中國經濟放緩背景下不良貸衝擊網貸平台

2022年06月10日

中國經濟前景黯淡的背景下，360數科、信也科技和樂信首季度淨利下滑，不良貸款攀升

重點：

360數科和信也科技首季度利潤分別下滑12%和9%，樂信的利潤更下降89%
三個貸款平台的不良貸款均出現增長，迫使其增加貸款損失準備金

梁武仁

消費者貸款機構的命運是衡量經濟狀況的不錯指標。當經濟不景氣時，收入不穩定的個人通常是最先感受到壓力的群體。由於無法及時償還貸款，他們的壓力很快會傳導給貸款機構。

這種脆弱性在中國三家互聯網借貸平台的最新業績中得到了充分體現。上個月底，360數科(QFIN.US)報告首季度淨利潤同比下滑12%，信也科技(FINV.US)上周報告淨利潤下降9%。雖然這些數字不好看，但樂信集團(LX.US)的狀況要糟糕得多，上周它報告淨利潤大跌89%。

三家公司最新業績的一個共同主題是，該季度貸款拖欠率攀升，這種狀況以不同方式損害了這三家公司，具體取決於它們的商業模式。

三家公司都曾經是直接放貸機構，後來轉型為借款人和銀行之間的貸款促成方，但程度各不相同。信也科技基本上專注於貸款中介業務，而樂信和360數科仍在直接放貸，並大規模使用其資產負債表。

3月底，360數科三至六個月內貸款拖欠率達到2.4%，較一年前的約1.3%幾乎翻倍。同樣，樂信的該比例從1.8%上升至2.4%，而信也科技則從1.1%增長到1.6%。

這個趨勢意味著，隨著中國經濟在多年的高速增長之後開始放緩，借款人償還債務的難度增大。近期的情況更加複雜，因為與疫情有關的大量限制措施讓數百萬人暫時或永久性失業，也導致近期的大學畢業生失業率上升，他們往往是最喜歡網貸的群體。這些因素都對金融科技放貸機構造成影響，迫使它們預留更多準備金，以彌補可能的貸款損失，進而增加了成本。

360數科首季度資產負債表上的貸款準備金比去年同期增加了兩倍多，相比之下，此類貸款的利息收入幾乎翻倍就顯得微不足道了。如果不是被彌補潛在損失的高昂代價所抵銷，這本來是不錯的業績。

此外，這家由安全軟體巨頭奇虎360控制的公司，增加了在擔保貸款違約時可用於支付合作銀行的儲備金。此類費用的增長導致該公司營業利潤下降，雖然最新季度的營收出現了增長。

信也科技的情況也是如此。就像360數科一樣，該公司根據還款擔保計畫預留為合作銀行支付貸款損失的準備金。信也科技增加了此類撥備，首季度增加了近47%，成為其運營費用中的最大組成部分。

不斷增長的業務

今年首季，360數科和信也科技仍然設法實現了業務的大幅增長。在此期間，前者撮合和發放的貸款規模同比增長33%，而後者的交易量同比增長48%。所以，看來人們似乎仍然樂意借錢，即使他們不一定有能力償還。

但樂信的情況不一樣，它的貸款發放量同比下降了近20%，產品活躍使用者數量下降31%。因此，該公司的總營業收入出現下降，然而用於支付其貸款夥伴提供的協力廠商貸款的違約準備金卻仍在增加。

與其他兩家公司不同，樂信的業務有所萎縮，可能是因為它變得更加謹慎，選擇盡量減少風險，甚至不惜犧牲營收增長。

拋開各自的差異不談，這三家公司的首季度業績表明，隨著烏雲籠罩中國經濟，它們都將面臨強大的逆風。與中國“清零”政策相關的防疫措施，進一步放大了該趨勢，經濟學家們普遍預計，中國的GDP增速今年將顯著放緩，甚至可能在第二季度陷入收縮。

中國在新冠問題上的強硬立場意味著，封鎖和其他強硬措施隨時可能擾亂商業活動，正如在中國許多地方已經看到的那樣。其中包括今年4月和5月在上海實施的為期兩個月的全城封鎖，導致這個中國最大城市和金融中心的經濟活動幾乎陷入停滯。

