海底撈打消費降級戰推平價品牌「嗨撈」

2023年10月11日

6862.HK

為應對內地消費降級，海底撈推出平價品牌「嗨撈」，在經濟環境疲弱時爭取客源

重點

嗨撈人均消費79元，較海底撈平均低23%
十一黃金周這幾天，初步見市場對嗨撈反應理想

伊索

內地餐飲市場競爭激烈，花樣百出，以服務為賣點的海底撈國際控股有限公司(6862.HK)甚至開始有分店提供免費洗頭服務，但另一邊廂，公司又開始推出「去服務化」的平價品牌「嗨撈」，以應對內地整體消費降級的大趨勢。在黃金周，這個降級版的海底撈似乎亦受到消費者歡迎。海底撈競爭策略的靈活多變，意味正在適應疫情後劇烈變化的市場環境，有望帶來更大的增長空間。

海底撈的首間子品牌「嗨撈」火鍋店，已於9月26日在北京龍湖北苑天街正式營業。在美團點評可見，當日只有寥寥幾條評價，但之後評論數目每日激增，開業一個禮拜後(至10月3日)，累計評論數已達164條，以好評為主，可見受到消費者追捧。

嗨撈的價格非常親民，鍋底只有兩種選擇，分別為19.8元的清油麻辣鴛鴦鍋，和29.8元的川味麻辣鴛鴦鍋(海底撈的鴛鴦鍋鍋底售價最低為88元)，牛肉從28元至49元不等(海底撈的撈派肥牛和撈派脆脆毛肚每份售價分別為70元和84元)。嗨撈目前人均消費79元，明顯低過今年上半年海底撈主品牌客單價的103元。

與海底撈不同的是，嗨撈火鍋產品以牛肉為主，店內一款羊肉產品都沒有，主打多款牛肉，包含澳洲牛五花、牛板腱、和牛上腦、和牛卡努比、牛前胸等。嗨撈火鍋鍋底和火鍋配料數目限制，有利控制成本。更值得關注的是，嗨撈的部分火鍋配料以自助形式售賣，顧客可以從櫥櫃裡自主選擇配料，意味將來可以大幅減少人力成本。

海底撈能在內地餐飲市場殺出，主要依靠其優質服務，顧客在等枱時可提供水果、手部護理、美甲等服務，甚至網上經常更見其侍應，幫顧客的小朋友輔導功課的搞笑片段。在今年8月，海底撈無錫店更開始推出洗頭服務，再創火鍋界的先河。但上述措施，亦導致海底撈的人力成本居高不下，以今年上半年為例，占營收比例高達30.5%，遠高過同業九毛九集團(9922.HK)的25%。目前嗨撈並沒有提高海底撈門店常見的配套服務，並以自助形式配料，將來可望大幅減少人力成本。

受疫情拖累，2021年是海底撈上市後最艱難的一年，當年虧損41.6億元，是公司上市以來首次陷入虧損。公司宣布在當年年底前關停300家門店。在決定關店的同時，海底撈還宣布推出「啄木鳥計劃」，從內部調整經營策略。該計劃的主要舉措包括關店、裁員、收縮戰線、提升門店效率等。經過一年多調整，海底撈經營情況已經出現好轉。海底撈在2023年上半年營收189億元，同比增長24.6%；淨利潤達到22.6億元。

不過，作為行業龍頭，海底撈的復蘇反彈遜色於同處火鍋賽道的連鎖品牌競爭者。其中，呷哺呷哺(0520.HK)上半年收入爲28.5億元，同比增加約32%。擁有太二酸菜魚和慫火鍋的九毛九集團，上半年經營收入同比增長51.6%，其中，慫火鍋收入更是同比增長331%。

儘管如此，在業績扭虧為盈及業務漸復舊觀下，海底撈的股價自7月初以來上漲近30%。公司的預測市盈率為25 倍，高於九毛九的16 倍及呷哺呷哺的9 倍，反映市場對海底撈的前景更看好。

應對消費降級挑戰

雖然疫情放開令餐飲收入反彈，但隨經濟下行，近年內地開始興起消費降級。呷哺呷哺、海底撈、九毛九今年上半年的人均消費均有下跌。當中呷哺呷哺由去年的63.1元跌至今年的58.2元；九毛九旗下的品牌「太二」由78元跌到75元，「慫火鍋」由130元跌至121元；海底撈則由105元跌至103元。

查看美團點評網站發現，除了北京龍湖北苑天街外，嗨撈火鍋還有一家朝陽門外店在籌備中，近期也將開業。另外，有內媒查詢天眼查App發現，早在2020年10月，海底撈母公司就在申請「嗨撈」相關餐飲商標，直到今年7月還在申請方便食品、廣告銷售、啤酒飲料等相關商標。因此，2020年和2021年申請的商標均已註冊，今年申請的還在等待實質審查。這意味海底撈在低價市場的部署還有更多後著，以應付消費降級所帶來的挑戰。

