收入暴增18倍 壁仞衝刺盈利進直路
壁仞科技上半年收入暴增逾18倍，虧損亦大幅收窄。隨著產品進入規模交付，這家國產GPU新貴正迎來由技術走向商業回報的關鍵考驗 重點： 壁仞上半年收入達11.5億至13億元，半年已超去年全年 經調整虧損則收窄35%至47%，規模效應逐步浮現 李世達 中國AI算力需求持續升溫，國產GPU廠商也逐漸走過只談技術和產品的階段，開始面對出貨規模與盈利能力的考驗。今年初才登陸港股的上海壁仞科技股份有限公司（6082.HK），交出一份頗具分量的商業化成績單。 根據周一發布的盈利預告，壁仞科技上半年收入達11.5億至13億元人民幣（下同），較去年同期的5,890萬元暴增18.5倍至21.1倍，半年收入更已超過2025年全年。同時，期內虧損則由去年同期的16.01億元大幅收窄至3.2億至4億元。收入放量與減虧同步，壁仞與盈利線的距離正在縮短。 對於中國國產GPU行業來說，乘著中國的AI自主化浪潮，行業或將擺脫無止盡的燒錢階段。摩爾線程（688795.SH）上半年歸母虧損已縮至1,156萬元；沐曦股份（688802.SH）首季虧損亦降至9,884萬元。天數智芯（9903.HK）更預告上半年帳面扭虧，不過主要受金融資產公允價值收益帶動。 市場對壁仞這次業績改善亦有正面反應。盈利預告公布後，公司股價周一收升6.97%至38.98港元，較1月上市發行價19.6港元大致翻倍。按券商2026年收入預測計算，壁仞科技目前預測市銷率約37倍，與天數智芯約35倍相若，低於摩爾線程約75倍及沐曦股份約90倍。兩隻A股享有較明顯的國產GPU稀缺性溢價，壁仞估值與港股同業相比不算便宜，反映市場對公司收入高速增長的預期。 若細看壁仞業績變化可發現，壁仞去年上半年收入只有5,890萬元，高端產品主要集中在下半年交付，收入約9.76億元；與去年下半年相比，今年上半年實際增長約18%至33%，仍顯示規模交付在提速。 更值得留意的是虧損變化，壁仞預計上半年經調整虧損降至2.9億至3.6億元，較去年同期收窄35%至47%。由於上市後贖回負債相關非現金變動消失，經調整虧損更能反映經營改善。公司表示，收入和毛利快速增長，費用增速則明顯較慢，顯示規模效應開始浮現。若收入持續快過費用增長，壁仞與盈利線的距離將進一步縮短。 從目前的產品布局看，公司較值得關注的一點，是壁仞近年已由單顆GPU走向完整算力系統，2025年完成BR106及BR166規模交付，並落地多個千卡級智算集群，包括2,048卡光互連GPU集群。對大模型客戶而言，晶片性能之外，多卡通信、集群穩定性及使用成本同樣影響採購選擇。 這也解釋了壁仞近年為何把更多資源投入軟件和系統。其BIRENSUPA軟件棧持續增加對PyTorch、vLLM及SGLang等主流框架的支持，公司去年亦完成DeepSeek、千問、智譜GLM等多款模型適配。國產GPU目前面對的一大障礙，正是客戶原有工作流程大量建立在英偉達CUDA生態上。遷移愈簡單，企業更換硬件的成本便愈低。 高研發投入難避免 系統級交付帶來更大的訂單，也有助分散早期晶片公司的客戶集中風險。壁仞在最新預告中再次提到客戶結構多元化，重點應用場景已實現規模部署。這一點值得在正式中報中繼續觀察。如果增長逐步由更多電信商、智算中心及企業客戶支撐，收入的延續性會比依靠少數大型項目更穩定。 毛利率則是另一項試金石，壁仞去年收入增長逾兩倍，毛利率仍維持53.8%，若上半年毛利率在收入大增的情況下仍能保持在較高水平，代表公司目前的放量未明顯依賴價格換取訂單，也能為吸收研發成本留下更多空間。 不過，研發仍會是壁仞短期內最沉重的支出。公司去年研發開支14.76億元，比全年收入還高，下一代BR20X產品、軟件平台、光互連及超節點方案都需要繼續投入。GPU行業產品更新速度快，企業很難在一代產品開始賣錢後大幅收縮研發。壁仞能否跨過盈利線，仍取決於收入規模能否跑得比研發和營運費用更快。 從今年上半年的預告看，這個方向已開始出現。只是摩爾線程、沐曦等同行也在同步減虧，國產GPU產業已經走過單純比較誰能推出晶片的階段。接下來幾年，產品能否形成規模出貨、軟件能否降低客戶遷移成本、集群能否穩定運行，會逐漸反映在收入和利潤表上。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
十五五：誰正在加速出海上市？
