皇牌遊戲褪色星邦互娛受考驗

2025年03月11日

Pressure is up for Uni-Star as popularity of the landmark games fades

星邦互娛計劃在香港上市，集團2024年首9個月收入大幅倒退

重點：

星邦互娛主攻角色扮演遊戲，但2024年首9個月業績盈轉虧
兩大皇牌遊戲付費用戶大跌

白芯蕊

智能手機的出現令娛樂也變得個人化，其中電腦遊戲也由過往主機年代，轉換至移動手機遊戲，隨著港股氣氛轉旺，主打手遊的星邦互娛，計劃部署在香港上市。

據上市申請文件中顯示，2023年星邦互娛RPG遊戲流水達55億元，市佔率6%，為中國第三大RPG類型中移動遊戲商，當中《九州仙劍傳》及《天劍奇緣》為集團兩大最高流水遊戲。

公司於2014年由郭中健成立，其後由女兒郭小蘭接手，郭小蘭則為目前的董事長、執行董事兼首席執行官。星邦互娛按流水(Gross Billings)計是中國第六大移動遊戲公司，所謂「流水」意思是指玩家於特定時間內，就遊戲內購買所支付的總金額。

整個遊戲產業涉及上、中、下游，上游包括IP持有商及遊戲開發商，中游則有遊戲發行商及遊戲分銷渠道，最下游則是遊戲玩家。

IP(知識產權)持有商授權IP予遊戲開發商，開發商為負責設計和開發移動遊戲，發行商負責推出、推廣及營銷移動遊戲，遊戲分銷渠道則提供遊戲下載及升級服務的平台，例如App Store及Google Play，遊戲玩家則在平台付費下載遊戲或購買虛擬物品。星邦互娛則是集開發、發行及營運的手遊企業之一。

RPG市場增長理想

移動遊戲主要分為四大類別，包括RPG(角色扮演遊戲)、SLG(模擬及策略遊戲)、卡牌遊戲及MOBA(多人線上戰鬥競技場遊戲)，當中RPG市場佔比最大，2023年產業規模達923億元，佔整個市場總規模3,023億元的30.5%，市場估計到2028年將達更會加大至1,166億元，即複合年增長率為16.2%。

RPG特色是玩家扮演角色，在不斷變化的幻想或虛構世界中互動，對角色的行為負責，與休閒遊戲相比，通常具有更長的生命周期，因此星邦互娛主力發展RPG遊戲。

近年手遊市場發展小遊戲大受歡迎，原因是移動遊戲玩家通常身處忙碌生活方式，缺乏充足時間玩樂，只能利用碎片化時間進行遊戲娛樂，故小遊戲便應運而生，利用HTML5及類似技術，嵌入微信、抖音、支付寶等網上平台小程序移動遊戲，讓玩家無需下載便可快速玩遊戲。

由於小遊戲獲取輕易，因此內地小遊戲市場增長迅速，在2018至2023年複合年增長率達74.9%，到2023年規模已達311億元，當中星邦互娛更是行業龍頭，在2023年市佔率高達16.4%，預計到2028年小遊戲整個市場規模會提升至1,261億元，在作行業龍頭的星邦互娛，有望直接受惠。

業績倒退

儘管手遊行業增長快，但星邦互娛業績一般，2024年截至9月底止9個月收入按年大幅倒退50.8%至20.95億元，拖累業績由盈轉虧蝕4,717萬元。其中兩大皇牌遊戲《九州仙劍傳》及《天劍奇緣》明顯老化，平均每月活躍用戶只有671萬和374萬人，按年大跌78.6%和81.4%，當中平均每月付費用戶更大縮水到67%和52.9%，僅只至9.3萬人和26.4萬人，變相大幅拉低集團收入。

其實每款移動遊戲都有生命周期，一般包括成長期、成熟期及衰退期三個階段，成長期是建立遊戲玩家基礎，實現市場覆蓋階段，成熟期是持續產生流水，衰退期則是玩家逐漸失去興趣，導致活躍玩家數目及遊戲流水大幅下跌。

中國RPG遊戲生命周期介乎10個月至24個月，標誌性遊戲生命周期更長達54個至72個月。星邦互娛下的《九州仙劍傳》，自正式推出以來已營運約62個月，《天劍奇緣》則營運約50個月，明顯處於生命衰退期階段。

至於較新的遊戲《山海劍途》及《異界深淵：大靈王》，雖然分別在2023年6月和2023年8月推出，但平均每月付費用戶比之前的皇牌遊戲失色，最終令集團收入大降，估計2024全年業績見紅機會相當高。

難獲高估值

按2024年首三季度推算，星邦互娛收入按年或倒退五成，估計整年收入只得26.6億元，參照《彭博》數據，與同業對手中手游科技集團(0302.HK)收入相近，目前中手游市值為17.4億元，預期市盈率4.7倍，但由於星邦互娛今年有機會錄得虧損，以中手游過去半年市銷率(Price to Sale Ratio)區間為0.6倍至1倍，估計星邦互娛會以此市銷率上市機會比較大，即市值約16至26億元水平。

整體來講，星邦互娛缺乏人氣新遊戲產品線支持，隨著皇牌遊戲進入衰退期，未來業務挑戰壓力巨大，加上行業競爭激烈，要走出業務谷低絶不容易。

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中手游科技, 角色扮演, 郭小蘭, 郭中健, 星邦互娛, 九州仙劍傳, 天劍奇緣

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新聞

簡訊：天域半導體赴港上市獲中國證監會放行

碳化硅晶圓供應商廣東天域半導體股份有限公司，上周五獲得中國證監會發出境外發行上市備案通知書，這是中國企業赴境外上市的必要步驟。公司擬發行不超過4,640.8萬股普通股並在港交所上市。同時，擬將所持合計約28,919,926股境內未上市股份轉為境外上市股份，並在香港聯合交易所上市流通，亦已獲得備案。股份轉換共涉及17名股東。成立於2009年的天域半導體，總部位於廣東東莞，是首批實現4英吋及6英吋碳化硅晶圓量產的公司之一，投資方包括華為、比亞迪（1211.HK; 002594.SZ）及上汽集團（600104.SH）等大型企業。2023年，天域半導體銷售了超過13.2萬片碳化硅外延片，總收入11.71億元（1.63億美元）。公司於去年底向港交所提出上市申請，如今已超過六個月有效期。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月16日