由於海底撈供應鏈本就有非常強的議價能力，如果嗨撈火鍋再可減少服務成本，可為集團提高毛利率。因此，建議投資者可留意今年嗨撈火鍋的市場回饋及開店節奏。

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消費

呷哺呷哺, 火鍋, 海底撈, 嗨撈, 九毛九集團

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2025年10月24日

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2025年10月24日

1833.HK

思卓基金遞表港交所開啟另類資產上市新時代

當其他市場仍在爭論AI與科技股時，香港選擇將焦點轉向更深層的資金流向——基礎設施與長期收益。首家另類資產基金公司思卓基金遞表上市，正是這場金融轉向的起點重點：若成功上市，將成為港股首隻基礎設施私募信貸基金全球基建投資缺口至2040年將達15萬億美元，其中亞太地區約佔3.5萬億美元李世達在金融市場日益追求透明與流動性的時代，香港正嘗試讓原屬機構投資者領域的「另類資產」走向公募市場。隨著香港證監會（SFC）於今年2月17日發布《關於上市封閉式另類資產基金的通函》，另類資產基金首次被允許在港交所掛牌上市，也為思卓基礎設施私募資本開放式基金型公司（SIMCo Infrastructure Private Credit OFC）開通了上市通道。所謂「另類資產」（Alternative Assets），一般指不屬於傳統股票與債券範疇的投資，如基礎設施、私募股權、房地產、信貸與對沖基金等。這項新規意味香港開啟了「資產上市」的新篇章。過去，另類資產基金因缺乏流動性與估值透明度被排除在公募市場之外。通函明確指出，只要基金採取封閉式結構、具穩定現金流與透明估值機制，即可在港交所上市，讓私募基金能保留專業策略，同時獲得二級市場流通性。這次制度突破，也代表香港監管框架的深化。從2018年引入開放式基金公司（OFC）制度、2021年簡化註冊程序，到2025年正式開放另類資產基金上市，SFC逐步完善從「設立—授權—上市」的全鏈條監管，試圖打造一個能吸引全球資產管理機構落戶香港的制度平台。思卓基金根據《證券及期貨條例》第104條設立，屬公眾開放式基金型公司（OFC），但以封閉式運作、不設贖回機制，需透過交易所買賣股份。這是香港首個以私募信貸與基礎設施投資為核心的上市OFC基金，投資人買入的不是一家公司，而是一籃子基建貸款的現金流收益權。另類資產登場根據申請文件，思卓基金由思卓資本亞太有限公司擔任投資管理人，也是投資顧問SIMCo（Sequoia Investment Management Company）之直接全資附屬公司。SIMCo成立於2009年，總部位於倫敦，專注於基礎設施債務，目前管理或建議分配予基礎設施債務的資本約25億美元,其團隊迄今為止已在北美、英國和歐洲以及亞太地區進行超過60億美元的債務投資交易。其姊妹基金「Sequoia Economic Infrastructure Income Fund（SEQI）」長期維持約8%的年化分配率。申請文件指出，至2040年全球基建投資不足額可能高達15萬億美元。基金將北美與歐洲視為重點市場，資產配置上限為60%，亞太地區上限則為40%。基金已識別潛在投資項目總值超過50億美元，涵蓋能源、運輸、公用事業、資料中心及社會基建貸款等固定收益資產。基金採「固定分派＋資本平滑」策略，按月派息。若短期現金流波動，董事會可動用部分資本維持穩定派息，以確保現金流連續性。風控上，單一借款人曝險不得超過總資產10%，單一子行業不得超過總資產的15%以上，並採取貨幣與利率對沖策略，以減低波動。整體而言，思卓的估值邏輯不同於一般股票或ETF。其收益主要來自基建貸款利息與本金回收，資產淨值（NAV）由獨立估值代理人依DCF模型與市場數據計算，並按IFRS編制。雖具透明度，但仍受貼現率、利率與市場情緒影響。基金設有折讓控制與股份回購機制，維持股價穩定仍待市場檢驗。耐心的實驗思卓能否複製母基金在倫敦市場的穩定派息與估值表現，不僅關乎自身成敗，也將測試香港能否成為亞洲另類資產的金融樞紐。這不再只是金融制度的一次嘗試，更是市場信任的考驗。對投資人而言，觀察這類基金的重點，並不在短期價格波動，而在它能否真正建立一條穩定、可持續的現金流。若未來能在波動的利率環境中，仍保持每年足夠吸引的穩定派息、維持估值透明，或能為香港開闢出一條「另類資產上市」的成功案例。…