隨著十五五輪廓逐步清晰，企業赴境外上市的動向開始呈現結構性特徵。哪些產業率先走向境外，正成為市場關注焦點 李世達 2026年初，香港IPO市場延續了去年以來的上市熱潮，彭博彙編數據顯示，1月的IPO融資規模達50億美元，13家企業在港掛牌，涵蓋AI晶片設計、大語言模型開發商與其他科技企業。這樣的熱鬧在中國即將進入「十五五」政策周期之際，成為了未來資本市場走向的縮影。 進入十五五周期前，產業方向已逐漸清晰。科技自立、能源轉型、先進製造與新型生產力，已成為政策與資本反覆確認的主軸。在這個背景下，境外上市開始被視為一種配合產業發展節奏的資本選項，尤其對資金需求前置、競爭強度高、全球化程度深的產業而言更是如此。 新能源與能源系統：最成熟的出海板塊 新能源仍是境外上市條件最成熟的產業。過去一年，港股市場對電池、能源設備與系統型公司的承接能力已多次獲得驗證，集資規模大、國際投資者參與度高、上市後交易相對穩定，形成清楚的市場參考。 在尚未完成境外上市的企業中，動力與儲能電池製造商億緯鋰能（300014.SZ），以及聚焦海外大型儲能與能源項目的海博思創（688411.SH），是潛在的出海上市候選者。這類公司的訂單結構與資金需求已高度國際化，境外資本市場能提供更長周期、更穩定的融資來源。 AI與算力：上市進程最快的科技賽道 AI與算力屬於十五五期間投入最集中的科技方向之一。晶片研發、算力架構與軟硬件協同，決定了企業需要在短時間內承擔高強度資本支出。 AI加速器公司燧原科技，以及邊緣AI與推理晶片公司愛芯元智，均已明確進入港股上市進程。GPU與通用計算架構公司摩爾線程（688795.SZ）與沐曦股份（688802.SH）則已完成A股上市。國產算力被視為戰略性資產，內地投資人願意提前為政策確定性買單。不過，隨著其產品與生態逐步走向國際市場，境外上市仍可能轉化為中後期的戰略選項，用以對接海外投資人與產業夥伴。 半導體與先進製造：估值基礎逐步穩定 半導體與先進製造方面，境外上市條件正在改善。隨著近年科技類新股陸續完成募資，市場對相關產業的理解與估值基礎逐漸穩定。 在未完成境外上市的企業中，車規與高性能處理器公司芯擎科技，以及晶圓代工與特色製程平台芯聯集成（688469.SH），均被視為具備出海條件的代表。這類企業的客戶結構已連接全球產業鏈，境外上市有助於降低長期資本成本並提升國際市場能見度。 智能駕駛與機器人：量產前的資本準備 智能駕駛與機器人產業正接近商業化臨界點。隨著部分同業已完成境外上市，產業鏈的估值錨點逐漸清晰。 在未境外上市的公司中，自動駕駛解決方案供應商元戎啟行，以及工業機器人與運動控制企業埃斯頓（002747.SZ），被市場視為下一階段可能對接境外資本的對象。其中元戎啟行去年下半年傳出多項股權變動，被認為正積極準備境外上市。至於埃斯頓繼去年6月赴港遞表後，今年1月二度遞表，期望透過赴港上市集資擴充全球產能，實現收購及還債。 招商證券國際近期發表報告指初，預計中國人形機器人將於2026年小步快跑，隨著AI大模型泛化能力提升、硬件技術成熟度提高以及成本下行訂單量提升有望再加速。而隨著量產與海外交付比例提升，這類企業對資金規模與融資穩定性的要求將同步提高，提高了行業境外上市的需求。 分拆上市：大型集團的延伸選項 在十五五周期下，分拆上市正逐漸成為大型科技集團的重要延伸選項，尤其適用於那些與國家重點發展方向高度契合、但成長節奏與資本需求已明顯脫離母公司的核心技術業務。這類分拆的目的，在於讓算力、晶片與關鍵技術平台能以更清晰的產業定位，直接對接長期資本與專業投資者。較具體的先行案例，來自百度（BIDU.US; 9888.HK）旗下AI晶片業務崑崙芯，該業務在完成分拆後，已被視為具備獨立資本化條件的算力平台，反映大型科技集團正主動為核心技術業務鋪設獨立發展路徑。在同一脈絡下，阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）旗下晶片業務平頭哥，亦傳出擬獨立上市。 隨著十五五政策持續強調「科技自立」與「金融服務實體經濟」，這類分拆行動不僅有助於釋放集團內部的隱含價值，也能為關鍵技術業務建立更貼合其發展階段的融資與估值框架。 整體來看，新能源、AI算力與半導體、智能駕駛與機器人等領域在資金需求節奏、技術演進路徑與全球市場布局上，與當前政策與資本環境形成了較好的共振。十五五政策輪廓逐步成形之際，境外上市的吸引力持續維持火熱。在港股市場交投與新股融資熱火朝天的背景下，愈來愈多企業開始重新評估赴港上市的可行性，這一趨勢並不侷限於少數行業。不過，從市場反應與資金流向觀察，與十五五重點方向高度契合的產業，仍然更容易獲得高估值與耐心資本的支持，也因此更受市場期待。 本文為本系列專題的第三篇，整個系列共分為五篇。 過往文章可點擊以下連結： 十五五：光伏與地產等待下個潮頭 十五五：科技自強下的機遇與取捨 李世達，詠竹坊編輯。他的聯絡方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏
