣的支出，不過它需要嚴重依賴外部融資，因它自己的業務產生的現金相對少。公司對此類融資當然有一定的經驗，僅在第二季度，它就從銀行借款6.9億元，並從其他類型的融資中籌集了5.17億元，不過這些錢很大部分被它用來償還銀行債務。截至6月底，公司未使用的信用額度為18億元，此外還有22億元的現金和可快速變現的短期投資。 世紀互聯正利用這些財務資源擴大人工智能業務。公司正尋求今年在資本支出上投入50億至55億元，遠高於最初估計的37億至42億元。 世紀互聯輪值總裁申成鋼在8月的二季度財報電話會議上表示：「為了利用這種不斷增長的AI驅動需求，我們計劃戰略性地投資人工智能算力。」他續稱：「通過擴大人工智能相關業務並加深對客戶人工智能需求的理解，我們完全有能力釋放我們的潛力，並為公司創造新的增長引擎。」 世紀互聯大力押注人工智能，是從標準化服務轉向單獨客戶的定制服務的一部分。公司第二季度來自此類「批發」服務的收入同比增長超過80%，達到4.02億元，不過其傳統「零售」商品化產品的銷售額有所下降。 定制服務大幅增長，幫助世紀互聯本季度的整體營收上升了近10%。申成鋼表示，幾乎所有批發服務容量，都能夠滿足像人工智能應用這樣的高性能算力需求。 盈利能力改善 世紀互聯還在二季度顯著改善了盈利能力，從一年前的虧損轉為淨盈利。這在一定程度上得益於設備使用壽命估算方法的改變，從而降低了折舊成本。但運營費用也下降，表明公司在提升效率方面取得了進展。 公司至少已有四年未公佈年度攤薄利潤。儘管最近一季度實現了盈利，但接受雅虎財經調查的分析機構仍預計，世紀互聯2024年全年會錄得虧損，要到明年才會恢復年度盈利。 匯豐並不是最近唯一對世紀互聯持樂觀態度的銀行。花旗銀行不久前將該公司的評級定為「買入」，不過其給出的4美元目標價，遠低於匯豐銀行的目標價。美國銀行也將世紀互聯的目標價從2.80美元上調至3.30美元，同時維持「買入」評級。 儘管部分投資者對世紀互聯的態度開始變得樂觀，但原因似乎更多是基於其戰略佈局，而非財務狀況。公司自己產生的現金，遠遠不足以滿足其業務增長所需的開支。 這意味著世紀互聯有大量債務需要償還，包括即將到期的可轉換票據。在一季度，它斥資6億美元回購2026年到期的票據。換句話說，這是其三個月運營產生的淨現金的15倍多。世紀互聯還有更多可轉換債券將於2027年到期，如果投資者選擇不將其轉換為股票，世紀互聯可能需要贖回部分或全部債券。 在最近的財報電話會議上，世紀互聯的管理層試圖緩解投資者對債務的擔憂。在回答有關公司融資計劃的問題時，首席財務官王琪宇表示，即使公司通過債務為今年所有新的資本支出提供資金，其總負債仍將不到息稅折舊攤銷前利潤(EBITDA)的6.5倍，公司認為這一水平是「紅線」。 2022年底，世紀互聯還成為了一場私有化競購戰的對象，競購者包括董事長申元慶領導的集團。但即使競爭對手秦淮數據去年底成功私有化，交易也從未達成。 儘管上周公司股價小幅上漲，今年以來累計上升了16.4%，但世紀互聯的市銷率(P/S)仍然很低，只有0.77倍，對於一家試圖將自己定位為人工智能企業的公司來說，這與人們的預期相去甚遠。相比下，最近將賭注押在全球化運動上的萬國數據的市銷率要高得多，為2.7倍。儘管近年來世紀互聯處於落後地位，但相對較低的估值，可能對於所有認為它在中國人工智能領域具有潛力的投資者來說，是一個不錯的投資選擇。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
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