2025年10月24日

估值過高利潤承壓廣和通上市即插水

這家無線模組製造商在港上市首日即下跌11.7%，次日續挫，但其估值似仍偏高重點：上市募資3.6億美元，廣和通定價堅挺，但上市首日市場已因其估值高及利潤受壓而不買賬廣和通今年上半年營收增長23.5%，但因毛利率遭擠壓，利潤增速大幅放緩至4.8% 　陽歌儘管香港或正迎來近年最活躍的IPO市場，但即便是近期投資者的狂熱情緒，也未能提振無線模組製造商深圳市廣和通無線股份有限公司（0638.HK, 300638.SZ）周三的上市首秀。這家公司的股票此前以21.50港元的區間上限定價，但利潤收窄與盈利增速放緩，最終引發投資者恐慌。需特別指出的是，即便遭遇低迷開局，廣和通在港的估值泡沫仍高於深市老股。這種估值倒掛現象為歷史罕見，折射出當前香港IPO市場的非理性繁榮。後文將對此展開分析。廣和通上市後股價近乎直線下挫，周三最終收跌11.7%。跌勢周四延續，早盤報17.44港元，跌幅約8%，較發行價已跌去近20%。廣和通是近期湧現的「赴港二次上市」潮中的一員，這類企業在滬深交易所上市後，紛紛轉向更具國際視野的香港市場。儘管多數公司赴港上市旨在配合出海戰略，以提升全球影響力，廣和通卻顯例外。這家1999年創立於深圳的企業，幾乎未提及將28億港元（約合3.6億美元）新股淨融資用於全球擴張。公司明確表示，約半數資金將投入現有國內研發基地，另有15%將用於深圳新製造工廠建設。必須承認，公司具備顯著優勢，作為智能汽車及智能家居設備等高速增長市場的核心部件供應商，其無線模組產量居全球次席。該細分市場高度集中，以中國企業為主的行業前五強掌控約75%銷售額，意味廣和通短期內難遇強勁新對手。不過，頭部陣營的內卷正加劇價格戰，技術快速成熟背景下，競爭持續擠壓廣和通的利潤空間。這種侵蝕今年加速顯現，上半年毛利率降至16.4%，不僅低於2024全年18.2%，更創下招股書披露的三年半數據的最低。儘管開局不利，廣和通港股目前市盈率仍高達53倍，顯著超出其深市老股38倍的估值水平。這與歷史規律截然相悖，以往中資企業「A+H」股往往在滬深市場享受更高溢價。這顯然是香港近期IPO熱潮的直接產物，今年香港有望超越紐交所和納斯達克，問鼎全球新股融資榜首。估值回調在即？廣和通並非當前港股溢價交易的唯一個案。另一典型代表是寧德時代（3750.HK；300750.SZ），其港股35倍市盈率遠超深市26倍。自5月赴港上市以來，寧德時代股價已近翻倍，全球投資者對全球最大電動車電池製造商的佈局機會趨之若鶩。並非所有龍頭技術企業的估值也出現大幅差距，空調製造商美的（0300.HK；000333.SZ）與礦業巨頭紫金礦業（2899.HK；601899.SH）的「A+H」股市盈率基本持平。核心要點在於，此輪港股IPO熱潮中，新上市中資科技股正成資本寵兒，儘管我們預判此類股票終將面臨估值回調。廣和通恰可作為估值回調的注腳，儘管智能汽車與智能家居設備興起賦予無線模組強勁增長潛力，但該領域技術正加速成熟。招股書援引市場數據顯示，去年公司以14.4%的市佔率位居全球次席，落後於市佔率23.8%的行業龍頭、總部位於上海的移遠通信（603236.SH）。據招股書披露，全球無線模組市場增長迅速，但絕非爆發式增長，銷售額預計將從今年486億元增至2029年726億元，年均復合增長率10.6%。廣和通增速顯著跑贏大市，今年上半年持續經營業務收入，從去年同期30億元增至37.1億元，同比增幅23.5%，與去年增速基本持平。模組業務佔據絕對主導，今年前四月貢獻93%的營收；其餘來自毛利率更高的解決方案業務。值得關注的是，該業務營收佔比已從2022年的1.2%，升至今年前四月的5.8%。然而，在營收高增的同時，原材料成本上漲及成品模組降價，共同導致前文所述的利潤收窄。其結果是，上半年持續經營業務利潤，僅從去年同期的2.085億元微增至2.185億元，增幅4.8%。隨著技術持續成熟與競爭白熱化，這種利潤侵蝕在可預見的未來仍將延續，或持續拖累廣和通港股表現。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年10月23日

0638.HK 300638.SHE

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