這使得像這三家金融科技企業這樣的民營貸款機構，比大型國有銀行更容易受到衝擊，因為前者的目標客戶是財務狀況較弱的個人和小企業，而後者服務的是有政府背景的大企業。頗能說明問題的是，中國最大的銀行——中國工商銀行(1398.HK; 601398.SH)的不良貸款率在3月底實際上較去年同期有所下降。

投資者顯然對這三家金融科技公司持悲觀態度。今年以來，360數科的股價下跌了約四分之一，而樂信的股價下跌了近一半。信也科技的股價表現較好，但仍然下跌了16%。360數科和信也科技的市盈率都低於4倍，對於一家互聯網公司來說，這是一個適度的倍數。樂信的市盈率甚至更低，約為1.6倍。

在經歷了監管部門對互聯網借貸平台無序發展的嚴厲打擊後，這三家金融科技公司已經取得了長足的進步，越來越多地將其重點轉向篩選相對優質的借款人，但這仍未能阻止它們在一季度因中國經濟整體下滑而受到打擊。

第二季度對360數科、樂信和信也科技來說可能更加艱難，因為在本季度剛開始的時候，上海因為高度傳染性的奧密克戎毒株暴發而封城。為了避免出現類似的情況，北京也出台了一系列限制措施，導致當地零售商的營運活動大受影響。

接受雅虎財經調查的分析機構預測，這三家公司今年的收益都將下降，然後在2023年反彈。這與外界對中國經濟今明兩年走勢的普遍預期一致。這並不令人意外，但這意味著這三家金融科技公司的業務和股價在今年下半年可能還將面臨一些挑戰。

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財經

信也科技, 360數科, 樂信集團, 工商銀行, 不良貸款, 網貸平台, 貸款拖欠率

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the RWA boom is arriving ahead of schedule

以貨為幣資產上鏈 RWA熱潮的機會與風險

香港穩定幣條例即將正式上路，RWA風潮提前湧現，香港鏈上金融開啟一場熱鬧的實驗李世達香港《穩定幣條例》將於 8 月正式實施，全球目光再度聚焦這座亞洲金融中心。穩定幣發行的規則確立，也為「RWA」（現實世界資產）開闢了一條通往主流金融市場的法治通道。 RWA指的是透過區塊鏈技術，將現實世界中可驗證、可交割的實體資產（如大宗商品、不動產、票據等）進行確權與數字化，進而發行代幣，於鏈上流通與交易。這種資產代幣化（tokenization）不僅提升了交易效率，更打通了傳統金融與加密經濟的橋樑。RWA最大的潛力在於，它不是憑空創造一種虛擬資產，而是讓實體經濟變得更透明、更可融資、更流動。而穩定幣條例之於RWA的重要性，在於它為RWA所需的數字結算與清算系統提供了法理基礎。沒有穩定幣，就無法構建可編程、可實時計價與結算的代幣交易環境，RWA難以突破應用瓶頸。同時，穩定幣本身若無可對應、具價值基礎的鏈上資產，其發行與使用也難獲信任與規模支持。RWA提供了穩定幣實際錨定物與使用場景，能提升穩定幣作為結算工具的可信度與通用性。自2023年6月起，香港金管局與財庫局支持多個穩定幣與RWA試點項目，包括金銀業貿易場、中銀香港、香港交易所、HashKey與Ant Digital Technologies（螞蟻數科）等多方參與。除此之外，浙江、山東等外貿重地也有多家出口型企業透過合作平台，將鋁錠、銅板與白糖轉為鏈上資產，用於融資與海外訂單預付結算。據波士頓咨詢（BCG）公布的估算數字，至2030年，全球代幣化市場有望達到16萬億美元規模，這一數字約相當於當前黃金市值的三倍。市場快速反應資本市場對這波風口的反應顯然更為迅速。獅騰控股（9993.HK）、廣聯科技（8279.HK）、德林控股（1709.HK）等多家港股公司在短時間內接連宣布進軍RWA與穩定幣業務，不論是表態有意申請牌照、簽訂合作協議或簡單表示「正在研究相關方向」，都迅速引發市場炒作與股價上升。有市場專家警告，現時「穩定幣概念股」部分已嚴重偏離基本面。由於北水資金短炒助推，多數公司僅憑合作意向或傳聞即被資金追捧，後續若無實質落地，8月監管政策正式實施後勢必面臨估值回調風險。事實上，RWA作為連接資產確權與鏈上金融的基礎設施，是對企業是否真正擁有產業場景與交易需求的考驗。那些擁有實體商品交易、倉儲物流、跨境清算、區塊鏈應用經驗的企業，在這場變革中更具競爭力。而金融科技平台則可憑藉現有用戶基礎與技術能力，搭建資產代幣化與結算系統。如復星國際（0656.HK）旗下金融科技平台星路科技，近日發布一站式RWA平台FRP。星路預計，貨幣基金RWA代幣化之後，會是債券、風險評級相對較佳的基金、票據等產品,再之後才會是實物資產。標準化資產會是兩三年內市場偏好的RWA類型。隨著《穩定幣條例》於8月生效，香港或將真正迎來以實體經濟為基礎的鏈上資產時代。但這場資產重構的競賽，終究不會獎勵跑得快的人，而是給予那些跑得穩、做得真的企業。李世達，詠竹坊編輯。他的聯絡方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月31日