盈收下滑的天岳先進申港上市獲中證監備案

儘管營收在第一季度開始萎縮，這家碳化硅襯底製造商已獲中國證監會赴港上市備案重點：半導體企業天岳先進已獲中國證監會備案，為其推進赴港上市掃清障礙這家碳化硅襯底製造商在2023年實現強勁營收增長後，去年增速急劇放緩，今年第一季度開始萎縮陽歌四個月時間，形勢已然驟變。半導體企業山東天岳先進科技股份有限公司（688234.SH）今年2月首次提交港股上市申請時，公司聲稱實現強勁的兩位數營收增長，並將迎來首個全年盈利。公司週五剛獲中國證監會備案的赴港上市計劃，將與其現有科創板上市地位互補（A+H）。中國證監會放行，為天岳先進進軍港股市場正式鋪平道路。中證監註冊文件顯示，公司計劃發行8,720萬股股票。此次上市由中金公司和中信證券聯合保薦，顯示天岳先進新股發行將主要瞄准亞洲投資者。採取這種策略不足為奇，畢竟以美國為代表的西方國家正不斷出台禁令，阻止本國投資者購買中國尖端科技企業的股票，當中涵蓋應用於眾多高科技設備的微芯片等軍民兩用技術領域。天岳先進今年2月首次提交港股上市申請並於次月更新材料時，其上市計劃仍具吸引力。但申請文件僅涵蓋截至去年9月底的財務數據，此後公司業務步入下行通道。天岳先進及其同行正遭受多重衝擊，公司生產的碳化硅襯底是晶圓製造的基材，最終經刻蝕製成微芯片。其產品廣泛應用於多個產業，最大的兩個應用端是光伏設備與新能源車製造領域。為滿足蓬勃發展的光伏與新能源車產業需求，天岳先進及其競爭對手近年大肆擴張產能，釀成當下中國尖端產業的產能過剩困局，嚴重衝擊佔該公司營收逾八成的碳化硅襯底價格。新能源車與光伏領域的類似產能過剩，是令天岳先進及其同行倍感頭痛的另一重壓力。在經歷了兩年兩位數甚至三位數銷量飆升後，因本土市場漸趨飽和及海外市場構築貿易壁壘，中國新能源車製造商業務增速急劇放緩。價格戰硝煙四起，車企虧損加劇，迫使後者向供應商施壓降價。光伏組件廠商處境如出一轍，很多企業因生產成本超過崩跌的面板價格，紛紛陷入虧損泥潭。價格壓力在天岳先進3月的上市申請中已顯現，此後態勢持續惡化。公司披露，去年1至9月其碳化硅襯底均價為每片4,185元（合583美元），較2023全年4,798元的均價下滑13%，相比2022年5,110元的水平跌幅近20%。但其銷售成本持續攀升，自2023年前三季度的7.10億元增長34%至去年同期的9.54億元。營收步入萎縮區天岳先進初始上市申請頗為亮眼，受新能源車及光伏行業需求激增推動，公司2023年營收較上年增長兩倍，並啓動最新8英吋碳化硅襯底量產。成立於2010年的天岳先進初期生產2英吋碳化硅襯底，於2015年及2021年分別新增4英吋和6英吋產品。襯底尺寸越大，微芯片產出率越高。公司表示，去年已研發首片12英吋碳化硅襯底，但產品尚未實現量產。當兩大核心客戶群去年初現疲態時，天岳先進並非唯一推新品擴產能的企業。多重因素疊加下，公司2024年增速急降，儘管去年前三季12.8億元的營收同比增幅達55%，仍屬可觀。結合申請上市的文件數據與上交所年報推算，公司去年第四季度營收增速驟降至14.3%。據其提交上交所的一季報顯示，這種頹勢延續至今年一季度，營收同比萎縮4.25%，自去年同期的4.26億元降至4.08億元。利潤率與盈利走勢與此趨同，公司毛利率在2023年轉正至14.6%，去年1-9月進一步升至25.5%。同期，公司亦實現扭虧為盈，去年前三季淨利潤達1.43億元，遠優於上年同期的6,820萬元淨虧損。但今年一季度利潤同比大跌82%，從去年同期的4,610萬元降至852萬元，預示企業年末或將重返虧損。天岳先進稱研發支出增加是利潤驟降的部分原因，相關支出佔營收比重確實從去年同期的5.2%升至今年一季度的11%。自2022年登陸科創板以來，天岳先進的股價表現欠佳。上市初期，股價雖短暫衝高逾50%，但此後盡數回吐漲幅且深度破發。今年一季度業績暴雷引發拋售潮後，目前股價較發行價累計跌逾30%。黯淡業績恐難提振投資者熱情，尤其是天岳先進需在香港市場與多家同行爭搶關注度。競爭對手包括自去年末上市以來漲幅約20%的英諾賽科(2577.HK)，以及同樣瞄准港股上市的廣東天域半導體股份有限公司，以及瀚天天成電子科技(廈門)股份有限公司。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月16日

簡訊：恒瑞執董減持近50萬股A股

醫藥股江蘇恒瑞醫藥股份有限公司（1276.HK, 600276.SH）周日公布，公司執董及高級副總裁孫杰平因個人原因，將於公告披露的15個交易日後三個月內，通過集中競價交易方式，減持公司A股不超過476,700股。孫杰平現持有恒瑞約190.7萬股，佔公司總股本約0.029%，主要通過股權激勵計劃取得。是次的減持量，約佔公司總股本0.007%。恒瑞於上月底才於香港上市，當時獲超額認購約454倍，國際發售超額16倍﹐定價44.05港元，集資近一百億港元，首天上市上升25%。周一恒瑞開市跌0.5%報57.5港元，現價較上市價高約30%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月16日

1276.HK 600276.SHG

A comeback listing three years after exiting the Hong Kong stock market, what is it about?

