洪九果品的困局：上游預付下游賴賬

儘管在政府集採計劃下承受降價壓力，這家領先的隱形矯治企業在2026年上半年仍錄得強勁的收入及利潤增長 重點： 時代天使今年上半年收入增長逾40%，淨利潤則大增逾69% 這家隱形矯治企業出海僅三年，全球市場案例數已超越中國內地市場 譚英 時代天使科技有限公司（6699.HK）主席馮岱曾在哈佛大學求學，他經常講述自己初次接觸這家公司的故事。2012年，他走進一間「狹小侷促、擺著老舊辦公隔間、地毯滿是污漬」的辦公室。當時，馮岱擔任私募股權巨頭華平投資亞洲醫療科技業務主管，而眼前這家中國最大的隱形矯治器製造商，很快便引起他的興趣。隱形矯治器又稱「隱形牙套」，用於矯正牙齒。 三年後，他收購了這家公司。 時代天使上周公布亮眼盈喜，再次證明馮岱當年的決定是正確的。公司預期，2026年上半年收入按年大增41.9%至43.1%，達2.29億美元至2.31億美元；淨利潤增幅更達69%至78.9%，介乎2,400萬美元至2,540萬美元。 公司將業績大幅增長歸因於消費者及牙科專業人士對品質的重視程度日益提高，以及公司過去在專業品牌建設、直銷網絡和客戶服務體系方面作出的龐大投入。投資者同樣對業績喜出望外，時代天使股價在公告發布後首兩個交易日累升近21%。 時代天使還有其他值得高興的理由。公司正逐步走出法律糾紛，並適應中國全國集採政策帶來的沉重衝擊。該政策透過集中採購，要求醫療供應商以極低價格供貨。 稍後我們會再談這些問題，但首先看看時代天使強勁的收入及利潤增長，這反映公司在中國內地及海外市場均取得成功。期內，中國內地市場的隱形矯治案例數增長36.8%至148,600例，「案例」是公司核心產品採用的銷量計算單位。全球市場（中國內地除外）案例數則增長43.3%至168,000例。時代天使出海僅三年，全球市場案例數便已超越中國內地市場。 按照這一增長軌跡，時代天使可能很快具備挑戰規模大得多的愛齊科技（ALGN.US）的實力，與這家競爭對手旗下隱適美（Invisalign）爭奪全球隱形矯治市場的領導地位。 全球擴張 時代天使於2022年收購巴西領先的正畸品牌Aditek，並於同年在美國、歐洲及澳洲設立子公司。2023年，公司海外收入達1.453億元（2,150萬美元），約佔當年14.8億元總收入的一成。 此後，時代天使的全球市場迅速增長。去年全球市場案例數大增82.1%至256,200例，相比之下，中國內地市場案例數增長26.3%至276,200例。受全球收入倍增至1.63億美元帶動，公司2026年收入增長37.8%至3.703億美元。正如前文所述，今年上半年，全球市場案例數已超越中國內地市場。 時代天使於2003年由多名牙科專業人士創立，其中包括前行政總裁李華敏，他曾參與研發中國首套隱形矯治方案。李華敏於2023年卸任，由胡杰章接任。胡杰章此前曾任馮岱旗下CareCapital Group董事總經理，該公司是一家專注於牙科產業的私募股權及創業投資機構。 時代天使於2021年上市，掛牌首日股價升逾一倍。當時，公司在中國內地市場的佔有率達41%，僅略低於隱適美的41.4%。根據時代天使上市時的招股書，中國於2019年成為全球第二大隱形矯治市場；2020年中國市場銷售額達15億美元，而全球市場銷售額為122億美元。 回到目前的情況，時代天使今年5月在法律戰中取得勝利，歐洲專利法院杜塞爾多夫分庭駁回愛齊科技及隱適美提出的專利侵權指控。7月，中國鄭州市中級人民法院亦駁回相同指控。 另一方面，中國全國集採計劃對口腔醫療服務產業造成沉重衝擊，情況與2018年開始在醫藥產業推行的類似政策相若。該政策令仿製藥及成熟藥品價格平均下降50%。2023年，集採範圍擴大至牙科領域，時代天使等企業亦受到類似影響。 企業被納入集採，是以價格換取銷量。時代天使旗下三條產品線入選中國首輪集中帶量採購計劃。該計劃以三年為一個周期，目前第二輪採購剛剛啟動。 價格壓力 集採計劃實施之初，隱形矯治產品價格下跌23.3%至55%。公立醫院及診所的採購價格降低，也連帶壓低私營市場的價格，較有利於具備足夠規模、能以銷量增長抵銷降價影響的品牌。相較海外品牌，業務更依賴中國內地市場的本土製造商受到較大衝擊，部分牙科服務供應商甚至被迫結業，包括私營連鎖機構美立刻。 時代天使同樣面對價格壓力，但在與隱適美的競爭中明顯勝出。愛齊科技將旗下7款隱適美產品提交參與集採，惟最終全部未能入選。首輪全國集採實施後，按銷量計算，隱適美的中國市場佔有率由略高於40%降至25%，時代天使的市場佔有率則升至逾41%。 在疫情及口腔醫療產品全國集採實施前，時代天使與隱適美在中國內地市場的份額大致相若，規模較小的正雅齒科則排名第三。 據估計，中國牙科護理產品市場在2020年至2030年間的年均增長率將達23.1%，反映隨著中國中產階層不斷壯大，消費者對口腔健康及牙齒美觀的重視程度日益提高。 那麼，時代天使下一步將走向何方？在2012年那場改變公司命運的會面中，時代天使的首席正畸醫生曾對馮岱表示：「其他隱形矯治品牌以技術為重點，總能用令人眼前一亮的新事物吸引目光。但我們的創辦人要求治療效果在臨床上必須可預測且穩定，同時還要容易使用。這令我們的工作困難得多，對投資者而言也顯得有些沉悶。」 公司最新公布的業績顯示，收入及淨利潤均錄得強勁雙位數增長，似乎證明這種發展方向行之有效。時代天使表示：「在嘗試過不同品牌後，牙科醫生和患者逐漸認識到，儘管隱形牙套外觀都很相似，但是治療效果存在差異。」不過，公司亦承認，這種發展模式需要在專業品牌、直銷網絡及本地服務體系方面投入大量資源，並強調將繼續堅持直接服務終端牙科醫生的發展模式。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