騰訊及啟明創投撐腰 伯希和轉攻港股上市

戶外服品牌伯希和正申請在港上市，由於中國內地性能戶外服飾人均支出仍遠較美日低，伯希和所處的市場仍有一定提升空間

重點：

• 獲騰訊及啟明創投入股
• 廣告開支佔比高，拖低2025上半年純利增長

白芯蕊

中國零售業有回暖跡象，9月社會消費品零售總額按年升3%，好過市場預期，加上港股氣氛仍熾熱，除科技股尋求在香港上市外，高性能戶外服飾及裝備品牌商伯希和戶外運動集團股份有限公司，最近也在港遞交上市申請文件。

集團前身為險峰服裝，由公司主席劉振2006年成立，最初只是經營海外品牌服裝出口貿易，2012年推出旗艦品牌伯希和，隨著品牌迅速獲得認可，市場份額不斷擴大，按2024年零售額計算，伯希和躋身中國內地三大本土高性能戶外服飾品牌，市場份額達5.2%。

騰訊持股逾一成

伯希和原先計劃在內地深圳交易所上市，但集團稱由於香港作為國際金融市場，能提供進入國際資本市場渠道，增強融資能力及股東基礎，因此轉到香港尋求上市。

上市前，集團股東陣容強大，當中包括騰訊（0700.HK）及内地知名風險投資機構啟明創投，分別持有10.7%和5.4%股權，至於大股東為劉振及其配偶花敬玲，合共持有63.2%股權。

雖然2019年全球爆發新冠疫情，但無阻戶外服飾行業增長，單是中國市場規模從2019年1.7萬億元，增長至2024年2.03萬億元，複合增長達3.1%，當中伯希和主攻的功能性服飾的市場增長更快，同期複合增長達10.3%，佔2024年中國戶外服飾行業規模的23.9%，達4,843億元。

隨著戶外活動越來越受歡迎，消費者越發重視服飾的技術特性、耐用性及功能性，市場估計到2029年市場規模達8,231億元，相當於2025年至2029年複合增長加快至10.9%。

尤其是中國高性能戶外服飾人均支出仍低，參照2024年數據，人均支出僅73元，對比美國及日本，其人均支出分別達440元及170元，明顯落後一大截，意味中國高性能戶外服飾未飽和，伯希和作為龍頭之一，未來仍有增長空間。

第二大衝鋒衣褲

特別是伯希和在衝鋒衣褲行業表現突出，更是中國第二大衝鋒衣褲品牌，衝鋒衣褲為高性能戶外服飾重要類別，為在戶外活動中抵禦極端天氣而設計的高性能外套，公司在2024年市場份額6.6%，平均售價為400至1,000元，該業務在2024年及2025上半年毛利達5.81億元和2.3億元，佔集團總毛利的55%和40%。

在銷售上，內地線上零售生態發達，伯希和以網上直接面向消費者（DTC）模式和電子商務平台為主，例如天貓、抖音及京東，當中線上門店數量由2022年的37家，增至2025上半年的62家，至於透過旗艦店及向電商平台銷售所產生的收入，便分別佔集團總收入76.5%和70.7%。

除線上佈局外，伯希和為增加與消費者互動及黏性，正擴大線下銷售渠道，截至2025年6月底，集團擁有163家線下零售店，主要位於內地一線及二線城市未來亦計劃穩步實體零售店網絡，重點關注經濟實力強勁兼戶外消費潛力高的城市。

廣告佔比逾四成

儘管集團積極佈局線上與線下業務，帶動2024及2025上半年銷售收入增長94%和62.3%，但純利增長卻明顯放慢，由2024年按年升86.3%，大幅放慢至2025上半年的3.7%增幅；其中集團銷售及分銷開支佔比大幅攀升，分別由2023年和2024年的30.5%和33.2%，急增至2025上半年的41.5%，最終拉低伯希和純利增長。

環顧香港上市的內地體育用品股中，包括安踏體育（2020.HK）、李寧（2331.HK）及特步國際（1368.HK），目前的預期市盈率為15.7倍、16倍及9.8倍，但市值差異大，當中安踏市值已超過2,200億港元，李寧則不足500億港元，特步市值更細，目前約150億港元左右。

整體來講，伯希和作為中國第二大衝鋒衣褲品牌，若以15倍預期市盈率上市，其估值實屬合理，一旦低於10倍，估值更吸引，但集團最大問題是銷售及分銷開支佔比大幅攀升，一旦佔比由升轉跌，將有助盈利重拾增長，甚至有能力挑戰安踏及李寧地位。

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