退市三年又上市錦江葫蘆賣甚麼藥？

中國三大酒店集團之一的上海錦江酒店，近日在上交所公布，有計劃在香港上市重點：持有錦江酒店的錦江資本，三年前才從香港退市今年首季度公司的盈利按年跌逾八成　劉智恒中國四大名著《三國演義》第一回開首就說：「話說天下大勢，分久必合，合久必分。」原來在資本市場亦如是，三年前才從港股退市的錦江資本（前稱上海錦江酒店國際集團），近日其持有45%在內地上市的上海錦江國際酒店股份有限公司（600754.SH）（下稱錦江酒店），在上交所發公告，委任畢馬威會計師事務所，擔任公司H股上市的审计机构。錦江酒店是中國最具歷史的酒店集團，旗下的錦江飯店、和平飯店及國際飯店，均是上海繁華的一大印記；1972年美國總統尼克遜訪華，代表團就下榻在錦江飯店。酒店於1994年在上海證交所上市，2006年時錦江酒店控股股東錦江資本在港上市，到2022年才私有化退市；近日捲土重來，市場有疑問，退市才三年，又急不及待催護重來，究竟葫蘆裡賣甚麼藥？股民是否值得投資？時間返回2021年，我們先來看看錦江資本退市的原因。翻閱當時資料，私有化大致上基於兩點，其一是公司認為H股價格表現長期低於同業，加上流動性低，失去上市的價值。其二是為降低管理成本，提升營運效益，實現整體業務發展戰略布局。酒店股交投量低若然當年以流通性低的理據退出香港股市，難道今天重新上市，問題就不存在？香港上市的酒店股，規模最大的首推華住集團（1179.HK），現時每日平均成交量也不過100到200萬股，成交金額平均不超過5,000萬港元；又如香格里拉（0069.HK），日均成交也不過數十萬股，金額只有數百萬港元，大酒店（0045.HK）更是少得可憐，每天成交不足十萬股，金額只是區區數十萬港元。香港市場對於酒店板塊，基本不大注意，相關公司的股票交投量甚低，錦江資本退市前的一年，日均成交額約180萬股，這次重臨香江，是否有甚麼鴻圖大計，可重新吸引投資者目光，能盤活股份交投量？再講，錦江資本曾在2006年上市，至2022年退市，經歷16年時間，期間股市也有亮麗高光時刻，當時也未能受資本市場垂青，今天全球股市受關稅戰影響，氣氛不濟，近幾年恒生指數載浮載沉，表現乏善足陳，長期在萬多兩萬點水平上落；最近新股市場雖有所起色，但市場成交金額也不過千多二千億港元水平，相較錦江當年上市時，市況似乎更加不利。戰略布局再轉變錦江資本私有化另一目的是要節省成本，實現業務發展戰略布局，那又讓人費煞思量，再度上市豈不又要花大筆費用？而且每年又要支付相當的上市開支。再講，當年公司強調為整體佈局而私有化，但在短短三年間為何又有改變，要勞師動眾再度在港上市？或許公司確實有一套新的戰略，正如錦江酒店對外披露，是為了深入推進公司全球化戰略，加強與境外資本市場對接。這個所謂海外拓展，錦江酒店早在十多年前已不斷在海外開疆拓土，2009年購入美國洲際集團（現已出售），2014年更斥資12億歐元收購法國羅浮酒店集團。當其時錦江資本已在港上市，海外拓展戰略一直存在，何解那時又不利用錦江資本這個平台去推進國際戰略，反倒在退市三年後，又說要為海外業務發展注入新動力，讓市場有點摸不著頭腦。境外業務持續虧損既然說到海外，我們看看境外業務的表現，過去五年境外酒店業務持續虧損，2020至2023年累計蝕逾2億歐元，去年虧損雖收窄，但仍蝕5,689歐元。換言之收購羅浮集團近十年，始終未能將其帶上盈利軌道，若以海外業務為上市賣點，投資者是否又買賬？事實上，錦江酒店在疫後表現復蘇，盈利一度大幅上升，但經過一輪報復式旅遊消費後，也開始放緩下來。去年錦江的收入140.6億元，按年下跌4%，盈利更下跌9%至9.1億元。今年首季度收入跌8.3%至29億元，盈利大幅下跌81%至3,601萬元，似乎盈利表現也不甚吸引。錦江酒店這次重來，在市場氣氛熾烈下短炒無妨，但長期持有則要慎重考慮，不妨觀察公司表現一段時間才作出決定。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月16日

600754.SHG

重點：