藥明生物預告利潤同比大增56% CXO行業全面回暖

此份盈喜標誌著藥明生物正式結束連續兩年的利潤下滑態勢，重回增長軌道重點： 2025年上半年集團收益同比增長約16%，毛利率將同比提升約3.6% 另一家「藥明系」公司、專注ADC領域外包服務的藥明合聯上半年預計收入增長超過60% 莫莉近期，「藥明系」三家CXO（醫藥研發與生產外包）龍頭企業齊發正面業績預告，市場將其視為CXO行業全面回暖的強力信號，帶動行業相關個股普遍上漲。其中，國內大分子CXO龍頭藥明生物技術有限公司（2269.HK）的業績預告更凸顯了盈利能力的大幅提升。 7月24日，藥明生物公告預計，2025年上半年集團收益同比增長約16%，毛利率將同比提升約3.6%；利潤同比增長約54%，歸屬於公司權益股東的利潤同比大幅攀升約56%，經調整股份為基礎的薪酬開支、外匯損益及股權投資損益後，公司非國際財務報告准則經調整純利增長約11%。此份盈喜標誌著藥明生物正式結束連續兩年的利潤下滑態勢，重回增長軌道。由於新冠紅利消退、生物醫藥行業進入融資「寒冬」，與創新藥研發活動息息相關的藥明生物在2023年、2024年歸母淨利潤同比下滑23.09%和1.3%。正面盈利預告也有效提振了市場情緒，藥明生物股價連續兩個交易日上行，累計上漲9.57%。對於此次盈利大增，藥明生物解釋稱，主要由於「跟隨並贏得分子」戰略的成功執行，以及領先的技術平台、行業最佳的項目交付時間及優秀的項目執行過往記錄，推動集團收益增長。此外，基於ADC（抗體偶聯藥物）和雙特異性抗體等快速發展的技術平台，集團擴大了對生物藥行業提供包括研究發現、IND前開發及臨床和商業化生產等在內的服務範圍。藥明生物表示，集團對現有及新增產能的利用，包括歐洲生產基地的產能爬坡也是業績增長的重要原因。藥明生物在歐洲的產能主要集中在其位於比利時和愛爾蘭的生產基地，其中愛爾蘭生物基地於2024年開展商業化生產，已成功完成多個 16,000 升規模 PPQ 生產。 7月21日，藥明生物公佈，位於中國無錫的5個生產廠以零關鍵發現項和零數據完整性問題，成功通過美國食品藥品監督管理局（FDA）的藥品上市批准前檢查（PLI），為向全球客戶提供高質量預充針生產解決方案奠定了堅實基礎。PLI（Pre-License Inspection）是生物製品在美國上市前的強制性生產合規審查。三家「藥明系」CXO均報喜除了歸母淨利潤同比激增101.92%的藥明康德（2359.HK; 603259.SH）之外，另一間在港股上市的「藥明系」企業藥明合聯（2268.HK）業績也同樣亮眼。藥明合聯專注ADC領域外包服務，其上半年預計收入增長超過60%，淨利潤增長超過50%；經調整淨利潤（不含利息收入及開支）同比增長超過67%。藥明合聯表示，有關預期增長主要歸因於抗體偶聯藥物(ADC)及更廣泛生物偶聯藥物行業的下游需求持續旺盛，另一方面因為公司領先地位及競爭優勢穩固，獲得生物偶聯藥物CRDMO的重要市場份額，新投產線產能迅速爬坡，生產設施持續保持高利用率、運營效率的持續提升。「藥明系」三家企業的收入和利潤高增長，不僅因為他們在技術和產能方面具有領先優勢，也顯示了CXO行業全面回暖。不過，藥明系創始人、藥明生物董事長李革的多次股票減持，成為影響公司股價的一大負面因素。6月14日，由李革控制的Biologics Holdings通過大宗交易方式，以每股26.6港元減持藥明生物8294萬股股份，套現約22.06億港元。自此藥明生物股價一路下行近一個月，直到創新藥行業大漲後，其股價才溫和反彈。2025年內，李革已經至少3次高位減持「藥明系」公司，半年內累計減持超68億港元。儘管「藥明系」基本面穩健且估值逐步修復，但大股東高位密集減持，在一定程度上引發了市場對公司長期價值判斷、治理結構以及核心股東承諾的擔憂。目前藥明生物的市盈率約為36倍，而藥明康德的市盈率為24倍，顯示前者已有一定估值溢價。在創新藥行業進一步活躍的背景下，藥明生物的業績增長確定性較強，值得投資者關注。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月31日

2269.HK

簡訊：中國儒意料中期扭虧賺10至12億元

影視娛樂公司中國儒意控股有限公司（0136.HK）周三公布，預料截至6月底止的中期將實現扭虧為盈，錄得淨利潤約10億元（1.39億美元）至12億元，去年同期為虧損1.23億元；收入預期介乎約21億元至23億元，較去年同期的約18.4億元增長14%至25%。公司解釋，業績改善主要受益於整體業務穩健增長及協同效應持續釋放，變現效率提升，帶動收入與利潤增長，以及2021年收購Virtual Cinema Entertainment Limited所形成的或然應付對價公允價值變動影響消除。中國儒意主要業務涵蓋影視內容製作、線上流媒體平台與線上遊戲三大板塊，擁有南瓜電影線上流媒體平台及儒意景秀遊戲品牌。在公司大股東騰訊（0700.HK）的支持下，中國儒意近年積極發展遊戲業務，去年公司遊戲業務收入大幅增長346.6%，錄得19.92億元，成為公司最大收入來源。中國儒意股價周三平開，至中午收市報3.25港元，升0.31%。公司股價年內累升32.5%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月30日

0136.HK

海南免稅銷售降溫中國中免收入盈利雙降

海南島這個重要旅遊目的地的免稅銷售額下滑之際，這家免稅店運營商在今年上半年營收與淨利潤雙雙下降重點：中國中免今年上半年營業收入下滑10%，淨利潤降幅達20% 在中國出境遊持續復蘇的背景下，旅遊購物天堂海南的免稅消費持續萎縮，導致中免業績疲軟梁武仁中國的免稅購物狂潮早已消退，中國旅遊集團中免股份有限公司（1880.HK; 601888.SH）仍在承受市場風向逆轉的衝擊。不過，著眼長遠的投資者或許尚未打算放棄這家曾風光無限的免稅店運營商，因為中國政府正大力扶持與免稅購物密切關聯的旅遊產業。曾幾何時，中國中免是海南崛起的重要受益者。隨著國家將這座南海島嶼打造成旅遊天堂，國內遊客在此享受免稅購物紅利。疫情期間嚴格的出行限制使中國遊客滯留境內，海南迎來巨大商機，憑借溫暖的沙灘與璀璨的免稅店，當地成功替代了泰國、馬來西亞等熱門國際旅遊目的地。如今，疫情結束逾兩年，海南風光不再。出境遊全面恢復後，人們無需退而求其次選擇國內替代方案。加之中國經濟經歷多年高速增長後趨緩，眾多國內遊客轉向更具性價比的消費選擇。當前環境下，為進口化妝品、烈酒等免稅商品一擲千金，似乎成為多數人眼裡可捨棄的奢侈。這些轉變，在中國中免的財報中顯露無遺。根據上周五披露的初步預測，該公司今年上半年收入同比下降約10%至28億元（約3.91億美元）。更嚴峻的是，儘管宣稱運營效率提升，其淨利潤仍大降逾20%至2.59億元。公告披露細節有限，侵蝕企業利潤的具體因素尚不明朗。但期間營業利潤下滑18%，遠快於營收跌幅，與所標榜的運營效率改善似乎存在矛盾。無論如何，考慮到上述拖累海南免稅市場的宏觀趨勢，中國中免業績欠佳實非意外。海南免稅消費正持續萎靡，去年跌幅更是逼近30%。中國中免對海南依賴度極高。作為島上免稅店龍頭運營商，該公司在省會海口設有全球最大免稅店，在海濱度假勝地三亞則擁有全球第二大免稅賣場。去年，該公司海南區域收入同比大跌27%，遠超整體16%的營收降幅。受此影響，海南對其總收入的貢獻率從2023年的70%驟降至51.4%。近十年來，作為建設海南自貿港的戰略部署，中國政府持續推動當地免稅消費增長。2011年啓動試點計劃，允許離島旅客在額度內購買指定免稅商品。此後，政策制定者多次大幅提高免稅額度以提振銷售，吸引眾多國際奢侈品牌入駐。購物天堂隨著中國出境遊恢復至疫前水平，海南購物天堂光環日漸暗淡。國內最大在線旅行社攜程集團（TCOM.US; 9961.HK）數據顯示，今年一季度出境酒店及機票預訂量已達2019年同期的120%，印證上述趨勢。即便整體經濟仍低迷，中國遊客出境遊強勢反彈，儘管政府大力刺激消費，國內消費僅溫和增長。一個重要原因是，經歷數年疫情封鎖後，民眾更傾向儲蓄，並選擇海外消費。與此同時，為提振銷售、消化需求疲軟下積壓的庫存，中國其他地區商家對葡萄酒等熱門免稅商品開展深度打折，進一步削弱海南的吸引力。面對海南頹勢，中國中免正布局出境遊復蘇機遇。去年，該公司成功中標國內10個口岸免稅店經營權，包括廣州白雲國際機場及昆明長水國際機場出境大廳。該公司也在新加坡、日本等中國遊客熱門目的地開設海外門店。在海南本地，中國中免推行「免稅+」戰略，在零售基礎上疊加旅遊、康養等體驗業態。但鑒於登島客流持續萎縮，該戰略成效依然存疑。儘管數據下行，中國政府仍持續加碼引客入島。上周公布的最新舉措中，政府宣佈12月起在海南設立獨立海關監管區，通過具國際競爭力的稅制及寬松簽證政策，吸引遊客及企業。該計劃之下，享受「零關稅」入島商品稅目將從此前的1,900個大幅擴至6,660個。自上周發布半年報預告後，中國中免股價持續上揚，當前滾動市盈率達28倍，高於攜程的18倍及國內頭部酒店運營商華住集團（HTHT.US; 1179.HK）的22倍。這顯示出投資者對中免集團的長期表現仍抱持相當樂觀的態度。這樣的看法或許是有道理的，畢竟中國政府仍持續推動海南的發展。即使中國旅客隨著出境潮而對海南興趣減退，中免仍可受惠於國際機場免稅店銷售成長，該部分佔其收入比重正逐步上升。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月30日

1880.HK 601888.SHG

重點：